Prikkels en prestaties

agency-theoretici zich de laatste jaren
in toenemende mate bewust geworden van enkele anomalieën. Ik zal
een paar voorbeelden geven.

Prikkels en prestaties
De agency-theorie kan vele eigenschappen van de interne organisatie
van ondernemingen goed voorspellen. Toch gebrniken grote ondernemingen minder financiële prikkels om hun managers te motiveren,
dan volgens deze theorie is aan te bevelen.
Economen zijn vooral geïnteresseerd
in markten. Dat is niet verwonderlijk.
Toen Adam Smith in 1776 zijn Wealtb
of nations publiceerde, bestonden nationale economieën goeddeels uit
kleine bedrijven, die gericht waren
op markten. Grote ondernemingen
met hiërarchieën van gesalarieerde
managers ontstonden pas in de tweede helft van de 1ge eeuw. Verwonderlijker is het wellicht dat het daarna
nog meer dan een eeuw duurde voordat ‘mainstream’ economen zich serieus met de interne onderneming zijn
gaan bezighouden.
In dit artikel bezie ik een belangrijke stroming in de economische wetenschap: de agency-theorie. Zoals inmiddels genoegzaam bekend, kan
deze theorie veel aspecten van de interne onderneming voorspellen, die
liggen op het terrein van de organisatie, de financiering en de accounting.
In dit artikel ga ik in op organisatieaspecten, en dan met name op die
aspecten die (nog) inconsistent zijn
met de theorie, de z.g. anomalieën.
Eerst bespreek ik enkele kerninzichten van de agency-theorie. Daarna
bespreek ik enkele anomalieën, en
tot welke conclusies die hebben
geleid voor de theorie en voor de
praktijk. Tot slot bezie ik of agencytheoretici kunnen leren van andere
disciplines die zich al veel langer
met de interne onderneming bezighouden, zoals de sociologie.

Agency-theorie
Het standaard agency-probleem is als
volgt. Uitgegaan wordt van een principaal (bij voorbeeld een werkgever),
die een taak uitbesteedt aan een
agent (bij voorbeeld een werknemer). Beiden waarderen inkomen
positief. De agent is risico-avers, en
waardeert inspanning negatief. De
prestatie van de agent wordt bepaald
door zijn inspanning en door externe

omstandigheden, waarover de principaal onvolledig is geïnformeerd. De
principaal kan de agent motiveren
door zijn inkomen te koppelen aan
zijn prestatie. Daardoor loopt de
agent ook risico, omdat de prestatie
mede afhankelijk is van externe omstandigheden. Centraal in deze theorie staat het probleem van de principaal: hoe ziet de optimale
beloningsstructuur
eruit?
Dit contract, waarbij de agent
wordt beloond op grond van zijn
prestatie, kan worden verbeterd door
meer informatie over zijn inspanning
toe te voegen, bij voorbeeld door de
agent te ‘monitoren,I. Een andere manier om het contract te verbeteren is
door de beloning van de agent te baseren op zijn relatieve prestatie, vergeleken met anderen die onder vergelijkbare omstandigheden werken2.
Dit zijn slechts twee (belangrijke)
voorbeelden van de vele theoretische
resultaten die de afgelopen twee decennia zijn bereikë.
Deze theorie inspireerde Fama en
Jensen tot hun bekende these dat topmanagers in ondernemingen die op
markten ‘overleven’ worden gemotiveerd door: 1) het bezit van een flink
deel van de aandelen in de eigen onderneming (koppeling van de beloning aan de output), of door 2) ‘monitoring’ door de board of directors, die
het recht heeft om topmanagers te belonen, aan te nemen, en te ontslaan 4.
Topmanagers op hun beurt worden
geacht lagere managers te motiveren
door ze financieel te belonen op
grond van monitoring. Fama en Jensen laten zien dat soortgelijke thesen
opgaan voor veel andere organisatievormen, zoals maatschappen, coöperaties, en zelfs de rooms-katholieke
kerk.
De agency-theorie heeft inmiddels
geleid tot het correct voorspellen van
een veelheid van eigenschappen van
interne organisaties. Niettemin zijn

Anomalieën
Als uitgangspunt neem ik Jensens Presidential Address voor de American
Finance Association in 19935. Jensen
constateert dat de cultuur binnen de
board of directors veel te beleefd is,
en te weinig gericht op het afrekenen
van het topmanagement op haar prestaties. Hij relateert dit aan de angelsaksische praktijk waar een deel van
de commissarissen tevens manager is
van het bedrijf. Zo is de hoogste manager vaak ook voorzitter van de
board of directors. Met als gevolg, aldus Jensen, dat de board zijn rol als
monitor van het topmanagement
vaak onvoldoende vervult. Hij verwijst in dit verband naar Amerikaans
onderzoek waarbij ondernemingen
werden gerangschikt in (tien) decielen op grond van hun prestatie. Nadere analyse leerde dat topmanagers in
het laagste deciel (de 10% slechtstpresterende ondernemingen) slechts
een 5% hogere kans op vertrek hadden (een proxy voor ontslag) dan topmanagers in het hoogste deciel.
Deze uitkomst is in lijn met ander
onderzoek waaruit blijkt dat de bonus van Amerikaanse topmanagers
nauwelijks afhangt van de ondernemingsprestatie. Het is niet ongebruikelijk dat topmanagers van grote bedrijven in de VS een salaris verdienen
van rond de $ 1 mln, en een bonus
van vergelijkbare grootte. Dergelijke
bonussen suggereren een stevige va-

1. B. Holmsträm, Moral hazard and observability, Bel/journal of Economics, 1979,
blz. 74-91.
2. B. Holmsträm, Moral hazard in teams,
Bel/journal of Economics, 1982, blz. 324340.
3. Voor een overzicht zie D. Sappington,
Incentives in principal-agent relationships, journalof Economie Perspeetives,
1991, blz. 45-66.
4. E.E Fama en M.e. lensen, Separation of
ownership and contral, journalof Law
and Economics, 1983, blz. 301-326. Ik gebruik de termen ‘monitoren’ en ‘board of
directors’ bij gebrek aan goede Nederlandse equivalenten. Zo verschilt de Nederlandse Raad van Commissarissen van de
angelsaksische ‘board of directors’.
5. M.e. lensen, The modern industrial revolution, exit, and the failure of internal
contral systems, journalof Finance,
1993, blz. 831-880.

riabele component. Empirisch onderzoek naar topmanagers van Fortune
top 500 bedrijven leert echter het tegendeel6. De schattingen impliceren
onder meer dat als een onderneming
in een bepaald jaar twee standaarddeviaties onder het gemiddelde presteert (zeg: bij de slechtste 2% hoort),
het salaris en de bonus van de topmanager ten opzichte van het vorig
jaar gemiddeld toenemen met
$ 26.300, vergeleken met een toename van $ 37.100 ingeval de onderneming twee standdaarddeviaties
boven het gemiddelde presteert. In
beide gevallen nemen het salaris en
de bonus dus toe, zij het bij een goede ondernemingsprestatie
iets meer,
in de orde van grootte van enkele
dagen salaris.
Hoewel de gevonden koppeling
tussen de bonus en het salaris en de
ondernemingsprestatie
statistisch significant is, vinden Jensen en Murphy
de koppeling te zwak om consistent
te kunnen zijn met de agency-theorie. Ze vinden overigens ook dat
belonen op grond van de relatieve
prestatie, vergeleken met andere ondernemingen in de bedriifstak, niet of
nauwelijks een rol speelt . Alleen de
waarde van de aandelen (en opties)
die managers in hun onderneming
bezitten is sterk gekoppeld aan de
ondernemingsperformance,
maar dit
bezit varieert sterk per manager en
per onderneming.
Welke conclusies trekt Jensen uit
deze anomalieën voor de agencytheorie? Ten eerste, niet verrassend,
dat er nog veel te doen valt voor economen om tot een beter begrip te komen van interne controlesystemen in
ondernemingen, en hoe deze samenhangen met overname-, produkt- en
factormarkten, en wettelijke en politieke systemen. Ten tweede, dat het
toezicht van de board of direetors in
veel Amerikaanse ondernemingen
onvoldoende is. Ter illustratie berekent hij de produktiviteit van investeringen van Fortune top-sOO-ondernemingen in de periode 1980-1990.
Koploper blijkt General Motors. Als
GM het bedrag dat men in deze periode investeerde had belegd in aandelen van andere ondernemingen zou
de opbrengst $ 100 miljard hoger zijn
geweest. Andere koplopers in dit
klassement zijn Ford, British Petroleum, Chevron, Du Pont en IBM3. In
deze bedrijven zijn, aldus Jensen, onder het toeziend oog van de board of
directors fors middelen verspild. Ook

ESB 8-3-1995

verwijst hij naar onderzoek waaruit
blijkt dat overnames (waarbij het topmanagement gemiddeld 20% van de
aandelen van de onderneming verkreeg en externe investeerders veelal
plaatsnamen in de board) in vier jaar
leidden tot een gemiddelde stijging
van de kasstromen van 96%, en waardestijgingen van 235%.
Waar Fama en Jensen dus nog twee
mogelijke efficiënte incentive-mechanismen zagen voor topmanagers: 1)
het bezitten van een fors deel van de
aandelen, en 2) het monitoren door
de board of directors, concludeert
Jensen tien jaar later op grond van inmiddels waargenomen anomalieën
dat er maar één efficiënte structuur is,
namelijk het bezitten van aandelen in
de eigen onderneming, liefst in combinatie met board-leden die eveneens
een substantieel deel van de aandelen hebben. Hij voorspelde dan ook
in 1989 in een beroemd geworden artikel in de Haroard Business Review
dat beursgenoteerde
ondernemingen
niet zouden overleven in bedrijfstakken met veel vrijkomende kasstromen en veel mogelijkheden tot verspilling van middelen, maar zouden
verdwijnen door overnames9.

Meer anomalieën
In een artikel van Baker, Jensen en
Murphy uit 1988 worden nog meer
anomalieën gesignaleerd. Ten eerste,
dat de koppeling van de beloning
aan de prestatie voor lagere managers nog zwakker is dan voor hogere
managers. Ten tweede, dat in de
praktijk promoties worden gebruikt
om werknemers te motiveren. Immers, dezelfde financiële prikkels
kunnen. worden gegenereerd door
middel van bonussen, terwijl promoties daarnaast het nadeel hebben dat
managers kunnen worden gepromoveerd tot een niveau dat boven hun
competentie ligt: de beste middelmanager is niet noodzakelijk de beste
topmanager. Ten derde, hebben managers de neiging hun ondergeschikten positief te beoordelen. De presta ties van veel meer dan 50% van de
ondergeschikten wordt als beter dan
gemiddeld geklasseerd – wederom
een anomalie voor de theorie.
Tot zover enkele anomalieën uit
Amerikaanse studies. Pas recent komt
onderzoek op gang op grond van andere databronnen. Daaruit blijkt dat
in andere gebieden, zoals in West-Europa en Japan, de koppeling van de
beloning aan de prestatie even zwak

Principaal en agent: ‘monitoring’
kan prestaties schaden

is, of nog zwakkerlO. De anomalieën
lijken dus eerder groter dan kleiner.

Leren van sociologen?
Tot nu toe hebben economen weinig
vooruitgang geboekt bij het voorspellen van de bovengenoemde
anomalieën. Een uitzondering is theorie die
zwakke koppelingen beter kan verklaren. Holmsträm en Milgrom tonen
aan dat als de agent meerdere taken
heeft, bij voorbeeld het verhogen van
de kwaliteit en de kwantiteit van.~ijn
output, en als de kwaliteit niet meetbaar is, het niet optimaal is om zijn
beloning sterk te koppelen aan de
kwantiteit, omdat de agent zich dan
vooral zal richten op de kwantiteit terwijl de kwaliteit ook belangrijk isll.
Zouden economen meer vooruitgang boeken als ze bereid zouden
zijn te leren van andere disciplines
die zich met de interne organisatie

6. M.e. lensen en KJ. Murphy, Performance pay and top-management
incentives,
journa/ of Politica/ Economy, 1990, blz.
225-264.
7. Zie ook KJ. Murphy, Corpora te performance andmanagerial
renumeration,

journa/ of Accounting and Economics,
1985, blz. 11-42; en een recent speciaal
nummer van de journalof Accounting Research over dit onderwerp.
8. Meer dan 50% van de ondernemingen
creëerde wel waarde, Philip Morris het
meest ($ 42 mrd). Ook Unilever dat $ 10
mrd aan waarde creëerde verdient een
eervolle vermelding.
9. M.e. lensen, Eclipse of the modern corporation, Haroard Business Review, 1989,

blz. 61-74.
nummers van de Internationaljournal of Industrial Organisation, (red. H. Barkema, P. Geroski en J.
Schwalbach); en de Academy of Managementjournal, (red. H. Barkema en 1. Go10. Zie de speciale

mez-Mejia) die binnenkort
werp verschijnen.

over dit onder-

bezighouden, zoals de sociologie?
Hieronder presenteer ik een ‘verhaaltje’ gebaseerd op recent werk van
Bruno Frey, die inzichten van de
sociale ruiltheorie heeft geïncorporeerd in de agency-theorie12. Het
verhaaltje rationaliseert de bovengenoemde anomalieën13. Het suggereert dat economen inderdaad van
sociologen zouden kunnen leren.
De sociale ruiltheorie impliceert
een contract tussen principaal en
agent, dat inhoudt dat de principaal
vertrouwen, loyaliteit en waardering
‘geeft’ aan de agent, en de agent inspanning terug’geeft’. Gaat de principaal in een dergelijke context monitoren, dan geeft dit het signaal dat de
principaal de agent niet langer vertrouwt, wat een verbreking van het
impliciete contract betekent, waarop
de agent zal reageren door een lager
inspanningsniveau
te kiezen.
Frey incorporeert deze inzichten in
een eenvoudig principaal-agent model. Vanuit dit perspectief worden
agenten gemotiveerd door het sociale
ruilcontract. Verder maakt belonen
op grond van monitoring mogelijk
meer kapot (door het verbreken van
het sociale ruilcontract) dan het oplevert (door een sterkere koppeling
van de beloning aan de prestatie; het
agency-effect). Vanuit dit perspectief
is de eerder gesignaleerde zwakke
koppeling dus niet verwonderlijk.
Als een sterke koppeling, door bonussen op grond van monitoring suboptimaal is, is het wellicht toch nuttig
om promoties als prikkels te gebruiken. Te meer daar promoties meer
status en aanzien en dus sterkere
prestatieprikkels impliceren dan bonussen. Mits rekening wordt gehouden met de competentie van managers om op een hoger niveau te

functioneren, kan een promotiesysteem wellicht inderdaad een functie
vervullen als incentive-mechanisme,
naast bonussen.
Het is vanuit dit perspectief ook
niet verrassend dat managers de neiging hebben hun ondergeschikten positief te beoordelen. Een slechte of
zelfs gemiddelde beoordeling wordt
door ondergeschikten gezien als nietloyaal gedrag, als een gebrek aan
waardering en erkenning, een verbreking dus van het contract, waarop de
ondergeschikte zal reageren met een
lagere inspanning. Ook bij een minder dan gemiddelde werknemer kan
het dus rationeel zijn om een goede
beoordeling te geven. Illustratief is in
dit verband een experiment dat werd
uitgevoerd door wetenschappers van
de Simon Business School in Rochester (VS). Ze kregen de mogelijkheid
om hun secretaresse variabel te belonen. Vrijwel iedere wetenschapper
gaf de hoogste bonus. Men vond dit
zelf nogal verrassend. Het is echter
consistent met het zojuist geschetste
perspectief.

Conclusie
Het bovenstaande suggereert dat
economen meer vooruitgang kunnen
boeken bij het begrijpen van de interne onderneming als ze bereid zijn te
leren van andere disciplines, zoals de
sociologie.
Dit zou ook kunnen leiden tot
meer inzicht in fundamentele vragen,
zoals waarom ondernemingen überhaupt bestaan, naast markten. Economen zoals Coase en Williamson hebben benadrukt dat ondernemingen
transactiekosten verminderen door
het coördinatiemechanisme
‘markt’
te vervangen door andere coördinatie-

mechanismen, zoals planning en
controle. Het werken binnen ondernemingen brengt wellicht prestatieprikkels met zich mee die markten
niet in die mate impliceren, zoals
meer aanzien, status en erkenning in
de ogen van de baas en van de collega’s in de directe werkomgeving.
Dit suggereert ook dat beursgenoteerde ondernemingen minder inefficiënt zijn dan Jensen beweert. De
afwezigheid van sterke financiële
prikkels (door aandelenbezit of
conditioneel op monitoring) impliceert niet noodzakelijk dat men niet
of nauwelijks is gemotiveerd. Tegen
Jensens voorspelling in, is dan ook in
geen enkele bedrijfstak in de VS de
beursgenoteerde
onderneming verdwenen via buyouts, en is een .dergelijke trend ook niet waar te nemen.
Harry Barkema
De auteur is hoogleraar bij de sectie Organisatie van de vakgroep Bedrijfseconomie
van de Katholieke Universiteit Brabant.

11. B. Holmström en P. Milgrom, Multitask principal-agent
analyses: Incentive
contracts, asset ownership, and job design, journalof Law, Economics and Organization, 1991, blz. 224-52. Zie ook
G.P. Baker, Incentive contra cts and performance measurement, journalof Political
Economy, blz. 598-614.
12. B.S. Frey, Tertium datur: Pricing, regulating and intrinsic motivation, Kyklos,
1992, blz. 161-184; en B.S. Frey, Shirking
or work morale?, European Economie Review, 1993, blz. 1523-1532. Voor een andere toepassing van de sociale ruiltheorie in
de economie, zie: G. Akerlof, Labor contracts as partial gift exchange, Quarterly
journalof Economics, 1982, blz. 543-569.
13. H.G. Barkema, Do top managers work
harder when they are monitored? Kyklos,
1995, blz. 19-42.