JTlnanciele markten
Frans
referendum
De Europese rentemarkten stonden
de afgelopen weken behoorlijk onder druk. Enerzijds was dat een gevolg van de onderuit glijdende dollar. Deze trok niet alleen het Britse
pond mee omlaag, maar betekende
ook een toenemende vraag naar de
D-mark. In Engeland leidde dit tot
heftige speculaties of de regering
nu de rente zou moeten verhogen
dan wel de munt zou moeten devalueren.
Het beeld werd nog versterkt nu duidelijk wordt dat het Franse referendum mogelijk in een ‘nee’ tegen het
Verdrag van Maastricht zal uitmonden. Dat de opiniepeilingen steeds
sterker wijzen op een afkeuring van
de EMU laat duidelijk zijn sporen na
op de Europese valuta- en obligatiemarkten.
Juist de Europese obligatiemarkten
hebben sterk kunnen profiteren van
de hoge vlucht die het Europese
integratieproces de afgelopen jaren
heeft genomen. De rendementen die
bij voorbeeld in 1991 op deze markten konden worden behaald illustreren dit duidelijk, evenals de tot eind
mei dit jaar fors teruggelopen renteverschillen (zie tabel).
De euforie rond het Verdrag van
Maastricht is na het Deense referendum van 2 juni danig afgenomen.
Met uitzondering van de harde kern
van het DM-blok (Duitsland, Neder-
land en in iets mindere mate Belgie)
werd op alle Europese rentemarkten
zwaar terrein verloren. De ecu-markt
liep extra klappen op. Al enige tijd
noteerden ecu-obligaties ver boven
de op basis van de samenstelling
van het valutamandje te berekenen
theoretische koers, omdat het EMUperspectief een extra vraag naar ecubeleggingen creeerde. Na het Deense nee daalden de koersen van de
ecu-obligaties echter fors, tot zelfs
onder hun theoretische waarde, zodat sprake was van dubbel verlies.
De in juni en juli weer sterk opgelopen renteverschillen illustreren het
afgenomen vertrouwen in de voortgang van het Europese integratieproces.
Met angst wordt nu uitgekeken naar
het Franse referendum, dat op 20
September zal plaatsvinden. Zegt
een meerderheid van de Fransen
nee dan is de EMU voorlopig van de
baan. Zegt een meerderheid ja dan
zijn er nog twee belangrijke obstakels te nemen: Duitsland, waar veel
oppositie bestaat tegen de EMU in
verband met het moeten opgeven
van de Duitse mark, en het Verenigd
Koninkrijk, waar iedere overdracht
van bevoegdheden naar Brussel
moeilijk ligt. Voor beide landen vertrouwt men crop dat de politick toch
voor een verdere Europese Integratie zal kiezen.
Wat kan nu de reactie zijn van de financiele markten op de uitslag van
het Franse referendum? Een positieve uitslag betekent zonder twijfel
een impuls voor de Franse, maar
ook de Zuideuropese en Scandinavische valuta- en rentemarkten. De
rally op de Franse markt kan daarbij
het sterkst zijn, zoals ook de aankondiging van het referendum de
Franse markt onevenredig zwaar
heeft getroffen. Daarnaast zou
Tabel 1. Rendement van enige Europese valuta
Total return in/
1991
Nederland
Duitsland
Belgifi
Frankrijk
Denemarken
VK
lertand
Italic
Spanje
Portugal
Finland
Ecu
ESB 2-9-1992
11,42%
11,71%
13,71%
15,34%
15,39%
14,74%
15,93%
17,03%
18,53%
27,41%
6,53%
15,01%
rente-ecart met Nederland
25-5-92
10-8-92
-0,35
0,45
0,20
0,43
0,88
0,72
3,02
2,56
3,32
2,75
0,29
-0,30
0,54
0,59
0,94
1,13
0,96
3,76
3,86
4,55
4,09
1,02
Spanje meer van de positieve uitslag kunnen profiteren dan Italic,
omdat meer vertrouwen bestaat in
het vermogen van Spanje om tijdig
aan de EMU-criteria te gaan voldoen
dan van Italic. De ecu-markt, die als
gevolg van het Deense nee een forse stap terug heeft moeten doen, zal
eveneens een sterke opleving kunnen tonen. De rente- en valutamarkten van de harde kern van het
DM-blok zullen bij de rally op de
markten van de andere Europese
landen achterblijven. Vormt daarna
de ratificatie van het Verdrag van
Maastricht in de andere lidstaten
evenmin een probleem dan mag
zelfs verwacht worden dat voor de
Spaanse peseta en het Britse pond
spoedig de fluctuatiemarge binnen
de EMS-band beperkt zal worden
tot 2,25%.
Een negatieve uitslag van het Franse
referendum betekent het einde van
de EMU-gedachte. Naast de Franse
markt en de ecumarkt zullen daarvan vooral de markten van de zuidelijke landen en daarnaast die van het
Verenigd Koninkrijk en de Scandinavische landen de terugslag ondervinden. Beleggers zullen zich nog meer
dan voorheen richten op de harde
kern van het DM-blok.
Een Franse afwijzing van Maastricht
zal de valutakoersen in het EMS zelfs
onder zo’n zware druk kunnen zetten, ook al laat het niet doorgaan
van de EMU het voortbestaan van
het EMS op zichzelf onverlet, zodat
koersaanpassingen onvermijdelijk
zijn. De Italiaanse lire zou hiervan
het eerste slachtoffer zijn en waarschijnlijk de Spaanse peseta en het
Britse pond met zich meeslepen.
Zelfs bij een Franse instemming met
Maastricht mogen koersaanpassingen niet uitgesloten worden. Meer
dan het afgelopen jaar zullen de
markten oog hebben voor de economische ontwikkeling in de verschillende landen. Daarbij zal in eerste instantie toch weer twijfel kunnen
ontstaan over het perspectief van de
Italiaanse economic, terwijl buiten
het EMS-gebied vooral de Finse
markka als een potentiele devaluatiekandidaat gezien moet worden. Van
te voren een richting aangeven lijkt
met de huidige onzekerheden speculeren, maar dat de week na 20 September in Europa forse fluctuates
op rente- en valutamarkten zal geven is zo goed als zeker.
Deze bijdrage is ontleend aan de tweewekelijkse publikatie Beleggen met Van Lanschot.