Lenen in het buitenland

Geld- en kapitaalmarkt

Lenen in het buitenland
De ervaring van enkele landen
DRS. J. A. SCHüLTEN*

Lenen in het buitenland wordt in de
Miljoenennota 1980 als een onaantrekkelijk beleidsalternatief beschreven.
De Miljoenennota stelt zelfs dat lenen
in het buitenland “in de huidige omstandigheden veeleer onvermogen om
orde op zaken te stellen zou weerspiegelen dan een vrije beleidskeuze” I).
Andere landen in West-Europa hebben
in het verleden echter wel de keuze gemaakt voor het aangaan van buitenlandse schulden. De ervaringen van enkele
van deze landen, te weten Zweden,
Denemarken en Oostenrijk, zullen in dit
artikel nader worden bekeken.
Zweden
Na de oliecrisis van eind 1973 heeft
Zweden tot 1976/1977 een sterk expansief beleid gevoerd. De terugval in de
export werd als conjunctureel beschouwd en de vraag werd geheel volgens het keynesiaans receptenboek door
de overheid op peil gehouden. Via subsidies van de Zweedse regering werden
bedrijven zelfs in staat gesteld grote
voorraden op te bouwen. Men hoopte
bij een opleving van de wereldeconomie

de opgebouwde voorraden af te zetten
en via snelle levering zelfs grotere
marktaandelen voor de Zweedse industrie te veroveren.
De Zweden slaagden er dan ook in
hun economische groei en bedrijfsinvesteringen op niveau te houden en de bijna
volledige werkgelegenheid te behouden.
Bovendien oogstten ze nog eens allerwege lof voor hun ogenschijnlijk succesvol economisch beleid. De toenemende
inflatie en groeiende tekorten op de
lopende rekening werden als tijdelijke
negatieve bij-effecten gezien.
Toen de stagnatie op de belangrijkste
Zweedse exportmarkten langer aanhield
dan verwacht, stortte het Zweedse model
in elkaar. In 1977 werd het beleid dan
ook gewijzigd. Via devaluatie van de
Zweedse Kroon werd de concurrentiekracht van het bedrijfsleven verbeterd;
hoge inflatie en snelle loonstijgingen
hadden het Zweedse produkt te duur
gemaakt. De band met de sterke DM
werd verbroken, doordat Zweden in
augustus 1977 uit het toenmalige slangarrangement stapte. Via afremming van
de particuliere consumptie werd een daling van de import bewerkstelligd. De
opgebouwde voorraden werden in 1977/

1978, voornamelijk buiten de traditionele Zweedse exportmarkten om, uitverkocht.
De tekorten op de lopende rekening
en de financiering van de overheidstekorten sinds 1974 leidden er uiteindelijk toe dat Zweden in 1977 de status
van netto crediteur verloor. De buitenlandse leningen werden aanvankelijk
gezien als een overbrugging voor de
tijdelijke terugval in de vraag naar
Zweedse exportgoederen. De omvang
van de buitenlandse schuld is na de
beleidswijzigingen in 1977 echter verder toegenomen. De bruto buitenlandse
schuld bedroeg ultimo 1978 57 mrd.
Zweedse Kronen (f. 26 mrd.), gelijk aan
de helft van de waarde van de Zweedse
export in dat jaar. De debt-service
ratio, d.W.z. aflossing en rente op’ de
buitenlandse schuld als percentage van
de export van goederen en diensten,
bedroeg in 1979 5 à 6.
Het herstel van de lopende rekening
heeft zich in 1979, mede door de sterke
olieprijsstijging, niet voortgezet. Het
samenvallen van herstructurering van
de economie, nieuwe ruilvoetverliezen,
hernieuwde zwakke groei op de exportmarkten en toenemende kapitaaldienstverplichtingen
op de buitenlandse
schuld, zullen de Zweedse regering de
komende tijd voor zware problemen
plaatsen. In 1978 accepteerden de vakbonden magere loonstijgingen, welke
voor een groot aantal werknemers een
daling van het reële inkomen veroorzaakten. Ook in 1979is een groot aantal
werknemers op de minlijn beland. Het
weer toenemende tekort op de lopende
rekening geeft echter aan dat aan nieuwe
pijnlijke ingrepen niet te ontkomen valt.
Daarbij komt dat de weer aantrekkende
inflatie (in 1979 10%) het de exporteurs
niet gemakkelijk zal maken. De wankele regeringscoalitie zal er waarschijnlijk de voorkeur aan geven, via nieuwe
buitenlandse leningen, een aantal van
de problemen voor zich uit te schuiven.
Denemarken
Slaagde Zweden er nog in een bijna
volledige werkgelegenheid te behouden,
Denemarken heeft ondanks een netto
buitenlandse schuld ultimo 1979 van
DKr 70 mrd. een werkloosheid van meer
dan 7%. De schuld van DKr 70 mrd.
vertegenwoordigt ongeveer % van de
exportwaarde.
Denemarken kent sinds 1964aanhoudende tekorten op de lopende rekening.
Werden de tekorten in de jaren zestig
nog mede veroorzaakt door de opbouw
van een op de export gerichte industrie,
in latere jaren is een onrealistisch hoog
consumptieniveau de belangrijkste oorzaak.
In 1978 slaagde de Deense regering

l

ESB 2-‘-‘980

* De auteur is verbonden aan het Economisch Bureau van de AMRO-bank.
21

erin het tekort op de lopende rekening
te verminderen, maar forse loonstijgingen en duurdere energie hebben de hoop
op verder herstel ‘in rook doen opgaan.
Het tekort op de lopende rekening bedroeg in 1979 DKr 15 mrd. tegen DKr8
mrd. in 1978. De hoge werkloosheid,
het grote tekort op de handelsbalans
en de toenemende kapitaaldienstverplichtingen op de buitenlandse schuld,
laten de Deense regering weinig manoeuvreerruimte. Loon- en prijsbeleid,
kredietplafonds,
importheffingen en
hoge rentevoet zijn in het verleden
allemaal uitgeprobeerd; het mocht op
den duur allemaal niets baten.
De minderheidsregering van premier
Jörgensen heeft eind 1979 een pakket
maatregelen afgekondigd, waarvan de
kern wordt gevormd door inkomensmatiging. De reële koopkracht van de
werknemers zal dit jaar met 5% dalen.
Desondanks is er in de komende jaren
geen uitzicht op evenwicht op de lopende rekening. Ook de werkloosheid zal in
de komende jaren anderhalf maal zo
groot worden.
De buitenlandse leningen zijn in
Denemarken vooral door het bedrijfsleven opgenomen. De grote tekorten op
de overheidsbegroting sinds 1975 werden grotendeels gefinancierd via de binnenlandse kapitaalmarkt. Het begrotingstekort had dan ook slechts een beperkt effect voor de geldhoeveelheid.
Dit veranderde echter toen het buitenland op grote schaal Deense’ staatsobligaties kocht. Toen de verkoop begin
1979, door de deelname van Denemarken aan het Europees Monetair Systeem,
verder toenam werd een verbod uitgevaardigd op de verkoop van staatsobligaties aan buitenlanders.
De omvang van de buitenlandse
schuld begint voor de Deense economie
een zware last te worden. De debtservice ratio steeg van 1,8% in 1973 naar
4,7% in 1978. De kapitaaldienstverplichtingen zullen dit jaar DKr 10 mrd. bedragen, waarmee tie debt-service ratio
tot tegen de 10%zal oplopen. De buitenlandse schuld zal tot en met 1983 met
naar schatting D Kr 12 mrd. per jaar toenemen en eind 1983 DKr 120 mrd. bedragen. De Deense Kroon zal dan ook
nog lange tijd tot de zwakste valuta’s
binnen het EMS behoren. Ondanks de
recente devaluatie van de Deense Kroon
met 5% valt aan verdere afwaardering
van de Deense Kroon nauwelijks te
ontkomelt. Eigenlijk rest de Denen alleen nog maar een paardemiddel: forse
devaluatie met strenge loon- en prijsbeheersing.
Oostenrijk
Ook Oostenrijk heeft een expansief
beleid gevoerd waarbij tegelijkertijd
werd beoogd de inflatie de kop in te
drukken. De instrumenten die voor het
bereiken van dit doel werden ingezet
waren een wisselkoersbeleid gericht op

22

het verkrijgen van een harde munt (de
z.g. “Hartwährungspolitik”), een matige
inkomensontwikkeling en tekorten op
de overheidsbegroiing. De hieruit voortvloeiende tekorten op de lopende rekening en de overheidsbegroting werden
als sluitpost van het beleid aanvaard.
Ultimo juni 1979 bedroeg de bruto
buitenlandse schuld ÖSch 155 mrd., ongeveer de helft van de exportwaarde
in 1979 en ongeveer 7 X de buitenlandse
schuld van eind 1973. De geringe toename van het importprijspeil, dank zij
de effectieve wisselkoersappreciatie van
de Schilling, droeg mede bij aan het
dalend verloop van de inflatie. De Oostenrijkse inflatie behoort momenteel tot
de laagste ter wereld. Ook binnenlandse
factoren droegen bij aan inflatievermindering. Door de grote sociale consensus
tussen de sociale partners kon bovendien
een matige inkomensontwikkeling worden bereikt en een beheerste prijszetting
door de ondernemers.
Toen de lopende rekening in 1977
desondanks snel verslechterde ging de
Oostenrijkse regering binnenlandse aanpassingen niet uit de weg. Eind 1977kondigde de regering een aantal fiscale en
monetaire maatregelen aan ten einde de
overheidsinkomsten te verhogen en de
import te verlagen. Dit programma
voorzag mede in een aanmoediging van
de investeringen ten koste van de consumptie. De externe positie vertoonde
hierop een frappante verbetering en het
tekort op de lopende rekening daalde
van ÖSch 29 mrd. in 1977 tot ÖSch 6
mrd. in 1978. In 1979 is het tekort weer
toegenomen en zal naar schatting
ÖSch 15 mrd. bedragen.
Ofschoon ook voor Oostenrijk een
evenwichtige externe positie voorlopig
onbereikbaar lijkt geeft de geringe inflatie, de lage werkloosheid, het evenwichtig aflossingsschema en de grote sociale
consensus de Oostenrijkers veel meer
beleidsruimte.
Het huidige beleid vormt een mix van

restrictieve en stimulerende maatregelen. De restrictieve maatregelen bestaan
uit een geleidelijke vermindering van
het tekort op de overheidsbegroting en
uit een voorzichtige inkomensontwikkeling. De stimulerende maatregelen bestaan uit een lage rente, welke de totstandkoming van structuurveranderende investeringen moet vergemakkelijken.
België
Inmiddels heeft ook België in de loop
van 1978 en 1979 enige leningen op de
buitenlandse kapitaalmarkt opgenomen
ter financiering van het begrotingstekort. Om de rente binnenslands niet
verder op te stuwen was België eind
1979 op zoek naar nog $ I mrd. àan
buitenlandse leningen. Gezien de politiek weinig krachtige aanpak van de
structurele economische problemen van
België, lijkt de Belgische regering door
het lenen in het buitenland de weg van
de minste parlementaire weerstand te
hebben gekozen.
Conclusie
Alleen in Oostenrijk lijkt lenen in het
buitenland een bijdrage te hebben geleverd aan een succesvol economisch
beleid. Achteraf gezien hebben Zweden
en Denemarken m.b.v. buitenlandse leningen de problemen voor zich uit geschoven. De ervaring van deze landen
leert dat lenen in het buitenland als
enig instrument ongeschikt is om structurele problemen te overwinnen. Met
lenen in het buitenland wordt in principe alleen tijd gekocht. In die tijd moet
de economie dan wel worden aangepast aan de ruilvoetverslechtering, anders is men uiteindelijk, zeker als alles
tegenzit, slechter af.
J. A. Scholten