Redactioneel ESB
Onderbelicht onderpand
en vertroebelend vertrouwen
E
len van de Europese Commissie tot vergroting
en aantal jaren terug, zo tussen 2008
van transparantie. Ze wil bijvoorbeeld centrale
en 2010, ging de vraag rond wat het nu
registratie van alle transacties op repo-markten;
voor crisis was waarin we verkeerden.
de markten waar gehandeld wordt in kortÂ
Duidelijk was dat het economisch even niet ging
lopende schulden waarop onderpand dekking
zoals het hoorde te gaan, en dat dat van doen
geeft tegen wanbetaling. Dit is precies waarover
had met vertrouwen en banken. ‘Kredietcrisis’
Gorton en Ordoñez het hebben. Verdienstelijk
was de term die voor veel mensen het scherpst
hierbij is dat meer zicht ontstaat op concenÂ
samenvatte waarin het mis ging, maar ook de
traties van bepaalde soorten onderpand. Maar
uitdrukking ‘collateral crisis’ kwam vaak voorbij.
het komt niet tot de kern van het probleem
Er was immers veel misgegaan met onderpand,
dat Gorton en Ordoñez ons voorhouden: er is
met alle kwalijke gevolgen van dien. Amerikaante weinig productie van kwaliteitsinformatie
se huishoudens die konden lenen op basis van,
als het economisch goed gaat, en te veel als het
ja, op basis waarvan. Hun hypotheken die verslecht gaat.
volgens werden opgeknipt, herverpakt en doorWie die boodschap stug doortrekt naar kredietverkocht aan partijen die daarmee ook weer geld
verlening in het algemeen moet tot de conclusie
konden krijgen om nieuwe kredieten te verstrekGelijn Werner
komen dat het juist nu niet goed is om de finanken. En dat steeds weer, net zo lang tot in 2008
Eindredacteur ESB
ciële sector te dwingen tot meer transparantie
onderpand waardeloos bleek, áls er al een idee
g.werner@sdu.nl
over transacties en balansen, zoals overheden dat
bestond van de onderliggende waarde.
doen. Natuurlijk is het de vraag of vertrouwen
Eerlijk gezegd leek het me nogal overdreven de
binnen de financiële sector op een behoorlijk niessentie van zo veel economische terugval te zoeken in zoiets specifieks als onderpand. Het veronderstelt dat krediet mas- veau kan komen zolang het onbekend is wat er precies in de boeken staat
saal stilvalt zodra de vermeende waarde van onderpand wegvalt. Alsof er bij een tegenpartij. Maar een les van het werk van Gorton en Ordoñez is
ongedekt geen kredietverstrekking plaats kan vinden. Ook veronderstelt dat dit echt een vraag is, en geen antwoord. Vertrouwen is in hun optiek
het dat onderpandwaarde ineens vaag of laag kan zijn. Alsof die waarde niets anders dan het ontbreken van de prikkel tot informatieproductie.
dan niet altijd vaag of laag was. Maar onlangs opende The American Eco- En voor zover informatieproductie nodig is om weer vertrouwen te krijnomic Review met een artikel dat de crisis beter helpt begrijpen, door gen, bouwt fragiliteit zich vanzelf weer op, met als onontkoombare conclusie dat de volgende crisis slechts een kwestie van tijd is.
deze als onderpandcrisis te zien (Gorton en Ordoñez, 2014).
De auteurs beginnen met een constatering: aan de afgelopen crisis ging Hoopvoller stemt het vele onderzoek dat toezichthouders tegenwoorgeen grote exogene schok vooraf, maar slechts een lichte waardedaling dig doen naar nieuwe vormen van kredietverstrekking en geldschepping.
van mortgage-backed securities in 2007, ver voordat Lehman Brothers Hoe nodig dit is, blijkt uit de aanloop naar de crisis. De vaagheid van
bankroet ging. Een theorie over crises moet daarom verklaren dat een de vele nieuwe vormen van onderpand bemoeilijkte waardering ervan.
Door de verhoogde kosten van informatie roductie was de verleiding
p
kleine schok soms grote gevolgen heeft.
Die verklaring draait om onderpand: partijen zijn niet automatisch op de voor marktpartijen groot om onderpand dan maar ongeïnformeerd
hoogte van de kwaliteit van onderpand dat ze accepteren bij kredietver- te accepteren, met name wanneer het hippe producten betrof zoals de
strekking. Productie van informatie over die kwaliteit is duur. Zolang er mortgage-backed securities. Financiële fragiliteit kon zich opbouwen
vertrouwen is in de tegenpartij, lenen partijen uit zonder die informatie te zonder dat we er erg in hadden.
produceren. Dit is efficiënt omdat er bespaard wordt op productiekosten De timing van dit soort onderzoek is goed, nu tal van consumenten zich
en omdat ook partijen met slecht onderpand dan geld krijgen dat ze kun- afkeren van traditionele financiële instellingen en die instellingen hard
nen uitlenen aan derden, wat economische groei ten goede komt. Maar zoeken naar nieuwe verdienmogelijkheden. Een voorbeeld van een ponaarmate informatie over tegenpartijen wordt vervangen door vertrou- pulaire innovatie is de bitcoin: een digitale munt en betalingssysteem
wen, bouwt zich financiële fragiliteit op. Een kleine schok kan dan tot ineen. Het zou weer een nieuwe vage vorm van onderpand kunnen woreen sterke economische terugval leiden, omdat het vertrouwen waarop den, enthouÂsiast gebruikt door marktdeelnemers. Maar toezichthouders
proberen mogelijkheden en onmogelijkheden van de bitcoin tijdig te
kredietverlening is gaan leunen abrupt kan wegvallen.
Willen overheden voorkomen dat een crisis ons weer zo overvalt, dan doorzien. Bevindingen leest u in deze ESB. Crises zijn van alle tijden,
zullen ze moeten sturen op productie van informatie over onderpand- maar laat de volgende crisis dan tenminste geen onderpandcrisis zijn.
kwaliteit. We mogen dankbaar zijn voor overheidsinstellingen die dat
doen. In ESB deden Capel en Levels kort geleden verslag van onderzoek Literatuur
bij DNB naar schaarste van kwalitatief hoogwaardig onderpand. En Gorton, G. en G. Ordoñez (2014) Collateral crises. The American Economic Review,
deze maand liet het kabinet zich positief uit over een aantal voorstel- 104(2), 343–378.
Jaargang 99 (4683) 18 april 2014
De auteur heeft verklaard dit artikel alleen te publiceren in ESB en niet elders
te publiceren in wat voor medium dan ook. Het is wel toegestaan om het artikel voor eigen gebruik
en voor publicatie op een intranet van de werkgever van de auteur aan te wenden.
225