De opmars van financiering en beleggingen

De opmars van financiering en beleggingen
Aute ur(s ):
Koedijk, C.G. (auteur)
Schotman, P. (auteur)
Koedijk is hoogleraar financiering aan de Universiteit Maastricht en hoogleraar Financieel Management aan de Erasmus Universteit Rotterdam.
Schotman is hoogleraar financiering aan de Universiteit van Maastricht.
Ve rs che ne n in:
ESB, 84e jaargang, nr. 4184, pagina D4, 7 januari 1999 (datum)
Rubrie k :
Dossier Bedrijfseconomie
Tre fw oord(e n):
financiering

Het vakgebied Financiering en Belegging neemt een belangrijke plaats in binnen het bedrijfseconomisch onderzoek in Nederland.
Internationaal publiceren is de norm en steeds vaker wordt er in toptijdschriften gepubliceerd. De laatste stand van zaken.
In de ESB van april 1997 hebben Boot en Cools een somber beeld geschetst van het bedrijfseconomisch onderzoek in Nederland.
Volgens Boot en Cools zou in de bedrijfseconomie onvoldoende gepubliceerd worden in de internationale vaktijdschriften en zou het
onderzoek weinig of geen impact hebben op de bedrijfspraktijk in Nederland. Een belangrijke reden voor de uiterst povere prestatie is,
volgens Boot en Cools, dat de Nederlandse bedrijfseconomie niet op zoek zou zijn naar verklaringen en voorspellingen van
bedrijfseconomische fenomenen. De bijdrage van Boot en Cools heeft tot veel discussie geleid in de verschillende vakbladen en was de
indirecte aanleiding voor de dag op 20 mei en de huidige ESB-special over sterkte en zwakte van het bedrijfseconomisch onderzoek.
In dit artikel geven wij een overzicht over het vakgebied Financiering en Belegging. De strekking van ons verhaal zal echter substantieel
verschillen van de sombere analyse van Boot en Cools over het onderzoek. Wij zien dat her op veel plekken in Nederland met het
bedrijfseconomisch onderzoek de goede kant op gaat. Nationaal en internationaal wordt er met publicaties aantoonbaar stevig aan de
weg getimmerd. Voor deze positieve ontwikkeling zijn een aantal redenen te geven. In de eerste plaats onderkennen steeds meer
faculteiten het (financiële) belang van een gedegen bedrijfseconomische opleiding en maken ze financiële ruimte vrij om het
bedrijfseconomisch onderzoek te stimuleren.
Ook zien wij een duidelijke trend waarbij algemeen-economische en econometrische onderzoekers overstappen naar de bedrijfseconomie
en daar hoogleraar/docent worden of hun onderzoeksagenda fors bijstellen in die richting. Deze ‘nieuwe’ bedrijfseconomen zijn vaak
bedreven in speltheorie, micro-economie en/of econometrie en kunnen daarmee het bedrijfseconomische onderzoek de broodnodige
analytische injecties geven.
De hierboven beschreven ontwikkeling voor de bedrijfseconomie heeft zich vermoedelijk het eerst en meest ver voorgedaan bij
Financiering en Belegging. Het vakgebied Financiering en Belegging is sterk analytisch van aard en heeft daardoor veel verwantschap
met de speltheorie, micro-economie, de algemene economie en de econometrie. Juist hier lagen en liggen dan ook de kansen voor
kruisbestuiving. In de afgelopen tien jaar heeft het onderzoek op het vakgebied sterk geprofiteerd van de komst van aantal ‘Amerikanen’
en de overstap van een aantal economen en econometristen richting het vakgebied. Bovendien hebben een aantal bekende onderzoekers
hun agenda duidelijk richting de Financiering en Belegging aangepast.
In dit artikel starten wij met een plaatsbepaling van het onderzoek van het vakgebied, gevolgd door een analyse van de sterke en zwakke
punten van het financieringsonderzoek in Nederland. Daarna kijken we naar de belangrijkste resultaten van de afgelopen tien jaar en
brengen daarbij in kaart of specifieke internationale ontwikkelingen in Nederland al dan niet worden gevolgd. Het artikel sluiten we af met
een evaluatie.
Het vakqebied Financiering en Belegging
Financiering en Belegging valt traditioneel uiteen in twee sub-disciplines: beleggingsleer (asset pricing) en ondernemingsfinanciering
(corporate finance).
Beleggingsleer houdt zich bezig met de prijsvorming op financiële markten en de gevolgen daarvan voor de onderneming. De theorie
leunt sterk op de micro-economie van algemeen evenwicht en op de theorie van beslissen onder onzekerheid. In de jaren zeventig en
begin jaren tachtig zijn stevige theoretische fundamenten gelegd binnen de beleggingsfeer.
Het Capital Asset Pricing Model (CAPM) is onder zeer algemene voorwaarden afgeleid, ingekaderd binnen de algemene
evenwichtstheorie, en operationeel gemaakt via multi-factor extensies (APT). Na de ontwikkeling van het intertemporele CAPM en het
consumptie CAPM, heeft de theorie voorlopig zijn hoogtepunt bereikt met het allesomvattende kader van ‘pricing kernels’. Binnen dit
laatste begrip worden alle modellen samengevat onder de algemene formule ñ = E[mX] (“prijs” = verwachting van “disconteringsfactor”
maal “opbrengst”) 1. Deze formule is een schoonheid, al was het alleen maar vanwege de uitstraling van exactheid door de associatie met

E = mc2.
Dit krachtige theoretische bouwwerk is de laatste tien jaar aan forse empirische kritiek onderhevig. Verantwoordelijk daarvoor is enerzijds
het artikel van Fama en French in de Journal of Finance van 1992, waarin zij empirisch nauwelijks een verband vinden tussen rendement
en de volgens het CAPM relevante risicomaatstaf beta. Een tweede empirische aanval komt uit de hoek van ‘behavioral finance’ en volgt
op de constatering van DeBondt en Thaler in de Journal of Finance van 1985 dat beleggers over reageren op economisch nieuws.
Hierdoor zijn buitengewone rendementen te behalen met een actief beleggingsbeleid waarbij het loont om te beleggen in ondernemingen
waarvan de beurskoers recent sterk achtergebleven is (en omgekeerd). Beide ontwikkelingen hebben aanleiding gegeven tot een
uitgebreide stroom empirisch vervolgonderzoek.
Optie-theorie heeft zich steeds meer als een zelfstandig onderdeel van de beleggingsleer ontwikkeld, in het algemeen gebruik makend van
het ‘no-arbitrage’ principe. Dit principe is eenvoudig, en zegt niets anders dan dat identieke goederen dezelfde prijs moeten hebben. Met
andere woorden, de waarde van een optie is gelijk aan die van een in de tijd veranderende portefeuille van eenvoudige financiële
instrumenten. Het vinden van een portefeuille die een complexe optie nabootst, groeit echter al snel uit tot een moeilijk wiskundig
probleem. Vandaar dat het onderzoek naar de waardering van derivaten wordt gedomineerd door de besliskunde en de toegepaste
wiskunde. Daarbij zijn kostbare fouten in de praktijk snel gemaakt, getuige een aantal van de bekende derivaten rampen die uitgebreid in
de publiciteit zijn geweest (bijv. Orange County).
Ondernemingsfinanciering houdt zich bezig met het strategisch gedrag van financieel belanghebbenden bij een onderneming.
Theoretisch wordt hierbij heel veel van de speltheorie gebruik gemaakt. Met name de begrippen asymmetrische informatie en
belangentegenstellingen komen steeds weer terug.
De theorie heeft onder andere tot nieuwe inzichten geleid omtrent de rol van schuldfinanciering binnen een onderneming. In vergelijking
met beleggingsleer is het onderzoek veel meer theoretisch van aard. Voor een deel komt dit door het gebrek aan gegevens over
individuele bedrijven. Door de aandacht voor besluitvorming binnen ondernemingen is er een natuurlijk raakvlak met andere
bedrijfseconomische disciplines zoals organisatie 2.
Een recente ontwikkeling in ondernemingsfinanciering is het onderwerp corporate governance. Corporate governance houdt zich bezig
met de belangen en zeggenschap van diverse participanten in grote ondernemingen.
Een andere nieuwe ontwikkeling is het zogenaamde microstructuuronderzoek. Deze tak van de Financierings-en Beleggingsboom is pas
tien jaar oud en is vooral groot geworden door de bijdrage van Kyle, Glosten, Milgrom en O’Hara. Hier probeert men het strategisch
gedrag van handelaren, het prijsvormingsproces en de ‘spreads’ op financiële markten te verklaren en te begrijpen hoe institutionele
factoren doorwerken op het handelsproces. Het microstructuuronderzoek kan bijvoorbeeld antwoord geven op de vraag of het voor de
hand ligt dat er een Europese beurs komt of dat er een groot aantal beurzen zal blijven bestaan en wat dit zal betekenen voor grote
institutionele beleggers.
Nederlandse onderzoekers
Academisch onderzoek in de financiering vindt plaats binnen elk van de economische faculteiten in Nederland. In tabel 1 staan voor de
verschillende faculteiten de kartrekkers weergegeven. Naast het onderzoek aan de faculteit vindt er ook buitenuniversitair onderzoek
plaats. Buitenuniversitair onderzoek vindt plaats binnen de onderzoeksafdelingen van de grote banken en financiële instellingen. Dit is
praktijkgericht empirisch onderzoek, waarvan weinig via publicaties naar buiten komt.

Tabel 1. De kar-trekkers
UvA
VU

Boot/Perotti
Boender/Frijns
Eijgenhuijsen

EUR

RUG

KUB
UM

Vorst
Spronk
Franses
Sterken
Tempelaar
Nijman
Moerland
Koedijk/
Schotman/Wolff

Theoretische ondernemingsfinanciering
Bedrijfskunde van de financiele sector,
asset liability management
Toegepaste ondernemingsfinanciering nauw verwant met
berichtgeving
Optiewaardering
Factormodellen
Empirie van financiele markten
Monetaire economie
Toegepaste ondernemingsfinanciering nauw verwant met
berichtgeving
Financiele econometrie
Ondernemingsfinanciering/corporate governance
Empirie van financiele markten

Tijdschriften
Het werk van de Nederlandse onderzoekers vindt steeds vaker zijn weg naar de internationale (top)tijdschriften. Het onbetwiste
internationale toptijdschrift op het gebied van financiering en belegging is de Journal of Finance, uitgegeven door de American
Finance Association. Dit blad publiceert zowel theoretische als empirische artikelen en zowel beleggingsleer als
ondernemingsfinanciering. Twee andere toptijdschriften op het vakgebied zijn de Review of Financial Studies en de Journal of
Financial Economics. Daarnaast verschijnen baanbrekende publicaties op het gebied van financiering ook in de algemene
toptijdschriften: American Economic Review, Econometrica en Journal of Political Economy. Na de drie financiële toptijdschriften
komen een aantal gelijkwaardige, meer gespecialiseerde tijdschriften. Voorbeelden hiervan zijn: Journal of Financial and Quantitative

Analysis, Journal of Business, Journal of Financial Intermediation, Journal of Econometrics, Journal of Banking and Finance,
Journal of Monetary Economics en de Journal of International Money and Finance.
Prestaties
Om een oordeel te kunnen geven over de sterkte en zwakte van het bedrijfseconomisch onderzoek in Nederland op het gebied van
financiering en belegging moeten de huidige prestaties in beeld worden gebracht. In hun artikel van vorig jaar concluderen Boot en
Cools dat als wordt gekeken naar het aantal A- en B-publicaties (top publicaties volgens de criteria van de VSNU), de bedrijfseconomie
slecht scoort. Bedrijfseconomische tijdschriften zijn echter fors ondervertegenwoordigd in deze ranglijsten, met als gevolg een zelfde
ondervertegenwoordiging van de bedrijfseconomen. Er is echter ander onderzoek beschikbaar. Van Witteloostuijn en Boone (1997)
hebben anderhalf jaar geleden expliciet de productiviteit van Nederlandse bedrijfswetenschappers gemeten, door het tellen van de
aantallen gepubliceerde bladzijden in tijdschriften die worden meegenomen in de alom gerespecteerde Sociale Science Citation Index
(SSCI) 3. Aan publicaties hebben zij punten toegekend, gebaseerd op de status van de betrokken tijdschriften (niet door de classificaties
Aen B-tijdschriften te gebruiken, maar met behulp van de zogenoemde impact scores). Uit hun berekeningen bleek dat van de top 20, tien
onderzoekers afkomstig zijn uit het Financierings- en Beleggingsvakgebied. Binnen de bedrijfseconomie neemt dit vakgebied blijkbaar
een vrij sterke plaats in.
Vergelijkingen op het niveau van individuen zijn spraakmakend. Dit blijkt elke keer weer uit het aantal reacties op de jaarlijkse hitlijsten.
Zeker zo belangrijk is het niveau van de onderzoeksgroepen binnen de Nederlandse bedrijfseconomische vakgroepen. Van
Witteloostuijn en Boone hebben daarom ook de totale bedrijfswetenschappelijke productie per Nederlandse faculteit (inclusief de twee
niet-technische faculteiten bedrijfskunde) weergegeven voor de periode 1990-1993, via optelling van de puntenaantallen van de
individuele publicisten per sub-discipline. Hieruit blijkt dat met name de vakgebieden Financiering en Organisatie internationaal stevig
aan de weg timmeren. Ook de sub-discipline Marketing is goed vertegenwoordigd. Als we kijken naar bedrijfseconomische
onderzoeksgroepen, dan blijken meerdere groepen productief te zijn zodat de sombere diagnose van Boot en Cools hooguit ten dele
gerechtvaardigd lijkt. De matige score van berichtgeving kan voor een deel worden verklaard door het kleine aantal
berichtgevingstijdschriften dat is opgenomen in de SSCI-index.
De vervolgvraag is hoe de bedrijfseconomische onderzoekprestaties zich verhouden tot de algemeen econom(etr)ische. Voor een
diepgaande analyse van deze vraag hebben we helaas (nog) weinig kwantitatief-empirisch houvast. Van de 92 door de VSNU
beoordeelde programma’s in de periode 1990-1994 hebben 22 een bovengemiddeld oordeel mogen ontvangen. Grofweg kan worden
geconstateerd dat van deze 22 programma’s, negen een algemeen-economisch, acht een econometrisch en/of wiskundig, en zes een
bedrijfseconomisch profiel kennen.
Op basis van de verschillende onderzoeken concluderen wij dat Financiering en Belegging op het gebied van de bedrijfseconomie het
meest productieve vakgebied is aan de Nederlandse faculteiten. Boot en Cools brengen in hun artikel daartegen in dat dit zo kan zijn
maar dat het aantal echte top-publicaties op het vakgebied relatief gering zijn. Hierover merken ze op: “Voor dit vakgebied zijn de
toonaangevende tijdschriften de Journal of Finance, de Review of Financial Studies en de Journal of Financial Economics. Sinds het
bestaan van deze tijdschriften is er slechts een handvol publicaties van Nederlanders geweest in deze drie tijdschriften tezamen”.
Inspectie van de publicaties van Nederlandse onderzoekers geeft echter aan dat ook hier sprake is van een kentering en dat steeds vaker
in dergelijke tijdschriften wordt gepubliceerd.
Sterkte en zwakte van het onderzoek: de mening van het veld
In de vorige paragraaf hebben we de stand van zaken op het vakgebied Financiering en Belegging in beeld gebracht. Om een complete
indruk te krijgen van meningen omtrent sterkte en zwakte van het Nederlandse onderzoek hebben we veldonderzoek verricht via een
schriftelijke enquête onder Nederlandse hoogleraren op het gebied van financiering en een aantal vooraanstaande mensen uit de
financiële praktijk. In totaal hebben achttien mensen de enquête ingevuld.
Belangrijkste resultaten afgelopen tien jaar?
Over het algemeen vindt men dat de afgelopen tien jaar in het teken hebben gestaan van de empirische toetsing van het CAPM en de
efficiënte markt hypothese. Van grote invloed is het artikel van Fama en French in de Journal of Finance geweest, waarin zij een aantal
anomalieën op de Amerikaanse aandelenmarkt beschreven, en daarmee het gangbare Capital Asset-Pricing Model (CAPM) aan het
wankelen brachten. Dit artikel heeft vooral ook invloed gehad door de standaard die het zette voor volgend empirisch onderzoek. Fama
en French deden hun analyses op de historie van alle beursgenoteerde Amerikaanse bedrijven sinds 1926. Zij koppelden de koersdata
van CRSP met het COMPUSTAT bestand dat gedetailleerde bedrijfsgegevens bevat. Dit databestand leent zich voor vrijwel elk
financieel economisch onderzoek, en heeft zich ontwikkeld tot een standaard voor empirisch onderzoek, ook binnen de
ondernemingsfinanciering. Daarnaast worden de resultaten op het gebied van optie-waardering, risico-management, de microstructuur
van financiële markten, financiële econometrie, prestatie-meting van beleggingsfondsen, security design, asset-liability management en
corporate governance van groot belang gevonden.
Welke Nederlandse bijdragen?
Nederlanders in de afgelopen tien jaar, volgens de gemiddelde vakgenoot, niet of nauwelijks kunnen bijdragen aan het Amerikaanse
empirisch onderzoek naar de relatie tussen beursrendementen en karakteristieken van individuele ondernemingen. De belangrijkste reden
hiervoor is dat de benodigde gegevens alleen in voldoende mate beschikbaar zijn voor de Verenigde Staten. Er bestaat nog steeds geen
equivalent databestand voor Nederland of Europa.
Op andere deelgebieden hebben Nederlanders de afgelopen tien jaar wel bijdragen geleverd. In de enquête worden in het bijzonder Boot
(UvA) voor zijn bijdrage aan security design en ondernemingsfinanciering, en Vorst (EUR) voor zijn bijdrage aan de optie-waardering
genoemd. Daarnaast wordt in de enquête veelvuldig de bijdrage op het gebied van de empirie of econometrie van financiële markten als
belangrijk genoemd. Nederlandse onderzoekers die in onze enquête met de empirische/econometrische kant van het vak worden
geassocieerd zijn Koedijk (UM), Nijman (KUB) en Schotman (UM).

Over het algemeen schatten de hoogleraren de bijdragen van de Nederlandse onderzoekers hoog in. Wel maakt iedereen onderscheid
tussen de terreinen waar Nederlanders wel of niet internationaal actief zijn. Op een schaal van 1 (zwak) tot (5) excellent scoren we als
Nederlanders een 3 of een 4 op de deelgebieden waar Nederlanders actief zijn, zoals op het gebied van de beleggingsleer en de financiële
econometrie. Op andere terreinen, zoals bij empirische ondernemingsfinanciering, komen we in zijn totaliteit niet verder dan een 2.
Waar is Nederland zwak in en wordt het onderzoek wel voldoende gestimuleerd?
Nederlanders blijven achter op het gebied van de theorievorming. In Nederland bestaat een lange traditie op het gebied van de
econometrie. Bovendien hebben veel econometristen in de afgelopen tien jaar de overstap gemaakt naar de financiering en belegging en
doen in het algemeen daar internationaal niet onder. Ook de financierders in Nederland zijn in dat opzicht telgen van Tinbergen 4. Op het
gebied van de theorie bestaat die traditie niet. Ook doet Nederland niet of nauwelijks mee op gebied van de empirische
ondernemingsfinanciering. Gebrek aan goede Nederlandse en Europese gegevensbestanden speelt hierbij een grote rol.
Over de stimulering van het bedrijfseconomische onderzoek zijn de Nederlandse hoogleraren niet tevreden. Uit de enquête komt het
beeld naar voren dat bedrijfseconomie in het algemeen onvoldoende gestimuleerd wordt. Algemene economie heeft meer formatie dan op
basis van de studentenaantallen te rechtvaardigen is. Daarnaast wordt geconstateerd dat economie er slecht vanaf komt in vergelijking
met andere wetenschappen. Helaas ontbreken de harde gegevens om dit te kunnen onderbouwen.
Waar gaat het vakgebied in de toekomst heen?
Algemeen wordt verwacht dat de internationalisering van het vakgebied zich in versneld tempo zal doorzetten. Men verwacht ook dat
het empirisch onderzoek in de toekomst steeds meer gebruik zal gaan maken van steeds betere gegevensbestanden. Onderzoek van een
enkele tijdreeks of een enkele dwarsdoorsnede, of een enkele casestudie, is in de toekomst niet meer voldoende om in de betere
tijdschriften te publiceren. De Amerikaanse koppeling van de CRSP database van aandelenrendementen met COMPUSTAT van
bedrijfsspecifieke informatie is voor het vakgebied een belangrijke stap geweest. In Europa zal een soortgelijke ontwikkeling optreden.
Naar verwachting zal ook het onderzoek op het gebied van de microstructuur van financiële markten sterk in omvang toenemen. Omdat er
nu van veel markten tick-by-tick data beschikbaar zijn en omdat nu in toenemende mate via experimenten data gegenereerd kunnen
worden, gaan zowel de theorie als empirie van financiële markten met sprongen vooruit. Dit is een ontwikkeling die begin jaren negentig
is ingezet en die waarschijnlijk nog veel verder gaat.
Risicomanagement wordt met stip genoemd als één van de belangrijkste onderwerpen voor de toekomst. Juist op dit onderdeel zijn de
verwachtingen van de vakgenoten hoog gespannen. Tevens verwachten een aantal dat de relatie van Financiering met de werkelijke
bedrijfsvoering steeds belangrijker wordt. Financiering krijgt steeds meer oog voor restricties die het feitelijk handelen van investeerders
en beleggers bepalen. Nieuwe theorieën krijgen meer oog voor de halsstarrige praktijk.
Financiering en Belegging: een evaluatie
Het vakgebied Financiering en Belegging heeft in Nederland in de afgelopen tien jaar een sterke ontwikkeling doorgemaakt. De terugkeer
van een aantal Amerikaanse Nederlanders en de overstap van een aantal econometristen en economen naar Financiering en Belegging
hebben het vakgebied geen windeieren gebracht. Op een aantal fronten kan het onderzoek nu internationaal volop meedoen. Gemeten
naar output is het vakgebied Financiering en Belegging het meest productieve onder de bedrijfseconomische vakgebieden. Deze
ontwikkeling kan alleen doorgang vinden indien onderwijs- en onderzoeksprestaties binnen de faculteiten worden beloond bij de
jaarlijkse vaststelling van de vakgroepbudgetten. Nog steeds zijn de bedrijfseconomische vakgroepen onderbedeeld. Mede door de
opgelopen onderwijslast dreigt de schaarse onderzoekstijd in de periferie van het werk te belanden. Prestatiebeloning kan hier
scheefgroei voorkomen.
In de toekomst dienen faculteiten initiatieven te ontplooien om talentvolle aio’s en medewerkers aan zich te binden en deze vast te
houden. De hoge salarissen in de financiële praktijk zuigen bij voortduring talentvolle wetenschappers weg. Een manier om ook
medewerkers extra te belonen is hen onderwijs te laten verzorgen in postdoctorale cursussen van universiteiten.
Ondanks de vele positieve resultaten is een verdere versterking op onderdelen van het vakgebied gewenst. Een veel gehoorde klacht is
dat het een deel van het huidige onderzoek in Nederland teveel econometrisch van aard is en teveel gericht is op technische verfijningen.
Op dit moment zijn econometristen oververtegenwoordigd onder de aio’s Financiering. Dit heeft zijn oorzaak in de extra technische
scholing die econometristen krijgen, waardoor zij vaak beter voorbereid zijn op onderzoekswerk. Het gevolg is dat veel onderzoek sterk
econometrisch getint blijft en dat verbreding van het onderzoek moeilijk van de grond komt.
Vanzelfsprekend kan het onderzoek op nog een groot aantal andere manieren gestimuleerd worden. In de eerste plaats dient er fors
geïnvesteerd te worden in Nederlandse en Europese databestanden met bedrijfseconomische gegevens. De zwakke positie van de
empirische ondernemingsfinanciering is voor een groot deel te wijten aan het totale gebrek aan gegevens. Ruime beschikbaarheid van
die gegevens zou het vakgebied sterk stimuleren. Zonder betere data geen toetsing en interactie tussen empirie en theorie en blijft het
vakgebied ondernemingsfinanciering in Europa en Nederland ver achter bij de VS. In de tweede plaats dienen onderzoeksopleidingen op
het vakgebied te worden uitgebouwd met behulp van Amerikaanse en Europese samenwerkingsverbanden. In de derde plaats kan
samenwerking met het bedrijfsleven via bedrijfseconomische onderzoeksinstituten een nuttige rol vervullen. Bedrijfseconomisch
onderzoek in opdracht en in samenwerking met marktpartijen kan als een tweesnijdend zwaard fungeren. De noodzakelijke databestanden
kunnen zo deels extern worden gefinancierd en de bedrijfseconomische onderzoeker houdt het noodzakelijke contact met de praktijk.
Wat wil de wetenschapper nog meer?
Zie ook het artikel van P. Sercu, 1% resultaat van 100% inspanning, uit ESB-Dossier 4184, 7 januari 1999, blz D8

1 Bekende tekstboeken waarin deze theoretische terug te vinden ziin J.E. Ingersoll, Theory of Financial Making, Rowman and Littlefield,
1987; D. Duffie, Dynamic Asset Pricing Theory, Princeton University Press, 1996.
2 Een belangrijk geavanceerd tekstboek voor ondernemingsfinanciering is M. Grinblatt en S. Titman, Financial Markets and Corporate
Strategy, McGraw-Hill, 1998.
3 A. van Witteloostuijn en C. Boone, Een meting van de van Nederlandse bedrijfswetenschappers in 1990 -1993, MAB, 1997, bIz. 665-676.
4 Zie H. van Dalen en A. Klamer, Telgen van Tinbergen, Balans,

Copyright © 1999 – 2003 Economisch Statistische Berichten (www.economie.nl)