Conjuncturele en structurele aspecten
van het investeringsgedrag
DR. J.J. VANDUIJN*
Of de lichte economische opleving van 1983 zal doorzetten of in 1984 weer verflauwt, waarna ons in
1985 en 1986 een nieuwe ernstige recessie te wachten zou staan, zal in belangrijke mate afhangen van
het investeringsverloop. Vooral het aantrekken van de investeringen in vaste activa is in de huidige
conjunctuurfase cruciaal voor het bestendigen van de economische groei. Of de investeringen
inderdaad zullen toenemen, zal afhangen van een groot aantal factoren, zoals afzetverwachtingen, het
vertrouwen van investeerders in de toekomst, de rentestand, de cash-flow en de kostenontwikkeling
van de verschillende produktiefactoren. In dit artikel analyseert de auteur de investeringsontwikkeling
in de afgelopen decennia en probeert hij vooruit te kijken naar de nabije toekomst. Daarbij geeft hij
blijk van een voorzichtig optimisme omdat langzamerhand aan verschillende belangrijke voorwaarden
voor investeringsherstel is voldaan.
Inleiding
Investeringen komen in vele vormen voor: men kan investeren
in voorraden, in machines en uitrustingsstukken, in gebouwen
en installaties, in woningen en in infrastructurele werken. Het
onderscheid tussen deze verschillende categorieen is gelegen in
de vorm van de investeringsgoederen, maar ook in de duurzaamheid ervan. Investeringen in voorraden zijn de minst duurzame,
investeringen in infrastructuur de meest duurzame categoric.
Als gevolg van dit verschil in levensduur zal ook het cyclisch en
structured verloop van de onderscheiden investeringsvormen
verschillend zijn.
In de economische literatuur die over conjuncture^ bewegingen handelt, worden de verschillende investeringsvormen wel in
verband gebracht met de cycli die met grotere of geringere regelmaat in het economische leven worden waargenomen. Zo wordt
de korte conjunctuurgolf, de ..business cycle” van deze eeuw,
verklaard door fluctuates in voorraadinvesteringen. De 7- tot
11-jarige Juglar, de ..business cycle” van de negentiende eeuw,
wordt in verband gebracht met fluctuates in investeringen in
machines en outillage. Dan is er nog de z.g. Kuznets-cyclus of
bouwcyclus, die geassocieerd wordt met investeringen in woningen en gebouwen. En als laatste in de rij is er de lange golf of
Kondratieff-cyclus, die onder meer verklaard wordt uit fluctuaties in infrastructurele investeringen.
Om de associaties tussen investeringsgedrag en cyclische patronen op hun houdbaarheid te toetsen, zijn data nodig – liefst
lange tijdreeksen, waarin de tijdseenheid niet in jaren, doch in
kwartalen wordt gemeten. Wat betreft de lengte van de tijdreeksen zijn wij in Nederland niet verwend: de investeringsreeksen
gaan, op kwartaalbasis, niet verder terug dan 1957. Een analyse
van de cyclische en structurele aspecten van het investeringsgedrag zal zich dus moeten beperken tot de periode 1957-1983.
Willen we het structurele in het investeringsgedrag nader onderzoeken, dan zullen we onze toevlucht moeten nemen tot jaarcijfers, die zover teruggaan als er nationale rekeningen zijn.
In de onderhavige analyse is vooral de periode 1957-1983 in
beschouwing genomen, met alle beperkingen die dit verder inhoudt. Gebruik is met name gemaakt van een zeer welkome aanvulling welke De Nederlandsche Bank enige jaren geleden op ons
nationale-rekeningenstelsel heeft gemaakt 1). De Nederlandsche
Bank heeft toen de macro-economische middelen en bestedingen
over de periode 1957 t/m 1980 op kwartaalbasis uitgedrukt,
daarbij de investeringen opsplitsend in investeringen in voorra92
den, in woningen, in overige vaste activa van bedrijven en in
overheidsinvesteringen. Door de data aan te vullen met de kwartaalgegevens van het CBS over de jaren na 1980 wordt een duidelijk beeld verkregen van het investeringsverloop over een periode, welke zes korte conjunctuurgolven bestrijkt. Daarbij geldt
als additioneel voordeel van de gegevens van De Nederlandsche
Bank, dat deze voor seizoensinvloeden gecorrigeerd zijn.
In het onderstaande wordt weliswaar de meeste aandacht gewijd aan het verloop en de verklaring van de investeringen in
vaste activa van bedrijven, exclusief woningen; als referentiekader wordt echter de korte conjunctuurgolf gehanteerd. Vandaar
dat deze eerst kort wordt besproken. Verder wordt aandacht
besteed aan de overheidsinvesteringen en de investeringen in woningen, vooral omdat deze inzicht geven in structurele, of misschien beter gezegd, lang-cyclische tendenzen in onze economie.
De voorraadinvesteringen
Figuur 1 geeft het verloop van de voorraadinvesteringen in
ons land weer. Om de vaak sterke schommelingen – ook na seizoenscorrectie – in de voorraadmutaties wat af te vlakken zijn
3-kwartaals voortschrijdende gemiddelden genomen. De dan resulterende figuur geeft een duidelijk cyclisch verloop te zien.
Slechts in twee gevallen zijn de conjunctuuromslagen wat moeilijker te traceren. Het eerste betreft de cyclus van het midden van
de jaren zestig. In deze jaren die door hoge groeivoeten van het
bruto nationaal produkt werden gekenmerkt, valt alleen 1966
,,uit de toon” met een groei van 2’/2%. De dating in de voorraadinvesteringen tussen 1966-1 en 1966-1V is dan ook als dalende fase van de voorraadinvesteringscyclus genomen. De vergelijking met de omslagpunten in de industriele-produktiecyclus
in label 1 laat echter zien dat de correspondentie tussen beide cycli in deze periode gebrekkig is. Dit komt mede door de groei
zelf, die in deze jaren zo krachtig was dat de toch bestaande conjunctuurbewegingen minder geprononceerd waren.
Een tweede moeilijker te duiden situatie betreft de tweede
helft van de jaren zeventig. Na de zomer van 1976 trad een duide-
* De auteur is directeur beleggingsresearch bij de Robeco Groep in
Rotterdam.
1) De Nederlandsche Bank NV, Kwartaalconfrontatie van middelen en
bestedingen 1957-1980, augustus 1982.
Figuur 1. De voorraadinvesteringscyctus 1957-1980, seizoengecorrigeerd, 3-kwartaals voortschrijdendegemiddelden
-0,5
1957
1970
1965
lijke vertraging van de groei op. Zonder dat er sprake was van
een produktiedaling, kan de stagnatie van de industriele produk-
tie, in combinatie met een daling in de voorraadinvesteringen,
mijns inziens toch worden geinterpreteerd als een neergaande fase van de voorraadinvesteringscyclus. Tussen 1978 en 1980 trokken produktie en voorraadinvesteringen weer aan.
De gemiddelde lengte van de zes conjunctuurcycli tussen 1958
en 1983 bedraagt iets meer dan 4 jaar (van dal tot dal), bij een
kortste cyclus van 2 Vi jaar en een langste van 5 jaar. Het opmerkelijkst in label 1 is echter dat de expansiefasen na 1975 korter
zijn geworden en de contractiefasen langer. Wat betreft de expansiefasen komt dit door mijn interpretatie van 1976-IH tot en
met 1978-1 als een ,,downturn”; het langer worden van de contractiefasen is het gevolg van de ongewoon lange recessie van
1980-1982.
De overgang van cycli met ,,lange” expansiefasen en ,,korte”
contracties naar cycli waarin de expansies korter zijn dan de contracties, wordt wel gezien als kenmerkend voor de overgang van
een opgaande lange golf naar een neergaande. De recessie van
1974/1975 vormt dan het omslagpunt. Met die recessie is ook de
(tijdelijke) afsluiting gekomen van een periode van groeicycli,
d.w.z. van cycli waarvan de neergaande fasen nog steeds een duidelijk positieve economische groei te zien gaven. In 1975 is de
klassieke ..business cycle” weer actueel geworden: neergaande
fasen kunnen daarin gemeten worden in absolute produktieda-
1980
1975
jaar
als regel in twee categorieen opgedeeld: woningen en overige
vaste activa. Kwantitatief het belangrijkst zijn daarvan de investeringen in overige vaste activa. Grofweg gesproken is de verhouding tussen woningen en overige 1:2. Een probleem met de
tijdreeks van overige activa, zoals die in figuur 2 is afgebeeld, is
dat deze zowel machines en outillage als gebouwen en installaties
omvat. Jaarreeksen laten zien dat het verloop van deze twee
componenten van de bedrijfsinvesteringen niet identiek is.
Vooral na de piek van 1979 zijn de ontwikkelingen verschillend
geweest. De investeringen in outillage zijn in 1982 teruggevallen
tot iets onder het peil van 1977; de investeringen in gebouwen
daarentegen waren in 1982 terug op het niveau van omstreeks
1965. De scherpe investeringsdaling zoals die uit figuur 2 blijkt,
is dan ook vooral een gevolg van de zeer ongunstige ontwikkeling in de investeringen in bedrijfsgebouwen.
In tabel 2 zijn de investeringscycli aangegeven. De omslagpun-
Figuur 2. Bruto investeringen van bedrijven in vaste activa,
excl. woningen, 1957-1983, seizoengecorrigeerd, 3-kwartaals
voortschrijdende gemiddelden
lingen. De belangrijkste vraag is of het beeindigen van de reces-
sie van 1980-1982 een herstelperiode ingeluid heeft, waarin de
korte conjunctuurgolf weer een groeicyclus zal zijn.
De investeringen in vaste activa van bedrijven
De bruto investeringen in vaste activa van bedrijven worden
Tabel 1. De voorraadinvesteringscyclus
Omslagpunten
voorraadinvesteringen
Omslagpunten
industriele
produktie
Lead
T 1958-1
P 1960-IV
T 1962-IV
P 1966-1
T 1966-IV
P 1970-11
T 1971-IV
P 1974-11
T 1975-IH
juli
juli
december
januari
juli
maart
december
februari
juli
1958
1960
1962
1965
1967
1970
1971
1974
1975
5
– 4
1
-13
8
– 2
1
P
T
P
T
oktober
februari
maart
november
1976
1978
1980
1982
1976-1 1 1
1978-1
1980-1
1 982-1 V ?
Gemid. cycluslengte in 1958-1975
Gemid. cycluslengte in 1975-1983
Gemid. cycluslengte in 1958-1983
Toelichting:
– 3
– 1
2
0
1
Expansiefase (lengte
in jaren)
Contractiefase (lengte
in jaren)
P-P
T-T
2
1983 Ja
4*4
3/4
5/4
4
J
/4
3/2
4/2
5
1/2
4
2/2
3!/4
1/4
1
2/4
1/2
2
2/2
3/2
2 J /4
4 J /4
3
1%
43/»
1/2
2’/8
2/2
!5/«
3%
4’/»
T = onderste omslagpunt (..trough”);
P = bovenste omslagpunt (,,peak)”;
lead = aantalmaandenwaarmeedeomslagindevoorraadinvesteringssyclus vooruitloopt op die in de industriele produktie.
ESB 18-1-1984
1980
Tabel 2. Bruto investeringen in vaste activa van bedrijven, excl.
woningen
2 J /4
0
1975
Omslagpunten Omslagpunten Lag inves- Expansiefase Contractiefase T-T
voorraadinvesteringen teringen lengte groei- lengte groeiinvesteringen
(kwarin
voet
in
voet
talen)
jaren
jaren
T
P
T
P
T
P
T
P
T
P
T
P
T
1958-1
1960-IV
1962-IV
1966-1
1 966-1 V
1970-1 1
1971-IV
1974-11
1975-IH
1976-III
1978-1
1980-1
1982-IV
T
P
T
P
T
P
T
P
T
1958-11
1960-III
1963-1
1968-111
1969-11
1970-IV
1972-1 1 1
1973-IV
1976-11
P 1979-111
T 1982-IV?
1
-1
1
10
10
2
3
-2
2/4
15
5/2
10
1/2
15
1/4
10
/4
-4
6/4
1S/1
-7
3/4
2/2
-7
3 J /4
-8
6/2
10
3/4
,0
Gemiddelde cycluslengte in 1958-1983
4]/4
3
3
-,2
1
2/2
3/4
2 J /4
2’/»
4%
93
ten zijn bepaald als afwijkingen van de trendmatige groei, waarbij het jaar 1970 als een breukpunt is gehanteerd. Van 1957 tot en
met 1970 bedroeg de trendmatige groeivoet 7% per jaar; vanaf
1970 is zij slechts V* %. In opgaande fasen van de invesleringscyclus is de groeivoet steeds 10% of meer geweest; in de neergaande fasen echter zijn de groeivoeten steeds sterker negatief geworden. Bovendien zijn die neergaande fasen steeds langer gaan
Investeringen in woningen en overheidsinvesteringen
dan het bruto nationaal produkt; daarna groeiden zij langza-
Behalve de grote structured veranderingen die de overheidsinvesteringen en de investeringen in woningen hebben ondergaan,
laten beide investeringscomponenten ook cyclische fluctuates
zien. Men zou het vermoeden kunnen hebben dat, voor zover zij
cyclisch zijn, beide calegorieen een a«ft’-cyclisch patroon vertonen. De overheid is, direct of indirect immers de beslissingnemer: zij zou de timing en omvang van haar investeringsuitgaven
mede op grond van overwegingen van anti-cyclisch beleid kunnen baseren. Dit vermoeden blijkt echter onjuist te zijn. Behoudens enkele kortere perioden waarin wel van een anti-cyclisch
mer. Na 1970 is de jaar-op-jaar verandering van de bedrijfsinvesteringen in negen gevallen geringer geweest dan die van het
patroon sprake is, blijken de overheidsinvesteringen en de investeringen in woningen pro-cyclisch te zijn: zij versterken de
bruto nationaal produkt; slechts driemaal (in 1973, 1977 en
1978) was zij groter. Toen de economische groei hoog was, was
de investeringsgroei nog hoger. Toen de economische groei gering was, was de investeringsgroei nog geringer. Er is natuurlijk
sprake van een wederzijdse bei’nvloeding: een groeiend invesleringsvolume bevordert de groei van het bnp; een groeiend bnp
heeft invloed op het investeringsvolume. Maar in de periode
1970-1974 was de investeringsgroei al sterk aan het afnemen, ter-
conjunctuurcyclus in plaats van deze af te zwakken.
Men kan dit op twee manieren laten zien. In de eerste plaats
door de conjunctuurpatronen van investeringen in woningen en
overheidsinvesteringen naast die van de voorraadinvesteringen
te leggen. Dit is gedaan in de tabellen 4 en 5. Naarmate de ,,lag”
tussen voorraadinvesteringen en investeringen in woningen,
resp. overheidsinvesteringen geringer is, is in sterkere mate sprake van een pro-cyclische beweging. In de tweede plaats kan men
de groei van investeringen in woningen en overheidsinvesteringen berekenen over de op- en neergaande fasen van de voorraadinvesteringscyclus. Een alternerend groeipatroon (hoge groeivoeten in opgaande fasen; lage of negatieve groeivoeten in neergaande fasen) kan dan als indicatie dienen van een pro-cyclische
fluctuatie.
Het blijkt dat de investeringen in woningen in 1966, 1969 t/m
duren.
Men kan de dramatische verslechtering van de invesleringsgroei ook nog op een andere manier illustreren (zie label 3): in de
jaren tot en met 1970 groeiden de bedrijfsinvesteringen harder
wijl de economic als geheel nog fors expandeerde.
Hoe valt dit te verklaren? In de conjunctuurliteratuur zijn de
investeringen een „lagging indicator”. Ze zouden dus pas moeten afnemen na een vertraging in de macro-economische groei.
Maar dat is niet de juiste interpretatie. Investeringen slaan dan
wel later om in de korte cyclus, maar op de langere termijn spelen ze een ,,leading role”. Ze worden gedragen door de verhouding tussen gewenste en beschikbare kapitaalgoederenvoorraad.
De lange hausse van de naoorlogse periode kwam mede ten einde
toen de gewenste en de beschikbare kapitaalgoederenvoorraad
van onze economic meer met elkaar in overeenstemming waren
gebracht. Gezien de groeiverschillen tussen het bruto nationaal
produkt en de bedrijfsinvesteringen (zie wederom label 3) was
het onvermijdelijk dat de investeringsgroei eens zou vertragen.
Een investeringsgroei die over een periode van 22 jaar bijna 2″Vo
per jaar hoger ligi dan de bnp-groei (bijna 6^/2% tegenover
4’/2%), past niel in een model van evenwichiige groei, tenzij er
sprake is van een stijgende kapitaalcoefficient, dus van een dalende kapilaalproduklivileil.
1971, 1973, 1977 en 1978 tegen de cyclus in bewogen. Voor de
overheidsinvesteringen geldt dat deze in 1964 en 1965, in 1969 en
1970, en in 1972 t/m 1975 sterk anti-cyclisch waren.
De fluctuaties in de investeringen in woningen blijken vrij
Tabel 4. Bruto investeringen van bedrijven in woningen
Omslagpunten Omslagpunten Lag inves- Expansiefase
voorraadinvesteringen teringen lengte groei(kwarinvesteringen
in
voet
talen)
Ik zou de naoorlogse ontwikkeling van bnp en invesleringen
liever willen verklaren vanuil een mulliplier-acceleralormodel,
waarbij in de lange opgaande fase de Nederlandse industriele infrastructuur gebracht werd op een peil dat bij de rond 1970 verwachte groei een verdere inhaalbeweging overbodig maakte. In
dat beeld past ook de constatering dal de invesleringslerugslag
hel slerkst was voor de meesl duurzame kapilaalgoederen. De
oulput van die kapilaalgoederen waarvan de voorraad hel moeilijkst door ,,fine-tuning” vail le reguleren, is ook de outpul die
na 1970 de sterksle dalingen heefl vertoond: investeringen in woningen, in bedrijfsgebouwen en overheidsinvesteringen (waaronder natuurlijk weg- en walerbouw). De lerugval is hel geringsl
geweesl in de invesleringen in machines en uilruslingsslukken.
Deze moelen sneller vervangen worden; de vervangingsvraag, en
de grolere rol die lechnologische verandering bij dil lype investeringen speell, houdl de vraag op peil.
T 1958-1
P 1960-IV
T 1962-IV
P 1966-1
T 1966-IV
P 1970-11
T1971-IV
P 1974-11
T 1975-III
P 1976-III
T 1978-1
P 1980-1
T 1982-IV
T
P
T
P
T
1958-11
1961-1
1962-IV
1969-1
1969-IV
P
T
P
T
P
T
1973-1
1 975-1
1978-1
1978-IV
1980-1
1982-111?
Bruto
nationaal
produkt
1948-1956
1956-1960
1960-1970
1970-1974
1974-1980
1980-1982
4,4
3,5
5,1
4,4
1,9
-1,2
Investeringen
bedrijven
(excl. won.)
in
woningen
7,1
4,7
3,7
1,9
6,4
7,0
0,6
1,0
-7,4
Bron: CBS, Nationale Rekeningen.
94
Investeringen
2,8
3,5
-8,8
Investeringen
van de
overheid
5,6
5,6
6,8
-3,7
-1,1
-5,4
jaren
2]/4
3’/2
0
12
12
6%
U’/2
-5
3’/4
P/4
4’/2
-10
7
5’/4
-19
33/4
11
2
-2
6
3
0
– 1
– 12’/2
– 12’/2
>/4
•>
3
V,
l’/4
13’/2
-11
2>/2
Gemiddelde cycluslengte in 1958-1983
3>/4
4 J /4
l’/2
3’/4
Tabel 5. Bruto investeringen van de overheid
Omslagpunten Omslagpunten Lag inves- Expansiefase Contractiefase T-T
investeringen teringen lengte groei- lengte groeivoorraadinvesteringen
(kwarin
voet
in
voet
talen)
jaren
jaren
T 1958-1
Tabel 3. Groei van investeringen en bruto nationaal produkt,
gemiddelde jaarlijkse groeivoeten
1
1
Contractiefase T-T
lengte groeiin
voet
jaren
T 1958-1
P 1960-IV
T 1962-IV
P
T
P
T
P
T
P
T
1961 -I
1963-1
1 963-1 V
1966-IV
1968-1 1 1
1970-11
1971-11
1974-IH
P
T
P
T
1976-1
1978-IV
1980-1
1983-11 ?
P 1966-1
T 1966-IV
P 1970-1 1
T1971-IV
P 1974-11
T 1975-III
P 1976-III
T 1 978-1
P 1980-1
T 1982-IV
0
1
1
-9
0
3
11 ‘/2
]
39
2
5
l’/2
3>/4
P/4
-l’/2
3’/2
3’/4
-7
4’/4
2 J /4
-8
4’/4
-6
4!/2
14
P/4
4
11
4
3
/4
9
1
-2
3
l’/2
7
0
l’/4
11
2
Gemiddelde cycluslengte in 1958-1983
3’/<
l’/2
2%
4’/«
sterk te zijn: hoge jaarlijkse groeivoeten, veelal gemeten in dubbele cijfers, in de opgaande fasen, en nog hogere negatieve groeivoeten, allemaal in de dubbele cijfers, in de neergaande fasen. In
vergelijking met de investeringen van bedrijven in overige vaste
Figuur 4. Bruto investeringen van de overheid 1957-1983, seizoengecorrigeerd, 3-kwartaals voortschrijdend gemiddelden
activa blijken deze neerwaartse correcties veel groter te zijn (zie
ook figuur 3).
Wat bij de overheidsinvesteringen (figuur 4) natuurlijk het
meest opvalt is de structurele beweging omlaag na de piek in
1971. De overheidsinvesteringen bevinden zich nu op het niveau
waarop ze in 1963 ook waren. In termen van de lange golf
gesproken zijn de overheidsinvesteringen dus een sterk procyclische variabele. Geen enkele component van de nationale
bestedingen is zo sterk, en over zo’n lange periode gedaald als
juist de investeringen van de overheid. Voor geen enkele investeringscategorie geldt ook dat de opgaande fasen van de korte cycli
gemiddeld korter zijn geweest dan de neergaande (label 5).
1,2
Investeringsverwachtingen
Terwijl het Nederlandse bruto nationale produkt tussen 1970
1957 I960
1970
1980
en 1983 gemiddeld nog met 2% per jaar toenam, is de groei van
de investeringen van bedrijven vrijwel nihil geweest. Een eventueel opgetreden herstel in de tweede helft van 1983 verandert
daar niets meer aan. Historisch gezien is een stagnatie van dertien jaar een erge lange, en de vraag is dan ook op welke termijn
we een structurele verbetering mogen verwachten.
Macro-economisch gezien kunnen er vanaf nu drie scenario’s
worden gehanteerd:
• 1983 is het eerste jaar geweest van een groeicyclus welke gelijkenissen vertoont met die van voor 1970: opgaande fasen van
zo’n 3 jaar, gevolgd door groeivertragingen van zo’n 1 Vi
jaar:
• de lange stagnatieperiode is nog niet ten einde: 1983 is een
korte opleving geweest, waarna de groei in 1984 weer verflauwt en ons in 1985 of 1986 een ernstige recessie te wachten
staat;
• de rest van de jaren tachtig zal een herstelperiode zijn, met
gemiddeld hogere groei dan in de jaren zeventig, maar lagere
dan in de jaren zestig. Te denken valt aan een gemiddelde
groei van het bnp van 2’/I – 3%. Tijdens recessies’zal het bnp
nog dalen.
Welk scenario werkelijkheid zal worden, zal in belangrijke mate
afhangen van het investeringsverloop zelf. Hier uit zich weer het
leidende karakter van de investeringsuitgaven in het langere-
termijnperspectief.
Waardoor zullen die investeringsuitgaven worden bepaald?
Eerder is al gewezen op de werking van een ,,capital-stock adjustment”-mechanisme ter verklaring van het naoorlogs investeringsverloop. Dit leidt tot het hanteren van de bezettingsgraad
van de produktiecapaciteit als verklarende variabele voor het in-
Figuur 3. Bruto investeringen van bedrijven in woningen
1957-1983, seizoengecorrigeerd, 3-kwartaals voortschrijdende
gemiddelden
gld.
van
1977 4,0
3,5
3,0
2,5
vesteringsgedrag. Er zijn echter meer factoren die van invloed
zijn op de investeringsuitgaven: de afzetverwachtingen, het algemeen vertrouwen dat investeerders hebben in de toekomst, de
rentestand, de cash-flowontwikkeling en de kosten van andere
produktiefactoren. Niet al deze variabelen hebben een even
groot verklaringsgehalte. In hun bekende econometrische studie
over investeringsgedrag noemen Panic en Vernon de bezettingsgraad, ,,business confidence” en winstgevendheid als de belangrijkste variabelen in de investeringsfunctie 2).
Afgaande op de gemeten bezettingsgraden is het wel begrijpelijk dat investeringsactiviteiten de afgelopen jaren op een laag
pitje hebben gestaan. In de VS bij voorbeeld, een land dat toch
een krachtig herstel heeft doorgemaakt, ligt de bezettingsgraad
in de Industrie nog onder de piek die tijdens de kortstondige
opleving van juli 1980-juli 1981 werd bereikt, en nog onder het
peil waarop normaal gesproken de uitbreidingsinvesteringen
gaan aantrekken.
Nu is het probleem met bezettingsgraden dat de totale capaciteit, in de noemer van de breuk die de bezettingsgraad bepaalt,
niet altijd meer de rendabele capaciteit weergeeft. Produktiecapaciteit kan door technologische veranderingen onrendabel
worden. Als zo’n verandering zich in een bepaalde periode versneld voordoet, is de feitelijke bezettingsgraad hoger dan de officiele en zullen uitbreidingsinvesteringen eerder worden verricht dan op grond van het off icicle cijfer verwacht zou mogen
worden.
Het beter dan verwachte investeringsverloop in het afgelopen
jaar in de Verenigde Staten heeft zeker te maken met een gerichtheid op efficiencyverhoging, op een kwaliteitsverbetering van de
produktiecapaciteit, ook al was die capaciteit op zich zelf verre
van volledig benut. Het blijkt dat vooral investeringen in ,,hitech” boven verwachting zijn toegenomen. Investeringen in bedrijfsgebouwen zijn echter achtergebleven. Onrendabele vestigingen worden nog steeds gesloten. Men zou kunnen zeggen dat
er meer technologic in minder gebouwen wordt gestopt. Het beoogde effect is een verbetering van de concurrentiepositie van
ondernemingen.
De recente impuls tot investeren is sterker geweest vanuit de
kostenkant dan vanuit de afzetkant. Uiteraard moeten de afzetverwachtingen op langere termijn voor de onderneming perspectief bieden. Maar ook in stagnerende bedrijfstakken wordt ge’investeerd: door ondernemingen die willen voorkomen dat in een
traag groeiende of zelfs inkrimpende markt hun concurrentiepositie door te hoge produktiekosten verslechtert.
De grotere nadruk op wat wel ,,kwalitatieve investeringen”
worden genoemd hangt ook samen met de scherpe dating van de
inflatie gedurende hat afgelopen jaar. Ondernemingen zijn bezig
2,0
2) M. Panic en K. Vernon, Major factors behind investment decisions in
1957
1960
ESB 18-1-1984
1965
1975
1980
1983 Jaar
British manufacturing industry, Oxford Bulletin of Economics and Statistics, jg. 37, augustus 1975, biz. 191-209.
95
de overgang van een inflatietijdperk naar een tijdperk met gerin-
met een groeigemiddelde van zo’n 3%? Ik zou die vraag met de
gere prijsstijgingen te maken. Zij stellen zich in op een toekomst
waarin de winstgroei niet langer uit een nominaal opgeblazen
omzettoename zal komen, maar uit kostenbeheersing en een
meer bescheiden afzetgroei. Dat houdt in een terugbrengen van
de overheadkosten (onder andere door het reduceren van witteboordenstaven), het vergroten van de produktie per man en het
verbeteren van de kwaliteit van het produkt. Toepassing van
micro-elektronica helpt om die doelstelling te bereiken.
nu beschikbare gegevens nog niet kunnen beantwoorden. Een
duidelijker zicht op het feitelijk investeringsverloop is daarvoor
nodig. In de eerste helft van 1984 zullen we dit zicht moeten krijgen. Zou ik echter nu moeten kiezen voor het meest waarschijn-
Vanzelfsprekend zijn er grenzen gesteld aan de mate waarin
,,cost-cutting” de winstontwikkeling van een onderneming kan
verbeteren. In markten zonder afzetmogelijkheden zullen ondernemingen vroeg of laat toch sneuvelen. Maar het is wel zo dat
de afslankingsoperaties, waarvan de voorbeelden in vele bedrijfstakken zijn te vinden, ondernemingen in een gezondere
vertrekpositie hebben gebracht. Ik zie die afslankingen dan ook
als een essentieel element van een neergaande fase van de lange
golf, onvermijdelijk om weer op het pad van de opgaande beweging te geraken.
Een conclusie kan dus zijn dat afzetverwachtingen in deze fase
van de cyclus minder belangrijk zijn gebleken, maar dat ze belangrijker worden naarmate we verder in de toekomst kijken.
Waar moet die afzetgroei vandaan komen? Voor een open economic als de Nederlandse is het antwoord op dit moment: van de
export. De uitvoer was vorig jaar de snelst groeiende bestedings-
component en zal dat dit jaar misschien ook nog zijn. Nederland
lijke scenario, dan zou dat het herstelscenario zijn.
Mijn argumentatie daarvoor is dat de voorwaarden voor het
weer aantrekken van de investeringen vervuld lijken:
— de gezondmaking van het bedrijfsleven is inmiddels in een
vergevorderd stadium gekomen; dit betekent dat de energie
veel meer op de toekomst dan op het verleden kan worden
gericht;
— de scherpe daling van de inflatie heeft de betekenis van efficiencyverbetering en kwaliteitsbeheersing sterk verhoogd;
deze herorientatie van bedrijven brengt de noodzaak van in-
vesteren met zich mee;
— de winsten, hoewel nog zeer laag, zitten in de lift omhoog;
een gunstige winstontwikkeling is gunstig voor de investeringsactiviteit;
— het ondernemingsklimaat is, dank zij een aantal overheidsmaatregelen, duidelijk verbeterd;
— de exportvraag is al belangrijk toegenomen;
— er zijn genoeg potentiele groeimarkten; investeringen hoe-
ven, vanuit de invalshoek van de technologische ontwikkeling, niet te worden afgeremd door een gebrek aan ,,investment outlets”.
zal daarbij vooral profiteren van het Westduitse herstel. Maar
voor de grotere, meer gesloten economieen en voor de industrielanden te zamen kan het ,,export-led-growth”-verhaal niet opgaan. In een gesloten economic moeten interne factoren aanwezig zijn die de groei bestendigen.
Negatieve factoren op dit moment zijn de nog lage bezettingsgraad en de hoge rentestand. Beide zullen in gunstige zin moeten
veranderen voor een duurzaam investeringsherstel, dat ook zal
Hiermee ben ik dan weer terug op de specifieke rol van de investeringen. In een eerste jaar van conjunctureel herstel zijn het
als regel de consumptieve uitgaven (inhaalvraag) en de voorraadinvesteringen die aantrekken. In het tweede jaar moeten de
moeten berusten op uitbreidingsinvesteringen in bedrijfsgebouwen en installaties.
Hierboven heb ik benadrukt dat het in de opsomming om
voorwaarden voor investeringsherstel gaat. Die gunstige voorwaarden moeten door ondernemingen ook als zodanig worden
gei’nterpreteerd en worden vertaald in daadwerkelijke investe-
investeringen in vaste activa het voortouw nemen. Via de keyne-
ringsuitgaven. Zolang daarop nog geen duidelijk zicht is, moet
siaanse multiplier profiteer! dan de consumptie van die investeringstoename. Het is nu zo dat en voor de korte cyclus en voor de
lange cyclus geldt dat investeringsherstel cruciaal is geworden
voor de voortzetting van de economische groei. Voor de korte
cyclus — de conjunctuurgolf – om deze opwaarts te verlengen
tot in 1984 en, als het kan, tot in 1985. Voor de lange cyclus om
weer op een groeipad te geraken met zo’n 2’/2 – 3% gemiddelde
groei per jaar voor de rest van de jaren tachtig. Anders gezegd:
investeringen nu zijn, vanwege hun inkomensgenererend effect,
het optimisme een voorzichtig optimisme blijven.
Hoe belangrijk echter investeringsherstel is wordt duidelijk
als de consequenties van het alternatief – geen investeringsherstel – worden doordacht. Bij het uitblijven van investeringsvraag zal deze opgaande fase van de conjunctuurcyclus een kort
leven beschoren zijn. We zullen dan zien dat de ontwikkeling van
de overige bestedingscomponenten te zwak is om het herstel te
bestendigen — van de particuliere consumptie, noch van de
overheidsbestedingen mogen impulsen worden verwacht. De ex-
nodig om de afzetverwachtingen voor de komende jaren gunstig
te bei’nvloeden. Investeringen nu hebben een ,,bootstrap”-
gesteund wordt door een investeringstoename elders.
portgroei zal zich ook alleen kunnen continueren wanneer hij
functie: ze creeren inkomens, daarmee een gunstiger afzet-
Bij zo’n ontwikkeling moet voor een nieuwe recessie worden
perspectief, daarmee nieuwe produktielijnen en weer verdere investeringen. Investeringen vervullen zo de rol die zij in het
multiplier-acceleratormodel vervullen.
Dat de hoge (ree’le) rentestanden tot dusver geen duidelijk
drukkend effect op de investeringsactiviteit hebben gehad komt
onder andere door het karakter ervan: veel rationalisatieinvesteringen en weinig uitbreidingsinvesteringen. Rationalisatie-investeringen zijn vooral geconcentreerd in investeringen in
machines en uitrustingsstukken. Bij uitbreidingsinvesteringen
denkt men eerder aan investeringen in gebouwen en installaties.
Maar deze investeringen, met hun lange levensduur, zijn veel ge-
gevreesd, met alle gevolgen van dien voor de werkloosheid, de
particuliere-inkomensontwikkeling, de overheidsfinancien en
de financiele positie van bedrijven. Zo’n recessie zou de vorige in
ernst overtreffen.
Het afgelopen jaar heeft mij echter de hoop gegeven dat dit afschrikwekkende beeld afgeweerd zal kunnen worden. Er is nu
meer reden voor optimisme dan een jaar geleden. De sleutel van
onze toekomst blijft echter in handen van diegenen die in onze
maatschappij de investeringsbeslissingen nemen. Ik mag slechts
voeliger voor een hoge rentestand dan investeringen in machi-
J.J. van Duijn
nes. Voor een herstel van de uitbreidingsinvesteringen zal het
dus wel noodzakelijk zijn dat de ree’le rente omlaag komt, d.w.z.
dat de nominale rente zich aanpast bij de lagere inflatieverwachtingen. Dit aanpassen is overigens een langzaam verlopend
proces.
Investeringen in machines en outillage zijn tot dusver geholpen door een meevallende winstontwikkeling. Deze zal ook dit
jaar nog een positieve invloed op de investeringsactiviteit hebben. Hoe meer winsten ingehouden kunnen worden, des te geringer het beroep zal zijn dat op duur vreemd vermogen gedaan
moet worden.
Welk scenario zal nu voor de rest van de jaren tachtig gelden?
Een terugkeer naar het oude conjunctuurpatroon met hoge gemiddelde groei, een voortzetting van de stagnatie, of een herstel
96
hopen dat zij mijn voorzichtig optimisme delen.