Pears
Aandelenkoersen en
opiniepeilingen
In Belgie was voortzetting van bet herstelbeleid inzet van verkiezingsjaar 1985. In datjaar blijkt de koersontwikkeling op de Brusselse aandelenmarkt te kunnen warden verklaard uit verkiezingsnieuws over
de populariteit van coalitie en oppositie.
Van werkgeverszijde wordt geregeld
gewezen op het belang van het overheidsbeleid voor de economische
slagkracht van het bedrijfsleven. Een
geloofwaardige politick, zo wordt
gesteld, draagt bij tot de reputatie
van de eigen bedrijven op de binnenlandse en buitenlandse markt en
creeert een gunstig investerings- en
beleggingsklimaat voor de nationale
economic.
Geloofwaardigheid van het economisch beleid staat ook centraal in de
macro-economische theorie. Barro
en Gordon, Rogoff, Persson en Tabellini en anderen toonden aan dat
een consistent economisch beleid bijdraagt tot lagere inflatie, overheidstekorten en werkloosheid . Empirisch
onderzoek door Roubini en Sachs,
en door Alesina, Cohen en Roubini
lijkt deze hypothese te bevestigen .
Systematisch stelt men bij voorbeeld
in de OESO-landen vast dat coalitieregeringen met een korte regeringsperiode minder budgettaire discipline aan de dag leggen.
Brander evalueert de geloofwaardigheid van het gevoerde beleid aan de
hand van aandelengegevens3. Hij
gaat na hoe Canadese aandelen reageren op de positie van de belangrijkste politieke partijen in de opiniepeilingen die aan de Canadese verkiezingen van 1988 voorafgingen.
Het vrijhandelsakkoord tussen Canada en de Verenigde Staten vormde
het centrale thema van de verkiezingsstrijd. Brander stelde een positief verband vast tussen de aandelenkoersen en de positie in de
opiniepeilingen van de partijen die
het vrijhandelsakkoord steunden.
In deze bijdrage passen wij Branders benaderingswijze toe op de
Belgische verkiezingen van 1985.
Deze verkiezingen zijn interessant
omdat zij een eerste electorale test
vormden voor het matigingsbeleid
van de regering-Martens V. Allereerst zal worden aangetoond dat
ESB 1-4-1992
dit beleid een drastische en gedurfde ommekeer betekende die door
vele bevolkingsgroepen en de oppositie als pijnlijk maar door de bedrijfswereld en de regering als
noodzakelijk werd ervaren. Voorts
zal met behulp van een grafische
analyse en een econometrische studie duidelijk worden gemaakt dat
de Brusselse aandelenmarkt een
voortzetting van het liberaal gei’nspireerde soberheidsbeleid wenste
en terugschrok voor een socialistische intrede in de regeringscoalitie.
De verkiezingen van 1985
Op 17 december 1981 trad de regering-Martens V aan met als coalitiepartners de christen-democraten en
de liberalen. In die periode verkeerde de economic in een malaise. Het
overheidstekort bedroeg 14,3% van
het bnp. De handelsbalans vertoonde een negatief saldo van om en bij
de 5% van het bnp. Dat jaar werd
eveneens gekenmerkt door een negatieve ree’le groei van 1,4%. Ten
slotte was 9,4% van de beroepsbevolking werkloos. Al deze problemen
konden toegeschreven worden aan
twee oorzaken, namelijk een verslechterde concurrentiepositie van
de Belgische ondernemingen door
een loonkostenstijging en ten tweede door een onvoldoende budgetomschrijving.
Het gevolgde herstelbeleid steunde
op drie peilers. Vooreerst trachtte
men de rendabiliteit en de concurrentiepositie van de Belgische ondernemingen te verbeteren. Vervolgens
diende de openbare financien gesaneerd te worden. Ten slotte nam de
Belgische regering maatregelen ter
bevordering van de werkgelegenheid.
De devaluatie van de Belgische
frank (BO op 21 februari 1982 met
8,5% richtte zich in de eerste plaats
op het terugdringen van het handelsbalanstekort. Opdat de devaluatie
het beoogde effect zou kunnen verwezenlijken werd een aantal begeleidende maatregelen getroffen.
Vooreerst werden de lonen tijdelijk
niet meer volledig aangepast aan
het indexcijfer van de consumptieprijzen. Deze desindexatie werd
gevolgd door de invoering van de
competitiviteitsnorm. Deze norm bepaalde dat de gemiddelde jaarlijkse
nominale arbeidskosten, uitgedrukt
in een gemeenschappelijke munt, in
de Belgische prive-sector, niet sneller mochten stijgen dan bij de zeven
voornaamste handelspartners.
In de aandelenmarkt bevorderde
de aandelenwet Cooreman-De
Clerq (KB 15-150) de belegging in
risicodragend kapitaal met als doel
een verbeterde financiele structuur
van de ondernemingen. Ten slotte
werd ook de vennootschapsbelasting verlaagd van 48% naar 45%
(KB nr. 16).
De resultaten van het beleid zijn opvallend vooral op het gebied van het
extern evenwicht. In 1985 werd een
overschot op de handelsbalans van
0,94% van het bnp gerealiseerd. De
ree’le groei van de Belgische economic vertoonde eveneens een kentering: van een negatieve groei in 1981
naar een positieve groei in de periode 1982-1985. Ook inzake overheidsfinancien werd er vooruitgang geboekt. Het overheidstekort werd in
1985 teruggedrongen tot 10,1% van
het bnp. Het beoogde doel van 7%
werd echter niet bereikt. Tegenover
deze positieve resultaten stond evenwel een verslechtering van de werkloosheid. Het werkloosheidspercentage groeide aan tot 12,0% van de
beroepsbevolking in 1985.
1. R. Barro en D. Gordon, Rules, discretion, and reputation in a model of monetary policy, Journal of Monetary Economics, 1983, biz. 101-122; K. Rogoff, Equilibrium political budget cycles, American
Economic Review, 1990, biz. 21-36; T.
Persson, en G. Tabellini, Macroeconomic
policy, credibility and politics, Harwood
Academic Publishers, New York, 1991.
2. N. Roubini en J. Sachs, Political and
economic determinants of budget deficits
in the industrial democracies, European
Economic Review, 1989, biz. 903-933; A.
Alesina, G.D. Cohen and N. Roubini, Macroeconomic policy and elections in
OECD democracies, NBER Working Paper, nr. 3830, 1991.
3. J. Brander, Election polls, free trade,
and the stock market: evidence from the
Canadian general election, NBER Working Paper, nr. 3033, 1989.
Grafische analyse
Het gevoerde herstelbeleid werd
door het bedrijfsleven en gezaghebbende Internationale instellingen
gunstig onthaald. De evaluatie van
de regeringsinspanningen door de
modale kiezer was echter veel minder eenduidig. Na ongeveer vier jaar
van inleveren en besparen werd een
afstraffing van de christen-democratische en liberale coalitie in de verkiezingen van 13 oktober 1985 niet
uitgesloten. Dit zou automatisch het
einde betekenen van de liberale aanwezigheid in de regering en tot de
intrede leiden van de socialistische
partijen. De bedrijfs- en financiele
wereld interpreteerden een dergelijke regeringswissel als een bedreiging voor een orthodox en bedrijfsvriendelijk beleid en vreesden voor
de terugkeer naar de economische
impasse van het vorig decennium.
Om die reden werden de opiniepeilingen voorafgaand aan de verkiezingen van 1985 met bijzondere aandacht gevolgd. Meer nog, de evolutie van de termijnindex op de Brusselse aandelenmarkt vertoonde een
merkwaardige samenhang met de
peilingsresultaten. Dit leest men af
uit figuur 1.
Deze figuur vergelijkt de tijdsevolutie
van de termijnindex met de procentu-
ele verandering in de populariteit van
de drie belangrijkste politic ke families in Belgie. De beschouwde periode strekt zich uit van 24 januari 1985
tot 31 december en wordt opgedeeld
in beursdagen voor en na de verkiezingsdatum. Zoals gezegd vonden de
verkiezingen plaats op 13 oktober.
De regeringsonderhandelingen werden afgesloten op 24 november.
De verkiezingspeilingen, afkomstig
van een viertal marketingbureaus,
zijn uitgedrukt in procenten per politieke familie. Indien nationale gegevens van de peilingen beschikbaar
zijn, werden deze gebruikt. Betreffen het peilingen per gewest, dan
werd het rekenkundig gemiddelde
van de peilingen voor een bepaalde
partij in Vlaanderen en Wallonie genomen. De resultaten van peilingen
in Brussel werden buiten beschouwing gelaten. Van beschikbare
peilingspercentages wordt telkens
het cumulatief rendement berekend
ten opzichte van de dag van het eerste beschikbare peilingsresultaat in
1985 namelijk 24 januari 1985. Een
voorbeeld maakt dit concept duidelijk. Op 24 januari 1985 bleek uit verkiezingspeilingen dat 16,8% van de
bevolking op de liberale partijen
zou stemmen. Ongeveer een maand
Figuur 1. Opiniepeilingen en termijnindex, procentuete veranderingen
40
% termijnindex
30
% christen-democraten
% liberalen
% socialisten
20
10
0
-10
^ verkiezingsdatum
-20
-180
-160
-140 -120
-100
-80
-60
-40
-20
0
20
40
Aantal beursdagen voor en na 13 oktober 1985
voor de verkiezingen, op 12 September, steeg het liberale aandeel met
2,7% tot 19,5%. Deze 2,7% bedraagt
uitgedrukt ten opzichte van de waarde van de startdatum (16,8%) een stijging van 16%. Dit laatste getal is het
cumulatief rendement.
De Brusselse termijnindex is samengesteld uit de termijnnoteringen van
de belangrijkste Belgische aandelen.
Om de vergelijking met de peilingsresultaten te kunnen maken, berekenden wij ook hier de cumulatieve
rendementen ten opzichte van 24 januari 1985. Zo was op 12 September
de termijnindex van Belgische aandelen ten opzichte van 24 januari
1985 gestegen van 2.032,41 naar
2.239,58. Dit betekent een cumulatief rendement van 10,2%.
Figuur 1 wijst op een duidelijke positieve relatie tussen de positie van
de liberale partij in de opiniepeiling en de aandelenindex. Dit verband komt tot uiting gedurende de
gehele periode maar treedt vooral
naar voren in de maanden vlak
voor en na de verkiezing. Blijkbaar
reageerden beleggers in Belgische
aandelen gunstig op een stijgende
populariteit van de liberale partijen in de opiniepeilingen.
Het omgekeerde verband neemt
men waar voor de socialistische familie. Een grotere aantrekkingskracht
van het socialistisch gedachtengoed
bij de kiezer ging gepaard met een
verminderde belangstelling voor aandelen van Belgische bedrijven.
Ten slotte neemt men geen eenduidig verband tussen de Belgische aandelenkoersen en de populariteit van
de CVP/PSC waar. Immers tijdens de
eerste maanden van 1985 is het verloop van de peilingsvariabele en de
procentuele verandering in de termijnindex van Belgische aandelen te-
gengesteld terwijl tijdens de laatste
maanden een positieve samenhang
merkbaar is.
Econometrische analyse
De voorgaande grafische benadering
wordt nu verder aangevuld door een
econometrische analyse. Meer bepaald, schatten we de volgende regressie die kan worden afgeleid uit
het CAPM-model4:
n = C +aiPi + a2P2 + y rf + 8 rm?t-i + e
met:
C
PI
P2
rf
rm,t-i
n
e
=
=
=
=
=
constante
peilingen liberale partij
peilingen socialistische partij
risicovrije rentevoet
termijnindex Brusselse beurs
(1 periode vertraagd)
= rendement aandeel i
= storingsterm
Deze vergelijking wordt geschat
voor de termijnindex van de Brusselse beurs alsook voor negen belangrijke Belgische aandelen. Deze aandelen zijn Cockerill Sambre, Electrabel,
EBES, FN, Generale Maatschappij,
Gevaert, Metallurgie Hoboken, Solvay en Unerg. Er werd gebruikt gemaakt van dagelijkse gegevens voor
de periode van 24 januari 1985 tot
31 december 1985.
In de regressievergelijking zijn rf en
rm, t-i controlevariabelen. Onze aandacht in label 1 gaat uit naar het teken en de omvang van de parame-
4. Voor een theoretische afleiding zie B.
Craps, Het effect van verkiezingspeilingen op aandelenkoersen, Acco, Leuven,
1991.
ters (Xi en 0.2 die de invloed van de
liberale en socialistische peilingsvariabele op de aandelenkoersen
meet .
We beschouwen eerst de schattingen
voor de termijnindex die de algemene evolutie van de Belgische aandelen op de Brusselse aandelenmarkt
weergeeft. De coefficienten cti en 0.2
zijn respectievelijk positief en negatief maar beide significant verschillend van nul. Uit de waarde voor de
doet stijgen met 0,095%. Daarentegen daalt het rendement van de Brusselse termijnindex met 0,169% indien de socialistische partij een
peilingswinst van 1% boekt.
Zoals ook reeds opgemerkt in meer
uitgebreide studies van de Belgische
aandelenmarkt worden Belgische
aandelen gekenmerkt door heel wat
aandeelspecifieke variatie . Dit geldt
ook voor de reactie van individuele
aandelen op verkiezingsnieuws. Beleggers in aandelen van de energiebedrijven Electrabel, EBES en in min-
dere mate Unerg stellen een liberale
verkiezingsoverwinning bijzonder
op prijs en schrikken terug voor een
socialistische regeringsdeelname.
Hetzelfde patroon stelt men vast
voor het metaalverwerkend bedrijf
Metallurgie Hoboken.
Anderzijds vinden we geen significant verband tussen opiniepeilingen en de aandelenkoers van de
door de overheid gesteunde bedrijven FN en Cockerill Sambre. Een
liberale verkiezingsoverwinning
draagt volgens beleggers niet bij
tot verhoogde winstkansen voor
deze bedrijven. In de visie van dezelfde beleggers leidt echter ook
een socialistische regeringsdeelname niet automatisch tot een ver-
hoogde staatssteun en een hoger
aandelenrendement.
Ten slotte is de evolutie van aandelen Generale Maatschappij, Gevaert
en Solvay niet afhankelijk van opiniepeilingen. Dit wekt weinig verwondering. Het internationale karakter van deze grote bedrijven,
buitenlandse aandelenparticipaties,
aandelennoteringen op verscheidene beurzen en een in vergelijking
met de energiebedrijven geringe
afhankelijkheid van de Belgische
markt verminderen de gevoeligheid
van de bedrijfsresultaten voor Belgische politieke factoren.
Besluit
In deze bijdrage onderzochten we
het verband tussen verkiezingspeilingen en Belgische aandelenkoersen.
Onze aandacht spitste zich toe op de
verkiezingen van 13 oktober 1985
waarin de kiezer zich uitsprak over
het strenge matigingsbeleid van de
liberale-christen-democratische
coalitie.
Met zowel een grafische als een econometrische analyse stellen wij een
significant verband vast tussen opiniepeilingen en de Brusselse termijnindex van Belgische aandelen. Winst
in de relatieve positie van de liberale
partijen vertaalde zich in 1985 in een
stijging van de aandelenkoersen.
Vooruitgang in de opiniepeilingen
voor de socialistische strekking drukte de aandelenkoersen. De peilingsresultaten van de christen-democratische partijen beinvloedden de aandelenkoersen niet. Tussen individuele Belgische aandelen bestaan
evenwel duidelijke onderlinge verschillen.
Deze bevindingen onderstrepen het
economisch belang van een geloofwaardig economisch beleid. Aandelenkoersen worden bepaald door de
verwachte winsten van de betrokken
bedrijven. In 1985 koppelden beleggers betere winstmogelijkheden
voor Belgische bedrijven aan een
hernieuwde regeringsdeelname van
de liberale partijen en een voortzetting van het matigingsbeleid. Een intrede van de socialisten werd voor
het Belgische bedrijfsleven niet als
gunstig beschouwd. Opmerkelijk is
wel dat de christen-democratische
inbreng in het matigingsbeleid zich
niet in de aandelenkoersen vertaalde. Dit is wellicht te verklaren door
het feit dat, ongeacht de verkiezingsuitslag, de regeringsdeelname van
de christen-democraten verzekerd
leek.
Onze studie vormt slechts een eerste bijdrage tot een boeiend onderzoeksdomein. Deze oefening kan
gemakkelijk uitgebreid worden
naar andere verkiezingen zodat mogelijke trends in de evaluatie van
de verschillende politieke partijen
waarneembaar worden. Ook meer
aandacht voor de communautaire
dimensie lijkt aangewezen in verder onderzoek. Het is niet uitgesloten dat de aandelenmarkt anders
reageert op zeg maar een beter peilingsresultaat van de Vlaamse en
Franstalige socialisten. Ten slotte
kan ook een analyse van buitenlandse verkiezingen boeiend vergelijkingsmateriaal opleveren.
Filip Abraham
Bert Craps
Hans Dewachter
De auteurs zijn verbonden aan de Katholieke Universiteit Leuven. Zij danken C.
De Vries en W. Moesen voor hun nuttige
suggesties. Hans Dewachter verrichtte dit
onderzoek als aspirant van het Nationaal
Fonds voor Wetenschappelijk Onderzoek.
Tabel 1. De invloed van de liberate en socialistiscbe peilingsvariabele (a/ en
02) op de aandelenkoersen van enige grote Belgiscbe ondernemingen
Afhankelijke variabele
Belgische termijnindex
Cockerill Sambre
Electrabel
EBES
FN
Generale Maatschappij
Gevaert
Metallurgie Hoboken
Solvay
Unerg
a. Significant op 95%-niveau
ESB 1-4-1992
0,095
0,051
0,139a
0,1 29a
0,097
0,089
0,069
0,252a
0,039
0,168
-0,l69a
-0,110
-0,599a
-0,260a
-0,147
-0,069
-0,018
-0,380a
-0,132
-l,465a
5. Vanzelfsprekend kunnen aan de regressievergelijking peilingsvariabelen voor de
christen-democratische partijen worden
toegevoegd. Ook kan de invloed van alternatieve coalitieformaties worden bestudeerd. Deze variabelen bleken niet significant en beinvloedden de waarden van
de andere geschatte coefficienten niet.
Voor een volledig overzicht van alle schattingsresultaten verwijzen we naar Craps,
op.cit., 1991.
6. F. Abraham, H. Leliaert en D. Heremans, Foreign dependence of individual
stock prices: the role of aggregate produkt market developments, Open Economies Review, nr. 2, 1991, biz. 1-26.
! 327