binnenland
Van onvervulde wensen naar
onbestemd verlangen
2011 zal de boeken ingaan als het jaar waarin de economie
langzaam weer in de recessie gleed waar we eind 2009
net uit waren geklommen. De vooruitzichten voor 2012 zijn
niet florissant en zeer onzeker. De enige zekerheid die we
hebben, is dat de belangrijkste economische problemen
duidelijk zijn. Alleen nu de oplossingen nog.
H
Hans Stegeman
Hoofd nationaal onderzoek
bij de Rabobank
Anke Struijs
Senior econoom bij de
Rabobank
782
ESB
et nieuwjaarsartikel in ESB van januari
dit jaar (Buijink, 2011) leest nu vooral
als een wensgedachte waarvan niet veel
is uitgekomen. Als het gaat om Europa
zijn er, zoals Buijink bepleit, wel stappen gezet om
in de toekomst macro-economische onevenwichtigheden tegen te gaan, maar de acute problematiek
en de weerslag daarvan op de Europese politiek en
financiële markten hebben het hele jaar overheerst.
De schuldenproblematiek in de eurozone vroeg en
vraagt om geloofwaardige en snelle oplossingen. Die
zijn er niet gekomen.
De verklaringen voor de economische groei in
2010 en begin 2011 hebben wel wat weg van een
smoesje. Aan het begin van 2010 zorgde relatieve
kou voor een toename van de energieconsumptie.
En aan het begin van 2011 was het dus een zachte
winter die door hogere investeringen voor groei
zorgde. Van een duurzaam herstel van de binnenlandse bestedingen is echter nauwelijks sprake,
zodat de internationale handel de groei moest
genereren.
Na een niet-financiële crisis groeit een economie
normaal gesproken de jaren erna weer wat sneller
dan de potentiële groei, de zogenaamde inhaalgroei.
Na een financiële crisis is dit vaak niet zo, doordat
afbouwen van schulden ten koste gaat van de groei
(Kannan, 2010). Sinds het herstel halverwege 2009
begon, geldt voor westerse landen dat de groei dicht
in de buurt ligt van het gemiddelde herstel na een
financiële crisis. Voor Nederland geldt, dat tot en
met het derde kwartaal van 2011 de lijn van het
gemiddelde zelfs zeer goed gevolgd wordt.
Van inhaalgroei was in de post-recessiejaren nauwelijks sprake. Dankzij de toename van het wereldhandelsvolume waren het volume van de invoer en dat
van de uitvoer relatief snel terug op het niveau van
de piek vlak voor de val van Lehman Brothers in september 2008. De overheidsbestedingen zijn tijdens
de daarop volgende recessie zelfs blijven toenemen,
maar de andere bestedingscategorieën bevonden
zich in het derde kwartaal van 2011 nog (ruim)
onder het niveau van vóór de recessie (figuur 1). Het
gat is het grootst bij de investeringen. In 2009 en
96(4625) 16 december 2011
2010 daalde het volume van de private investeringen
met meer dan zeventien procent ten opzichte van
het derde kwartaal van 2008.
Na de zomer zijn alle vertrouwensindicatoren in een
vrije val terechtgekomen. Bij bedrijven en consumenÂ
ten is vooral als gevolg van het eurocrisisnieuws de
lust vergaan om de bestedingen op te voeren. In
2011 komt de reële economische groei gemiddeld
dan ook lager uit dan in 2010.
Kortom, de belofte die 2011 had, is niet ingelost.
Geen verder economisch herstel en geen oplossing
voor structurele economische problemen.
Vooruitblik 2012
In 2012 zal de buitenlandse handel nagenoeg de
enige motor achter de economische groei zijn. Maar
de toename van de netto-handel is wel minder
groot dan in 2011. De internationale handel zal als
gevolg van de schuldencrisis in de eurozone, maar
ook door het einde van de herstelcyclus van na de
recessie in 2009, echter slechts beperkt toenemen. De geplande bezuinigingsmaatregelen van het
kabinet-Rutte zullen in 2012 worden geëffectueerd
en zorgen voor lagere overheidsbestedingen en een
daling van het besteedbaar inkomen. De inflatie zal
weliswaar dalen, maar de loonstijging is nauwelijks
genoeg om te zorgen voor een toename van de reële
lonen. De kans dat pensioenfondsen moeten snijden
in de pensioenuitkeringen zorgt voor veel onzekerKader 1
Steeds negatiever…
De instellingen die zich bezighouden met het
voorspellen van de economische groei zijn gedurende 2011 steeds negatiever geworden over de
vooruitzichten met betrekking tot het groeivolume
van de Nederlandse economie in 2012. De trend
in de consensus forecast, het gemiddelde van
de ramingen van een aantal commerciële instellingen, laten een verloop zien dat veel lijkt op het
verloop in 2008 met betrekking tot de prognoses
voor 2009 (figuur 2). In 2009 bleek de decemberÂ
raming uit 2008 van –0,5 procent voor de reële
groei van de Nederlandse economie in het
komende jaar drie procentpunt te hoog zijn ingeschat. Toen was het de val van Lehman Brothers
en de daaropvolgende economische crisis die
het sentiment deden verslechteren. Nu is het de
eurocrisis die de markten nerveus maakt.
De auteur heeft verklaard dit artikel alleen te publiceren in ESB en niet elders
De auteur heeft verklaard dit artikel alleen te publiceren in ESB en niet elders
te publiceren in wat voor medium dan ook. Het is wel toegestaan om het artikel voor eigen gebruik
te publiceren in wat voor medium dan ook. Het is wel toegestaan om het artikel voor eigen gebruik
en voor publicatie op een intranet van de werkgever van de auteur aan te wenden.
en voor publicatie op een intranet van de werkgever van de auteur aan te wenden.
Hoewel de kredietcrisis alleen al vanwege zijn naam anders
heid en de dalende huizenprijzen
De
doet vermoeden, is er in Nederland (jaar-op-jaar) sinds 2008
zetten vermogens onder druk.
Een daling van het consumptiestimuleringspakketten geen sprake geweest van een daling van de kredietverlening,
niet aan het bedrijfsleven en ook niet aan particulieren
volume is het gevolg. Er wordt
uit 2009 moesten
(figuur 3). In veel andere westerse landen was dit wel het
wel iets meer geïnvesteerd, maar
geval. Dit heeft er vermoedelijk ook voor gezorgd dat de econoveel minder dan nodig is om snel
plaatsmaken voor de
mische schade niet verder is opgelopen (DNB, 2011). Dat de
terug te keren naar het investebezuinigingspakketten kredietgroei kon blijven toenemen kwam ook doordat een groot
ringsvolume van voor de crisis
deel van de bankensector overheidssteun kreeg, waardoor
in 2009. Het bbp-volume groeit
en er dreigt een
verliezen, bijvoorbeeld op Amerikaanse hypotheekportefeuilles,
in 2012 naar verwachting niet
sluipende credit
konden worden gecompenseerd. De vooruitzichten voor 2012
of nauwelijks. Hierbij wordt wel
zijn wat dat betreft aanzienlijk minder florissant. Er is veel
verondersteld dat de netto-export
crunch
minder financiële ruimte (en draagvlak) voor nieuwe steun aan
er gedurende 2012 voor zorgt dat
banken. Zelfs wanneer de eurocrisis wordt opgelost, moeten
Nederland uit de recessie klimt.
banken – ook Nederlandse – afschrijven op Griekse leninDe kans op stevige tegenvallers
gen en wellicht ook op leningen aan overheden, bedrijven en banken in andere
is echter nog steeds aanwezig. De leiders van de
landen. Bovendien is het vertrouwen in en tussen Europese banken op een diepeurozonelanden hebben ongewild de schuldencrisis
tepunt aanbeland. Dientengevolge is het aantrekken van vermogen voor banken
op de spits gedreven door het besluit over een echte
op dit moment lastiger en duurder. Die situatie is deels vergelijkbaar met die in
oplossing van de problemen in de eurozone voor zich
2008, toen het interbancaire verkeer tot stilstand dreigde te komen en banken
uit te schuiven. De kans dat zo’n oplossing er toch
op de kapitaalmarkten hoge risicopremies moesten betalen voor het aantrekken
nog komt voor het te laat is, wordt daardoor kleiner.
van kapitaal.
En als die komt, dan is die aanmerkelijk duurder dan
die zou zijn geweest bij daadkrachtig optreden bij de
eerste tekenen dat Griekenland niet aan zijn schuldverplichtingen zou kunnen voldoen, inmiddels al
Figuur 1
Alleen internationale handel en overheidsbestedingen boven het niveau
bijna twee jaar geleden. Als toen meteen de schuld
van 2008 (2008=100).
geherstructureerd was, had de olievlekwerking voorkomen kunnen worden. Ook had de discussie direct
Indexwaarde
Indexwaarde
120
120
gericht kunnen worden op structurele verbetering
van de begrotingsdiscipline in de eurozone.
110
110
De budgettaire en monetaire manoeuvreerruimte
Indexwaarde
Indexwaarde
120
120
100
100
is nu veel beperkter dan in 2008 en 2009, terwijl
110
110
het schuldenprobleem groter is. Als het mis gaat in
90
90
Europa, is er geen uitgebreid vangnet meer waardoor
100
100
80
80
de financiële en economische crisis veel groter zal
90
90
zijn dan de recessie van 2009. De exacte omvang
70
70
van zo’n crisis laat zich moeilijk voorspellen (kader 1).
80
80
60
60
Veel is afhankelijk van waar de breuklijnen in de
00
01
02
03
04
05
06
07
08
09
10
11
70
70
eurozone gaan lopen, hoe de financiële markten
Invoer
Bbp
Overheidsconsumptie
reageren en wat uiteindelijk de beleidsreactie wordt.
Private consumptie
Investeringen
Uitvoer
60
60
Maar een welvaartsverlies dat aanzienlijk groter
00
01
02
03
04
05
06
07
08
09
10
11
Bron: CBS
is dan de 3,5 procent krimp in 2009 is geen rare
Invoer
Bbp
Overheidsconsumptie
Private consumptie
Investeringen
Uitvoer
verwachting.
Een sluipende credit crunch
De vooruitzichten zijn vooralsnog weliswaar beter
dan in 2009 – mits de problemen in de eurozone
niet uit de hand lopen – de gevoelstemperatuur is
lager dan in 2009. In oktober 2011 is de werkloosheid in ons land al net zo hoog als in januari
2010 (het hoogtepunt na de recessie in 2009) en
loopt naar verwachting nog verder op. Het vertrouwen onder consumenten en producenten is laag.
Consumenten zijn aan het eind van 2011 al bijna net
zo somber als in het voorjaar van 2009. De stimuleringspakketten uit 2009 moesten plaatsmaken voor
bezuinigingspakketten en er dreigt een sluipende
credit crunch, vooral door alle regulering die op de
financiële sector afkomt. In 2012 neemt de kredietverlening aan bedrijven waarschijnlijk af (Koopman,
2011).
In 2
Figuur procenten
2,5
2,0
2,5
In procenten
2,5
Voorspellingen voor de groei van het bbp-volume.
In procenten
2 ,0
In procenten
2,5
1,5
1,5
2,0
2 ,0
1,0
1,0
1,5
1,5
0,5
0,5
1,0
1,0
0
0
0,5
0,5
-0,5
-0,5
0
jan
feb
mrt
apr
mei
jun
jul
2008 voor 2009
-0,5
jan
feb
mrt
apr
mei
Bron:18 In procenten
Consensus forecast
sep
okt
nov
dec
nov
dec
jul
aug
sep
okt
-0,5
2011 voor 2012
In procenten
18
16
16
De auteur heeft verklaard dit artikel alleen te publiceren in ESB en niet eldersprocenten
14 In
18
te publiceren in wat voor medium dan ook. Het is wel toegestaan om het artikel voor eigen gebruik
en voor publicatie op een intranet van de werkgever van de auteur aan te wenden.
12
16
0
2011 voor 2012
jun
2008 voor 2009
aug
ESB
96(4625) 16 december 2011 In procenten
14
783
18
12
16
120
110
120
120
Indexwaarde
Indexwaarde
110
120
100
110
100
110
90
100
90
100
Schuld Schuld overheden in procenten
overheden in procenten
Daar komt bij dat de hoeveelheid nieuwe regels die over de
de opbouw van een resolutiefonds
80
80
90
90
Per saldo heeft
Europese bancaire sector wordt uitgestort enorm is. Basel 3
voor de financiering van crisisin70
70
80
80
wordt ingevoerd, met aanzienlijke consequenties voor de solvastrumenten die kunnen worden
Nederland een netto
biliteits- en liquiditeitsvereisten voor banken. De op 27 oktober
ingezet wanneer een bank in de
60
60
70
70
00
01
02
03
04
05
06
08
10
11
spaaroverschot,
aangekondigde nieuwe regels, opgesteld door 07 European09
de
problemen komt. Maatregelen die
60
60
Banking AuthorityBbp Europese bankentoezichthouder), ver(de
politiek wellicht logisch zijn, maar
Invoer
Overheidsconsumptie
00
01
02
03
05
06
08
10
11
wat tot uiting komt
Private consumptie07
Investeringen 04
Uitvoer 09
plichten banken daarnaast om een extra kapitaalbuffer aan te
die vooral het financiële stelsel
Invoer
Bbp
Overheidsconsumptie
in een overschot
houden om hun soevereine risico’s te mitigeren. Andere, meer
opzadelen met meer kosten,
Private consumptie
Investeringen
Uitvoer
risicovolle activiteiten van banken worden aan banden gelegd.
zonder dat dit per se leidt tot een
op de lopende
In Amerika verbiedt de Volcker Rule vanaf halverwege 2012
verbetering van de stabiliteit.
In procenten
In procenten
rekening van de
de 2,5
handel voor eigen rekening door systeembanken en ook in
Gevolg is dat in 2012 het bancaire
2,5
Europa In procenten discussie over het opsplitsen van banken in In procenten
steekt de
kredietaanbod onder druk staat.
betalingsbalans
2,5
2,5
2 ,0
2,0
spaarbanken en investeringsbanken nog regelmatig de kop op.
2012 zou dan voor Nederland wel
Wanneer deze regels hun beslag krijgen, is dat ontegenzeglijk
eens het eerste echte “krediet2 ,0
2,0
1,5
1,5
goed voor de stabiliteit van het financieel stelsel. Maar in de transitieperiode is
crisisjaar†kunnen worden. Vooral voor Nederlandse
het1,0 financiële instellingen wel lastig om klanten op de juiste wijze te kunnen
voor
ondernemers in het midden- en kleinbedrijf is dat
1,5
1,5
1,0
bedienen.
vervelend, want zij zijn meer dan in de rest van de
1,0
1,0
0,5
0,5
Daarnaast zijn er ook nog een aantal andere maatregelen. In Nederland werd
eurozone, het Verenigd Koninkrijk en de Verenigde
al een bankenbelasting ingevoerd en er wordt op Europees niveau gesproken
Staten afhankelijk van bancaire kredietverlening
0,5
0,5
over 0
een financiële transactietaks. Bovendien moeten Nederlandse banken 0een
(DNB, 2009).
bijdrage leveren aan de opbouw van een ex ante fonds als financiering voor 0het
0
-0,5
-0,5
jan
feb
mrt
apr
mei
jun
Stabielere woningmarkt heeft een prijs
depositogarantiestelsel en moet misschienjul aug bijdrage worden geleverd aan
ook een sep okt nov dec
Ook Nederlandse huishoudens zijn meer dan in
-0,5
-0,5
2011 voor 2012
jan
feb
mrt 2008 voor 2009 jun
apr
mei
jul
aug
sep
okt
nov
dec
andere landen afhankelijk van bancair krediet, vooral
Figuur 3
2011
voor de financiering van de eigen woning. In bijna
Jaar-op-jaar2008 voor 2009 kredietverlening invoor 2012
stijging van
Nederland.
geen enkel land is de brutoschuld van huishoudens
zo hoog als in Nederland (figuur 4). Dit maakt
In procenten
In procenten
18
18
huishoudens gevoeliger voor schommelingen in de
16 In procenten
In procenten 16
waarde van het onderpand. De brutoschuldpositie
18
18
14
14
van de Nederlandse overheid is daarmee vergeleken
16
16
12
12
nog beperkt. Tegenover die brutoschuldpositie van
14
14
10
huishoudens staan weliswaar nog grotere (pensioen)
10
12
12
spaarpotten en andere bezittingen, waardoor de
8
8
10
10
nettovermogenspositie van Nederlandse huishoudens
6
6
8
8
positief is. Per saldo heeft Nederland netto een
4
4
6
6
spaaroverschot, wat tot uiting komt in een overschot
2
2
4
4
op de lopende rekening van de betalingsbalans.
0
0
De huizenprijzen zijn sinds 2008 met gemiddeld
2
2
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
negen procent gedaald (Rabobank, 2011). Een
0
0
Hypothecaire kredieten
Zakelijke kredieten
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
toenemend aantal huiseigenaren heeft hierdoor een
Bron: DNB, 2011
grotere schuld dan de waarde van hun huis, zeker
Hypothecaire kredieten
Zakelijke kredieten
omdat inmiddels een groot deel van de hypotheeksom niet wordt afgelost (DNB en AFM, 2009).
Figuur 4
De hoge brutoschuldpositie van huishoudens is
Schuld van huishoudens en overheden als percentage van het bbp.
250
vooral ingegeven door de fiscaliteit. De hypotheekJapan
renteaftrek werkt als een boete op aflossen, waar250
200
door het houden van een hoge schuld aantrekkelijk
Japan
is. Vanuit deze optiek is het opmerkelijk dat dit
200
kabinet hier (vooralsnog) niets in wil veranderen.
150
Griekenland
Want onder het mom van de financiële stabiliteit zijn
Italië
150
Griekenland
ook hier wel andere regels aangescherpt. Zo mag
Verenigde Staten
100
België
Ierland
Portugal
Frankrijk
Hongarije
bij aankoop van een eigen woning het leenbedrag
Duitsland
Canada
Italië
Verenigd Koninkrijk
Verenigde Staten
Oostenrijk
Israël
Spanje
Nederland
100
ten opzichte van het onderpand (de waarde van de
België
Ierland
Portugal
Noorwegen
Tsjechië
Frankrijk
Hongarije
Duitsland
Canada
50
Finland
Zuid-Korea
Turkije
woning) niet meer dan 106 procent bedragen en
Verenigd Koninkrijk
Zweden
Oostenrijk
Denemarken
Israël
Spanje Nieuw-Zeeland
Nederland
Slovenië Slowakije
Noorwegen Australië Tsjechië
bedraagt het maximale aflossingsvrije deel maxiLuxemburg Zuid-Korea
50
Finland
Zuid-Korea Estland
Turkije
Zweden
0
Denemarken
maal 50 procent. Bovendien gelden strengere eisen
Nieuw-Zeeland
Slovenië Slowakije
0
10
30
50 Luxemburg Zuid-Korea
70
90
110
130
150
Australië
voor de maximale hypotheek in verhouding tot het
Estland
0
Schuld huishoudens in procenten
inkomen. Vooral voor starters werken deze strengere
0
10
30
50
70
90
110
130
150
regels beperkend. Deze groep is belangrijk voor de
Schuld huishoudens in procenten
dynamiek op de woningmarkt, die al langere tijd
Bron: DNB, 2011
onder druk staat. Het wekt enige verbazing dat
784
ESB
96(4625) 16 december 2011
De auteur heeft verklaard dit artikel alleen te publiceren in ESB en niet elders
te publiceren in wat voor medium dan ook. Het is wel toegestaan om het artikel voor eigen gebruik
en voor publicatie op een intranet van de werkgever van de auteur aan te wenden.
voor de aanscherping van regulering voor starters
wordt gekozen. In tegenstelling tot wat vaak gedacht
wordt, is het niet zo dat de Nederlandse huizenbezitter massaal zijn hypotheek niet meer kan betalen
(Rabobank, 2011). Overkreditering is niet het belangrijkste probleem, onzekerheid en economische
tegenspoed beperken vooral een herstel van de
Nederlandse woningmarkt.
Lagere groei
Meer regels en een lagere hefboom voor de financiële sector en het afbouwen van schulden door
overheden en huishoudens bevordert de Âinanciële
f
stabiliteit, maar leidt op korte en middellange
termijn door vraaguitval tot lagere economische
groei. Er wordt immers minder geconsumeerd
omdat balansen van alle economische actoren enige
reparatie kunnen gebruiken. De enige die op macroniveau de balans nog redelijk op orde heeft is het
Nederlandse bedrijfsleven. De solvabiliteit is hoger
dan het gemiddelde van de laatste dertig jaar. De
winsten staan echter wel onder druk door de problemen bij overheden en huishoudens en in de financiële sector.
De groeivertraging bemoeilijkt het schuldsaneringsproces, omdat bij tegenvallende groeicijfers die
opgave voor alle partijen alleen maar groter wordt.
De overheidsbezuinigingen leveren minder op en
overheidsinkomsten vallen tegen. Over extra bezuinigingen (meer dan het pakket uit het regeerakkoord) wordt waarschijnlijk in het voorjaar besloten.
Huizenvermogens dalen door aanhoudende prijsdruk,
waardoor meer aflossen, of in ieder geval meer
sparen, voor veel huishoudens verstandig is. In veel
andere (westerse) landen is ook de weg naar schuldreductie ingezet, waardoor het effect op de open
Nederlandse economie nog groter is. Schuldafbouw
kan zo een langdurig en kostbaar proces worden.
nog een beetje mee kan schuiven is de overheid. Daarom is het te hopen dat
de Nederlandse overheid vooral maatregelen neemt die de soliditeit van de
overheidsfinanciën op de langere termijn bestendigen, maar voor komend jaar
niet aan de noodrem gaat hangen. Nu heel hard aan de handrem hangen is niet
in het belang van de Nederlandse en Europese economie (OESO, 2011), en
ook niet nodig voor de kredietwaardigheid van de Nederlandse overheid. In de
beoordeling van de kredietwaardigheid van Nederland wordt in rapporten van de
kredietbeoordelaars ook vooral gewezen op de structurele opgaven op de lange
termijn, zoals de toekomstige kosten van vergrijzing. Natuurlijk moet wel getracht
worden te voldoen aan de eisen van Europa om de begroting weer op orde te
krijgen. Maar gezien de problemen die ook andere landen daarmee krijgen, moet
ook hierbij het oog op de lange termijn worden gericht. Als de richting goed is,
maakt de timing iets minder uit.
En wellicht is 2012 toch nog de moeite waard als de Nederlandse overheid
daadkracht laat zien en een aantal hete hangijzers, zoals de AOW-leeftijd en de
hypotheekrenteaftrek, weet weg te werken waardoor de Nederlandse economie
en de overheidsfinanciën er structureel beter voor komen te staan.
Onbestemd verlangen
Beter dan in het begin van 2011 gaat de economische situatie in 2012 niet worden. De onvervulde
wensen met betrekking tot een oplossing van de
Europese schuldencrisis hebben inmiddels zo veel
kwaad gedaan dat alle economische seinen op rood
staan. En de merkwaardige paradox voor Nederland
is dat we qua economische groei juist naar het
buitenland moeten kijken. De Nederlandse economie zal op eigen kracht niet groeien, vooral doordat
huishoudens hun koopkracht zien dalen en ook
hun huishoudboekje weer op orde willen en moeten
krijgen.
Vooruitzien naar 2012 is vooruitzien met een beetje
onbestemd verlangen. Misschien wel met het
verlangen dat 2012 voorbij is, en dat Nederland
en de westerse wereld een eindje verder zijn met
schulden afbouwen en dat de eurozone nog steeds
uit zeventien lidstaten bestaat. Een aantal van de
nu ingezette maatregelen zijn nuttig voor stabiliteit op langere termijn, maar leuker wordt het er
in eerste instantie niet op. De enige partij die daar
De auteur heeft verklaard dit artikel alleen te publiceren in ESB en niet elders
te publiceren in wat voor medium dan ook. Het is wel toegestaan om het artikel voor eigen gebruik
en voor publicatie op een intranet van de werkgever van de auteur aan te wenden.
LITERATUUR
Buijink, C. (2011) Pieken in Europa. ESB, 96(4601), 6–9.
DNB (2009) Kredietverlening aan Nederlandse bedrijven loopt
terug, DNB Kwartaalbericht, maart 2009.
DNB en AFM (2009) Risico’s op de hypotheekmarkt voor huishoudens
en hypotheekverstrekkers. Amsterdam: De Nederlandsche Bank/
AFM.
DNB (2011) Overzicht Financiële Stabiliteit najaar 2011.
Amsterdam: De Nederlandsche Bank.
Kannan, P. (2010) Credit conditions and recoveries from recessions associated with financial crises. IMF Working Paper, 83.
Koopman, B. (2011) Banken knijpen in 2012 in mkb-krediet.
Het Financieele Dagblad, 1 december.
OESO (2011) Economic Outlook, November 2011. Parijs: OESO.
Rabobank (2011) Kwartaalbericht woningmarkt, november.
ESB
96(4625) 16 december 2011
785