Ppm-regeling verdient
zorgvuldige evaluatie
Inleiding
In Esa van 24 augustus jl. hebben
de heren J.w.R. Schuit en O.G. van der
Werf een vlotte evaluatie gemaakt van
de Garantieregeling
ppm, de overheidsregeling waaronder erkende participatiemaatschappijen
onder stringente voorwaarden een 50% overheidsgarantie krijgen op investeringen in het risicodragend vermogen van kleinere ondernemingen. Vooruitlopend op de officiële overheidsevaluatie, die in 1989 is
voorzien, komen zij alvast tot de conclusie dat de ppm-regeling “momenteel
geen zichtbare bijdrage meer levert op
het gebied van de verschaffing van risicodragend vermogen in Nederland”.
Voorwaar een conclusie die opzien
baart.
Met veel belangstelling heb ik dan
ook het betoog gevolgd. Daarbij heb ik
mij niet laten afleiden door enkele slordigheden, zoals de bovengrens van het
aantal werknemers van bedrijven waa-
Figuur 1. Investeringen onder de Ppmregeling per jaar, in mln. gld.
200
150
100
50
o
1981
1983
Bron: De Nederlandsche
1985
1987
rin ppm’s mogen deelnemen, die de auteurs op 200 hebben gesteld in plaats
van 500, of mijn plotselinge benoeming
door de auteurs tot voorzitter van de
Nederlandse Vereniging van Participatiemaatschappijen
NVP, waarvoor ik al
sinds de oprichting de functie van secretaris vervul. Ik trof in het betoog echter enkele andere slordigheden aan die
niet met de mantel der liefde kunnen
worden bedekt.
Snelle groei
Zo’n slordigheid is onder andere de
‘constatering’ dat de hoogte van het investeringsniveau op jaarbasis is achtergebleven bij de f 100 miljoen die werden verwacht. Immers, in 1987 (zie figuur 1) werd maar liefst ruim f 160 miljoen onder de ppm-regeling geïnvesteerd, en ook 1988 (meer dan f 60 miljoen geïnvesteerd in de eerste zes
maanden) zal ruim boven de f 100 miljoen uitkomen.
Ook bevreemdt mij de constatering
van de auteurs: “Slechts 16% van het
totale geïnvesteerde vermogen staat uit
onder de Garantieregeling. Nederlandse venture capitalisten schijnen anno
1988 de voorkeur te geven aan investeringen zonder Garantieregeling”. Het
geconstateerde beperkte aandeel van
investeringen onder de Garantieregeling heeft hele andere oorzaken. Investeringen buiten de regeling betreffen
met name:
pakketten van vóór 1981, toen de
Garantieregeling nog niet bestond;
pakketten van organisaties die niet
Bank.
Figuur 2. Overzicht van investeringen
1980
naar omvang per onderneming
1987
:J boven 10 mln.
E
f. 4 -10 mln.
lil f.2 -4 mln.
lil Tot f. 2 mln.
Bron: Nederlandse
908
Venture Capital Gids; NVP-Jaarboek
1988.
gerechtigd zijn om investeringen onder de Garantieregeling te doen (met
kleine uitzonderingen betreft het hier
de
regionale-ontwikkelingsmaatschappijen) ;
pakketten met een omvang boven
f 4 miljoen, waarvoor evenmin van
de Garantieregeling
gebruik mag
worden gemaakt;
– ten slotte zij genoemd dat onder de
regeling geen bestaande aandelen
mogen worden aangemeld. Via een
aanscherping van de regeling op dit
punt zijn management buy-outs niet
meer onder de regeling te brengen.
Opvallend is juist dat het aandeel van
participaties onder de regeling over de
jaren heen duidelijk is gegroeid1. In
1981, het eerste jaar van de regeling,
vond 3% van de geregistreerde investeringen van venture capital plaats onder de ppm-regeling. In 1983 was dat al
opgelopen tot zo’n 20%, en in 1987
vond zelfs 40% van de venture-capitalinvesteringen onder de ppm-regeling
plaats. De ppm-investeringen
zijn in
1987 nog gestegen, terwijl de overige
venture-capital-investeringen
licht
daalden.
Nieuwe markt
Dank zij de ppm-regeling is het bovendien mogelijk gebleken een markt te
creëren voor kleinere deelnemingen in
bedrijven. Zo werd vóór de instelling
van de ppm-regeling (1980) nauwelijksgeïnvesteerd in kleinere projecten, die
per geïnvesteerde gulden nu eenmaal
duurder zijn en in de praktijk veelal ook
riskanter zijn gebleken. Na de instelling
van de ppm-regeling kwam deze groep
wél aan bod, zoals blijkt uit figuur 2.
1. De NVP baseert zich niet op eenmalige
onderzoeken. De NVP maakt gebruik van de
cijfers van De Nederlandsche Bank over de
PPM-regeling. Daarnaast houdt de NVP zelf
een databestand bij dat alle investeringen en
desinvesteringen van de NVP-Ieden worden
opgenomen. Dit betreft zowel investeringen
onder de regeling als investeringen buiten
de PPM-regeling. In totaal is op deze wijze
90% van de professionele venture-capitalmarkt in Nederland op een consistente wijze in kaart gebracht. Voor informatie over de
Nederlandse venture-capital-markt
verwijs
ik verder naar het NVP-Jaarboek en het
kwartaalblad NVP-Bericht.
Dat startende ondernemingen voor
hun eventueel benodigde niet-bancaire
financiering vaak bij familie en bekenden zouden (moeten) aankloppen, zoals ik in het artikel geciteerd wordt, is in
zijn algemeenheid juist, maar betreft
een discussie over de financiering van
starters in het algemeen. Deze discussie staat volledig los van de discussie
over de ppm-regeling, gegeven het
zeer bijzondere karakter van venture
capital. Venture capital is immers
slechts voor een zeer selecte groep
starters van belang, namelijk de naar
schatting 2% van de starters die de potentie hebben om uit te groeien tot een
sterk middelgroot bedrijf. Deze doelgroep vereist wel degelijk een eigen benadering.
Extra investeringen?
Ik meen dan ook dat de Garantieregeling ppm een aanmerkelijk zorgvuldiger evaluatie verdient dan de beide auteurs nu hebben gegeven. Gelukkig geven zij daartoe wel enige aanzetten. Zo
wijzen zij er op dat het nuttig is om na
te gaan te gaan in welke mate de Garantieregeling tot additionele venturecapital-investeringen leidt.
Helaas vallen zij daarbij in dezelfde
valkuil als eerder al te veel onderzoekers van de WIR gevallen zijn. Zij stellen dat de ppm-regeling geen rol in het
investeringsbeslissingsproces
speelt:
“Wat dit betreft zijn er parallellen met de
onlangs afgeschafte WIR-regeling (…)
Een ondernemer investeert wanneer
het in de ontwikkeling van zijn bedrijf
past, en laat zich in het algemeen door
een vergoeding niet leiden tot het doen
van aanzienlijke extra-investeringen”.
Bij dergelijke vergelijkingen ben ik
genoodzaakt om ook dit WIR-uitstapje
van de beide auteurs nader te bezien.
Afgezien van de gegrondheid van de
stelling dat ondernemers bij individuele
investeringsbeslissingen
met de WIR
geen rekening zouden houden, gaan
de auteurs er namelijk aan voorbij dat
de WIR-betalingen
tussen 1982 en
1987 in totaal zo’n f 27 miljard hebben
bedragen. De WIR heeft daarmee een
grote invloed gehad op de financiering
van de onderneming als geheel. Zonder
de WIR zou menig ondernemer niet of
slechts gedeeltelijk in staat geweest zijn
tot het doen van door de auteurs aangehaalde investeringen “wanneer het in
de ontwikkeling van zijn bedrijf past”.
Terecht is bij het op nul stellen van de
basispremie van de WI R dan ook gezorgd voor alternatieve maatregelen
om de financieringspositie van het bedrijfsleven op peil te houden.
Maar laat ik deze zijstap niet vervolgen. Tenslotte staat hier niet de WIR ter
discussie. Ook bij de ppm-regeling wil
ESB 28-9-1988
ik een bredere analyse voorstaan. De
Garantieregeling ppm draagt, net als de
WIR, bij aan rentabiliteit en cash flow.
Dit verruimt de interne financieringsmogelijkheden van een ppm. Zeker zo belangrijk is de invloed van de regeling op
de externe financiering. De ppm-regeling is voor veel participatiemaatschappijen een belangrijke steun bij het aantrekken van aandeelhouders.
Daarbij
speelt een rol dat het beleggen in venture capital nu eenmaal een activiteit is
waarbij de verliezen zich al snel aandienen, terwijl winstgevende projecten in
de groeifase steeds meer geld vragen
en pas bij verkoop winst opleveren. De
interne financiering is daarom veel beperkter dan in andere bedrijfstakken.
De ppm-regeling heëftertoe geleid
dat banken en institutionele beleggers
voor enkele honderden miljoenen guldens als aanbieders van risicodragend
vermogen zijn gaan optreden. Juist
deze financiële instellingen waren hiertoe voor de afkondiging van de Garantieregeling slechts zeer beperkt bereid
gebleken. Ook voorde funding van kleinere regionale participatie maatschappijen speelt de ppm-regeling een essentiële rol.
Daarnaast speelt de ppm-regeling
een belangrijke rol bij de portefeuillesamenstelling van de participatiemaatschappijen (zie figuur 2). Dank zij de
Garantieregeling
wordt gekozen voor
het beschikbaar stellen van meer geld
voor kleinere projecten.
De rol van de ppm
Een ander punt van kritiek is dat in de
analyse van de auteurs een strikte
scheiding wordt gemaakt tussen ppm’s
enerzijds en niet-ppm’s anderzijds. Dat
is uitermate misleidend. Een aantal participatiemaatschappijen
die als ppm zijn
opgericht, betreden inmiddels ook andere onderdelen van de venture capital
markt (over uitstralingseffecten gesproken). Omgekeerd hebben momenteel
vrijwel alle bestaande participatiemaatschappijen een ppm voor het doen van
investeringen in nieuw geld voor kleinere ondernemingen.
Zoals gezegd, speelt de ppm-regeling een grote rol bij de portefeuillesamenstelling van de participatiemaatschappij. Schuit en Van der Werf hebben aangegeven dat zij geen positief
onderscheid zien tussen investeringen
van ppm’s en investeringen van nietppm’s ter zake van geëist rendement
c.q. affiniteit tot de financiering van startende bedrijven. Hier wreekt zich nog
eens dat de auteurs de groep ‘nietppm’s’ niet nader hebben uitgesplitst.
Naast de eerder genoemde maatschappijen, waarvoor de ppm een onderdeel is van de totale activiteiten,
wordt de groep niet-ppm’s namelijk
sterk bepaald door de verschillende regionale-ontwikkeli ngsmaatschappijen.
Deze maatschappijen kennen niet een
50%- verliesafdekking zoals de ppm’s,
maar hebben in de onderzochte periode een 100%-verliesafdekking
gehad.
Zonder hier een discussie over de regionale-ontwikkeli ngsmaatschappijen
te beginnen, moge duidelijk zijn dat
eventuele lagere rendementseisen c.q.
meer aandacht voor riskantere doelgroepen, dan ook een heel andere achtergrond hebben dan de auteurs suggereren.
Dat de regeling geen extra stimulans
zou betekenen voor starters en hi-tech
bedrijven, zoals de auteurs suggereren,
lijkt niet in overeenstemming met de feiten. Investeringen in de researchfase
van een project (‘seed capitai’) door
professionele
venture-capitalmaatschappijen vinden voor 60% onder de
regeling plaats2. De investeringen in
groeisectoren als communicatie, elektronica, biotechnologie, informatica en
geneesmiddelen maken 25% uit van de
portefeuille van de Nederlandse beleggers in venture capita!. Met 34% is dit
percenta~e onder de ppm’s aanmerkelijk hoger.
De rol van de overheid
Ook de vraag van de beide auteurs
of de “verschaffing van venture capital
niet gemakkelijker plaats kan vinden
zonder overheidsbemoeienis”,
komt op
mij zeer vreemd over. De kwaliteit van
de ppm-regeling is juist dat de overheid
de uitvoering van financieringen onder
de regeling geheel aan de markt heeft
gedelegeerd.
Daarbij
hebben
alle
marktpartijen gelijke kansen omdat de
oprichting van een ppm, mits aan eisen
van professionaliteit en integriteit is voldaan, voor iedereen openstaat. De regeling is derhalve een schoolvoorbeeld
van een marktconforme maatregel.
Uitstralingseffecten
Zonder te streven naar een volledige
evaluatie van de ppm-regeling, wil ik
toch de baten kant van de ppm-regeling
niet onvermeld laten. In Nederland blijkt
in korte tijd de nieuwe bedrijfstak van de
venture-capital-verstrekking
van de
2. Overigens is het in dit kader jammer dat
de overheid recent de financiering van deze
starters onder de regeling bemoeilijkt heeft
door een vergoeding in het eerste jaar van
deelneming door een ppm – voor veel starters juist de kritische periode – onder de regeling uit te sluiten.
3. Cijfers: NVP-Databank. Met dank aan drs.
J.C. Reichardt.
909
Tabel 1. Groei van 143 met venture capital gefinancierde ondernemingen in de jaren voor hun beursnotering in het Verenigd Koninkrijk, bedragen in mln. in prijzen
van 1987
Jaren vóór
introductie
Omzet
totaal
gem.
4
3
2
1
3,308
3,365
4,012
4,026
4,667
O=introductie
Groeivoet
23,1
23,5
28,1
28,2
32,6
Winst
gem.
totaal
Werknemers
totaal
gem.
142,3
142,7
151,3
245,2
361,6
37,752
37,752
55,198
65,780
67,496
9,0%
0,995
0,998
1,058
1,715
2,529
26,3%
264
264
386
460
472
Belastingen
totaal
gem.
29,9
20,0
25,3
66,2
92,4
0,209
0,140
0,177
0,463
0,646
910
De redactie van ESa stelt ons in de
gelegenheid kort te antwoorden op de
reactie van dr. EAM. Elbertse op ons
artikel in ESa van 24 augustus jl. Van
deze mogelijkheid maken wij graag gebruik, al was het alleen alom de duidelijkheid rond een blijkbaar verwarrend
verschijnsel te vergroten. Bij het betoog
van de heer Elbertse willen wij de volgende kanttekeningen plaatsen.
32,6%
15,6%
Bron: British Venture Capital Association .
.lil!
JijB.
grond te zijn gekomen. Dit is voor een
belangrijk deel aan de ppm- regeling te
danken. De regeling heeft in sterke
mate een katalysator-functie
vervuld,
en ten aanzien van participaties in kleinere ondernemingen doet zij dat nog
steeds.
Veel nieuwe projecten c.q. nieuwe
bedrijven waarvoor geen traditionele financiering beschikbaar is, zijn met venture capital gefinancierd. Veel van deze
nieuwe bedrijven en bedrijfsactiviteiten
hebben een innoverend karakter, waardoor slechts in beperkte mate sprake is
van het verdringen van werkgelegenheid elders. Veel van de produktie van
deze bedrijven wordt bovendien geëxporteerd. Daarnaast wordt via de toeleveranciers en de afnemers van deze
bedrijven additionele werkgelegenheid
in andere sectoren geschapen. Van
deze werkgelegenheidseffecten
zijn in
Nederland
nog geen betrouwbare
schattingen gemaakt. Wel kan worden
gewezen op onderzoek in de Vereni!!de Staten en het Verenigd Koninkrijk ,
waarbij het positieve effect van venture
capital op de macro-economische groei
is aangetoond (zie tabel 1).
Voor Nederland kan wel een schatting gemaakt worden van het aantal
werknemers dat werkzaam is in bedrijven die substantieel (laten we zeggen,
voor meer dan 5% van het eigen vermogen) met venture capital zijn gefinancierd. Waarschijnlijk komen we dan uit
op een aantal in de orde van 50.000
werknemers. Het werkgelegenheidseffect van venture capital moet dan ook
belangrijk worden geacht. Daarbij is de
ppm-regeling, anders dan de venturecapital-markt als geheel, uitsluitend gericht op het verstrekken van nieuw geld
aan ondernemingen.
Het overnemen
van pakketten, dat vroeger nog wel
eens gebeurde, vindt momenteel onder
de ppm-regeling niet plaats.
Dank zij de regeling komt momenteel
jaarlijks meer dan f 100 miljoen aan
nieuw risicodragend vermogen voor directe investeringen
beschikbaar. Op
basis van dit geld komt aan normale
bancaire financiering zeker f 100 miljoen extra beschikbaar. Gegeven de
Naschrift
Volume
moeilijke additionele financierbaarheid
van de betrokken ondernemingen c.q.
projecten binnen het normale bancaire
circuit is erdus sinds 1981 al sprake geweest van een investeringsimpuis van
ruim f 800 miljoen, nog even afgezien
van de uitgelokte investeringen bij onder andere de toeleveranciers. Indien
we bovendien aannemen, zoals uit Engels en Amerikaans onderzoek blijkt,
dat bedrijven die door venture capita I
zijn gefinancierd meer dan gemiddelde
groeikansen hebben, dan moet gesproken worden over een zeer aanzienlijk
groeipotentieel voor de toekomst.
Samenvatting
en conclusie
De Garantieregeling ppm is een grote stimulans gebleken voor het ontstaan
van een groot aantal participatiemaatschappijen in ons land. Ook voor zover
paricipatiemaatschappijen
buiten de
ppm-regeling
opereren
wordt sterk
meegeprofiteerd die via deze regeling
heeft plaatsgevonden. Het belang van
de ppm-regeling voor de totale markt
neemt toe. Met name voor kleinere participaties, en voor het aantrekken van
nieuwe middelen door de participatiemaatschappij zelf, blijkt de ppm-regeling van groot belang.
Schuit en Van der Werf hebben enkele goede voorzetten gegeven voor de
evaluatie van de ppm-regeling. Helaas
zijn zij er echter niet in geslaagd deze
aandachtspunten zodanig te onderbouwen dat op basis daarvan enige conclusie te trekken valt.
Evert Elbertse
De auteur is secretaris van de Nederlandse
Vereniging van Participatiemaatschappijen,
NVP.
4. A.D. Little Inc., Summary of the economie
impact of the small business investment
company program, National Association of
Small Business Investment Companies,
Washington, 1981. Venture Economics Ltd.,
Survey of the impact of venture capital in the
UK, British Venture Capital Association,
1987, bijgewerkt in 1988 ..
De constatering van het feit dat de investeringen
onder de ppm-regeling
achterbleven bij het gewenste niveau
(f 100 mln. per jaar) is niet van onszelf,
maar zoals uit de voetnoot blijkt van de
overheid. Duidelijk stelt men in het evaluatierapport 1986, dat men weldra dit
niveau dacht te realiseren. In 1986 concludeert de overheid dat deze omvang
helaas nog niet bereikt is. Bij de afsluiting van ons onderzoek per 1 januari
1988 waren de gegevens over 1987
nog niet beschikbaar. Overigens is de
in dit jaar waargenomen toename zeer
wel verklaarbaar vanuit de in ons artikel
aangegeven
‘oneigenlijk gebruik’-gedachte.
De heer Elbertse verdedigt de omvang van het aandeel van investeringen onder de garantieregeling op grond
van de gedachte dat er veel investeringspakketten van voor 1981 zouden
zij n. Dit verklaart naar zij n meni ng waarom slechts 16% van de investeringen
onder de regeling valt. Zoals de heer EIbertse in zijn databank kan nagaan is
het overgrote deel van de Nederlandse
‘venture capital’ -maatschappijen
pas
na 1981 opgericht. Bovendien hebben
wij in ons artikel aangegeven, dat wij de
cijfers geschoond hebben voor de invloed van de NPM, de grootste participatiemaatschappij van vóór 1981.
De constatering dat de aanwezigheid van pakketten boven de 4 miljoen
gulden het beeld zou hebben vertroebeld is slechts ten dele waar: van alle
investeringen onder de f 4 miljoen (in
totaal iets meer dan f 1 miljard; peildatum 1 januari 1988) is slechts 28% onder de regeling geïnvesteerd. De ‘verontschuldiging’ van de heer Elbertse,
dat vanwege de door de garantieregeling niet toegestane management buyouts het investeringsvolume van de officiële ppm’s gedrukt wordt, kunnen wij
niet anders zien dan als een bezwaar
tegen het functioneren van de maatregel.
Terecht constateert Elbertse op verschillende plaatsen de verstorende invloed bij evaluaties van de werking van
de regionale ontwikkelingsmaatschap-
pijen. Juist daarom hebben wij zoals
aangegeven het materiaal gecorrigeerd
en daarmee deze potentiële verstoring
geëlimineerd. Elbertse baseert zijn opvatting op dit punt op gegevens van de
NVP-databank. Nog afgezien van de
bekende tekortkomingen van dergelijke
databanken is dit echter nauwelijks een
argument om de kwaliteit van op andere wijze systematisch over een aantal
jaren ten behoeve van verschillende
onderzoekvragen ter zake verzameld
materiaal in twijfel te trekken. Evenmin
worden er nieuwe steekhoudende argumenten aangedragen die onze conclusies zouden aantasten.
Over guldens en eenheden
De heer Elbertse tracht, ondersteund
door figuur 2, te betogen dat in de periode 1980-1987 aanzienlijk meer in
kleinere projecten is geïnvesteerd. Hij
heeft daarbij naar deelnemingen in guldens gekeken. Wij hebben ons juist geconcentreerd op het feitelijke aantal
projecten waarin geïnvesteerd werd.
Sinds een aantal jaren is, zoals ook in
de databank zal zijn waar te nemen, de
gesyndiceerde financiering van grotere
projecten toegenomen. Dat wil zeggen
dat verscheidene
participatiemaatschappijen deelnemen in één groter
project. Dit sluit enerzijds aan bij de ook
door Elbertse geconstateerde tendens
tot spreiding van risico in de portefeuille van individuele
participatiemaatschappijen, terwijl het tevens de mogelijkheid opent om investeringen groter
dan f 4 mln. onder te brengen onder de
garantieregeling. Men kan er natuurlijk
over twisten of het hier om oneigenlijk
gebruik van de regeling gaat.
Belangrijk is echter onze constatering dat onder de regeling niet méér
startende bedrijven in hun vermogensbehoefte hebben kunnen voorzien dan
daarbuiten. In dit verband beangstigt de
opmerking van de heer Elbertse ons
enigszins waar hij zegt dat de ppm-regeling losstaat van starters-financiering. Staat in de eerste regel van de regeling, zoals gepubliceerd in de Staatscourant (nr. 77, 1981) niet: “Overwegende, dat voor de totstandkoming en
de groei van kleine en middelgrote ondernemingen ….”.
Hoeveel wij ons ten dele kunnen vinden in de kritiek op onze parallel met de
WIR kunnen wij er niet omheen dat in de
interviews duidelijk naar voren kwam dat
het voor de vermogens verschaffende
participatiemaatschappijen bijna steeds
van weinig belang bleek of zij investeerden onder de ppm-regeling-met-vergoeding-achteraf of daarbuiten. Het gaat in
eerste instantie om de kwaliteit van het
project. Een dergelijke conclusie is helaas niet uit een databank af te leiden.
ESB 28-9-1988
De gedachte. door Elbertse uitvoerig
uitgesponnen, dat de ppm-regeling juist
van belang is voor de aandeelhouders
van de ppm’s omdat zij een prikkel zou
zijn – additioneel – vermogen aan de
ppm beschikbaar te stellen gaat geheel
voorbij aan de juridische en vooral fiscale consequenties van de onder de regeling gebrachte projecten voor die
aandeelhouders.
Daarbij spreken wij
dan nog niet over de relatieve (i.e. geringe) omvang van de ppm-deelnemingen in de beleggingsportefeuille van de
betreffende instituties.
Bij onze opsplitsing tussen ppm en
niet-ppm zijn wij secuurte werk gegaan.
De activiteiten van participatiemaatschappijen zijn zoveel mogelijk opgesplitst in projecten die wel respectiévelijk niet onder de regeling vielen, terwijl
categorie en investeringsfase zorgvuldig in het oog gehouden zijn. Ook de
vermeende slordigheid bij de analyse
van de rendementseisen spreekt ons
niet aan. Zoals gezegd is de invloed van
de regionale-ontwikkelingsmaatschappijen bij de gehele evaluatie geëlimineerd. Het feit dat banken meer risicodragend vermogen beschikbaar zijn
gaan stellen na 1981 ligt volgens ons
meer aan de verruiming van artikel 25
Wet Toezicht Kredietwezen, die ook in
1981 plaatsvond. Hierdoor werd het
voor kredietinstellingen
mogelijk om
voor meer dan 5% in het risicodragend
vermogen van een onderneming deel te
nemen.
Over de effecten van projecten onder
de ppm-regeling in de portefeuille van
participatiemaatschappijen
kunnen wij
kort zijn. Er is een duidelijke scheiding
waar te nemen in de portefeuillekeuze
van ppm’s en niet-ppm’s. Projecten met
een vergelijkbaar rendement-risicoprofiel zijn daarbij in gelijksoortige protefeuilles aan te treffen. Het door de auteur bedoelde spreidingseffect zal daarom in het algemeen veel geringer zijn
dan hier verondersteld wordt.
Sterren stralen
Het past de secretaris van een belangenvereniging om de loftrompet te steken over kwaliteiten van zijn leden.
Wanneer Elbertse echter, los van enige
onderbouwing, constateert dat de ppmregeling een groot uitstralingseffect
heeft (gehad), dan vraagt hij om een
wat andere c.q. zakelijker benadering
van de problematiek. De ‘venture cap ital’-industrie in Nederland heeft zich inderdaad ontwikkeld, maar zeker niet als
gevolg van de ppm-regeling. De onder
de ppm-regeling vallende organisaties
hadden tot voor kort nauwe banden met
gevestigde financiële instellingen waarbij eerder sprake was van werkgelegenheidsverplaatsing dan van creatie van
werkgelegenheid.
Bovendien is de absolute omvang van de ‘gecreëerde’
werkgelegenheid
gering. Dat venture
capital werkgelegenheid kan scheppen
is duidelijk. Maatschappelijk gezien is
dan echter van belang te bezien:
– of de ppm-regeling daaraan een substantiële bijdrage heeft geleverd en
– of er, gezien het specifieke risicokarakter van de onder de regeling vallende projecten geen sprake geweest kan zijn van – onnodige – aanzienlijke kapitaalvernietiging.
De ware kwaliteit van echte ventures
kan immers eerst na een aantal jaren,
zeg 7 Ã 8, worden vastgesteld. Voor
veel participaties die thans nog onder
de regeling gefinancierd zijn is het uur
van de waarheid nog niet gekomen. De
waarheid van de blijvende werkgelegenheid. Tabel 1 in het artikel van de
heer Elbertse is dan ook zéér misleidend. Het gaat hier om ondernemingen
kort voor hun beursnotering. Participaties die het zó ver brengen, zijn én succesvol én zeldzaam (10% van de oorspronkelijk gefinancierde projecten). Het
is gevaarlijk om de blik op enkele sterren te richten. Sommige zijn al gedoofd
voor ze zijn gezien. Daarbij blijft nog
buiten beschouwing dat de Engelse
venture-capital-markt
meer dan twee
keer zo groot is als de Nederlandse, zodat een aantal van 143 succesvolle
ventures wel bemoedigend, maar in absolute zin niet overtuigend is. Buiten de
discussie blijft eveneens de omvang
van de kapitaalvernietiging die optreedt
bij het ten onder gaan van projecten en
bedrijven voor dat enige bloeifase bereikt is.
.
De nadruk die de heer Elbertse legt
op de rol van de ppm-regeling in de
sfeer van high-tech-financiering
vraagt
ten minste om een zorgvuldige evaluatie van de inspanningen die de overheid
in ander verband verricht. Wel is duidelijk dat de relatieve bijdrage van de
ppm-regeling aan de ontwikkeling van
de high-tech-industrie
(hoe ook gemeten) sterk achterblijft bij de verwachtingen die terzake bij het in het leven roepen van de regeling zijn gesteld.
De verwarrende gedachten van de
criticus over de samenhang (?) tussen
de ppm-regeling en de financiële structuur van ondernemingen en projecten
en de daarmee samenhangende
(?)
conclusies laten wij voor wat zij lijken.
Conclusie
–
Bij de evaluatie van de werking van
de Garantieregeling ppm 1981 anno
1988 dient zorgvuldig aandacht besteed te worden aan het oneigenlijke
gebruik van de regeling bij voorbeeld
via syndicering. Dit verklaart mogelijk
911
–
–
–
–
–
voor een belangrijk deel de toename
in 1987.
Niets wijst erop dat de Garantieregeling voorziet in een vermogensvraag
die niet op andere wijze zou kunnen
worden beantwoord.
De rol van de regionale ontwikkelingsmaatschappijen in relatie tot de
ppm’s en de Garantieregeling verdient apart onderzoek.
Bij de beoordeling van de Garantieregeling dient zorgvuldig onderscheid te worden gemaakt tussen
geïnvesteerde guldens en projecten.
Het blijft de vraag of onder de Garantieregeling geen projecten gefinancierd zijn die in een gezonde markteconomie niet-financierbaar zouden
zijn gebleken.
Onderzoek naar de effecten van een
regeling moet worden uitbesteed aan
een onafhankelijke instelling.
Wij zijn de heer Elbertse erkentelijk
voor zijn commentaar. Het bood ons de
gelegenheid enkele puntjes op de i te
zetten bij onze algemene conclusie dat
de Garantieregeling ppm 1981 op dit
moment geen zichtbare bijdrage meer
levert aan de voorziening in risicodragend vermogen in Nederland.
J.W.R. Schuit
O.G. van der Werf
D.E. Aldershoff, P.M.Verhaak en M.H.
Feenstra: Effect van voedingswaardeclaims.
Onderzoeksrapport 58,
SWOKA, Den Haag, 1988.
J. de Haan en D. Zelhorst: Stabllity of
the non-financial debt ratio in the Netherlands. Research memorandum
257, Instituut voor Economisch Onderzoek,
Rijksuniversiteit Groningen,
1988.
G.J. Schep: Gezondheidszorgen.
Discussiebijdrage 6, SWOKA, Den
Haag, 1988.
E. Lourens: De ontwikkeling van
kosten en prijzen in het bouwbedrijf
in 1987. Economisch Instituut voor de
Bouwnijverheid, Amsterdam, 1988.
Economisch Instituut voor de Bouwnijverheid: De bouwbedrijven
in
1986. Amsterdam, 1988.
EJ. Jansen: Bouwconjunctuur
en
rentabiliteit. Economisch Instituut voor
de Bouwnijverheid, Amsterdam, 1988.
P.J. van den Broek: Overheid en
bouwgrondprijzen. Economisch Instituut voor de Bouwnijverheid, Amsterdam, 1988.
R. Klunder en O. Boot: Kosten van
ruimtelijk beleid bij provincies en gemeenten. Memorandum 16, Instituut
voor Onderzoek van Overheidsuitgaven, Den Haag, 1988.
P.S.H. Leeflang en G.M. Mijatovich:
The geometrie dual lag model. Research memorandum 260, Instituut
voor Economisch Onderzoek, Rijksuniversiteit Groningen, 1988.
J. Louwerse: De lobby In het publicaffairsbeleid van ondernemingen.
Public Affairs Consultants BV, Amsterdam, 1988.
A. Mojet: Positie van vrouwen op de
arbeidsmarkt in Friesland. Provincie
Friesland, afdeling Onderzoek, 1988.
I.J. Koppen e.a.: Regulering verwijdering bedrijfsafvalstoffen
NoordHolland. Onderzoeksreeks 28, Interfacultaire Vakgroep Milieukunde, Universiteit van Amsterdam, 1988.
B. van Ark: Labour productivity in
manufacturing: a comparison of Brazil and the United Kingdom for 1975.
Research memorandum 259, Instituut
voor Economisch Onderzoek, Rijksuniversiteit Groningen, 1988.
W.C.G. Clerx, L.H. Immers en M.A. de
Jong: Strategische studie Randstad
in perspectief; eindrapport. Instituut
voor Ruimtelijke Organisatie, TNO,
Delft, 1988.
B.B. Bakker en C.G.M. Sterks: StabiIisation policy in new classical modeis: a reconsideration. Research
memorandum 258, Instituut voor Economisch Onderzoek, Rijksuniversiteit
Groningen, 1988.
Groei en groeimogelijkheden perseW. Voorhoeve, H.W.A. Dietzenbacher
en N. Heerink: Het model Grecon 88- . nenautopark in Nederland tot 2010.
C en de voorspellingen voor 1988. Van den Broecke Social Research, AmResearch memorandum 256, Instituut sterdam en Projectbureau Integrale
voor Economisch Onderzoek, Rijksuni- Verkeers- en Vervoersstudies, Den
Haag, 1988.
versiteit Groningen, 1988.
J. van der Veen, G. Sierksma en R•
van Dal: Pyramidal tours and the travelling salesman. Research memorandum 255, Instituut voor Economisch
Onderzoek, Rijksuniversiteit Groningen, 1988.
P.A. van Eck van der Sluijs: Het midden- en kleinbedrijf in de horeca.
Economisch Instituut voor het Midden
en Kleinbedrijf, Zoetermeer, 1988.
A.B.T.M. van Schaik: Persistent
unemployment and long run growth.
Research memorandum 324, Economische Faculteit, Katholieke Universiteit
Brabant, Tilburg, 1988.
T.J.A. Dunnewijk en A.R.M. Wennekers: Kwinted; een vijftakkenmodel
van de tertiaire dienstensector. OCe
casional paper 45, Centraal Planbureau, Den Haag, 1988.
L. Meijdam: A macroeconomie model of monopolistic competition. Research memorandum 8703, Economisch Instituut, Katholieke Universiteit
Nijmegen, 1987.
A. Bruins en J.A. van de Velde: Winkelen in de grote stad; deel 2: Stedelijke winkelgebieden naast elkaar gezet. Economisch Instituut voor het Midden- en Kleinbedrijf, 1988.
W. Zant: A simulation approach to
aggregate consumption, income and
wealth. Research memorandum 8813,
Economische Faculteit, Universiteit van
Amsterdam, 1988.
H.L. van der Kolk en J.D. Poeiert: Wijziging van fiscale regelingen op het
terrein van verkeer en vervoer. Memorandum 17, Instituut voor Onderzoek van Overheidsuitgaven, Den
Haag, 1988.
V.K. Grift e.a.: Wage rate differentials
between men and women in the Netherlands; allocatlonal
inequality.
Research memorandum 8812, Economische Faculteit, Universiteit van Amsterdam, 1988.
K. Bron, F. van Gaans en Jan Hoogteijling:
Een verdeelsleutel
voor
rijksbijdragen in provinciale milIeuapparaatskosten. Memorandum 18,
Instituut voor Onderzoek van Overheidsuitgaven, Den Haag, 1988.
912
G.J. Lanjouw: Liberalization of international capital flows and International trade: is there a trade-off between
the two? Research memorandum 254,
Instituut voor Economisch Onderzoek,
Rijksuniversiteit Groningen, 1988.
J.H. Voskamp: Consumenten samen
verder. Onderzoeksrapport 61, SWOKA, Den Haag, 1988.
C. van Marrewijk, C. de Vries en C.
Withagen: Optlrnallocalized production experience and schooling. Research memorandum 253, Instituut
voor Economisch Onderzoek, Rijksuniversiteit Groningen, 1988.