Exportkredietgaranties
van de overheid
Kort geleden werd bekend dat vorig
jaar f. 909 mln. verlies is geleden op de
herverzekering van ‘ exportkredieten
door de staat, voornamelijk voor leveringen aan Argentinie (zie bij voorbeeld de Volkskrant, 4 februari 1986,
biz. 2). Daardoor is de kwestie van garantieverlening door de overheid als
economische activiteit opnieuw in discussie gekomen. Net is niet de eerste
keer dat deze garantieverlening ter discussie staat (zie bij voorbeeld NRCHandelsblad, 4 oktober 1984). Ook in
de Miljoenennota 1985 wordt uitgebreid ingegaan op het probleem van de
forse en vaak onvoorziene schades
281
(biz. 91) in het kader van door de overheld verleende garanties.
*»
In dit artikel willen wij trachten wat
dieper op deze problematiek in te gaan
tegen de achtergrond van de moderne
financieringstheorie. Essentieel in deze theorie is, dat risico gezien wordt als
een verhandelbaar goed, waarvan
men eenduidig de waarde kan vaststellen 1). Het innemen van posities waaraan een risico verbonden is, houdt dan
in feite in dat men het goed ‘risico’ aan
het verhandelen is, dat wil zeggen inkoopt of verkoopt. Nu mag men in het
algemeen van de goederenhandel
geen al te grote resultaten verwachten
als men niet concurrerend kan werken,
dat wil zeggen systematisch voordeliger kan inkopen, duurder kan verkopen of met lagere kosten kan werken
dan anderen. Vlugger nog zal men zijn
onderneming beeindigd zien als men
goederen verhandelt waar eigenlijk helemaal geen markt voor bestaat!
Wanneer wij deze ideeen toepassen
op de overheid in haar functie als
draagster van exportkredietrisico leidt
dit tot de volgende concrete vragen:
– Bestaat er wel een markt voor exportkredietrisico?;
– Zo ja, is de overheid dan in staat om
concurrerend op deze markt te opereren?
– Zo nee, waarom bestaat deze markt
niet?
– En, in dit laatste geval, is het wel gewenst dat de overheid door haar garantieverlening deze markt creeert?
Als gevolg van de grote verliezen
wordt in de Miljoenennota 1985 een
aantal maatregelen aangekondigd die
tot doel hebben de budgettaire gevolgen van garantieverlening door de
overheid beheersbaar te maken 2).
Een nadere beschouwing van de daar
voorgestelde maatregelen aan de
hand van de hierboven gestelde vragen doet bij ons de vraag rijzen of men
daarmee inderdaad op weg is naar een
beheersing van de verliezen die op de
garantieverlening worden geleden. Wij
vrezen van niet. Eerder denken wij dat
het probleem verergerd zal worden
omdat de uitgangspunten van het
voorgestelde beleid niet consistent zijn
met de doeleinden die men wenst te
bereiken.
Zijn de tegenvallers ook
werkelijk verliezen?
Alvorens nader op het probleem in te
gaan dient de vraag gesteld te worden
of het feit dat er verliezen worden geleden, op zich zelf beschouwd, aanleiding kan zijn om het beleid te veranderen. Afgaande op het negatieve resultaat van f. 909 mln. dat in het kader van
de exportfinanciering behaald is, lijkt
dit een overbodige vraag. Het is echter
zo dat het verlies – althans voor een
deel – niets te maken heeft met het
economisch rendement van het verzekeren van de export, maar eerder met
de wijze van vaststelling van het resultaat. Er wordt volgens bepaalde boekhoudkundige conventies vastgesteld
dat er verlies is geleden, maar dat wil
niet zeggen dat de activiteit economisch gezien een negatief rendement
heeft. Dit komt omdat het economisch
rendement niet bepaald wordt door de
(willekeurige) wijze van toerekening
van winsten en verliezen aan een bepaald tijdvak, bij voorbeeld een jaar,
maar bepaald wordt door alle verwachte winsten en verliezen die met de activiteit gerealiseerd kunnen worden. In
het bijzonder wanneer het resultaat
sterk afhankelijk is van toevallige gebeurtenissen, zoals bij voorbeeld politieke risico’s, zal het verlies- en winstpatroon per jaar een grillig verloop kunnen vertonen. Slechts wanneer de activiteit over een langere periode wordt
bezien, kunnen aan de jaarlijkse verlies- en winstcijfers indicaties over het
werkelijke economische rendement
worden ontleend.
dien met onvoorzien bedoeld wordt onvoorspelbaar, het beleid zich zou moeten richten op een betere spreiding van
de aangegane risico’s, waarbij als uitgangspunt moet dienen de mate waarin de verzekerde risico’s met elkaar samenhangen. De markt voor herverzekering, zoals die door particuliere verzekeringsinstellingen in stand wordt
gehouden, kan hierbij mogelijk goede
diensten bewijzen.
Over de mate van samenhang van risico’s zegt de Miljoenennota niets,
maar het zou ons niet verbazen als de
verzekerde risico’s in sterke mate positief samenhangen waardoor de waarde van het totale risico van de overheid
veel groter is dan bij een goed gespreide portefeuille het geval zou zijn. In
een dergelijk geval wordt met uitbreiding van de verzekeringsactiviteiten
juist het tegenovergestelde bereikt van
wat je gehoopt had: het totale risico
wordt groter in plaats van kleiner!
De tweede interpretatie van onvoorziene schade is dat onvoorzien dikwijls
slechts een eufemisme is voor het niet
of althans in onvoldoende mate rekeOnvoorziene risico’s
ning houden met de mogelijkheid van
schade. Bij het verlenen van de garanIn de Miljoenennota 1985 wordt tie is men er mogelijk ten onrechte van
gesteld dat het optreden van onvoor- uitgegaan dat er geen schade te verziene schades de aanleiding tot bezin- wachten was. Dit leiden wij af uit het
ning op het verlenen van garanties is feit dat voor sommige vormen van gageweest. Onvoorzien kan echter op rantieverlening eigenlijk geen sprake
twee verschillende manieren ge’mter- is van een prijs in economische zin (zie
preteerd worden, met verschillende b.v. biz. 94 van de Miljoenennota
1985). Immers als noch aan de verzegevolgen voor het te voeren beleid.
Ten eerste kunnen de verliezen het kerde een vergoeding wordt gevraagd
gevolg zijn van incidentele factoren die noch het bedrag van de verwachte
van te voren onmogelijk te voorzien schade op enigerlei wijze expliciet
zijn geweest. Dit betekent dat je dan wordt gemaakt dan houdt dat in dat
ook geen rekening kunt houden met blijkbaar de kans op schade verwaardeze verliezen (of winsten) bij de bepa- loosbaar klein wordt geacht. Het alterling van de premie voor de garantie. natief: bewuste misschatting van de
Immers, hoewel de premie van te vo- garantiesteller, (i.e. de overheid) geren bekend moet zijn, kan slechts ach- paard gaande met de kans op zeer groteraf worden nagegaan of de schade te niet af te wentelen claims laten wij
mee- of tegenvalt; maar het is niet ge- hier buiten beschouwing.’
Het behoeft verder geen betoog dat,
bruikelijk – en in wezen strijdig met
het idee van risicodeling waarqp verze- zodra er ook maar een indicatie is van
keringen zijn gebaseerd – dit verschil schademogelijkheid, ergeen markt zal
met de verzekerde te verrekenen. Dus, bestaan voor het verhandelen van derbij de vaststelling van de premie kan al- gelijke op geen enkele wijze gelimileen met verwachte schade, dat wil teerde risicodragende posities, eenzeggen met de systematiek daarin, re- voudigweg omdat de marktpartijen
kening worden gehouden. Dit denk- nooit tot een voor beiden bevredigende
beeld is rechtsreeks ontleend aan de prijs zullen komen. Als er dan toch gaportefeuilletheorie uit de financie- rantieverlening plaatsvindt is de ‘onringstheorie: afgezien van eventuele voorziene schade’ dus een gevolg van
transactiekosten die gepaard gaan een systematisch verkeerde taxatie
met poolvorming zal voor niet-syste- van de waarde van de garantie en de
matische risico’s (incidentele mee- en daarmee samenhangende te verwachtegenvallers) geen premie bestaan.
ten schade.
Moge er dan in de markt geen waarde worden toegekend aan niet-systematisch risico, uit de Miljoenennota en 1) Een overzicht van de stand van zaken op
de recente mededelingen van de over- het gebied van de financiele theorie verscheen
heid blijkt dat incidentele tegenvallers enige tijd geleden in ESB, 9 mei 1984, biz.
wel degelijk belangrijk worden gevon- 420-425, De prijs van risico, W.M. van den
den. De reden voor deze tegenstelling Bergh, G.J. Ruizendaal en R.E. Wessels.
is, dat de marktprijzen zijn gebaseerd 2) Volgens tabel 11.3 van de Miljoenennota
1985
186) gaat het om globaal f. 1
op zo goed mogelijk gespreide risico’s, 1983, (biz.om f. 1,3 mrd. in 1984. Bij dat mrd. in
en
laatste
terwijl van enige bewuste spreiding getal is geen rekening gehouden met het
van het kredietrisico door de overheid (destijds mogelijke en nu definitieve) verlies uit
geen sprake lijkt te zijn.
hoofde van de vordering van Boskalis op ArMen kan dan ook betogen dat, in- gentinie.
De waarde van garanties
De waarde van een garantie is in
theorie gemakkelijk aan te geven als:
net verschil tussen de verwachte opbrengst van een transactie zander garantie en de verwachte opbrengst van
dezelfde transactie met garantie; maar
hoe je dat bedrag in de praktijk zou
moeten bepalen is niet zo eenvoudig
aangezien de benodigde gegevens
niet altijd voor handen zijn. Wel zijn er
indicaties dat garanties soms als zeer
waardevol worden beschouwd. In de
Miljoenennota wordt zelfs gesteld dat
in sommige gevallen, zonder de overheidsgarantie, de transactie niet eens
door zou gaan (Miljoenennota 1985,
biz. 91). Als we dat letterlijk geloven
dan is in dat geval de waarde van de
garantie zelfs oneindig groot.
Een benaderende methode om achter de waarde van de garanties te komen is om aan te grijpen bij gerealiseerde verliezen (schade minus premies) uit het verleden en dit te relateren aan het uitstaande bedrag aan garanties. Op deze manier kan men komen tot een indicatie van de verwachte
gemiddelde schade per uitstaande
gulden garantie. Als in de Miljoenennota gesproken wordt van gemiddeld
kostendekkende premies (zie biz. 94
en 95) dan lijken de gedachten van het
kabinet in deze richting te gaan.
Hieraan kleeft echter een principieel
bezwaar: degene die gebruik wil maken van een garantie gaat niet uit van
de gemiddelde verwachte schade,
maar van de schade die hij zelf verwacht. De garantie is voor hem alleen
interessant indien de premie lager is
dan de verwachte schade. Dit betekent
dat gebruik maken van historische verliescijfers nooit tot kostendekkende
premies kan leiden omdat verandering
van de premie de vraag naar garanties
beTnvloedt en wel zodanig dat na aanpassing van de premie de overheid alleen garanties verstrekt aan degenen
voor wie die garanties rendabel zijn.
Dit betekent dat het dan voor de overheid ook na premie-aanpassing nog
steeds niet rendabel is om garanties te
verstrekken.
Om aan dit bezwaar tegemoet te komen zou de overheid inzicht moeten
hebben in de schade waarmee de vrager van de garantie zelf rekening
houdt. Een manier om er achter te komen is de premie afhankelijk te stellen
van een door de garantievrager zelf te
bepalen eigen risico. Dit vereist een
soort ‘trial and error’-methode, maar
het schijnt in de praktijk goed te
werken.
Behalve het streven naar een gemiddeld kostendekkende premie – hoe
die ook wordt bepaald – wil het kabinet het verlies van garantieverlening
gaan beperken door een andere vorm
van risicodeling in te voeren. Het betreft hier een idee om schade ontstaan
uit garanties te delen met degene jegens wie de overheid de garantie verstrekt heeft, bij voorbeeld een bank.
ESB 12-3-19RR
Hiermee hoopt het kabinet dat banken
en andere intermediairs voorzichtiger
zullen worden bij het aandragen van
garantie-aanvragen, sterker nog: ,,Een
onvermijdelijk gevolg zal zijn dat zeer
grote risicogevallen min of meer automatisch zullen afvallen, aangezien de
potentiele kredietverstrekker zich, in
geval hij ook zelf een deel van het risico
draagt, aan dergelijke activiteiten niet
zal wagen”. (Miljoenennota 1985, biz.
94, cursivering W.M. v.d. B. en R.E.W.).
Bij dat onvermijdelijke kunnen de
nodige vraagtekens worden gezet.
Slechts wanneer je de intermediairs
van kwade trouw beticht kan je denken
dat zoiets onvermijdelijk is. Immers, alleen wanneer de intermediairs met zekerheid zouden weten dat de risico’s
die zij op de staat af wentelen onvermijdelijk tot verliezen zullen leiden, kan er
sprake zijn dat het gemiddelde risico
zal dalen. Nogmaals, dat is alleen het
geval als de intermediair van te voren
zou weten welke risico’s hij op de overheid afschuift.
Als wij er echter vanuit gaan dat de
intermediair – evenals de overheid alleen op het gemiddelde gerealiseerde verlies kan afgaan houdt risicodeling in, dat de intermediairs het gemiddeld verwachte verlies in hun tarieven
zullen gaan verwerken. Met andere
woorden, hetzelfde effect zal optreden
als reeds eerder werd besproken: een
verhoging van de vergoeding voor het
stellen van een garantie die gebaseerd
is op het gemiddelde verlies leidt
slechts tot een verhoging van de risico’s, waarbij het nagestreefde evenwicht tussen premies en schades nog
steeds zoek blijft.
Ook hier kan het invoeren van een
premie gebaseerd op een door de intermediair zelf gekozen eigen risico
soelaas brengen, waarbij wel de eenvoud van de door het kabinet voorgestelde maatregel (een bepaald percentage eigen risico) moet worden
prijsgegeven, aangezien essentieel is
dat het eigen risico zelf bepaald wordt.
Pas dan worden de intermediairs gedwongen om de benodigde informatie
voor de evaluatie van het te lopen risico te vergaren. In de financieringstheorie spreekt men van efficiente prijzen
als daarin de relevante informatie is
verwerkt. Men zou kunnen stellen, dat
op de door ons gesuggereerde manier
een efficiente prijsvorming voor het te
verzekeren risico wordt gewaarborgd.
Conclusies
sico daardoor bemvloed wordt; men is
zich niet bewust van het probleem van
asymmetrische informatie: degene die
een garantie vraagt is beter op de
hoogte van zijn kans op schade dan
degene die de garantie moet verstrekken.
Daar komt nog een aantal problemen bij die hier onbesproken zijn gebleven maar die wel belangrijk kunnen
zijn. We zagen bij voorbeeld, dat het
kabinet politieke risico’s slechts wil
dekken tegen in principe kostendekkende premies, maar hoe gaat dat in
zijn werk? Wij vermoeden, dat hierop
geen bevredigend antwoord te geven
zal zijn, of dat zal moeten blijken dat,
wat men politieke risico’s noemt,
eigenlijk risico’s zijn die samenhangen
meteconomischefactoren. Hangen bij
voorbeeld de problemen met Argentinie niet samen met de ontwikkeling
van de dollarrente? Maar, kan men de
ontwikkelingen rond de dollar wel voorspellen? Zo ja, hoe kan men dan een
project van f.2,25 mrd. in dekking nemen? Zo niet, wat is dan een kostendekkende premie voor deze transactie? Met andere woorden, men creeert
een markt die, als prijsvorming inderdaad onmogelijk is, uit zich zelf nooit
zou ontstaan.
Is het een goede zaak dat deze, in
economische zin onmogelijke markt
door de overheid wordt geschapen?
De bedoelingen zijn goed: het verlies
moet beheerst worden, c.q. er moet
zichtbaar gemaakt worden welke bedragen zijn gemoeid met het vervangen van directe uitgaven door het stellen van garanties. De uitwerking schiet
te kort omdat de geboden analyse gebrekkig is. Het idee om het prijsmechanisme regulerend te laten optreden
(Miljoenennota 1985, biz. 92) is prima
maar dan moet men de markt wel de
juiste prikkels geven. In de huidige
voorstellen is dat beslist niet het geval.
Het lijkt een goede zaak om zich te bezinnen op de werkelijke waarde, die
verbonden is met het instandhouden
van de markt waarop kredietrisico’s
worden verhandeld in hun bestaande
vorm. Daarna kan de afweging plaatsvinden of men deze waarde, gezien de
daarmee samenhangende druk op het
overheidsbudget, voldoende vindt.
W.M. van den Bergh
R.E. Wessels
De auteurs zijn verbonden aan de vakgroep Financiering en Belegging van de Economische
Faculteit, Erasmus Universiteit Rotterdam en
het Centrum voor Onderzoek van Financiele
Markten.
Samenvattend kan worden gesteld
dat de voorstellen van het kabinet om
de problemen random het verlenen
van garanties gebaseerd zijn op een
gebrekkige analyse van de aard van de
problemen. Het verschil tussen systematische en incidentele risicofactoren
wordt nergens genoemd; nergens
vraagt men zich af in welke mate de risico’s van verstrekte garanties samenhangen en op welke wijze het totale ri283