EMU vereist afdwingbare
beleidscoordinatie
E. dejong*
I
n hetJaarverslag 1994 van De Nederlandsche Bank wordtgeconstateerd dat de
monetaire instabiliteit in 1994 veroorzaakt werd door divergentie in beleid en
onduidelijkheid over doelstellingen. Omdat deze monetaire instabiliteit zich
uiteindelijk vertaalt in een lagere economische groei, is coordinatie van beleid
noodzakelijk. Op mondiale schaal valt dit voorlopig niet te verwachten, maar meer
beleidscoordinatie binnen de EU lijkt wel haalbaar. Om dit te realiseren moeten,
naar de mening vn de auteur, niet alleen de landen van de ‘kopgroep’ van de EMU,
maar ook de landen van de ‘restgroep’geconfronteerd worden met sancties als zij de
waarde van bun valuta niet binnen de afgesproken bandbreedte weten te houden.
In 1994 was de economische groei aanmerkelijk hoger dan in 1993. Dit geldt met name voor continentaal Europa, waar de opgang van de conjunctuur zich
later dan in de Angelsaksische landen heeft ingezet.
Terwijl het bruto binnenlands produkt in de Europese Unie in 1993 nog daalde met 0,3% nam het in
1994 met 2,7% toe. Ook waren er, in tegenstelling tot
de voorgaande twee jaren, binnen Europa geen spanningen op de valutamarkten. Ondanks deze gunstige
ontwikkelingen concluded! president Duisenberg
van De Nederlandsche Bank (DNB) in het Jaarverslag
1994 dat “1994 geen slecht jaar was”. Om er meteen
aan toe te voegen dat dit nogal negatief klinkt voor
een jaar dat zo’n breed herstel heeft laten zien. Redenen voor zijn gereserveerd oordeel zijn de nog
steeds hoge werkloosheid en de ontwikkelingen op
de financiele markten. De laatste worden door hem
als een soort waakhonden beschouwd, die duidelijk
maken dat op financieel-economisch terrein in een
aantal landen nog onvoldoende voortgang is geboekt.
Waakhonden
In verschillende passages in het Jaarverslag worden
ontwikkelingen in rentevoeten en wisselkoersen gerelateerd aan de macro-economische en politieke ontwikkelingen in de desbetreffende landen. Hiermee
worden deze financiele grootheden gezien als signalen (waakhonden) van onderliggende verschillen in
economische structuur en economisch beleid. Een
visie die volkomen in overeenstemming is met de
moderne wisselkoerstheorie, die stelt dat de huidige
koers wordt bepaald door de verwachte economische en politieke ontwikkelingen1.
De sterke waardedaling van de dollar ten opzichte van de belangrijke Europese munten en de Japan-
se yen is een reflectie van het gebrek aan vertrouwen
bij beleggers over de bereidheid van de Amerikaanse
centrale bank een daadkrachtig anti-inflatie beleid te
voeren. Tevens hebben het uitblijven van goedkeuring door het Amerikaanse Congres van een omvangrijk steunpakket voor Mexico en het verwerpen van
het ‘Balanced budget’-voorstel de dollar geen goed
gedaan. Voor met name de dollar/yen koers kan hier
nog aan worden toegevoegd de onenigheid tussen
de Verenigde Staten en Japan over de wijze waarop
het enorme Japanse handelsoverschot met de VS
moet worden verminderd. Door het uitblijven van
structurele maatregelen blijft de wisselkoers alleen
als aanpassingsmechanisme over. Uit verschillende
uitspraken van Amerikaanse autoriteiten blijkt dat
hen een dergelijke ontwikkeling welkom is.
Ook in Europa zijn de waardedalingen van munten als de Spaanse peseta en de Italiaanse lire veroorzaakt door binnelandse problemen. In Italic betreft
het de politieke onrust en daaraan gerelateerd het gebrek aan zichtbaar resultaat bij de sanering van de
overheidsfinancien. Het vorderingentekort van Italie
is het hoogste van de Europese Unie en is als een
van de weinigen in 1994 nog verder gestegen (DNB,
Jaarverslag 1994, Tabel 1.2). De Spaanse peseta verzwakte door politieke spanningen en financiele
schandalen.
* De auteur is hoogleraar internationale economic – in het
bijzonder monetaire economic – bij de vakgroep Toegepaste Economic van de Katholieke Universiteit Nijmegen.
1. Zie bij voorbeeld M. Ga’rtner, Macroeconomics under
flexible exchange rates, Harvester Wheatsheaf, Londen,
1993. Een analytische afleiding is te vinden op biz. 124-127.
Gevolgen voor anderen
gelijktijdige vermindering van de begrotingstekorten
Als gevolg van de door binnenlands wanbeheer ver-
substantieel te zijn, anders blijven de onevenwichtig-
oorzaakte depreciaties verbetert de concurrentieposiieder geval op kort termijn zelfs nog een zeker voor-
heden bestaan.
Binnen het Internationaal Monetar Fonds zijn in
het verleden meermalen voorstellen gedaan om me-
in Europa” (biz. 16). Deze beleidswijzigingen dienen
tie van de betrokken landen. Hierdoor lijken ze in
deel uit het gebrek aan daadkrachtig beleid te beha-
chanismen in te voeren die de grote landen min of
len en hun problemen deels af te wentelen op de
landen die een constructiever beleid voeren. Zo verwachten de zes toonaangevende Duitse economische
men. Zo is midden jaren tachtig in de Groep van
instituten in hun Voorjaarsrapport een afvlakking van
voor wisselkoersen besproken . Volgens dit voorstel
de economische groei in Duitsland, die mede veroorzaakt wordt door de effectieve appreciatie van de
worden tussen de belangrijkste valuta pariteitskoersen en bandbreedtes afgesproken. Raakt een koers
buiten de doelzone, dan dient het beleid van het
desbetreffende land of van de desbetreffende landen
mark. Bij omvangrijke veranderingen in wisselkoersen kunnen zelfs blijvende effecten optreden, zoals
het zich terugtrekken van een buitenlandse markt en
het verplaatsen van produktielocaties. DASA bij voorbeeld, heeft al aangekondigd meer produktie naar
dollargebieden te willen verplaatsen.
In het geval dat een land sterk afhankelijk is van
het land waarvan de munt (door wanbeleid) deprecieert, kan het eerstgenoemde land genoodzaakt worden de eigen munt ook in waarde te laten dalen hoewel daar vanuit binnenlands beleid geen directe
redenen voor zijn. In het Jaarverslag worden drie van
dergelijke gevallen genoemd: het lerse pond dat in
februari 1994 in waarde daalde na een onverwachte
Britse renteverlaging, de Deense kroon die door de
Zweedse kroon naar beneden en boven werd gesleept, en ten slotte de Portugese escudo die in maart
1995 gedeeltelijk met de Spaanse peseta mee moest
deprecieren.
Bovengenoemde voorbeelden illustreren dat poli-
meer zouden dwingen het beleid op elkaar af te stemTien en de Groep van 24 het voorstel van doelzones
aangepast te worden. De grote landen hebben dergelijke voorstellen altijd verworpen met het argument
dat ze te mechanisch zijn. In feite willen ze hun handen niet binden. Ze geven daarom de voorkeur aan
onderling overleg en het toezicht van het IMF, en zijn
er voorstanders van dat de resultaten van dit toezicht
geheim blijven. Uit het Jaarverslag blijkt dat binnen
het IMF het idee van doelzones weer eens van stal is
gehaald. Nederland ziet op dit moment in een dergelijk voorstel niet zoveel omdat “de grote landen zelf
geen belangstelling voor een dergelijk systeem hebben ” (biz. 117). Dit standpunt lijkt realistisch. Waar
geen wil is, is ook geen weg, zeker niet als er geen
middelen zijn de landen in de gewenste richting te
bewegen. Het enige instrument dat overblijft is het
multilaterale toezicht. Dit blijkt echter vaak niet effectief omdat maatregelen niet dwingend opgelegd kunnen worden.
tieke onrust en gebrek aan daadkracht bij een regering met name via wisselkoersbewegingen negatieve
Beleidscoordinatie in de Europese Unie
gevolgen hebben voor de economische ontwikkelingen in andere landen. De laatste zijn daarom gebaat
bij middelen waardoor de wisselkoersfluctuaties beperkt kunnen worden. In principe kan dit op twee
manieren: door direct ingrijpen in de valutamarkt of
door het veranderen van het economisch beleid. Manieren om direct in te grijpen in de valutamarkt zijn
Met ingang van 1 januari 1994 is binnen de Europese
Unie de tweede fase van de Economische en Monetaire Unie (EMU) van start gegaan, waardoor de beleidscoordinatie is versterkt. Deze coordinatie is noodzakelijk om aan de in het Verdrag van Maastricht
vastgelegde convergentiecriteria te kunnen voldoen.
het opleggen van beperkingen aan het kapitaalver-
Een instrument waarover de EU beschikt om de con-
keer en valutamarktinterventies. Beperkingen op het
kapitaalverkeer zijn technisch moeilijk uitvoerbaar. Interventies op de valutamarkt blijken weinig tot geen
vergentie te bevorderen is het multilaterale toezicht.
In dit kader kunnen globale richtlijnen voor het nationale economisch beleid van de lidstaten gepubli-
effect te hebben. Gezien de grote omvang van de financiele stromen is dit ook niet verwonderlijk. Voor
ceerd worden. Vervolgens wordt getoetst in hoeverre
deze richtlijnen zijn gehaald.
beide manieren geldt dat ze alleen het symptoom bestrijden en niet de oorzaak van de kwaal wegnemen.
In het Jaarverslag worden deze instrumenten terecht
niet gepropageerd. Om de kwaal weg te nemen moeten de autoriteiten van de verschillende landen hun
beleid op elkaar afstemmen.
Een ander instrument is de zogenoemde ‘buitensporige tekorten’-procedure, waarin de Raad van Ministers beoordeelt in hoeverre lidstaten buitensporige
overheidstekorten trachten te voorkomen. Bij de eerste beoordeling van de Raad, in 1994, voldeden de
Mondiale beleidscoordinatie
Al op de tweede bladzijde van het Algemeen Overzicht geeft de President de hoofdlijnen van een mondiale beleidscoordinatie: “reductie van het begrotingstekort en opvoering van particuliere besparingen in
de VS, aanzwengeling van de binnenlandse bestedingen door onder meer deregulering van de consumen-
tenmarkten in Japan en investeringsexpansie onder
KSB 26-4-
overheidsfinancien van tien van de toenmalige twaalf
lidstaten niet aan de vereisten. Aan deze landen werd
een aanbeveling gericht. Dit is in de tweede fase van
de EMU de zwaarst mogelijke strafmaatregel. In de
derde fase, als de wisselkoersen vast zijn, kunnen
zwaardere maatregelen getroffen worden.
2. Een beschrijving van deze voorstellen is te vinden in E.
de Jong, Voorstellen tot verbetering van het wisselkoersregime, ESB, 12 februari 1986, biz. 160-164.
Gedurende de tweede fase bestaat het belangrijkste middel voor het bereiken van coordinate dus uit
multilateraal toezicht. Het is de vraag of een dergelijk
toezicht voldoende is om de gewenste convergentie
tot stand te brengen. Het feit dat in 1994 overschrijdingen van de begroting zich vooral voordeden in
landen met omvangrijke overheidstekorten stemt in
dit opzicht tot nadenken. Hoewel in de derde fase
straffen opgelegd kunnen worden, hoeft ook dan de
gewenste convergentie binnen de EU niet tot stand te
komen. De reden hiervoor is dat hoogstwaarschijnlijk
niet alle lidstaten vanaf het begin aan de derde fase
mee kunnen doen: sommige landen kunnen zelfs bij
een soepele interpretatie niet op tijd aan de criteria
van Maastricht voldoen. Hierdoor ontstaat binnen de
EU een kopgroep en een restgroep. De vraag rijst nu
of er een effectieve manier is om ervoor te zorgen
dat de resterende lidstaten zo snel mogelijk aan de
eisen kunnen voldoen. Hoewel uit een recente toe-
bleef voor de regering van het land om haar beleid te
blijven aanpassen. De ‘sterke’ lidstaten werden als
het ware beloond met een verbetering van hun con-
currentiepostie.
Het systeem had een belangrijk nadeel. Het bood
de speculanten de mogelijkheid grote winsten te maken. Doordat de centrale banken moesten intervenie-
ren bij het bereiken van de grenzen konden de speculanten grote winsten maken door via aan- of
verkopen van beleggingen de koers in de door hen
gewenste richting te duwen. Mocht de speculatieve
aanval niet lukken, dan waren de verliezen voor de
speculanten beperkt omdat de koers nooit voorbij
het andere interventiepunt zou schieten.
Na de beide EMS-crises is de situatie drastisch gewijzigd. Nu hoeft een land niet meer te intervenieren
als de munt sterk in waarde daalt, waardoor de situatie met een ‘one way bet’ wordt voorkomen, maar
ook de hierboven geschetste correctiemechanismen
spraak van Wellink blijkt dat DNB het belang van
niet functioneren. Bijgevolg verbetert de concurren-
een snelle aansluiting van deze landen bij de kopgroep onderschrijft , wordt in het jaarverslag niet ingegaan op manieren om dit te realiseren. Blijkbaar
veronderstelt DNB dat de overige landen voldoende
prikkels hebben om deze aansluiting snel te realiseren. Ik betwijfel of dit het geval is. Aan het lidmaat-
tiepositie van de landen die niet bijdragen aan de
verwezenlijking van het gemeenschappelijke doel,
len verbonden kunnen zijn dan aan de positie van
terwijl degenen die hier wel aan bijdragen worden
bestraft met een verslechtering van hun concurrentiepositie. Voor de eerstgenoemde landen staat hier weliswaar een stijging van de kapitaalmarktrente tegenover, maar het is onduidelijke welk effect bij de
beleidsvoerders het zwaarst weegt. Het merendeel
restland .
van de voordelen van het systeem vallen nu toe aan
schap van de kopgroep zouden wel eens groter nade-
de lidstaten die hun huishoudboekje niet op orde
Nadelen kopgroep
hebben. Te meer daar dit vaak ook de landen zijn
die de grootste (netto) bijdragen uit de verschillende
De potentiele nadelen van het behoren tot de kopgroep zijn nauw verbonden met het gegeven dat niet
meer alle leden van de Europese Unie deel uit maken van het wisselkoersarrangement van het Europees Monetair Stelsel en dat dit arrangement na augustus 1993 erg vrijblijvend is geworden. Door de
ruime bandbreedtes gaat er van het stelsel geen disci-
plinerende werking meer uit, waardoor lidstaten die
hun beleid te weinig op dat van de andere lidstaten
hebben afgestemd feitelijk geen prikkel krijgen om
hun beleid te wijzigen’. In de periode voor September 1992 hadden deze landen een dergelijke prikkel
wel. Als toen door het gevoerde economische beleid
de waarde van de desbetreffende munt naar de grens
van de band zakte, moest de centrale bank (vaak samen met andere centrale banken) intervenieren.
Voor het land was dit een teken om of het beleid uit
zichzelf te veranderen of om bij de andere lidstaten
een herschikking van de koersen aan te vragen.
Koos men voor een herschikking dan werd in een
aantal gevallen in overleg met de andere lidstaten
een pakket met beleidswijzigingen aangenomen.
Doordat deze maatregelen in gemeenschappelijk
overleg werden bepaald, was het voor de desbetreffende regering politiek ook iets makkelijker de maatregelen binnenlands doorgevoerd te krijgen. In zekere zin werd het beleid steeds meer Europees in plaats
van nationaal bepaald . Bij alle herschikkingen gold
dat het percentage van de devaluatie van de eigen
munt vaak zo gekozen werd, dat slechts een deel
fondsen verwerven .
Als bij het ingaan van de derde fase er een kopgroep en een restgroep ontstaat, versterken de bepalingen in het Verdrag van Maastricht de nadelige positie van de leden van de kopgroep. De reden hiervoor
is dat het beleid van de leden van de kopgroep op elkaar afgestemd moet zijn, anders is een systeem met
onveranderlijke wisselkoersen niet te handhaven. In
het geval een lidstaat een buitensporig overheidstekort heeft, kan de Raad uiteindelijk sancties uitvoeren in de vorm van:
3. Zie A.H.E.M. Wellink, De toekomst van de Europese Unie,
toespraak voor het International Economics Congres op 28
februari 1995 te Amsterdam.
4. De uitwerking van dit argument in de rest van dit artikel
is gebaseerd op het laatste deel van mijn op 31 maart uitgesproken inaugurele rede, getiteld Heeft wisselkoersbeleid
zin?.
5. Dit wordt bevestigd door het feit dat bij de devaluatie
van de Spaanse peseta en de Portugeese escudo op 6 maart
jongstleden er geen pakket van aanvullende maatregelen is
afgesproken.
6. Dalgaard wijst erop dat in de jaren voor de crisis van
1992 het idee van een gezamenlijke verplichting afzwakte.
De wijze waarop nieuwe lidstaten de pariteitskoers bepaalden gaf volgens hem de indruk dat de beslissing bij alleen
deze landen lag en geen gezamenlijke verplichting in zich
borg. Zie H. Dalgaard, The exchange rate mechanism after
the Basle/Nyborg agreement, in A. Bakker e.a. (red.), Mone-
tary stability through international cooperation, Kluwer,
1994, biz. 88.
van de opgelopen verslechtering van de concurrentie-
7. Zie bij voorbeeld Europese Commissie, Europe at the ser-
positie werd gecompenseerd, zodat er een prikkel
vice of regional development, Brussel, 1995, biz. 15.
• “de Europese Investeringsbank verzoeken haar beleid inzake kredietverstrekking ten aanzien van de
betrokken Lid-Staat opnieuw te bezien;
• eisen dat de betrokken Lid-Staat bij de Gemeenschap een niet-rentedragend bedrag van een passende omvang deponeert, totdat het buitensporige
tekort naar het oordeel van de Raad is gecorri-
Besluit
Uit het Jaarverslag 1994 van DNB blijkt overduidelijk
dat monetaire instabiliteit veroorzaakt wordt door divergentie in beleid en onduidelijkheid over de doelstellingen. Omdat deze monetaire instabiliteit zich uiteindelijk vertaalt in een lagere economische groei, is
coordinate van beleid noodzakelijk. Op mondiaal ni-
geerd;
• boetes van een passende omvang opleggen. “
veau valt binnen afzienbare tijd niet enige vorm van
Voor landen behorend tot de restgroep ‘Lid-Staten
dwingende vorm, zoals doelzones. Binnen de EU
met een derogatie’ gelden deze bepalingen niet. Bij
gevolg kunnen na de oprichting van de EMU er wel
maatregelen genomen worden tegen de leden van de
moet een dergelijk systeem toch meer levensvatbaarheid bezitten. In een samenwerkingsverband, zoals
het streven naar een EMU, is wisselkoersbeleid gericht op het handhaven van onderling afgesproken
koersen een indicatie van onderlinge solidariteit en
een indicator voor coordinatie van economisch beleid. De door DNB gesignaleerde waakhondfunctie
van de wisselkoers kan als het ware worden gebruikt
om te werken aan de E van de EMU .
afstemming te verwachten, zeker niet in een redelijk
kopgroep maar niet tegen die van de restgroep.
Alternatief mechanisme
Aannemend dat de verschillende regeringen nog
steeds streven naar toekomstige deelname aan de
EMU, dient er naar mijn mening weer een mechanisme met disciplinerende werking ingesteld te worden
Eelke de Jong
voor de leden van de restgroep. Ik stel voor om in
dit opzicht zoveel mogelijk de situatie van voor September 1992 te imiteren en het wisselkoerscriterium
te gebruiken als een signaal voor beleidsaanpassing
en als een selectiecriterium voor de uitkeringen uit
bepaalde fondsen en het verstrekken van kredieten.
In mijn voorstel worden spilkoersen afgesproken en
mogen de wisselkoersen binnen de ruime marges
van 15% fluctueren. Daarnaast wordt een nauwere
bandbreedte van zeg 2,5% of 5% afgesproken. Deze
laatste bandbreedte dient als signaal voor een beleidsaanpassing. Voor lidstaten die op dit moment niet
aan het wisselkoerarrangement deelnemen zou een
ruimere nauwe bandbreedte afgesproken kunnen
worden, terwijl er geen ruime bandbreedte bestaat.
Raakt een wisselkoers buiten de nauwe bandbreedte,
dan wordt dit lid benaderd met het verzoek aan te geven op welke manier het zijn beleid gaat wijzigen.
Deelt het land mee dat het niet van plan is het beleid
te wijzigen, dan volgen er sancties. Het meest voor
de hand ligt om te besluiten dat in een dergelijk geval voor de landen met een derogatie de artikelen
met een sanctiebepaling wel gelden, zodat ook voor
hen de toegang tot kredieten kan worden opgeschort
en hen eventueel een boete kan worden opgelegd.
Geeft de lidstaat aan haar beleid wel te willen wijzigen, dan worden afspraken gemaakt over het te voeren beleid en over eventuele aanvullende kredieten
te verstrekken door of de Commissie of individuele
lidstaten.
Een voorstel als het bovenstaande levert naar
mijn mening een bijdrage aan de coordinate van de
economische politick van lidstaten. Een coordinate
die verder gaat dan min of te meer vrijblijvende ad-
viezen en consultaties, zoals deze in verschillende onderdelen van het verdrag zijn neergelegd. Verwacht
mag worden dat door het opnemen van sancties eerder resultaten bereikt worden. Hierdoor wordt het
poltieke draagvlak voor netto betalingen aan de EU
vergroot.
8. Het Verdrag van Maastricht, Titel VI, Hoofdstuk 1, artikel
104 C, lid 11.
9. Vergelijk Wellink, op.cit., biz. 6.
ESB 26-4-1995