Financiele waakhonden
In het Jaaruerslag 1994 van De Nederlandsche Bank
vergelijkt Duisenberg de financiele markten met
waakhonden. Als ze economische of politieke onraad ruiken of schrikken van onverwachte gebeurtenissen, slaan ze onmiddellijk aan. Een dreigend gebrek aan monetaire of budgettaire discipline wordt
direct beantwoord met renteverhogingen of wisselkoersdalingen. Hoewel 1994 in economisch opzicht
een buitengewoon gunstig jaar was, was het op de
financiele markten een herrie van jewelste. Als een
belangrijke oorzaak hiervan noemt Duisenberg dat er
in een aantal landen nog veel mis is met de overheidsfinancien. In dat verband heeft Duisenberg ook
forse kritiek op het kabinet-Kok vanwege de weinig
ambitieuze doelstellingen ten aanzien van financieringstekort en staatsschuld.
In het begin van de jaren zeventig bedroeg de
overheidsschuld van OESO-economieen gemiddeld
35% van het bruto nationaal produkt. Vorig jaar was
dat opgelopen tot 71%. Koplopers in de OESO zijn
Belgie en Italie met een overheidsschuld van resp.
142 en 125% van het bnp. In Nederland ligt de
schuldquote op 79%. Hoge niveaus van overheidsschuld kunnen de economic op verschillende manieren schaden. Ten eerste drijft een groot beroep van
overheden op de kapitaalmarkt de reele rente op,
wat ten koste gaat van particuliere investeringen. Ten
tweede kunnen overheden in de verleiding worden
gebracht om hun tekorten inflatoir te financieren.
Om zich hiertegen in te dekken vragen beleggers hogere reele rentevoeten. Ten derde betekenen grotere
tekorten nu hogere belastingen in de toekomst. Dat
stimuleert ondernemers en beleggers niet om in die
economieen actief te zijn. Ten slotte beperkt een
hoge schuld de speelruimte voor overheden om in tijden van recessie de budgettaire teugels wat te laten
vieren en ze in gunstiger tijden weer aan te trekken.
De overheid wordt dus gedwongen een beleid te voeren dat de conjuncturele schommelingen verscherpt.
De mate waarin de overheidsschuld een probleem is, hangt af van de toekomstige financierbaarheid. Pas echt gevaarlijk wordt het als landen gevangen raken in de vicieuze cirkel van hogere schulden,
hogere rentelasten, meer lenen om aan de schuldverplichtingen te voldoen enz. Dat gevaar is vooral
acuut als de reele rente hoger is dan de groeivoet.
Dit is in de rijke landen al een groot aantal jaren het
geval. Aan een stijging van de schuld valt dan alleen
te ontkomen als overheden een overschot op hun primaire begroting (begroting excl. rentelasten) hebben.
Dit verklaart ook waarom financiele markten de situatie in Italie veel slechter inschatten dan in Belgie, hoewel in het laatste land de schuldquote hoger is. Belgie heeft al jaren een flink overschot op de primaire
begroting (gemiddeld 3 a 4% bnp over de laatste vijf
jaar), in Italie is dat niet het geval. Daardoor neemt in
Italie de schuldquote nog gestaag toe, terwijl die zich
in Belgie heeft gestabiliseerd. Op de financiele mark-
ESB 26-4-1995
ten is dat beloond met een verkleining van het renteverschil tussen de Belgische frank en de Duitse mark.
Omgekeerd wekken behalve Italie ook Zweden en
Spanje het wantrouwen van de financiele markten.
Niet toevallig zijn dat ook de landen die het in tijden
van valutaire onrust het zwaarst te verduren hebben.
Zij moeten hun rentetarieven het meest verhogen om
hun munt niet te laten afglijden, uiteraard ten koste
van de economische groei.
Het geijkte moment om de overheidstekorten te
verminderen is de hoogconjunctuur. Inderdaad zijn
in de meeste OESO-landen vorig jaar de begrotingstekorten gedaald. Gecorrigeerd voor conjuncturele
meevallers zijn de verbeteringen echter beperkt. In
ons land is het financieringstekort van het Rijk in
1994 aanzienlijk lager uitgekomen dan eerder was geraarnd. Voor het eerst in jaren is daardoor ook de nationale schuld in procenten van het bnp afgenomen.
Bij nadere analyse blijkt dat resultaat echter vooral te
danken aan incidentele factoren als het versneld innen van belastingen en de verkoop van staatsbezit
(KPN-aandelen en hbo-schoolgebouwen). Wordt hiervoor gecorrigeerd, dan is het tekort ten opzichte van
1993 zelfs gestegen (van 3,1 naar 3,8% bbp).
Ook voor de komende jaren staat schuldreductie
niet hoog op de agenda. De in het regeerakkoord afgesproken vermindering van het financieringstekort
tot 2,9% bbp in 1998 is ontoereikend om de schuldquote ‘betekenisvol’ te doen dalen in de richting van
60% bbp (EMU-eis). Daardoor dalen ook niet de rentelasten op de begroting (meer dan 14% van de totale
rijksuitgaven). Niet alleen zijn deze middelen niet beschikbaar voor zinvollere overheidsuitgaven, maar
dit kan het kabinet ook gaan opbreken als de rente
weer stijgt. Ten slotte moet de noodzaak tot het verminderen van de schuld ook worden gezien in het
licht van de vergrijzing van de bevolking die gepaard
gaat met een stijgend beslag op collectieve middelen.
De financiele markten lijken niet bezorgd dat Nederland met zijn overheidsschuld in de gevarenzone
zit. De ijzersterke positie van de gulden in het EMS
en het feit dat het Nederlandse rente een deel van
het jaar zelfs onder de Duitse lag, bevestigen dat. Wat
zit Duisenberg dan te mopperen, zo kan men zich afvragen. Is er werkelijk zo’n gevaar dat Nederland niet
aan de EMU-vereisten kan voldoen? Neen, waarschijnlijk maakt hij zich meer bezorgd dat het kabinet het
gunstige tij laat verlopen voor een snellere reductie
van het overheidstekort. Als naar verwachting medio
volgend jaar de conjunctuur vertraagt en zich weer tegenvallers voordoen (lagere belastinginkomsten, lagere aardgasopbrengsten, hogere rente, vertragingen bij
bezuinigingen) blijkt weer een kans gemist om financieel-economisch orde op zaken te stellen. Echte
waakhonden beginnen al te blaffen als zij de gevaren
voelen aankomen.
L. van der Geest