Coordinate en autonomie
De Duitse discontoverhoging van afgelopen donderdag heeft nogal wat voeten in de aarde gehad. Van
alle kanten was de Bundesbank gemaand haar rentetarieven niet te verhogen, het meest nog door de
EG-ministers van Financien na afloop van hun overleg eerder die week. Het hoeft dan ook geen verbazing te wekken dat de uiteindelijke discontoverhoging in de media werd gepresenteerd als een
‘Alleingang’ van de Bundesbank tegen de gerechtvaardigde belangen van de rest van de wereld in.
Het feit dat de meeste centrale banken de discontoverhoging niet overnamen, zou de gei’soleerde positie van de Bundesbank nog onderstrepen! Deze
voorstelling van zaken is niet alleen onjuist maar
zelfs schadelijk voor de economische integratie in
de Gemeenschap.
De ministers hebben een legitiem belang bij een
lagere rente. Niet alleen zou dit het beslag van de
rentelasten op de begroting verminderen, maar ook
zou het indirect, via een hogere economische groei,
bijdragen aan hogere belastinginkomsten. Een lagere rente is dus een machtige bondgenoot bij de
moeizame sanering van de overheidsfinancien. De
ironic wil evenwel dat dezelfde ministers medeverantwoordelijk zijn voor het hoge renteniveau. De
politieke moed om uitgavenoverschrijdingen met bezuinigingen te neutraliseren, is niet altijd aanwezig.
De alternatieven – lastenverzwaring en/of hogere
tekorten – werken inflatie in de hand, tot ongenoegen van de centrale bankiers. Deze dienen immers
de inflatie(verwachtingen) onder controle te houden. Als daarbij het rentewapen wordt ingezet, is de
cirkel weer rond. Cruciaal voor de uitkomst van dit
krachtenspel is de autonomie van de monetaire ten
opzichte van de budgettaire autoriteit. Gezien de
hoge staatsschulden heeft laatstgenoemde heeft zoveel belang bij een lage rente dat hij eerder geneigd
is de inflatoire risico’s voor lief te nemen. Irritaties
tussen autonome monetaire en budgettaire beleidsmakers zijn dus heel verklaarbaar. Het maakt deel
uit van het zoeken naar een evenwichtige policymix waarbij de impopulaire maatregelen zoveel mogelijk over beide partijen worden verdeeld.
Dit codrdinatiespel wordt ook op Europees niveau
gespeeld. Daarbij vindt onder andere afzonderlijk
overleg plaats tussen de ministers van Financien in
de Ecofin-Raad, tussen de centrale bankiers in Bazel
alsmede tussen ministers en bankiers in de zogenaamde informele Ecofin. Blijkbaar had deze coordinatie naar de zin van de ministers te weinig opgeleverd en kon er voorafgaande aan de vergadering
van de ‘Zentralbankrat’ van donderdag geen coordinerende vergadering meer worden ingelast. Aldus
was publiciteit voor de ministers een laatste drukmiddel. Door het echter zo scherp te spelen wordt
de coordinatie ondermijnd, juist nu deze met het
oog op de Economische en Monetaire Unie aan
belang zou moeten winnen.
Openlijke druk is ook om andere redenen contraproduktief. Geeft de centrale bank hieraan toe, dan
is meteen duidelijk dat prijsstabiliteit niet langer cen-
ESB 22-7-1992
traal staat. Hogere inflatieverwachtingen zijn het resultaat, en daarmee een hogere lange rente. Houdt
de bank daarentegen haar poot stijf, dan is er overduidelijk sprake van een conflict. Voor de onzekerheid die dit creeert zullen financiele markten een
hogere rentevoet verlangen. Daarnaast staat de geloofwaardigheid van de EMU op het spel. Is de onafhankelijkheid van de toekomstige Europese Centrale Bank wel voldoende gewaarborgd nu zelfs de
Bundesbank politieke instructies krijgt? Zijn deze
instructies niet het bewijs dat ook in een EMU de
ministers van Financien hun eigen gebrek aan daadkracht zullen proberen af te schuiven op het
gemeenschappelijke monetaire beleid?
Gelukkig is de Bundesbank niet voor bovengenoemde druk gezwicht. Dit zou haar geloofwaardigheid
ernstig hebben aangetast. Wel heeft de Bundesbank
vooraf met de overige centrale banken overlegd hoe
de gevolgen van de door haar beoogde monetaire
verkrapping tot Duitsland konden worden beperkt.
Verkrapping in de vorm van een hogere Duitse geldmarktrente zal immers, gegeven de traditionele
ankerfunctie van de D-mark in het EMS, ook in de
overige lidstaten worden gevoeld. Nu kwam de aanhoudende overschrijding van de geldgroeidoelstelling (9% voor M3 bij een doelzone van 3-5%) voiledig voor rekening van de binnenlandse kredietverlening. Zodoende kon de gewenste monetaire verkrapping worden gerealiseerd zonder via het Lombardtarief de geldmarktrente te verhogen. De uiteindelijke verhoging van het discontotarief hoefde dan
ook niet direct door de overige centrale banken te
worden gevolgd.
Het nut van een dergelijke monetaire coordinatie is
evident. Toch kan ook hier spanning ontstaan tussen coordinatie en autonomie. Zo zouden de overige centrale banken onder het mom van coordinatie
het Duitse streven naar prijsstabiliteit kunnen bemoeilijken. De kans hierop lijkt evenwel niet groot.
In de eerste plaats onderschrijven alle presidenten
een gemeenschappelijke inflatiedoelstelling van
0-2%. In de tweede plaats heeft de Bundesbank nog
andere instrumenten achter de hand om monetair te
verkrappen zonder de geldmarktrente op te drijven
(zie W.W. Boonstra in deze ESB). Los daarvan ligt
de intensivering van de monetaire coordinatie voor
de hand gezien de toenemende monetaire integratie
en de gemeenschappelijke verantwoordelijkheid
voor de voorbereiding van de EMU.
Het overleg tussen de bankiers illustreert dat het
‘conflictmodel’ op een essentieel punt mank gaat.
Door hun rente niet te verhogen vielen de overige
centrale banken de Bundesbank niet af, ze leverden
daarmee juist hun bijdrage aan de onderling afgestemde actie. Door de stampei van de ministers van
Financien heeft deze monetaire coordinatie niet de
aandacht gekregen die zij verdient. Dat is jammer;
zoveel beleid zou menigeen als muziek in de oren
hebben geklonken.
A.R.GJ. Zwiers
Auteur
Categorieën