Boeken

ESB Boeken
634Jaargang 100 (4720) 22 oktober 2015
O
ver de oorzaken en aanpak
van de Grote Recessie ver –
schillen economen en be –
leidsmakers van mening. Richard Koo,
hoofdeconoom van het Nomura Re –
search Institute, beschouwt de Grote
Recessie in zijn boek The escape from
balance sheet recession and the QE trap:
a hazardous road for the world economy
als een balance sheet recession . Deze is
het gevolg van het feit dat bedrijven en
particulieren in de hoogconjunctuur
kapitaal lenen om te investeren in –
met name – vastgoed. Als de ontstane
zeepbel knapt, keldert de waarde van
het vastgoed, maar de nominale waarde
van de leningen daalt niet. Als de cen –
trale bank de rente verlaagt, sorteert dit
geen effect omdat bedrijven en huis-
houdens slechts hun schulden aflossen.
Het balance sheet recession -concept is
een uitwerking van Irving Fishers debt
deflation- begrip: als het prijsniveau daalt, stijgt de nominale
waarde van schulden. Dit gebeurde in Japan na het uiteenspat –
ten van de zeepbel in het begin van de jaren negentig. Naast het
verlagen van de rente zette de Japanse centrale bank zwaarder
geschut in: kwantitatieve verruiming. Maar ook dit stimuleer –
de de Japanse banken niet om meer leningen te verstrekken;
bedrijven en consumenten leden aan een debt trauma.
Het gevoerde begrotingsbeleid was wel succesvol. Het Japanse
bbp daalde niet onder het niveau van vóór het knappen van
de zeepbel, ondanks het feit dat de prijzen voor vastgoed met
87 procent daalden en bedrijven niet investeerden. Zou Japan
geen ruim begrotingsbeleid hebben gevoerd dan zou dat, vol –
gens Koo, tot een diepe recessie geleid hebben. Ook het Japan –
se stimulerende begrotingsbeleid uit 2012 (een onderdeel van
Abenomics) heeft de economie versterkt, aldus Koo.
Koo waarschuwt voor een QE trap. In juni 2013 stegen de lan –
getermijnrentes in de VS. De Fed vreesde, mocht kwantitatieve
verruiming verminderd worden, dat de rentes verder zouden
stijgen. Dit zou de aanjagers (zoals de bouw en de auto-indus-
trie) van de groei afremmen. Om dit te voorkomen ging de
Fed door met kwantitatieve verruiming. In september 2013
daalden de langetermijnrentes weer. Mochten de economi-
sche indicatoren verbeteren dan zou de Fed de aangekondigde
vermindering van kwantitatieve verruiming opnieuw moeten
opschorten.
Als het monetaire stimuleringsbeleid niet aanslaat, en de cen –
trale bank een gevangene van zijn eigen verruimingsbeleid is,
dan resteert het voeren van een ruim begrotingsbeleid. Na het
uitbreken van de financiële crisis in 2008 hebben de VS en
Europa dit beleid gevoerd. Het werd in 2009 gestaakt, gealar -meerd als men was door toenemende
schuldenlasten. Maar is een hoge schul
–
denlast zorgelijk? Koo meent van niet.
Men heeft tijd genoeg om deze last te
verlagen omdat balance sheet recessi –
ons zich slechts met grote tussenpozen
voordoen.
Koo is kritisch over de aanpak van de
crisis in de eurozone. Hij merkt op dat
het Verdrag van Maastricht het bestaan
van balance sheet recessions niet on –
derkent, en dus ook geen maatregelen
ter bestrijding ervan voorschrijft. Koo’s
hoofdbezwaar is dat beleidsmakers niet
inzagen dat de recessie een combinatie
was van een bankencrisis en een balan –
ce sheet recession. Men nam maatrege –
len die de situatie eerder verslechterden
dan verbeterden.
De eerste fout was de te snelle beëin –
diging van het gevoerde begrotingsbe –
leid. Wat betreft het monetaire beleid
meent Koo dat – na de Long-Term Refinancing Operations en
de Outright Monetary Transactions van de ECB – additionele
financiële injecties zoals kwantitatieve verruiming niet zullen
helpen omdat er geen vraag is naar krediet, met andere woor –
den, de money multiplier is nul.
Komt Koo’s denken overeen met dat van Keynes? Nee, zegt
Koo, omdat Keynes zich niet had gerealiseerd dat de Grote De –
pressie was veroorzaakt door schuldaflossing door de particu –
liere sector, en niet door het weg vallen van de collectieve vraag.
Deze oorzaak ontbreekt inderdaad in The General Theory.
Koo presenteert zijn concept overtuigend, gesteund door veel
statistisch materiaal. De suggestie die Koo in zijn boek echter
doet, is dat de meeste recessies balance sheet recessions zijn, en
dat een ruim begrotingsbeleid de enig juiste aanpak is. Ech –
ter, het lukt Japan, ondanks Abenomics, niet om de economie
weer te laten groeien. En in Duitsland waren de schulden van
bedrijven en particulieren niet hoog toen de recessie uitbrak.
Ook het feit dat de Nederlandse economie weer groeit, na vele
bezuinigingen, past niet in Koo’s analyse.
Niettemin, Koo’s concept van de balance sheet recession en
zijn pleidooi voor een ruim begrotingsbeleid verdienen de aan –
dacht omdat hij een extra dimensie aan de mogelijkheden tot
het ontstaan van recessies toevoegt. Bovendien wijst hij op de
potentiële gevaren van kwantitatieve verruiming , uitgevoerd
door technocraten. Dat geldt echter niet voor zijn pleidooi
voor een ruim begrotingsbeleid, dat immers onder de controle
van volksvertegenwoordigers valt.
Boeken
Auteur Richard C. Koo
Titel The escape from balance sheet
recession and the QE trap: a hazardous road for the world economyUitgever New York: Wiley
PETER DE HAAN
Ex-diplomaat en schrijver