Bedrijfsleven
Een gunstiger gesternte voor
Nederlandse ondernemingen
Door bet aantrekken van de dollarkoers en de daling van de olieprijs
zijn de vooruitzichten voor bet Nederlandse bedrijfsleven in bet algemeen gunstiger dan bet CPB recent voorspelde.
Het Nederlandse bedrijfsleven heeft
in de tweede helft van de jaren tachtig zijn financiele resultaten spectaculair verbeterd. In 1990 is de solide financiele positie van het Nederlandse
bedrijfsleven evenwel onder druk komen te staan. Hoewel het merendeel
van de in Nederland producerende
bedrijven de nettowinst in 1990 nog
licht zag stijgen, is de totale nettowinst afgenomen als gevolg van
incidentele tegenvallers en herstructureringskosten bij enkele grote ondernemingen. Volgens de laatste middellange-termijnramingen van het
Centraal Planbureau kan de winstgevendheid van het Nederlandse bedrijfsleven in 1991 en 1992 nog verder
afnemen, overigens gevolgd door een
gedeeltelijk herstel in 1993 en 1994.
In dit artikel schetsen wij onze visie
op de resultaten van het Nederlandse bedrijfsleven in de komende jaren, gebaseerd op een doorrekening
van de door ons verwachte macroeconomische ontwikkeling in de periode 1991-1994.
Vooruitzichten
Het door ons gehanteerde macroeconomische scenario komt in grote
lijnen overeen met de ramingen van
Tabel 1. Macro-economiscb scenario (volume-mutattes in procenten)
1990
Veronderstellingen:
Wereldhandel (herwogen)
Dollarkoers (gem. /)
Loonsom per werknemer
Olieprijs ($ per vat Brent)
1991
1992
6,5
5
1,90
5,25
5,25
5,25
2,20
2,40
1,82
4,25
23
19
5
18
’93-’94
5,5
21
Resultaten:
2
2,5
Particuliere consumptie
Bedrijfsinvesteringen
Uitvoer goederen
Invoer goederen
Bbp
3,7
7,7
5,6
6,4
2,5
3,5
4,5
4
3,5
•2,25
6
4,75
2,5
Inflatie (nom.)
2,5
3,5
3,5
ESB 19-6-1991
2,25
4,5
5,75
5
2,75
3,75
het Centraal Planbureau (CPB), zoals
die onlangs werden weergegeven in
het Centraal Economisch Plan 1991
en het Economisch Beeld 1992. Het
CPB schetste hierin een algemeen
beeld van de Nederlandse economic
voor de jaren 1991-1994, dat ondanks de groeivertraging in 19911992 toch nog redelijk gunstig is.
Zelfs in het ‘slechtste’ jaar (1992)
neemt het bbp nog met 2% toe.
Het CPB is in zijn ramingen uitgegaan van de op dat moment geldende dollarkoers van/ 1,65 voor 1991,
oplopend tot/ 1,75 in 1994. Sinds
de publikatie van de CPB-ramingen
is de dollarkoers echter in een (door
vrijwel niemand voorzien) recordtempo opgelopen tot ruim/ 1,90.
Deze sterke stijging van de dollarkoers zal ons inziens in de komende
jaren nog verder doorzetten, met
name zodra het herstel van de Amerikaanse conjunctuur duidelijk zichtbaar wordt en, door een convergentie van het (nu nog strakke) Duitse
en (momenteel nogal ruime) Amerikaanse monetaire beleid, het nu nog
erg grote verschil tussen de korte
rentevoeten in Amerika en Europa
gaat verminderen. Hoewel de timing
van rente- en valutabewegingen
bijzonder moeilijk is aan te geven,
rekenen wij op een dollarkoers van
/ 2,30 tegen het einde van 1992.
Ook daarna kan de dollarkoers nog
iets verder oplopen.
Ook onze inschatting van de olieprijs
voor de komende jaren komt niet
overeen met de veronderstellingen
van het CPB. Met name volgend jaar
verwachten wij een lichte druk op de
prijzen, als gevolg van een toenemend aanbod op de oliemarkt. De
olieprijzen zullen na 1992 wel weer
oplopen, maar in een gematigd tempo. Onze olieprijsraming komt hierdoor vanaf volgend jaar circa $ 2,5
per vat lager uit dan waar het CPB op
inzette. Met name als gevolg van deze
andere inschattingen van de dollarkoers en de olieprijs wijkt ons macro-
economische scenario af van het CPBscenario. Ten slotte zorgt een aantal
andere factoren, waaronder een wat
minder snel dalende gezinsspaarquote, voor enige afwijkingen tussen ons
macro-economisch scenario en het
CPB-scenario. Tabel 1 geeft een overzicht van de voornaamste macro-economische grootheden in het door ons
gehanteerde scenario.
Figuur 1. Historiscbe ontwikkeling enprognose van de ftnanciele positie van
bet bedrij/sleven.
Rendement eigenver- –
Solvabiliteit
mogen (linker schaal)
(rechter schaal)
Bedrijfsresultaten 1991-1994
Het hierboven geschetste macro-economische scenario is doorgerekend
naar de consequenties voor de resultaten van het in Nederland producerende bedrijfsleven. Als uitgangspunt
voor deze analyse is gebruik gemaakt
van de Statistiek Financien van Onder-
nemingen (SFO) van het Centraal Bureau voor de Statistiek (CBS). De SFO
betreft een jaarlijks onderzoek naar
de bedrijfsresultaten en balansverhoudingen van ongeveer drieduizend,
niet-financiele, ondernemingen met
een balanstotaal van minimaal/ 10
miljoen. De cijfers van buitenlandse
groepsmaatschappijen worden in
deze Statistiek zoveel mogelijk buiten
beschouwing gelaten. Benadrukt
moet worden dat de analyse een globaal karakter draagt en dat de resultaten van inviduele bedrijven sterk van
het geschetste beeld kunnen afwijken. De onzekerheid, waarmee macro-economische prognoses voor de
middellange-termijn zijn omgeven,
geldt a fortiori voor de daarop gebaseerde vooruitzichten voor de bedrijfsresultaten.
Een tweetal factoren heeft naar verwachting een gunstige invloed op de
winstontwikkeling in 1991 ten opzich-
73
BO
SI
82 83
84
S5
B6
te van 1990. De hogere dollarkoers
leidt tot een verbetering van de winstmarges, vooral bij exporterende bedrijven. Daarnaast leidt de lagere olieprijs tot lagere (inkoop)kosten. Daar
staat echter tegenover dat de loonkosten per eenheid produkt sneller oplopen dan in de afgelopen jaren. Als
gevolg van voornoemde ontwikkelingen kunnen de bruto-bedrijfsresultaten in 1991 met zo’n 3% toenemen. In
1992 kan de stijging van de bruto-bedrijfsresultaten oplopen tot ruim 6%,
vooral dank zij de hogere dollarkoers.
De totale nettowinst van in Nederland producerende bedrijven daalde
vorig jaar met naar schatting circa
1%, voornamelijk als gevolg van extreem hoge herstructureringskosten
en incidentele tegenvallers bij een
klein aantal bedrijven. Het grotendeels wegvallen hiervan doet de
groei van de nettowinst in 1991 weer
oplopen tot bijna 5%, een cijfer dat
anders op circa 1% zou zijn blijven
steken. In 1992 kan de nettowinst
met circa 3% toenemen en neemt
Tabel 2. Winstontwikkeling van bet Nederlandse bedrijfsleven (in % per jaar)
____________________
’89
’90
’91
’92
’93-’94
Totale nettowinst in Nederland
producerende bedrijven
32
Idem excl. incidentele factoren
Nettowinst Ned. beurs-nv’sa
waarvan:
– financiele instellingen
–
basisindustrie
energie
kapitaalgoederen
cons, goederen (niet duurzaam)
cons, goederen (duurzaam)
dienstverlening
-1
3
3
3
12
-8
-18
-21
14
2
13
12
18
16
3
3
16
13
20
11
17
10
17
17
16
18
15
11
23
11
10
14
5
1
13
-11
8
-6
16
a. 1991 -1992 prognose ABN AMRO Beleggingsreseareh van 75 beursgenoteerde ondernemingen. Ongewogen gemiddelde totaal en per sector, sectorindeling volgens Morgan Stanley Capital International (MSCI). Groeipercentages ten hoogste + 50% of – 50%
per onderneming.
87 SB
89
9O
91
82
93 94
93
daarmee minder snel toe dan de bruto-bedrijfsresultaten. Dit is voornamelijk toe te schrijven aan verder stij-
gende rentelasten, door voortgaande
herfinanciering van oude, laagrentende schulden tegen een hogere rentevoet.
In de periode 1993-1994 zal de dollarkoers naar verwachting minder
sterk oplopen dan in de voorgaande
jaren. De winstmarges zullen uit
dien hoofde derhalve niet zo veel
meer verbeteren. De loonkostenstijging kan nog iets verder versnellen,
waardoor de loonquote licht oploopt. De bruto-bedrijfsresultaten
kunnen onder deze omstandigheden, bij een licht aantrekkende economische groei, met zo’n 5% per jaar
toenemen. De groei van de nettowinst met naar verwachting circa 3%
blijft hierbij achter, deels als gevolg
van toenemende milieuheffingen en
andere lastenverzwaringen.
De solvabiliteit kan zich de komende jaren op het huidige hoge niveau
handhaven, omdat de winstinhoudingen, als gevolg van het hoge winstniveau, het eigen vermogen een forse
aanvulling geven. Het eigen vermogen neemt zelfs sterker toe dan de
nettowinst, hetgeen betekent dat de
rentabiliteit toch onder druk komt te
staan. Figuur 1 toont, naast de historische ontwikkeling, onze prognose
van de rentabiliteit en solvabiliteit
van het Nederlandse bedrijfsleven in
de periode 1980-1994.
Beurs-nv ‘s
Bij de groep van Nederlandse beursnv’s is de groei van de nettowinst in
1991 en 1992 naar verwachting duide-
lijk geprononceerder dan bij de door
ons geanalyseerde groep van in Nederland producerende bedrijven. Met
name een aantal internationals uit
deze groep werd ook bij buitenlandse
activiteiten geconfronteerd met forse
eenmalige herstructureringskosten in
1990. Het grotendeels wegvallen van
Tabel 3- Analyse van de verschitten met de CPB-ramingen
Nettowinst, groei in %
(excl. incidentele factoren)
1991
ABN-AMRO Bank
Op basis CPB-ramingen
Verschil
1
-4
— t.g.v. olieprijs
– t.g.v. dollarkoers
– t.g.v. overige factoren
deze kosten in 1991 heeft voor de
groep van Nederlandse beurs-nv’s der-
5
0
3
2
1992
1993/1994
3
3
6
-3
0
-2
-1
-4
7
2
9
-4
De hogere dollarkoers
Ongeveer 40% van de Nederlandse
ringere binnenlandse bestedingen te
export ondervindt aanzienlijke concurrentie van in dollars geprijsde produkten, een concurrentie die overigens ook op binnenlandse markten
voelbaar is. Een hogere dollarkoers
verbetert de concurrentiepositie van
Nederlandse bedrijven aanzienlijk, terwijl de invoerpenetratie juist afneemt.
De hogere invoerprijzen leiden echter
met enige vertraging tot extra loonstijgingen, waardoor de positieve gevolgen van een hogere dollarkoers voor
kampen krijgen met een relatief ster-
de concurrentiepositie weer voor een
ke vertraging in de afzetgroei en anderzijds met fors oplopende invoerprijzen worden geconfronteerd. Tabel
2 geeft, naast de door ons verwachte
winstgroei van in Nederland producerende bedrijven, een (ongewogen) gemiddelde van de winstprognoses
voor circa 75 vooraanstaande beursgenoteerde ondernemingen.
deel te niet worden gedaan. Een 10 a
15% hogere dollarkoers leidt derhalve
in de eerste twee jaren tot een extra
groei van de nettowinst van Nederlandse bedrijven met 2,5%-punt per
jaar, maar daarna komt de winstgroei
juist 1%-punt lager uit. De gevolgen
voor de winst van individuele Nederlandse beurs-nv’s zouden overigens
beduidend groter kunnen zijn, gezien
de grote gevoeligheid van met name
de internationals voor de genoemde
factoren. Een dollarstijging is met
name gunstig voor bedrijven die voornamelijk in EMS-valuta’s inkopen en
in dollars verkopen.
Daarnaast profiteren die bedrijven
waarvan concurrenten hun produkten
in dollarprijzen aanbieden. Dit betreft
onder meer de sectoren vliegtuigbouw, machinebouw en elektrotechnische industrie, de bierindustrie en
de leder-en schoenenindustrie.
halve een relatief zwaar gewicht.
Daarnaast worden in het buitenland
behaalde winsten omgerekend in gedeprecieerde guldens. Vooral in 1992
lopen de buitenlandse winstbijdragen
in dollars, omgerekend in guldens,
hierdoor sterk op. Ten slotte kan de
winst van exportgeorienteerde bedrijven sneller toenemen dan de winst
van binnenlands georienteerde bedrij-
ven, omdat deze enerzijds door de ge-
Analyse van verschlllen
De door ons geschetste vooruitzichten voor het Nederlandse bedrijfsleven wijken duidelijk af van die van
het Centraal Planbureau. CPB-directeur Zalm gaf bij de toelichting op de
CPB-ramingen aan dat de winst van
het Nederlandse bedrijfsleven in 1991
en 1992 zou dalen, gevolgd door een
gedeeltelijk herstel in 1993 en 1994.
Doorrekenen van het macro-economische CPB-scenario naar de bedrijfsresultaten levert inderdaad een dergelijk beeld op. De CPB-ramingen
gingen vergezeld van enkele alternatieve scenario’s, waarin onder andere
de gevolgen voor Nederland werden
aangegeven van een 10 a 15% hogere
dollarkoers dan door het CPB in het
basisscenario werd verondersteld.
Ook de gevolgen van een lagere olieprijs werden geanalyseerd. Deze macro-economische varianten zijn door
ons doorgerekend naar hun marginale effecten op de bedrijfsresultaten.
Benadrukt meet worden dat deze uitkomsten, meer nog dan de uitkomsten van het basisscenario, een zeer
globaal karakter dragen.
ESB 19-6-1991
De lagere olieprijs
De gevolgen van een lagere olieprijs
(een ander scenario) zijn minder ingrijpend dan die van een hogere olieprijs. Tegenover de sterk negatieve
psychologische gevolgen van een
olieprijsstijging staat bij een lagere
olieprijs waarschijnlijk een positief,
maar relatief kleiner effect op het
vertrouwen van consumenten en investeerders. Vergeleken met de forse
verslechtering van de winstperspectieven van Nederlandse bedrijven bij
een hogere olieprijs, is de verbetering die langdurig lage olieprijzen te-
weeg zouden brengen, dan ook duidelijk geringer. Een gemiddeld $ 5 lagere olieprijs per vat leidt na vier
jaar tot een 6% hogere nettowinst
van Nederlandse bedrijven, hetgeen
een extra winstgroei van 1% per jaar
betekent. De met een lage olieprijs
gepaard gaande lage energiekosten
hebben met name implicaties voor
de bedrijfstakken die relatief energieintensief produceren, zoals de chemie-, de glastuinbouw- en de transportsector.
Kwantificering van verschillen
Op basis van de hierboven beschreven varianten is het mogelijk de afzonderlijke effecten van de macro-economische factoren, verantwoordelijk
voor de verschillen tussen onze winstramingen en die van het CPB, te
kwantificeren (label 3).
De olieprijs blijkt bij de verschillen
tussen onze ramingen en die van het
CPB nauwelijks een rol te spelen.
Daarvoor liggen de inschattingen
van de olieprijs in de komende jaren
te dicht bij elkaar. Onze meer optimistische ramingen voor 1991 en
1992 worden vrijwel volledig veroorzaakt door een hogere inschatting
van de dollarkoers. De ramingen
voor de winstgroei in 1993 en 1994
van het CPB zijn juist weer optimistischer dan onze ramingen. Voor een
deel komt dit doordat de hogere dollarkoers in onze ramingen na enige
tijd tot readies leidt die de positieve
gevolgen weer deels teniet doen. Bij
de overige factoren speelt onder andere mee dat het CPB het herstel van
de internationale conjunctuur in
1993 en 1994 hoger inschat. Bovendien gaat het CPB ervan uit dat bedrijven fors hogere loonstijgingen in
1993 en 1994 zonder problemen zullen kunnen verwerken. Wij zijn wat
dit betreft iets minder optimistisch.
Hoewel het CPB in 1993 en 1994
hierdoor hogere winststijgingen
voorziet dan wij, komt de absolute
winst in miljarden guldens in onze
ramingen, als gevolg van de sterkere
winststijging in 1991 en 1992, ook in
de daarop volgende jaren hoger uit
dan volgens het CPB het geval zou
zijn.
Chris Huys
Nico Klene
De auteurs zijn werkzaam bij de Economische Afdeling Binnenland van de ABN
AMRO Bank. Het artikel is op persoonlijke titel geschreven.