Verzilver het stenen dividend

binnenland
I LLU
STRAT IE: roel ottow

Verzilver het stenen dividend
Over de waarde van het woningbezit van corporaties heerst
veel onduidelijkheid. Dat biedt aan corporaties volop ruimte
om de winstgevendheid te beïnvloeden als het politieke
klimaat daar aanleiding toe geeft, maar ook om onrendabele
i
­nvesteringen te maskeren.

T

Gerard Marlet,
Joost Poort en
Clemens van
Woerkens
Onderzoeker bij Atlas voor
Gemeenten, hoofd bij SEO
Economisch Onderzoek en
onderzoeker bij Atlas voor
Gemeenten

294

ESB

ussen 1970 en 1990 ging jaarlijks gemiddeld zeven procent van de Rijksbegroting
op aan volkshuisvesting. Een aanzienlijk
deel van dat geld ging naar woningcorporaties als subsidie om woningen voor de lagere inkomensgroepen te bouwen en om exploitatietekorten
bij de verhuur van deze woningen te dekken. Mede
dankzij die forse subsidies hebben de corporaties
in de loop der jaren een woningbezit van zo’n 2,4
miljoen woningen opgebouwd, ongeveer veertig
procent van de totale woningvoorraad in Nederland.
In 1995 kwam een einde aan die continue stroom
belastinggeld richting de corporaties. De toekomstige aanspraak op subsidies werd weggestreept
tegen de uitstaande leningen terwijl de woningcorporaties werden verzelfstandigd: de bruteringsoperatie.
Sindsdien wordt de corporaties met wisselende
intentie verweten dat ze op een enorm maatschappelijk vermogen zitten, waar ze te weinig maatschappelijke taken mee uitvoeren. De voorgestelde heffing

94(4560) 15 mei 2009

van vennootschapsbelasting, en het gesteggel
over bijdragen aan de wijkaanpak van Vogelaar zijn
daarvan recente voorbeelden.
Dergelijke verwijten worden in de hand gewerkt door
regelmatig opduikende berichten over financiële
uitspattingen en falend toezicht. Denk bijvoorbeeld
aan de aanschaf en restauratie van de SS Rotterdam
door Stichting Woonbron Rotterdam, de Maserati
met chauffeur voor de directeur van Rochdale of
de royale vertrekpremie voor scheidend Aedesdirecteur Van Leeuwen. Los van deze excessen
steken veel corporaties geld in activiteiten die op of
over de grens van de traditionele taakstelling liggen,
zoals glasvezelnetten, en woningen op de Spaanse
Costa’s, de Antillen en in België.
De vraag is of corporaties wel verantwoord omgaan
met hun maatschappelijk gebonden eigendom, dat
zij hebben kunnen opbouwen dankzij rijkssubsidies,
gunstige leningen en belastingvrijstellingen. Maar
hoe groot is dat eigendom eigenlijk?

Waarderingsgrondslagen
Over de waarde van het woningbezit van corporaties
heerst onduidelijkheid. Zeker is wel, dat die waarde
sinds de brutering in 1995 fors is toegenomen, want
juist op dat moment begonnen de huizenprijzen in
Nederland explosief te stijgen, gemiddeld met zo’n

De auteur heeft verklaard dit artikel alleen te publiceren in ESB en niet elders
De auteur heeft verklaard dit artikel alleen te publiceren in ESB en niet elders
te publiceren in wat voor medium dan ook. Het is wel toegestaan om het artikel voor eigen gebruik
te publiceren in wat voor medium dan ook. Het is wel toegestaan om het artikel voor eigen gebruik
en voor publicatie op een intranet van de werkgever van de auteur aan te wenden.
en voor publicatie op een intranet van de werkgever van de auteur aan te wenden.

Figuur 1

Ontwikkeling huizenprijzen 1985–2008.
300

Huizenprijzen (x 1000 euro)

250

200

150

100

50

0
1985

1990

1995

2000

2005

Bron: NVM, 2008

benchmarkt. Aedex hanteert de marktwaarde in verhuurde staat, die overeenkomt met de hoogste prijs die verkregen zou worden bij verkoop in verhuurde
staat, waarbij de nieuwe eigenaar de exploitatie en de huur optimaliseert, onder
andere door maximale huurverhoging toe te passen. Deze zogeheten fair value
is dus niet afhankelijk van directie-Maserati’s en andere exploitatiekosten, maar
ligt nog beduidend onder de waarde van de woningen in het vrije verkeer. Een
vuistregel is dat een woning in verhuurde staat ongeveer zeventig procent waard
is van die woning zonder huurders.
Aedex waardeert het smaldeel van de corporatiemarkt waar het naar kijkt per
eind 2007 op 83,6 miljard euro. Vertaald naar het totale corporatiebezit van
2,36 miljoen woningen komt dit overeen met ongeveer 256 miljard euro, een
gemiddelde waarde van 107.600 euro per woning. Uitgaande van de vuistregel
hierboven ligt de waarde van het bezit in het vrije verkeer dan op 366 miljard
euro oftewel een kleine 154.000 euro per woning. Het CFV noemt in zijn jaarverslag terloops een totale waarde van 384 miljard euro op basis van WOZ-waarde
(CFV, 2008). Deze waarde speelt echter geen rol in het toezicht door het CFV.
Waarden en waardestijgingen per corporatie worden noch door het CFV, noch
door Aedex onthuld.
Het verschil tussen 90,3 miljard euro op basis van volkshuisvestelijke exploitatiewaarde en de 256 miljard euro of zelfs 384 miljard euro volgens andere
grondslagen komt rechtstreeks in het eigen vermogen van de corporaties terecht.
Volgens het CFV bedroeg het eigen vermogen van alle corporaties samen eind
2007 32 miljard euro. Op basis van de marktwaardebenadering van Aedex
komt dat dan op bijna tweehonderd miljard euro. Op grond van de waarde in
het vrije verkeer of de WOZ-waarde zou het zelfs 325 miljard euro bedragen.
Figuur 2

Gemiddelde transactieprijzen per gemeente in 1998 (met minimaal 50
transacties in dat jaar) versus de WOZ-waarde per 1-1-1999.

400
Huizenprijzen over 1998 (x 1.000 euro)

honderdvijftig procent tot 2008. Het CPB voorziet
voor 2009 een daling van de nominale huizenprijzen
met enkele procenten (CPB, 2009). Zelfs wanneer
de crisis een veel sterkere correctie van twintig
procent zou geven, blijft landelijk gezien een verdubbeling over ten opzichte van 1995 (figuur 1).
De meeste corporaties hebben hun woningbezit
jarenlang tegen historische kostprijs van het bouwen
van de woningen op hun balans gewaardeerd. Anno
2003 bedroeg die historische kostprijs volgens het
Centraal Fonds Volkshuisvesting (CFV) gemiddeld
28.500 euro. Op die waarde werd bovendien jaarlijks afgeschreven, waarbij het uitgangspunt was
dat de restwaarde van de woningen nul zou zijn.
Zowel die historische kostprijs als de restwaarde van
nul zijn echter onrealistische grondslagen voor de
waardebepaling. Een belangrijk deel van de waarde
van een woning is immers de waarde van schaarse
grond onder die woning, de “prijs van de plek†zoals
het Ruimtelijk Planbureau ooit allitereerde (Visser en
Van Dam, 2006). In makelaarsland is dit bekend als
de drie l’en: locatie, locatie, locatie.
Het CFV (2008) hanteert sinds 2004 in zijn jaarverslagen de doorexploitatiewaarde ofwel volkshuisvestelijke exploitatiewaarde als waarderingsgrondslag.
Dit is een waardebegrip dat uitgaat van de netto
contante waarde van de vrije kasstromen bij voortzetting van het huidige huurbeleid, na aftrek van
kosten voor onderhoud en exploitatie. Op grond van
deze maatstaf hadden de materiële vaste activa van
alle corporaties samen, grofweg het bezit in bakstenen, eind 2007 een waarde van 90,3 miljard euro,
iets meer dan 37.000 euro per verhuureenheid.
Dit waardebegrip is om twee redenen discutabel. In
de eerste plaats is het uitgangpunt van “voortzetting
van het huidige huurbeleid†slechts ten dele realistisch. Jaarlijks worden gemiddeld vijftienduizend
woningen verkocht aan bewoner-eigenaren. In 2007
ging het om 14.300 woningen die samen iets meer
dan twee miljard euro opleverden, bij een gemiddelde verkoopprijs van 146.000 euro (CFV, 2008).
De corporaties verdienden per woning gemiddeld
meer dan een ton ten opzichte van de volkshuisvestelijke exploitiewaarde. In totaal was de boekwinst
ongeveer 1,5 miljard euro. Die waarderingsgrondslag
creëert ruimte om naar believen de overwaarde van
woningen te verzilveren om zo exploitatietekorten
aan te vullen of activiteiten buiten de taakstelling te
financieren, zonder dat dat geld uit de muur wordt
afgeboekt op de balans. Dit spoort niet aan tot een
efficiënte bedrijfsvoering. Het zicht op de gezondheid van de bedrijfsvoering wordt verder vertroebeld
door de aftrek van de exploitatiekosten in de waardering. Inefficiënt hoge exploitatiekosten leiden daardoor simpelweg tot een lagere waarde, zonder dat
dit bestraft wordt door een overnamerisico zoals dat
voor bedrijven zou gelden.
Een betere waarderingsgrondslag wordt gehanteerd
door de Stichting Corporatie Vastgoedindex (Aedex),
die sinds een aantal jaren een aantal corporaties
met samen ongeveer een derde van het woningbezit

Bloemendaal
Laren (NH)
Wassenaar
Blaricum

300

West Maas en Waal

200

100
Reiderland
Brunssum
WOZ = 1,011 x huizenprijzen

0
0

100

200

300

400

WOZ-waarde 2004 (x 1.000 euro)

Bron: AvG/SEO op basis van CBS en NVM

De auteur heeft verklaard dit artikel alleen te publiceren in ESB en niet elders

te publiceren in wat voor medium dan ook. Het is wel toegestaan om het artikel voor eigen gebruik
en voor publicatie op een intranet van de werkgever van de auteur aan te wenden.

ESB

94(4560) 15 mei 2009

295

De waarderings­ rondslag van het CFV geeft dus een veel te somber beeld van
g
de solvabiliteit van de corporaties. Het verschil in eigen vermogen is een soort
slapend tegoed, dat corporaties naar behoefte kunnen opnemen om de begroting
sluitend te krijgen.

Waarde in vrije verkeer
Om scherper zicht te krijgen op de totale waarde in het vrije verkeer en op de
verschillen tussen corporaties, is een koppeling gemaakt tussen het bezit van
corporaties en de gemiddelde WOZ-waarden per postcode. In 2004 publiceerde
het Centraal Bureau voor de Statistiek de gemiddelde WOZ-waarde van woningen
op zes-positie-postcodeniveau. Deze WOZ-waarde in 2004 had als peildatum 1
januari 1999. Niet bij alle 410.000 zes-positie-postcodegebieden stond echter
een waarde ingevuld. Voor ongeveer elf procent van de zes-positie-postcodegebieden (3,3 procent van het corporatiebezit) was geen gemiddelde WOZwaarde bekend en moest uitgegaan worden van waarden op vijf- of vier-­ ositiep
postcodeniveau en in uitzonderlijke gevallen de gemiddelde WOZ-waarde op
gemeenteniveau. Het resultaat was een complete database met de gemiddelde
WOZ-waarde van woningen op zes-positie-postcodeniveau, op 1 januari 1999.
Vervolgens is dit bestand gekoppeld aan de postcodes van het corporatiebezit
anno 2008 (Kadaster). Zo kon de gemiddelde waarde van die corporatiewoningen worden ingeschat. De totale WOZ-waarde van het huidige corporatiebezit,
teruggerekend naar de peildatum 1 januari 1999, komt daarmee op 208,5
miljard euro, ofwel 95.907 euro per woning. Die waarde komt niet overeen met
de huidige waarde. Allereerst zijn de huizenprijzen in Nederland sinds 1999 fors
gestegen. Bovendien komt de WOZ-waarde niet per se overeen met de waarde
Figuur 3

Ontwikkeling van de vrije verkoopwaarde van het huidige woningbezit van
de corporaties vanaf de bruteringsoperatie tot 2008.

Waarde in vrije verkeer (miljarden euros)

400
350
300
250
200
150
100
50
0

1996 1997

1998 1999

2000 2001

2002 2003 2004

2005 2006

2007 2008

Bron: AvG/SEO op basis van CBS, NVM en Kadaster

Figuur 4

Top-tien grootste waardestijgingen corporaties op basis van huidige bezit
sinds de verzelfstandiging (in miljarden euro).

De maatschappelijke relevantie van
deze nieuwe waardebepaling

Stichting YMERE
Stichting de Alliantie
Stichting Portaal
Stichting Vestia Groep
AWV Eigen Haard
Woningstichting Rochdale
Woonstichting Lieven de Key
Stichting Mitros
Stichting Woonbron
Stichting Woonbedrijf SWS.Hhvl
0

1

2

3

Bron: AvG/SEO op basis van CBS, NVM en Kadaster

296

ESB

van woningen in het vrije verkeer. Om bij de waardebepaling beter te kunnen aansluiten bij de waarde in
het vrije verkeer is gebruik gemaakt van een tweede
bron: de gemiddelde transactieprijzen volgens de
Nederlandse Vereniging van Makelaars (NVM).
Figuur 2 laat zien dat die gemiddelde transactieprijzen over 1998 op gemeenteniveau sterk correleren
met de WOZ-waarde op peildatum 1 januari 1999.
De trendlijn suggereert dat de WOZ-waarden gemiddeld een procent boven de transactieprijzen in het
voorgaande jaar lagen. Van een systematische onderschatting in de WOZ-waardebepaling was dus geen
sprake, behalve dan dat de waarde met peildatum
1999 als grondslag diende voor de beschikkingen
voor 2004. Met andere woorden: de aanslagwaarde
liep achter bij de waardeontwikkeling maar de
taxaties zelf kwamen overeen met de gemiddelde
t
­ransactieprijzen. Omdat de WOZ-waarde met peildatum 1 januari 1999 gemiddeld genomen goed
overeen komt met de gemiddelde transactieprijzen
over 1998 is ervoor gekozen om die WOZ-waarde aan
te houden voor de waardering van het corporatiebezit. Voor de toename van die waarde is wel uitgegaan
van de gemiddelde prijsstijging op gemeenteniveau
volgens de NVM. De gemiddelde percentuele waardestijging tussen 1999 en 2007 op zes-positiepostcodeniveau is gelijk gesteld aan de gemiddelde
percentuele waardestijging op gemeenteniveau.
Daarmee komt de totale waarde van het corporatiebezit op 1 januari 2008 uit op 378,8 miljard euro,
gemiddeld 174.000 euro per woning.
Figuur 3 geeft de waardeontwikkeling van het
huidige bezit, teruggerekend naar de periode vanaf
de brutering tot en met 2008. Op basis van het
bezit anno 2008 was de vermogenswinst tussen het
moment van verzelfstandiging in 1995 en 2008 220
miljard euro, een gemiddelde waardestijging van 140
procent. Daarbij zijn er belangrijke verschillen tussen
corporaties, afhankelijke van de regio. Corporaties in
Limburg genoten de kleinste waardestijgingen, vanaf
85 procent, terwijl de grootste waardestijgingen van
meer dan 160 procent vooral in Amsterdam worden
aangetroffen.
Figuur 4 geeft de top-tien van de corporaties met de
grootste waardestijgingen sinds de verzelfstandiging.
Rochdale en Woonbron staan beide in die top-tien.

94(4560) 15 mei 2009

4

5

6

7

8

9

Is inzicht in de werkelijke waarde van het woningbezit van woningcorporaties alleen nice to know, of is
er meer? De kernvraag is of de waardestijging van de
corporaties sinds 1995 wordt gebruikt om de maatschappelijke taken van de corporaties voortvarend
mee uit te voeren. Is het bijvoorbeeld zo dat corporaties die een sterkere waardestijging ondervonden
meer investeerden in onderhoud, of meer investeerden in verbetering van de leefbaarheid in wijken?
Figuur 5 zet per corporatie de uitgaven aan onderhoud per woning in 2006 af tegen de waardestijging sinds de brutering. Tussen beide bestaat geen

De auteur heeft verklaard dit artikel alleen te publiceren in ESB en niet elders
te publiceren in wat voor medium dan ook. Het is wel toegestaan om het artikel voor eigen gebruik
en voor publicatie op een intranet van de werkgever van de auteur aan te wenden.

De waarde van het bezit van corporaties bedraagt
waarschijnlijk ruim meer dan 300 miljard euro, en
die waarde is sinds de verzelfstandiging in 1995
met zo’n 200 miljard toegenomen. Er zijn echter
weinig aanwijzingen dat de enorme reserves van de
corporaties en de waardestijging sinds de brutering
doelmatig worden aangewend. Een verband met
investeringen in onderhoud en leefbaarheid ontbreekt bijvoorbeeld.
Corporaties moeten beoordeeld worden op het halen
van hun maatschappelijk doelen en op hun financieel beheer. De sociale doelen zijn of niet te missen,
of worden niet gehaald. Goedkope huisvesting
bieden via hun huidige bezit halen de corporaties
zonder veel moeite, hoewel een groot deel van dat
bezit wordt bewoond door mensen waarvoor het niet
bedoeld is (scheefhuur). De nieuwbouwproductie
door corporaties is sinds de verzelfstandiging echter
sterk gedaald, volgens het CPB komt dat niet door
een gebrek aan financiële middelen, maar door
een gebrek aan prikkels en door stroperige bestemmingsprocedures (Shestalova en Morks, 2006). Een
recente studie (Marlet et al., 2009) wees bovendien
uit dat het effect van sociale investeringen van
corporaties op de overlast en veiligheid in wijken en
buurten vooralsnog niet kan worden aangetoond.
Het sociale rendement van corporaties is dan ook
beperkt. En het zicht op het financiële rendement
wordt vertroebeld zolang het bezit niet tegen de
juiste waarde wordt gewaardeerd. Exploitatietekorten
kunnen zo naar behoefte worden aangezuiverd door
de verkoop van woningen aan bewoners, en het ontbreekt de corporatiebestuurders aan een realistische
rendementseis. De genoemde effectiviteitsstudie
laat zien dat investeringen van corporaties in onderhoud van gebouwen wel meetbaar effect hebben
gehad op de kwaliteit van de leefomgeving (Marlet et
al., 2009). Tevens toonde dat onderzoek aan dat de
verkoop van huurwoningen aan eigenaar-bewoners
een gunstig effect heeft gehad op de leefbaarheid.
Ten dele hangt dit samen met een verschuiving
van de bewonerssamenstelling naar gemiddeld
hoger opgeleide en beter verdienende bewoners.
Interessant is echter dat ook na correctie voor deze
factoren een gunstig effect overbleef. Eigenaren
besteden blijkbaar meer zorg aan hun woonomgeving dan huurders. Dit leidt tot een paradoxale
constatering. De verkoop van woningen aan eigenaarbewoners, waarvan eerder werd betoogd dat het
een noodgreep is waarmee corporaties exploitatie­
tekorten kunnen dekken en financiële avonturen
kunnen bekostigen, is naast het goed onderhouden
van hun bezit het beste wat corporaties voor de
leefbaarheid in wijken kunnen doen. Het ligt dan
ook voor de hand om ervoor te pleiten dat de

Uitgaven onderhoud 2006 per woning (x 1000 euro)

Conclusie

Figuur 5

Uitgaven aan onderhoud per woning in 2006 tegenover waardestijging per
woning.

2,5

Stichting Woonzorg Nederland
Stichting Woonbedrijf SWS.Hhvl

2,0

Woningstichting Den Helder
Stichting Portaal
Stichting Pré Wonen

1,5

Stichting de Alliantie
Stichting Woonbron

1,0

Stichting Vestia Groep
Stichting YMERE

0,5

0,0
0

20

40

60

80

100

120

140

160

Waardestijging per woning (x 1000 euro)

Bron: AvG/SEO op basis van CBS, NVM, Kadaster en VROM, 2008
Figuur 6

Niet-vastgoed-investeringen in het kader van leefbaarheid in 2005 en
2006 tegenover waardestijging per woning.

0,6
Investeringen in kader van leefbaarheid
per woning (x 1.000 euro)

duidelijk verband. Ook investeringen corporaties
die de waarde van hun bezit het meeste hebben
zien toenemen niet significant meer in leefbaarheid
(figuur 6).

Woningbouwvereniging Het Oosten

0,5

Stichting WonenBreburg

0,4
Stichting Woonstede
Woningstichting Haag Wonen

0,3

Woonstichting Lieven de Key
Stichting Vestia Groep

0,2

Stichting Portaal

0,1

Stichting YMERE
Stichting de Alliantie
Stichting Woonmaatschappij
Maasland

0,0
0

20

40

60

80

100

120

140

160

Waardestijging per woning (x 1000 euro)

Bron: AvG/SEO op basis van CBS, NVM, Kadaster en VROM, 2008

w
­ oningcorporaties alleen blijven doen waar ze voor bedoeld zijn, en waar ze goed
in zijn: het beheren en onderhouden van hun voorraad sociale huurwoningen.
Zolang hun bezit gewaardeerd wordt op een kwart van de WOZ-waarde blijft
verkoop aan de bewoners echter een winst opleveren die onverantwoorde investeringen uitlokt. Het zou disciplinerend werken om uit te gaan van een reële
waardering van het bezit en de corporaties vervolgens niet alleen op hun sociale
taken maar ook als vastgoedbeheerders te beoordelen.
Maar gelet op de maatschappelijke herkomst van het woningbezit ter waarde van
385 miljard euro, verdient het de voorkeur om corporaties ieder jaar een harde
taakstelling te geven voor de verkoop van ten minste vijftienduizend woningen,
en het verschil tussen de volkshuisvestelijke exploitatiewaarde en de opbrengst
bij verkoop af te romen. Andere investeringen in leefbaarheid kunnen de corporaties dan beter overlaten aan lokale overheden en gespecialiseerde gemeentelijke
diensten.
Literatuur
Centraal Fonds Volkshuisvesting (2008), Sectorbeeld realisaties
woningcorporaties: verslagjaar 2007. Naarden: CIV.
Centraal Planbureau (2009) Centraal economisch plan 2009. Den
Haag: CPB.
Marlet, G., J. Poort en C. van Woerkens (2009) De baat op straat.
Het effect van de investeringen van woningcorporaties op overlast,
onveiligheid en verloedering in de buurt. Utrecht/Amsterdam:
Atlas voor gemeenten/SEO Economisch Onderzoek.
Shestalova, V. en D. Morks (2006) Investeringsprikkels voor
Woningcorporaties. CPB document nr 112, Den Haag: CPB.
Visser, P. en F. van Dam (2006) De prijs van de plek. Woonomgeving
en woningprijs. Rotterdam: NAi Uitgevers.

De auteur heeft verklaard dit artikel alleen te publiceren in ESB en niet elders

te publiceren in wat voor medium dan ook. Het is wel toegestaan om het artikel voor eigen gebruik
en voor publicatie op een intranet van de werkgever van de auteur aan te wenden.

ESB

94(4560) 15 mei 2009

297