Het verslag van De Nederlandsche Bank
over het jaar 1980
PROF. DR. H. VISSER*
Enige weken geleden verscheen het Verslag over het jaar 1980 van De Nederlandsche Bank NV.
In dit artikel wordt het jaarverslag uitgebreid besproken.
Behalve de economische situatie in binnen- en buitenland, komt de kritiek op het beleid
van de Bank ter sprake. De auteur neemt het op voor de Bankpresident die in zijn
Algemeen overzicht de voorstellen om te devalueren, goud te verkopen of de overheid in het
buitenland te laten lenen, onbarmhartig van de hand wijst.
Inleiding
Het Verslag van de president van De Nederlandsche
Bank (DNB) is, zoals te verwachten was, niet erg vrolijk van
toon. De binnenlandse economische ontwikkelingen zijn niet
gunstig te noemen en van de wereldeconomie valt ook weinig
bemoedigends te vertellen. Niettemin, zo besluit dr. Zijlstra
zijn Algemeen overzicht, is het te vroeg om te wanhopen.
Sombere geluiden in het jaarverslag van DNB zijn niet
nieuw. Wel onderscheidt het Algemeen overzicht van de president zich dit jaar naar mijn gevoel door een grotere aandacht voor de kritiek die op het beleid van DNB geleverd is
en voor inzichten die afwijken van die van DNB. Waarschijnlijk wordt er ook meer kritiek uitgeoefend. Vergeleken met
de aandacht die het Congres in de Verenigde Staten aan het
monetaire beleid besteedt, doet de belangstelling die het
Nederlandse parlement daarvoor toont, wat poverties aan.
Het is daarom goed dat DNB de discussie niet schuwt en bereid is haar beleid en haar visie niet alleen in de vakliteratuur,
maar ook in haar jaarverslag en in vraaggesprekken voor een
groter publiek te verdedigen en toe te lichten. Deze bespreking wil ik structureren aan de hand van de kritiek op het beleid en de visie van DNB en de reactie van DNB daarop.
Daartoe lijkt het dienstig eerst een resume te geven van de beschouwingen in het Algemeen overzicht over de ontwikkelingen in de wereldeconomie en in het binnenland. Deze
beschouwingen laten immers zien hoe DNB de omgeving
ervaart waarin zij haar beleid moet voeren.
De Internationale economische ontwikkelingen
In de loop van 1981 is er, aldus dr. Zijlstra, enig herstel van
de wereldeconomie mogelijk. Dit herstel zal echter eerder
betrekking hebben op het produktievolume dan op de
werkgelegenheid en kan door nieuwe belangrijke olieprijsverhogingen en politieke schokken gemakkelijk teniet worden gedaan. Overigens gaat het niet overal even slecht: de
Verenigde Staten, Japan en enkele andere Zuidoostaziatische landen doen het relatief goed, terwijl West-Europa,
met uitzondefing van Zwitserland, het echte recessiegebied
lijkt te worden. Gaat de economic in West-Europa niet steeds
.-*•’. meer trekken vertonen als die van de jaren dertig? Het lijkt
‘crop, als we ‘naar de slechte voofuitzichten voor de werkgetegenheid kijken. Er zijn evenwel ook duidelijke verschilJeri: de prijzen kelderen nil niet err van een absolute dating
Van de pcodukti^eh de Internationale handel is niet ofnauwe472
lijks sprake. De toestand van de jaren dertig kan echter
terugkeren als de toenemende protectionistische tendensen
in de wereld vastere vormen aannemen.
Ook als de conjunctuur weer aantrekt zal de werkloosheid,
vooral in West-Europa, omvangrijk blijven. Er is hier een
harde kern van structured werkloosheid ontstaan. Deze
hangt samen met de grote veranderingen in de wereldeconomie, waarbij traditionele industriele activiteiten in de oude
industrielanden ten onder dreigen te gaan. Het antwoord zal
gevonden moeten worden in een grote investeringsactiviteit
in het bedrijfsleven.
Voor een herstel van de wereldconjunctuur is een goed
functionerend internationaal monetair stelsel van belang.
De olieprijsstijgingen zetten het systeem onder druk. In 1980
stond tegenover een overschot op de lopende rekening van
de betalingsbalansen van een aantal olieproducerende landen
van ca. $ 110 mrd. een tekort op de lopende rekening van de
betalingsbalansen van de OESO-landen van $ 75 mrd. en van
de niet-olieproducerende ontwikkelingslanden van $ 52 mrd.
Het terugsluizen door het internationale bankwezen is evenwel voortreffeh’jk gelukt, terwijl ook de officiele hulpverlening
een belangrijke rol speelde.
Dr. Zijlstra waagt zich niet aan beschouwingen over de
toekomst. Wel releveert hij de bezorgdheid van de presidenten van de centrale banken van Zwitserland en de Groep van
Tien ten aanzien van de risico’s die het bankwezen bij voortzetting van de snelle groei van de internationale kredietverlening kan gaan lopen. Deze presidenten houden zich in
het kader van de Bank voor Internationale Betalingen bezig
met de mogelijkheden van bedrijfseconomisch en monetair
toezicht op het internationale bankwezen. Ten aanzien van
het bedrijfseconomische toezicht is enige vooruitgang geboekt. Veel belang wordt door de presidenten gehecht aan
aanbevelingen die zijn gedaan door het Comittee on banking
regulations and supervisory practices, een werkgroep van de
betrokken centrale banken. Deze hadden vooral betrekking
op de consolidatie van bankbalansen van de moederinstellingen met die van de bancaire dochterinstellingen en deelnemingen als uitgangspunt voor het toezicht. Met betrekking
tot het monetaire toezicht kwam men nog niet veel verder.
Het andere aspect van het internationale monetaire
* Hoogleraar geld- en bankwezen en monetaire theorie aan de Vrije
Universiteit te Amsterdam.
systeem waarop dr. Zijlsra ingaat, is dat van het wisselkoerssysteem. Hij constateert dat het nog niet duidelijk is welke
vorm tussen een systeem van vaste pariteiten en een systeem
van volledig vrije wisselkoersen zal moeten worden nagestreefd. Het systeem van vaste pariteiten dat binnen de EG
weer is ingevoerd, heeft niet slecht gewerkt. Een systeem
van volledig vrije wisselkoersen wijst dr. Zijlstra af. Maar
ook hier waagt hij zich niet aan prognoses.
Dr. Zijlstra vermeldt vervolgens dat het IMF in het afgelopen jaar zijn faciliteiten heeft uitgebreid en een belangrijke bijdrage heeft geleverd tot het opvangen van ernstige
betalingsbalanstekorten, waarvan vooral de niet-olieproducerende ontwikkelingslanden te lijden hebben. Die landen
hebben echter met financieringsproblemen te maken gekregen die structured zijn en daarom niet door het IMF opgevangen kunnen worden zonder dat het fonds als mondiaal
monetair instituut zou denatureren. Het gevaar dreigt dat
dan een beperkt aantal sterke landen de Internationale
monetaire problemen onder elkaar zou gaan regelen.
Ten slotte de Internationale renteontwikkeling. Het
monetaire beleid in de Verenigde Staten is nogal wisselvallig
geweest. Forse rentefluctuaties waren hiervan het gevolg.
De rente bleef daarbij wel op een hoog niveau: in de tweede
helft van 1980 was de ,,prime rate” ruim 20%. Ook in het
Verenigd Koninkrijk bleef de rente zeer hoog. De hoge
Amerikaanse rente drijft het rentepeil elders in de wereld ook
op, doordat de hoge rentestand en de positieve koersverwachting ten aanzien van de dollar de Internationale kapitaalstroom naar de Verenigde Staten hebben geleid. Voor
landen met een relatief lage inflatiegraad, zoals Nederland,
heeft dat geleid tot uitzonderlijk hoge reele-rentestanden,
die het economisch herstel hinderen.
Is daar iets tegen te doen? vraagt dr. Zijlstra zich af. Zijn
antwoord is: nee, nauwelijks. Men kan slechts enige afstand
nemen van de hoge Amerikaanse rentestanden door een overmatig beroep op de geld- en kapitaalmarkt te vermijden.
Rentestanden kunnen, aldus dr. Zijlstra, evenmin als inflatie,
naar beneden worden gepraat. Additionele geldschepping
helpt ook niet, want na verloop van tijd zou de inflatie worden aangewakkerd, waardoor nog hogere rentestanden zouden resulteren. Wel zou er wat verwacht mogen worden van
een betere coo’rdinatie van de monetaire beleidsmaatregeien
van de verschillende landen. In dit verband merkt dr. Zijlstra
op dat de geheimen van een monetair beleid dat gebaseerd is
op de zogenaamde ,,monetary base” nog onvoldoende zijn
ontsluierd.
De binnenlandse ontwikkelingen
In Nederland gaat het slecht. De achteruitgang van de
Internationale conjunctuur is nadelig geweest, maar biedt
een onvoldoende verklaring. Er is in Nederland te weinig
gedaan om tot herstel te komen. Het enige lichtpuntje is dat
het beleid van de regering al enige jaren tot een lichte verbetering van de Nederlandse concurrentiepositie heeft geleid.
De inflatie, gemeten aan het prijspeil van de gezinsconsumptie, liep echter op tot 6’/2% (tegen 4,2% in 1979) en het fmancieringstekort van de overheid tot 7’/2% (tegen 5,6% in 1979).
Ernstiger nog is de werkgelegenheidssituatie. De oorzaken
van de malaise zijn — het is al vaker in de jaarverslagen van
DNB betoogd — te kort schietende bedrijfsinvesteringen,
terug te voeren op stijgende kosten en dalende rendementen,
Over de afgelopen vier jaar heeft de binnenlandse liquiditeitscreatie gemiddeld 9>/2% bedragen, de stijging van het
nominate nationale inkomen 6’/2% en de netto toeneming van
de liquiditeitenmassa gemiddeld 6%. De oorzaak van de
overmatige liquiditeitscreatie was wederom de overheid.
De door haar uitgelokte monetaire financiering bedroeg in
1980 f. 5,7 mrd. (tegen f. 4,7 mrd. in 1979) en, aldus dr. Zijlstra, ,,Een gat in de schatkist is een gat in de betalingsbalans “.
Het tekort op de betalingsbalans (van de niet-monetaire sectoren) kon gedekt worden door een toeneming van de nettoschuldpositie van het Nederlandse bankwezen tegenover het
buitenland met f. 6,4 mrd.
Ten aanzien van het financieringstekort van de publieke
sector onderscheidt dr. Zijlstra de volgende vijf manieren
waarop dat tekort kan worden gedekt:
a. het financieringstekort kan met de nationale besparingen
op de binnenlandse kapitaalmarkt worden gedekt. Als een
land daarin slaagt, zoals Nederland vroeger, speelt het in
de eredivisie;
b. het financieringstekort kan nog op de binnenlandse kapitaalmarkt worden gedekt, maar niet meer volledig uit de
nationale besparingen. Er is buitenlands aanbod van kapitaal. Het geld wordt uit het buitenland gebracht. Nederland verkeert nu in die positie;
c. het financieringstekort wordt zo groot dat de kapitaal-
invoer niet meer spontaan komt. De regering weet nog wel
buitenlandse beleggers te interesseren voor belegging in
staatsleningen, luidend in de nationale valuta. Het geld
moet nu worden gehaald;
d. buitenlandse geldgevers willen, bij een voortgaande stijging van het financieringstekort, niet meer in de nationale
valuta lenen. Voor leningen in een respectabeler valuta
willen zij het geld nog wel komen brengerr,
e. ten slotte kan het financieringstekort zo groot worden
dat het debiteurland het geld moet zien te halen waar het
nog te halen valt, op voorwaarden die de crediteur dicteert.
Het probleem is volgens dr. Zijlstra dat men wel gemakkelijk afdaalt van a naar e, maar dat de weg terug moeilijk is.
Hij erkent overigens dat het financieringstekort in Nederland
ten dele een endogeen karakter heeft, doordat de belasting-
ontvangsten de weerslag ondervinden van de conjuncturele
neergang. Nu zo lang gewacht is met het ,,keren van het structurele tijd” — een wat moeizame beeldspraak van dr. Zijlstra,
daar het tij naar zijn aard en golfbeweging, dus conjunctureel is — zal het niet alleen moeilijk zijn, maar ook veel tijd
kosten de economische problemen van ons land op te lossen.
Het is, met andere woorden, een kwestie van volhouden om
de concurrentiepositie en de rendementspositie van het bedrijfsleven te herstellen en het financieringstekort van de
overheid binnen aanvaardbare grenzen terug te brengen.
Het standpunt van DNB over visies die van de hare afwijken
en oplopende financieringstekorten.
Dr. Zijlstra gaat vrij uitvoerig in op kritiek die op het beleid van DNB geleverd is en op visies die van die van DNB
afwijken. Hij doet heel begrijpend over die kritiek, immers,
,,het monetaire beleid komt harder aan en moet ook harder
aankomen naar de mate waarin het beleid op andere terreinen faalt” 1). Die andere terreinen zijn het loon- en prijsbeleid — met de nadruk op loonmatiging — en het budgettaire beleid van de overheid, waarbij het vooral om de omvang van het financieringstekort gaat 2). Bij de behandeling
Het beleid van DNB was wederom gericht op beheersing
van de geldhoeveelheid ten einde de inflatie te bestrijden.
Ondanks de toeneming van de inflatie in 1980 is dat beleid
niet zonder succes gebleken, als we de Nederlandse situatie
vergelijken met de buitenlandse. De binnenlandse liquiditeitscreatie bedroeg 7’/2%, tegen een groei van het nominate
nationale inkomen van 6%. De liquiditeitsquote kon toch
dalen, daar van de toeneming van de liquiditeitenmassa van
7’/2% niet minder dan 4% wegvloeide naar het buitenland.
1) De Nederlandsche Bank, Verslag over het jaar 1980, Amsterdam,
1981, biz. 19.
2) Idem, biz. 22.
ESB 20-5-1981
473
van de geschilpunten zal de kritiek iets explicieter behandeld
worden dan dr. Zijlstra in zijn verslag kon doen 3).
Het rente- en wisselkoersbeleid
DNB is verweten dat zij door haar restrictieve beleid de
rente hoog houdt. Cans noemt het effect van de hoge rente
op de werkgelegenheid zelfs fataal 4). Voer, zo zegt Cans,
een beieid dat gericht is op bevordering van de werkgelegenheid op korte termijn en geef niet langer prioriteit aan de
harde gulden en aan de inflatiebestrijding langs monetaire
weg. We moeten de gevolgen daarvan maar aanvaarden, te
weten hetzij een daling van de goud- en deviezenreserves,
hetzij depreciatie van de gulden. Als we dat niet wensen, zou
de regering rechtstreeks leningen in het buitenland kunnen
plaatsen, zodat de binnenlandse kapitaalmarktrente geen
monetair instrument meer hoeft te zijn. Vooral in de bouw
dient, aldus Cans, de werkloosheid bestreden te worden.
Gebruik daartoe, zo beveelt hij aan, de opbrengst van in het
buitenland geplaatste leningen of, een nieuw element, realiseer daartoe een deel van de waardestijging van het monetaire goud 5).
Een hartstochtelijk pleidooi voor een expansief beleid is
ook te vinden in de bundel Economisch beleid uit de klem 6),
geschreven door een groep economisten die hun domicilie
hebben aan de Universiteit van Amsterdam. Zij willen de
overheidsbestedingen opvoeren, niet alleen ter financiering
van leuke dingen die alleen maar geld kosten, zoals verlaging
van de leerlingenschaal in het onderwijs, maar ook om een
sectorstructuurbeleid te kunnen voeren, gericht op technische
vernieuwing en verbetering van de concurrentiepositie van
het Nederlandse bedrijfsleven 7). De hoge rente is niet veroorzaakt door het beroep van de overheid op de kapitaalmarkt, maar door het restrictieve monetaire beleid dat de
banken dwingt naar de kapitaalmarkt te gaan. Nu is een hoge
interest wel nadelig voor de particuliere investeringen, maar
als de overheid via de kapitaalmarkt meer middelen aantrekt en deze gebruikt voor technische vernieuwing en structurele verbetering van de concurrentiepositie, wordt dat
negatieve effect ruimschoots gecompenseerd.
Veel problemen ziet men niet voor de financiering van
de staatsschuld: het aanbod uit het buitenland wordt geacht
een grote interestelasticiteit te bezitten en een stijging van
de kapitaalmarktrente zal middelen die naar de geldmarkt
waren overgeheveld, weer naar de kapitaalmarkt doen
stromen. Een ruimere monetaire financiering is ook mogelijk.
Die zal de rente doen dalen en de investeringen stimuleren.
Weliswaar gaat dat ten koste van de betalingsbalanspositie
en daardoor van de wisselkoers (Van Ewijk, die deze redenering heeft opgezet, lijkt ervan uit te gaan dat tekorten niet
worden opgevangen door het netto buitenlands passief van
de banken te laten toenemen, maar door koersdaling), zodat
de inflatie zal toenemen. Op de langere termijn zou de betalingsbalans (kennelijk de lopende rekening) weer kunnen
verbeteren door het gunstige effect van de grotere overheidsbestedingen en de investeringen op de technische vernieuwing
en de rendementen van de ondernemingen 8).
Een veel voorzichtiger pleidooi voor een expansiever
monetair beleid is te vinden bij Kuipers 9). Kuipers stelt dat
er sprake is van onderbezetting van de produktiecapaciteit
in Nederland. Stimuleren zonder meer gaat moeilijk, want
de goud- en deviezenvoorraad staat al meer dan genoeg onder
druk. Hoofdzaak is dat de concurrentiepositie van het Nederlandse bedrijfsleven verbetert. Een devaluatie van de gulden
ten opzichte van de andere valuta’s binnen het EMS kan
daartoe een bijdrage leveren. Als namelijk de uit een devaluatie voortvloeiende kostenstijgingen niet volledig worden
doorberekend in de prijzen, volgens Kuipers een niet onrealistische verwachting, dalen de regie arbeidskosten, verbetert de concurrentiepositie en zal de produktie stijgen
en de werkloosheid afnemen. Na verloop van tijd is dan een
positief saldo op de lopende rekening van de betalingsbalans
te verwachten. Dan is een expansief monetair beleid nodig,
474
ten einde door een lage rente de kapitaaluitvoer te stimuleren,
die noodzakelijk is om in zo’n situatie een evenwichtige betalingsbalans te krijgen. De investeringen krijgen daar ook
weer een prikkel door. Kuipers wil dus niet de interest hoog
houden om de wisselkoers te verdedigen, maarde wisselkoers
bijstellen om de concurrentiepositie te verbeteren, wat als
gunstig neveneffect een lage interest mogelijk maakt.
Evenals Kuipers ziet Klant heil in een devaluatie of depreciatie. Er zijn dan wel kostenstijgingen, maar die worden
vertraagd en onvolledig afgewenteld, zodat de concurrentiepositie verbetert. Bovendien kan de rente dan wat dalen;
deze hoeft immers niet meer op een hoog niveau te blijven
ter verdediging van de guldenkoers 10).
Wat is nu het antwoord van dr. Zijlstra op deze en gelijksoortige kritiek. Ondanks zijn begrip voor de geleverde
kritiek bestrijdt hij deze in nogal krachtige taal: ,,Men krijgt
soms de indruk dat degenen die zich over de Nederlandse
rentestand beklagen en daarbij beschuldigend de vinger naar
de Bank uitsteken, niet volledig op de hoogte zijn van de
desbetreffende feiten” 11). In 1980 zijn de officiele tarieven
van DNB vier keer verlaagd. Nederland behoort met Zwitserland, Japan en West-Duitsland tot de landen met de laagste
rentetarieven. Toch ontkent dr. Zijlstra niet dat het beleid
van DNB, gegeven het financieringstekort van de overheid,
de rente enigszins opdrijft. Het bankwezen moet immers
lange middelen zien aan te trekken als het zijn kredietverlening wil uitbreiden boven de toegestane monetaire
kredietverlening.
Het resulterende rentepeil kan kapitaalinvoer uitlokken.
Die is ook nodig om het tekort op de lopende rekening van
de betalingsbalans te dekken. Eigenlijk, aldus dr. Zijlstra,
zou men moeten zeggen dat de rentestand in Nederland
nog te laag is. Immers, de kapitaalinvoer dekt het tekort
op de lopende rekening niet. Afgezien van deze invloed van
het monetaire beleid van DNB is de ree’le rente hoog, rekening
houdend met de, internationaal gezien, betrekkelijk geringe
inflatie. Daar is echter niets aan te doen, gegeven de hoge
rente in de Verenigde Staten.
De handhaving van de wisselkoers staat in het Algemeen
overzicht buiten de discussie. Wel wordt verder in het verslag gemeld dat het beleid in 1980 was gericht op het voorkomen van een verzwakking van de positie van de gulden
op de Internationale valutamarkt om inflatoire krachten die
via de invoerprijzen werken tegen te gaan en het vertrouwen
van buitenlandse geldgevers in de waardevastheid van de
gulden te steunen 12).
3) Het valt buiten het bestek van dit artikel om in te gaan op de kritiek
op het IMF, waarover dr. Zijlstra opmerkt dat het onjuist is om het
IMF te verwijten dat het te zware beleidscondities oplegt aan vooral
ontwikkelingslanden. Deze kritiek spruit, aldus dr. Zijlstra, voornamelijk voort uit de misvatting, dat het IMF ook een op structurele
problemen georienteerde financieringsinstelling hoort te zijn (DNB,
pp. cit., biz. 15). Zie hierover ook A. F. P. Bakker, De beleidscondities van het Internationale Monetaire Fonds, ESB, 18 februari 1981.
Kritiek op het IMF waarbij de nadruk vaak valt op de niet door
Zijlstra genoemde politieke aspecten, is o.a. te vinden in T. Hayter,
Aid as imperialism, Harmondsworth, 1971; C. Payer, The debt trap,
Harmondsworth, 1974; R. L. Haan, Het IMF en de realiteit, ESB,
18 januari en Nobib, Geldschieters van de wereld, Den Haag,
1980.
4) M. P. Cans, Is het monetaire beleid voor ‘s lands welvaart het
meest dienstig?, ESB, 4 februari 1981, biz. 116.
5) M. P. Cans, op. cit., biz. 117 en M. P. Cans, Er zit winst in onze
goudvoorraad, NRC Handelsblad, 4 april 1981.
6) C. van Ewijk, R. de Klerk, G. Reuten en B. Thio (red.), Economisch beleid uit de klem, SUA, Amsterdam, 1980.
7) Van Ewijk e,a., op. cit., biz. XXVII, XXVIII, XXXI; C. van Ewijk,
Monetaire ontwikkeling, inflatie en het beleid van De Nederlandsche
Bank, in: Van Ewijk e.a., op. cit., biz. 42, 47.
8) Van Ewijk e.a., op. cit., biz. 44, 47.
9) S. K. Kuipers, Het verslag van De Nederlandsche Bank over het
jaar 1978, ESB, 16 mei 1979.
10) J. J. Klant, Biedt depreciatie soelaas?, ESB, 22 augustus 1979
en J. J. Klant, De werkelijkheid blootgelegd en versluierd, Banken effectenbedrijf, jg. 29, nr. 5, 1980.
11) DNB, op cit., biz. 19.
12) Idem, biz. 70-71.
Gegeven het belang van inflatiebestrijding is het tegengaan
van een depreciatie van de gulden uiteraard noodzakelijk.
Maar zou men toch niet wat prijsstabiliteit mogen opofferen
als een depreciatie een betere concurrentiepositie met zich
zou brengen? Van de zijde van DNB wordt gesteld dat een
depreciatie door het snelle optreden van afwentelingsverschijnselen slechts een kortstondige verbetering van de
concurrentiepositie geeft. Ook wordt gesteld dat de effectieve
appreciate van de gulden na 1973 de Nederlandse concurrentiepositie niet heeft geschaad 13). Kessler wijt het uitblijven van een verbetering van de concurrentiepositie, gemeten aan de ontwikkeling van de uitvoerprijzen ten opzichte van die van concurrenten, en de verslechtering, gemeten aan de relatieve ontwikkeling van de arbeidskosten,
aan de economische en politieke krachten die de regie inkomensontwikkeling en het groeitempo van de collectieve
sector na 1973 bepaalden 14). De directie van DNB heeft
een inkomensbeleid steeds als een min of meer noodzakelijk
complement van het monetaire en het budgettaire beleid
gezien 15). Kessler gelooft ook niet dat de westerse wereld
aan inkomenspolitieke maatregelen zal kunnen ontkomen;
ze heeft die zelfs schreeuwend nodig 16). Deze visie kenschetst de Bank zelf als gematigd monetaristisch 17). Zij
wijkt, naar het mij voorkomt, met betrekking tot de beleidsaanbevelingen wel af van extremere monetaristische visies,
maar niet noodzakelijk met betrekking tot de analyse van
de problemen. Immers, matiging van de arbeidskosten is
nodig ter verbetering van de rendementen en de concurrentiepositie van het bedrijfsleven, en daarmee voor een verbetering van de werkgelegenheidssituatie. Gegeven een vaste
wisselkoers zal de directe invloed van loonkostenmatiging
op de prijzen beperkt zijn, in ieder geval in bedrijfstakken
die aan Internationale concurrentie blootstaan. Matiging
van de reele-looneisen zou dan niet zozeer de inflatie afremmen als wel, wat Friedman noemt, de ,,natuurlijke” werkloosheid, doen verminderen. Een geslaagd loonbeleid zou
zich in een diagram met de hoeveelheid arbeid op de abscis
en de ree’le lonen op de ordinaat vertalen in een daling van
de aanbodcurve van arbeid 18).
Het verschil tussen gematigde en extremere monetaristen
is in dit verband het al dan niet geloven in het vermogen van
de overheid om de reele-aanbodcurve van arbeid te beinvloeden. Juist als de economische subjecten in ree’le termen
•denken lijkt de invloed van een appreciatie of depreciatie
van de valuta inderdaad slechts van kortstondige aard te
kunnen zijn. Om door middel van een depreciatie een verbetering van de concurrentiepositie te bereiken, moet men
verminderen, maar met 1,5% toenemen na tien jaar 20). Ook
hier treffen we weer betrekkelijk geringe en zeer onzekere
effecten op de werkgelegenheid aan, zelfs bij forse wisselkoerswijzigingen.
Simulaties met modellen die, in tegenstelling tot Vintaf-II,
een monetaire sector kennen, laten ook een te verwaarlozen
invloed van wisselkoerswijzigingen op de werkgelegenheid
zien. Volgens berekeningen van Knoester zou een eenmalige
depreciatie van de gulden met 5% na een jaar de werkloosheid
met 0,5% doen toenemen, terwijl na tien jaar het effect nihil
zou zijn. Een jaarlijkse depreciatie met 5% zou zelfs een toe-
neming van de werkloosheid veroorzaken, van 0,5% na een
jaar tot 4,4% na tien jaar 21). Appreciaties zijn volgens deze
simulaties dus niet of nauwelijks nadelig voor de werkgelegenheid, depreciaties niet of nauwelijks voordelig.
Wat betreft de rentestand lijkt er weinig keus te bestaan.
De Amerikaanse rente oefent nu eenmaal een opwaartse druk
uit. Wel is het zo dat de lange rente, gemeten aan het rendement op langlopende staatsleningen, in het begin van dejaren
zeventig in Nederland lager was dan in de Bondsrepubliek,
maar met ingang van 1975 hoger (in 1980 gemiddeld 1,7%
hoger) 22). Nederlands papier moet nu eenmaal aantrekkelijk
gemaakt worden voor buitenlandse beleggers: volgens schattingen van DNB is van de in de periode 1967-1980 gee’mitteerde Nederlandse guldensobligaties ruim 30% in buitenlands bezit 23). De rente kan slechts dalen als het kapitaalmarktberoep van de overheid afneemt, liefst in combinatie
met een verbetering van de rendementen in het bedrijfsleven
(zodat een toeneming van de investeringen voor een deel uit
eigen middelen gefmancierd kan worden).
Een ruimer monetair beleid, zoals door Cans en Van Ewijk
voorgestaan, zou in eerste instantie ook wel een renteverlagend effect uitoefenen, maar kan niet lang volgehouden worden. Ondanks een netto kapitaalinvoer van de
niet-monetaire sectoren van f. 1.224 mln. in 1980, was het
betalingsbalansdeficit van de niet-monetaire sectoren f. 6.644
mln. De voortdurende verslechtering van de lopende rekening (op kasbasis), van een surplus van f. 6.330 mln. in 1976
en van f. 1.027 mln. in 1977 tot een deficit van f. 2.542 mln.
in 1978, f. 4.761 mln. in 1979 en f. 7.408 mln. in 1980, kon bij
lange na niet goedgemaakt worden door de omslag van de
kapitaaluitvoer van de niet-monetaire sectoren (f. 6.834 mln.
in 1976) in kapitaalinvoer 24). Een ruimer monetair beleid
zal het tekort op de lopende rekening slechts doen toenemen
en de kapitaalinvoer zeker niet stimuleren. Het gemak
waarmee Gans een vermindering van de goud- en deviezen-
bereid zijn om een daaruit voortvloeiende stijging van de
prijzen niet in de beloning van arbeid te compenseren.
Wanneer die bereidheid aanwezig is, valt het niet in te zien
waarom men ook niet zonder depreciatie bereid zou zijn tot
een matiging van de inkomenseisen.
Ook het empirische onderzoek geeft weinig aanleiding
om veel van depreciatie te verwachten. De Ridder kreeg uit
simulaties met het model Vintaf II, waarin de aanpassing
van lonen en prijzen aan wisselkoerswijzigingen tijd vergt,
als resultaat dat zonder de werking van het Phillips-effect een
voortdurende appreciatie van de gulden met 1% per jaar de
werkloosheid na een jaar met 2.100 manjaren (inmiddels
mensjaren) zou doen toenemen en na tien jaar in totaal met
11.410 manjaren. Met Phillips-effect zou de werkloosheid
na een jaar met 2.030 manjaren zijn toegenomen en zou
het gecumuleeide effect na tien jaar nog slechts 740 manjaren bedragen 19). In verhouding tot de totale werkloosheid
en gezien de onzekerheidsmarges zijn deze aantallen te verwaarlozen.
Eveneens uit simulaties met het Vintaf-II model kregen
Knegt, Knoester, Lenderink en Van der Windt als resultaat
dat een permanente appreciatie van de gulden met 5% per
jaar de werkgelegenheid in bedrijven na twee jaar met 0,4%
en na tien jaar met 1,0% zou doen verminderen als het
Phillips-mechanisme niet werkt. Werkt het Phillips-mechanisme wel, dan zou de werkgelegenheid na twee jaar met 4%
ESB 20-5-1981
13) G, A. Kessler, Slangarrangement, concurrentiepositie en inflatie,
ESB, 16 november 1977; G. A. Kessler, De invloed van het Nederlandse monetaire beleid en wisselkoersbeleid op de ontwikkeling
van de werkgelegenheid, Maandschrift Economic, g. 45, nr. 2,1981,
biz. 75.
14) G. A. Kessler, op. tit., 1981, biz. 75.
15) Zie b.v. J. Zijlstra, Monetary theory and monetary policy: a
central banker’s view, De Economist, jg. 127, nr. 1, 1979, biz 19″
DNB, Verslag over het jaar 1976, biz. 23.
16) Recessie is niet de medicijn, maar is wel onvermijdelijk, vraaggesprek met G. A. Kessler, in Elseviers Weekblad, 1 mei 1981, biz. 39.
17) Zie bij voorbeeld DNB, Verslag over het jaar 1979, biz. 19.
18) Zie bij voorbeeld de benadenng van de arbeidsmarkt in M.
Friedman, Unemployment versus inflation?, Institute of Economic
Affairs, Londen 1975 en M. Friedman, Price theory, tweede uitgave,
Chicago, 1976, Hfst. 12.
19) P. B. de Ridder, Wisselkoers, concurrentiepositie en werkgelegenheid, ESB, 22 februari 1978, biz. 199-200.
20) L. Knegt, A. Knoester, R. S. G. Lenderink en N. van der Windt,
Macro-economisch beleid en Vintaf-II; een gevoeligheidsanalyse,
ESB, 10 mei 1978, biz. 470.
21) A. Knoester, Over geld en economische politiek, Leiden/Antwerpen, 1980, biz. 109, 163 resp. 149.
22) DNB, op. cit., 1981, Statistische bijlage, biz. 44.
23) Idem, biz. 60.
24) Idem, Statistische bijlage, biz. 26. Het verschil tussen de som
van de netto kapitaalinvoer en het saldo van de lopende rekening
enerzijds en het saldo vap de niet-monetaire sectoren anderzijds
wordt verklaard door de post ,,Nog te rubriceren betalingen”.
475
voorraad accepteert lijkt niet terecht. Het mag waar zijn dat
het totale netto buitenlandse actief van DNB en de banken
en girodiensten in 1980 nog gestegen is van f. 24.306 mln.
tot f. 28.062 mln., maar dat is alleen te danken aan het feit
dat de officiele reserves als gevolg van waarderingsverschillen met f. 7,5 mrd. toenamen (waarvan ruim f. 6,4 mrd. als
gevolg van goud/ecu-swaps met het Europese Fonds voor
Monetaire Samenwerking, waarbij het ontvangen bedrag
aan ecu’s gerelateerd is aan de marktprijs voor goud) 25).
Het totale netto buitenlandse actief is dus in feite met f. 3,8
mrd. verminderd.
In de voorafgaande twee jaar kon het totale netto buitenlandse actief alleen op een niveau van ruim f. 24 mrd. blijven
doordat per 1 augustus 1978 het goud tegen f. 7.500 per kg,
in plaats van f. 4.053,13 per kg, opgenomen werd in de boeken van DNB, wat een boekwinst van bijna f. 6 mrd. opleverde, en doordat in 1979 eveneens uit hoofde van goud/ecuswaps een boekwinst werd gemaakt, en wel van bijna f. 3,8
mrd. Zonder deze opwaarderingen zou het totale netto buitenlandse actief in de periode 1978-1980 dus met meer dan
f. 13,5 mrd. verminderd zijn. Nu zou men kunnen stellen dat
er nog wel wat speling is doordat het goud voor f. 7.500 per
kg in de boeken staat, terwijl de marktprijs ruim het vijfvoudige daarvan is. De goudvoorraad van ruim f. 10 mrd.
zou dus meer dan f. 50 mrd. waard zijn en het totale netto
buitenlandse actief zou geen f. 28 mrd., maar rond f. 70 mrd.
bedragen. Dat geeft inderdaad wel enige speelruimte; doorgaande in het tempo van de afgelopen drie jaar zou het vijftien jaar duren voor we de hele voorraad erdoor gejaagd
zouden hebben. In feite zou echter het vertrouwen in de
gulden wel in een eerder stadium zodanig dalen, dat kapitaalvlucht zou optreden en Nederland gedwongen zou zijn de
wellicht drastische voorwaarden van een reddingsoperatie
van het IMF te aanvaarden.
Het is een illusie te menen dat het loslaten van de vaste
wisselkoers de mogelijkheid biedt de rente omlaag te krijgen
en tegelijk de overheidsbestedingen op te voeren. De middelen zouden in dat geval uit geldcreatie moeten komen. Dat
zou al gauw tot betalingsbalansproblemen leiden, terwijl te
vrezen valt dat de stimulering van de economic door opvoering van het financieringstekort van de overheid na niet al
te lange tijd niet zozeer volume-effecten als wel prijseffecten
als resultaat heeft. Voortgaande depreciatie zou de prijsbewegingen verhevigen. Al zou de nominale rente niet volledig
met de inflatie meegaan, dan nog mag van de toenemende
onzekerheid en het daardoor minder goed functioneren van
het prijsmechanisme in het allocatieproces een negatieve
invloed op de particuliere investeringen worden verwacht.
Bovendien zal de roep om speciale, gunstige rentetarieven
voor bepaalde doeleinden nog groter worden dan zij nu reeds
is, waardoor kredietvragers in andere sectoren in de kou
kunnen komen te staan. De financiele instellingen die gedwongen zouden kunnen worden tegen lage rente uit te lenen,
kunnen dan geen hoge creditrente meer bieden en de door
McKinnon en Shaw als typerend voor ontwikkelingslanden
beschreven situatie van financiele repressie, met haar atrofiering van het kredietsysteem als gevolg van een verplichte
lage reele debetrente, zou zich ook hier kunnen voordoen 26).
DNB lijkt terecht de interest niet als monetaire doelvariabele
te willen hanteren om de allocatieve functie van de rente (het
tot uitdrukking brengen van de mate van kapitaalschaarste)
niet in gevaar te brengen 27).
Met betrekking tot de voorstellen van Gans en Van Ewijk
c.s. kan ten slotte nog het volgende worden opgemerkt. Het
idee van Gans om de overheid rechtstreeks in het buitenland
te laten lenen lijkt niet erg zinvol (het voorstel om goud te
verkopen komt aanstonds aan de orde). In de eerste plaats
valt niet in te zien dat de Nederlandse staat daardoor goedkoper kan lenen (we komen trouwens in de boven weergegeven
rangorde van dr. Zijlstra van de tweede in de derde klasse
terecht) en in de tweede plaats zal niet alleen de vraag naar
middelen op de Nederlandse kapitaalmarkt daardoor verminderen (de overheid komt met een geringer beroep), maar
476
ook het aanbod (nl. van de zijde van de buitenlandse beleggers die dan rechtstreeks aan de Nederlandse staat lenen),
zodat de hoop op een interestdaling van enige omvang wel
illusoir zal blijken.
Wat betreft het idee van de samenstellers van de bundel
Economisch beleid uit de klem om het financieringstekort
van de overheid nog wat op te rekken ten einde een sectorstructuurbeleid te financieren en de technische vernieuwing
in het Nederlandse bedrijfsleven te stimuleren, zou men
wensen dat duidelijk was hoe dat precies zou moeten. Een
effectief beleid in die richting zou inderdaad nog wel een paar
miljard gulden van het totale netto buitenlandse actief waard
zijn. Er zijn ons echter in het afgelopen decennium al te vaak,
naar later bleek ijdele, ,,inverdieneffecten” voorgespiegeld
om daar veel vertrouwen in te hebben. Daarmee is het voorgestelde beleid nog niet veroordeeld, maar het lijkt beter om
dat te financieren door binnen de collectieve sector ombuigingen aan te brengen in de aanwending van de middelen (in
1970 bedroegen de overheidsinvesteringen bij voorbeeld nog
22,6% van de overheidsuitgaven, in 1980 nogmaar!4,5%)28).
Verkoop van de goudvoorraad
Na de bespreking van het rente- en wisselkoersbeleid en
de daarop geleverde kritiek wil ik nog op enkele andere discussiepunten ingaan. Ten eerste het idee van Gans en het
Wetenschappelijk Bureau van D’66 om een deel van de goudvoorraad van DNB te verkopen. Het goud, aldus Gans, heeft
een enorme waardestijging ondergaan en er is niets op tegen
die waardestijging te realiseren door een deel van het goud te
verkopen en hetzij de staat de winst te laten afromen, hetzij
de opbrengst te beleggen in rentegevende activa en de renteopbrengst te gebruiken voor nuttige zaken, bij voorbeeld
subsidies ten behoeve van de woningbouw 29).
De reactie van dr. Zijlstra op deze suggesties is niet mals:
,,De boosheid der tijden lijkt somstijds een vruchtbare voedingsbodem te zijn voor op zijn zachtst gezegd merkwaardige
ideegn. (…) Een enkele kanttekening ter bevordering van
ordelijk denken over deze zaak is niet misplaatst” 30). Verkoop van goud ten behoeve van additionele overheidsuitgaven is, aldus dr. Zijlstra, monetair en fmancieel identiek
aan rechtstreekse monetaire financiering van de overheid
door DNB. De ,,gouden omweg” is overbodig. Wat betreft de
omzetting van goud in rentegevende valutategoeden herinnert dr. Zijlstra aan een motie van die strekking, die in
1971 in de Tweede Kamer werd verworpen. Met afgrijzen
denkt hij aan de gevolgen die aanvaarding en uitvoering van
die motie met zich zouden hebben gebracht: de marktprijs
van het goud is verveelvoudigd, de waarde van de dollar ten
opzichte van de gulden met ongeveer een derde verminderd
en de renteopbrengst zou inmiddels zijn uitgegeven. Voorts
is het streven van de Nederlandse regering, in overeenstemming met het beleid van het IMF, crop gericht de rol van de
dollar als reservevaluta terug te dringen. Goudverkoop op
grote schaal zou de prijs sterk drukken en het vertrouwen in
het financiele en monetaire beleid van Nederland zou een
vrijwel onherstelbare klap krijgen als het als enig industrieel
land goud zou verkopen om de overheidsfinancien te steunen
en daarmee het aanpassingsproces verder uit te stellen.
Gezien de noodzakelijke kapitaalinvoer mag dat niet gebeuren. De onevenwichtigheden in de Nederlandse economic
blijven op deze manier langer voortduren.
Er lijkt niet veel in te brengen tegen de redenering van
25) Idem, Statistische bijlage, biz. IS.
26) Zie R. I. McKinnon, Money and capital in economic development, Brookings Institution, Washington 1973; E. S. Shaw, Financial
deepening in economic development, New York, 1973.
27) G. A. Kessler, op. cit., 1981, biz. 60.
28) Berekend uit Centraal Economisch Plan 1980, biz. 201; DNB,
op. cit., 1981, biz. 41.
29) M. P. Gans, op. cit., 4 april 1981.
30) DNB, op. cit., 1981, biz. 23.
dr. Zijlstra. Er is in het voorgaande al gewezen op het feit
dat de doling van het totale netto buitenlandse actief van
DNB en de banken en girodiensten al snel genoeg gaat, ook
als men het goud tegen de marktprijs waardeert. Verkoop in
het buitenland en besteding van de opbrengst door de over-
grootste deel naar het buitenland te laten vloeien, zoals
ook Kuipers heeft betoogd. Inmiddels lijkt een verbetering
van de concurrentiepositie en de rendementen al hard nodig
om de reflectiemarge die er niet is, als gevolg van bedrijfssluitingen, nog kleiner te maken. Kessler constateert dat na 1976
heid is inderdaad niets anders dan monetaire financiering
van het financieringstekort van de overheid. Bij verkoop van
het goud in het binnenland komt bovendien, zoals door
Korteweg is opgemerkt, de door Cans gewenste toeneming
tiestijging in de verwerkende Industrie kan geheel daaraan
worden toegerekend. De produktiecapaciteit is derhalve niet
gestegen 35).
de bezetttingsgraad niet onbelangrijk is gestegen. De produk-
van de bestedingen niet tot stand; zo’n verkoop werkt immers
Nadruk op betere rendementen ter stimulering van de
deflatoir: binnenlandse economische subjecten moeten in dat
geval geld afstaan aan DNB 31). Het is dan slechts zo, dat
overheidsbestedingen in de plaats treden van particuliere
bestedingen. Wel heeft DNB dan een deel van haar reserves
verloren. Wat betreft de rentegevende activa kan men zich
overigens afvragen of er geen alternatieven zijn voor beleg-
van het IMF is toch ook niet gericht op een herstel of ver-
investeringen lijkt wel terecht. Wellicht kan ten aanzien
van het effect van loonmatiging reeds enige hoop geput
worden uit het feit dat de daling van het relatieve loonkostenpeil per eenheid produkt vergeleken met het buitenland in
1980, evenals in 1979, gepaard is gegaan met een verbetering
van de goederenbalans, ongerekend energie. Die verbetering
werd helaas vrijwel geheel teniet gedaan door een achteruitgang van de energiebalans. Het onzichtbare verkeer vertoon-
steviging van de monetaire rol van het goud. Niettemin moet
de daarnevens een ongunstige ontwikkeling 36).
ging in dollars. Er zijn nog wel andere valuta’s en het beleid
men dr. Zijlstra toegeven dat een ander beleid in de afgelopen
tien jaar slechtere resultaten zou hebben opgeleverd en dat
wijziging van het beleid weinig soelaas zou bieden.
Bestrijding van de werkloosheid
Het werkgelegenheidsbeleid behoort uiteraard niet tot het
terrein van DNB. Aangezien DNB ingevolge art. 9 van de
Bankwet 1948 de Nederlandse geldeenheid moet reguleren
op zodanige wijze als voor ‘s lands welvaart het meest
dienstig is, moet DNB zich echter wel steeds afvragen welke
gevolgen haar beleid voor de werkgelegenheid heeft en dient
zij zich ook een voorstelling te maken op welke wijze de
werkloosheid het effectiefst bestreden kan worden.
De auteurs van Economisch beleid uit de klem en Cans
zijn niet de enigen die heil verwachten van stimulering van
de bestedingen, wat er ook met de betalingsbalans moge
gebeuren. Daarnaast hoort men wel aanbevelingen, onder
andere van vakbondszijde, om de werkloosheid te bestrijden
door de werkweek te verkorten (het z.g. ,,eerlijk verdelen”
van het werk).
Dr. Zijlstra verwacht niet veel van dit soort maatregelen.
Hij zoekt de oplossing van het werkgelegenheidsprobleem
De somberheid van DNB over de mogelijkheden om door
werktijdverkorting de werkloosheid te bestrijden, wordt
door de uitkomsten van modelsimulaties wel gesteund. Weliswaar zien Driehuis en Bruyn-Hundt mogelijkheden om met
behulp van een arbeidstijdverkorting van 12,5% en een daarmee gepaard gaande loonaanpassing van 7 a 8% na een jaar
of vijf de geregistreerde arbeidsreserve met rond 100.000
mensjaren te verminderen 37), Van Schaik heeft echter laten
zien hoezeer de positieve resultaten, die ook (zij het in rnindere mate) door het Centraal Planbureau in het Centraal
Economisch Plan 1979 zijn voorspiegeld, afhangen van de
gemaakte vooronderstellingen 38). Kortheidshalve moge
naar zijn artikel worden verwezen. Uitbreiding van de tewerksteUing in de collectieve sector is in beginsel ook mogelijk, maar kan alleen zonder nadelige gevolgen voor de overheidsfinancie’n plaatsvinden bij een onwaarschijnlijk grote
bereidheid tot matiging bij de inkomenstrekkers 39).
DNB wil niet bij de pakken neerzitten en in arren moede
een te geringe werkgelegenheid over meer mensen verdelen.
Zij wil de werkgelegenheid vergroten door via een loonmatiging de rendementen te verbeteren en zo de investeringen
te stimuleren. Daar is wel tegen ingebracht dat loonmatiging
geen betere concurrentiepositie oplevert omdat ze appreciatie van de gulden uitlokt 40). Een verbetering van de concur-
in verbetering van het rendement en de concurrentiepositie
van het bedrijfsleven. Daartoe is gedurende een reeks van
jaren een matiging van de arbeidskosteri nodig. Er zijn wel
lieden die zeggen dat matiging niet blijkt te helpen, maar zij
zijn wat te snel met hun conclusie. In de eerste plaats moet de
matiging een heel aantal jaren volgehouden worden om het
gewenste effect te bereiken, in de tweede plaats is er misschien
wel gematigd, maar is die matiging ten goede gekomen aan de
collectieve sector en niet aan de rendementen van het bedrijfsleven. Van arbeidsduurverkorting verwacht dr. Zijlstra weinig, omdat deze slechts zeer geleidelijk kan plaatsvinden
zonder schade aan te richten. Immers, de bedrijfstijd mag
niet worden aangetast, de totale arbeidskosten mogen niet
stijgen (dus de loonsom per werknemer dient evenredig met
de arbeidsduur te dalen) en de extra gecreeerde arbeidsplaatsen moeten zonder fricties kunnen worden vervuld. Het
scheppen van extra werkgelegenheid in de collectieve sector
zou de overheidsfinancie’n permanent zwaarder belasten,
terwijl de druk van de collectieve sector op de marktsector
juist moet worden verlicht 32).
Het zonder meer opvoeren van de bestedingen verergert de
betalingsbalansproblematiek. Het is overigens de vraag of
de produktie daarvan wel zo veel zou toenemen. Bij DNB
heerst de indruk dat de z.g. reflatiemarge in de Nederlandse
economic gering is 33). Naief-keynesiaanse ideeen over
bestrijding van onderbesteding lijken inderdaad niet op hun
plaats. Zij hebben elders al funeste gevolgen gehad 34). Ook
al zou er nog wel een behoorh’jke reflatiemarge bestaan, dan
nog is er eerst een verbetering van de concurrentiepositie
nodig om een toeneming van de bestedingen niet voor het
ESB 20-5-1981
31) P. Korteweg, Goudoperatie lost geen problemen op, NRC Handelsblad, 11 april 1981.
32) DNB, op. cit., 1981, biz. 22,29. Ook bij voorbeeld DNB, Verslag
over het jaar 1978, biz. 19.
33) G. A. Kessler, In hoeverre zijn de actuele rationale en Internationale verschijnselen van inflatie, werkloosheid en duurzame
betalingsbalansonevenwichtigheden te wyten aan monetaire dan wel
reele factoren?, in: Internationale stagflatie bij vaste en flexibele
wisselkoersen, Preadviezen van de Vereniging voor de Staathuishoudkunde, Leiden/Antwerpen, 1978, biz. 123; G. A. Kessler,
op. cit., 1981, biz. 19
34) Met name in Chili onder het bewind van Allende, waar Pedro
Vuskovic, de minister van Economische Zaken, een expansief beleid
voerde op grond van het gegeven dat er in bijna alle sectoren van
de Industrie een ongebruikte capaciteit van meer dan dertig procent
bestond. Dat ging 6en jaar goed, maar toen ontstond er een enorme
inflatie, welke versterkt werd doordat de wisselkoers niet gehandhaafd kon blijven. Zie H. Visser, Allende, een mythe, Intermediair,
31 oktober 1980, biz. 17, 19.
35) G. A. Kessler, op. cit., 1981, biz. 54-55.
36) DNB, pp. cit, 1981, biz. 44.
37) W. Driehuis en M. Bruyn-Hundt, Enige effecten van arbeidstijdverkorting, ESB, 21 maart 1979.
38) A. B. T. M. van Schaik, Maken wij er werkelijk meer werk van?,
ESB, 16 mei 1979, ook als hfst. 9 opgenomen in A. B. T. M. van
Schaik, Naar een nieuwe macro-economie, Leiden/Antwerpen,
1981. Voor een positief resultaat blijkt niet alleen vereist dat men
bereid is loon in te leveren, maar bovendien dat het mechanisme
van de Phillips-curve niet werkt. Zolang de idee van de ..economic
van het genoeg” van de Eyangelische Volkspartij niet algemeen aan-
vaard is, kan men daar niet op rekenen.
39) G. A. Kessler, pp. cit., 1978, biz. 127; idem, 1981, biz. 58.
40) Zie P. B. de Ridder, Enkele monetaire samenhangen rond een
endogene wisselkoers, Maandschrifl Economic, jg. 45, nr. 1, 1981,
biz. 30-31.
477
rentiepositie leidt echter niet automatisch en dwingend tot
een appreciatie. Een verbetering van de lopende rekening
maakt het DNB wel gemakkelijker de koers van de gulden te
handhaven, zodat ze de geldmarktrente kan verlagen, terwijl
het dan ook minder nodig is om door een hoge kapitaalmarktrente kapitaalinvoer uit te lokken 41). Zo worden de
investeringen weer vergemakkelijkt.
Inmiddels blijft het de vraag, ook als men voor herstel via
de marktsector kiest, of rendementsverbetering snel genoeg
voor meer werkgelegenheid zorgt. Het is heel wel denkbaar
dat daarvoor een actiever innovatiebeleid van de overheid
nodig is (maar daar hoeft DNB zich niet mee bezig te houden). Daarnaast blijft, welke koers men ook kiest, de werking
van de arbeidsmarkt een probleem. De uitbreiding van de
sociale voorzieningen en de daarmee gepaard gaande stijging
van de belasting- en premiedmk heeft tot gevolg gehad dat
de particuliere kosten van het in dienst nemen van een werknemer voor een werkgever steeds meer zijn gestegen ten opzichte van de sociale kosten, terwijl de particuliere opbrengst
van het accepteren van een baan steeds meer is gedaald ten opzichte van de sociale opbrengst. Met andere woorden, het is
steeds onvoordeliger geworden zowel om werk te verschaffen
als om het te aanvaarden 42). Mede hierdoor is de ,,natuurlijke” werkloosheid toegenomen.
De beheersing van de geldhoeveelheid
Het zogenaamde ,,grote” monetaire beleid van DNB bestaat
uit het reguleren van de liquiditeitenmassa. Zij hanteert
daartoe sinds 1977, evenals in de periode 1961-1972 (met
onderbrekingen in 1963 en 1967-1968), een systeem van
rechtstreekse kredietbeperking 43). Korteweg oefent daar
kritiek op uit. Hij prefereert een regulering van de liquiditeitenmassa of de geldhoeveelheid door middel van beheersing van de basisgeldhoeveelheid, omdat die methode meer
marktconform werkt en de concurrentieverhoudingen in het
bankwezen niet verstoort.
Bij het systeem van de directe kredietrestrictie wordt de
verhouding van het netto geldscheppend bedrijf tussen de
banken onderling gefixeerd. Kleinere banken, die slechts
een beperkte toegang hebben tot de markt voor doorgeefbare passiva, ondervinden een concurrentienadeel (om bij
uitbreiding van de kredietverlening de norm voor de netto
liquiditeitscreatie niet te overschrijden, moet men lange
passiva aantrekken). De noodzaak om lange middelen aan
te trekken als men de kredietverlening wil uitbreiden maakt,
naarmate meer kort krediet lang wordt gefinancierd, de
rentemarge gevoeliger voor eventuele dalingen van de rente.
manier kapitaalinvoer uitlokken. Voorts is het moeilijk om
de basisgeldhoeveelheid te beheersen en is het maar de vraag
of de geldscheppingscoefficient, de verhouding tussen de
totale geldhoeveelheid (of de liquiditeitenmassa) en de hoeveelheid basisgeld, wel zo stabiel is.
Fase heeft getracht deze visie met behulp van empirisch
onderzoek te onderbouwen 47). In de eerste plaats is het ook
volgens hem moeilijk om de basisgeldhoeveelheid te beheersen, vanwege de invloed van het buitenland en doordat de
banken toegang hebben tot de kredietfaciliteiten van DNB.
In de tweede plaats is het moeilijk om de geldscheppingscoefficient te voorspellen. Ook zou er een conflict kunnen
ontstaan tussen het wisselkoersbeleid en het kredietrestrictiebeleid 48). Immers, een regulering van de basisgeldhoeveelheid loopt via de geldmarkt, terwijl DNB de geldmarkttarieven ook hanteert ter ondersteuning van de positie van de
gulden (het ,,kleine” monetaire beleid). De directe kredietrestrictie, die de banken bij uitbreiding van de kredietverlening boven de norm voor de liquiditeitscreatie naar de
kapitaalmarkt drijft, beinvloedt daarentegen de kapitaalmarktrente en doet dus minder gauw een conflict tussen het
wisselkoersbeleid en het krediet res trictiebeleid ontstaan.
Korteweg brengt tegen deze argumenten in dat ander
onderzoek met betrekking tot de voorspelbaarheid van de
geldscheppingscoefficient positievere resultaten te zien
geeft 49). Voorts is het nog maar de vraag of onder het
systeem van directe kredietbeheersing de geldhoeveelheid
beter voorspeld wordt. De zware fase van de indirecte kredietbeheersing is nooit toegepast. Een bron van verstoringen
kan trouwens geelimineerd worden als DNB het beroep op
haar kredietfaciliteiten strak in de hand houdt. Voorts acht
DNB kennelijk de scheiding tussen de geldmarkt en de kapitaalmarkt tamelijk waterdicht. Als de renteverschillen tussen
de geldmarkt en de kapitaalmarkt sterk uiteen gaan lopen,
kan men echter verwachten dat de scheiding minder
wordt 50).
In ieder geval gaat volgens Korteweg zowel van een stijging
van de geldmarktrente als van een stijging van de kapitaalmarktrente een negatieve invloed op de bestedingen uit. In
het eerste geval doordat de gulden duurder wordt, in het
tweede doordat de investeringen duurder worden. Hierbij
kunnen we evenwel opmerken dat een appreciatie van de
gulden nauwelijks effecten in de ree’le sfeer heeft en het beleid
bovendien niet zozeer gericht is op appreciatie als wel op
handhaving van de koers. Hoe het ook zij, als DNB tekorten
en overschotten van de niet-monetaire sectoren zou opvan-
Zulke dalingen kunnen dan namelijk aan de passiefkant
minder snel gevolgd worden, terwijl ze aan de actiefkant wel
snel doorwerken.
Een indirect systeem, dat werkt via beheersing van de
basisgeldhoeveelheid, vertoont deze nadelen niet. Het kan
ook veel flexibeler worden toegepast. Open-markttransacties,
discontoveranderingen en wijzigingen in kas- en liquiditeits-
reservepercentages kunnen dagelijks worden doorgevoerd.
Een directe kredietrestrictie legt de verantwoordelijkheid
voor een macro-economisch verantwoorde kredietverschaffing bij de kredietinstellingen, waar ze echter niet hoort.
Dat leidt tot conflicten met hun verantwoordelijkheid voor
een bedrijfseconomisch verantwoorde kredietverschaffing.
Korteweg vreest dat de kredietinstellingen die conflicten zul-
len oplossen door wegen te zoeken om onder de kredietplafonds uit te komen en door een oneigenlijke interpretatie
van de getroffen regelingen 44).
Dr. Zijlstra merkt hierover in zijn Algemeen overzicht
slechts op dat de ,,geheimen van een monetair beleid gebaseerd op de zogenaamde ..monetary base” zeker nog niet voldoende ontsluierd” zijn 45). Eerder heeft hij zich wat duide-
lijker negatief over een indirecte kredietrestrictie via beheersing van de basisgeldhoeveelheid uitgesproken 46). Zij drijft,
bij een restrictief beleid, de interest op. Het is niet zeker hoe
de kredietvraag daarop reageert en bovendien kan ze op die
478
41) Zie G. A. Kessler, op. cit, 1981, biz. 80.
42) Zie P. Kprtweg, De stagflatie van de jaren zeventig; feiten en
verklaringen, in Internationale stagflatie bij vaste enflexibele wisselkoersen, op. cit., biz. 64 en H. Visser, Denken over stagflatie, Maandschrift Economic, jg. 42, nr. 8/9, 1978, biz. 472.
43) H. W. J. Bosnian, De monetaire politick in Nederland, Maandschrift Economic, jg. 44 nr. 9, 1980, biz. 352.
44) P. Korteweg, Monetair beleid in Nederland (II), ESB, 19 november 1980, biz. 1280,1288.
45) DNB, op. cit., 1981, biz. 16.
46) J. Zijlstra, op. cit., biz. 16-18.
47) M. M. G. Fase, Monetary base control; a useful alternative for
the Netherlands?, De Economist, jg. 128, nr. 2, 1980.
48) Zie voor dit laatste argument ook E. den Dunnen, Postwar
monetary policy, De Economist, jg. 127, nr. 1, 1979, biz. 53 en G. A.
Kessler, 1981, biz. 63.
49) Zie E. J. Bomhoff, Predicting the money multiplier: A case
study for the US and the Netherlands, Journal of Monetary
Economics, jg. 3, nr. 3, 1977 en met betrekking tot Zwitserland,
H. J. Buttler, J. F. Gorgerat, H. Schiltknecht en K. Schiltknecht,
A multiplier model for controlling the money stock, Journal of
Monetary Economics, jg. 5, nr. 3, 1979.
50) P. Korteweg, op. cit., 1980, biz. 1285, 1286, 1288. Zie over de
wisselwerking tussen de geldmarkt en de kapitaalmarkt ook H. H.
Faber, De gevolgen van de omgekeerde rentestructuur en de langdurige kredietrestrictie voor de banken, in: B. A. J. M. van Hellen-
berg Hubar, H. H. Faber en W. Eizenga, Omgekeerde rentestructuur — oorzaken en gevolgen, Nederlands Instituut voor het Banken Effectenbedrijf, Amsterdam 1981, inz. biz. 47.
gen met haar eigen goud- en deviezenvoorraad, zou het
Jdeine” monetaire beleid een indirect kredietrestrictiebeleid
niet meer in de weg staan.
Waarom laat DNB overschotten en tekorten van de nietmonetaire sectoren in het verkeer met het buitenland liever
doorwerken in het netto actief of netto passief van de banken,
zo kan men vragen. Bosman antwoordt hierop dat DNB
waarschijnlijk een versterking of verzwakking van de deviezenpositie wat wil versluieren, of het zichtbaar maken daarvan
uitstellen om het vertrouwen in de bereidheid en het vermogen van de monetaire autoriteiten om de wisselkoers te handhaven niet te ondergraven 51). Zou de stabiliteit van het internationale kapitaalverkeer (in de zin van afwezigheid van
speculatieve bewegingen) werkelijk afhangen van het nietdoorzien van dit soort ,,window dressing”? Misschien, maar
dan kan men met het regelmatig opwaarderen van het goud,
ten einde een verlies aan deviezen of een beperkte verkoop
van goud te maskeren, voorlopig ook wel volstaan. In ieder
geval doet de geciteerde opmerking van dr. Zijlstra in het
laatste jaarverslag van DNB vermoeden dat DNB bereid is
om verder mee te denken over het voor en tegen van directe
en indirecte kredietrestrictie en te dien aanzien geen star
standpunt wil innemen.
Men kan zichoverigensafvragenin hoeverre DNB in staat is
om de liquiditeitenmassa te beheersen, hetzij door een direct
restrictiebeleid, hetzij door een indirect restrictiebeleid, zo-
lang zij een vaste wisselkoers handhaaft. Dr. Zijlstra stelt dat
het zeer moeilijk is om de invloed van betalingsbalansonevenwichtigheden van de niet-monetaire sectoren op de liquiditeitenmassa te beheersen (ook bij flexibele wisselkoersen is
dat het geval; als de banken vreemde valuta uit de markt
nemen en aan hun netto buitenlands actief toevoegen, terwijl
ze de verkopers daarvoor crediteren, neemt de binnenlandse
liquiditeitenmassa toe) 52). Ook Kessler signaleert dat de
liquiditeitstoevoer of -afvoer in het verkeer met het buitenland mede bemvloed wordt door de relatieve omvang van
de binnenlandse liquiditeitscreatie S3). Dat betekent dat een
overmatige liquiditeitscreatie leidt tot afvloeiing via de betalingsbalans. Gaat men daarentegen de liquiditeitscreatie
sterk beperken, dan dalen de bestedingen en stijgt de rente
zodat via de lopende rekening en de kapitaalrekening liquiditeiten toestromen.
Simulaties met een monetair model voor Nederland voeren
De Ridder tot de conclusie dat de liquiditeitsontwikkeling
voor een groot deel vraagbepaald is. Wijzigingen in de liquiditeitscreatie door het buitenland en de overheid worden
voor drie kwart gecompenseerd door een tegengestelde
wijziging in de liquiditeitscreatie door het bankwezen.
Een directe restrictie van het netto geldscheppende bedrijf
van de banken leidt volgens hem overigens tot een kapitaalinvoer die de door de restrictie teweeggebrachte verkrapping
van de liquiditeitenmassa in veel geringere mate compen-
seert 54).
Hoewel de liquiditeitenmassa dus wel enigszins beheerst
lijkt te kunnen worden, is zij toch grotendeels vraagbepaald.
Dat zou betekenen dat ook de nationale liquiditeitsquote
vraagbepaald is en dat pogingen om die te beinvloeden
grotendeels tot mislukken zijn gedoemd. Dat is niet zo erg,
want de liquiditeitsquote is toch al een twijfelachtige monetaire doelvariabele. Immers, de liquiditeitsvoorkeur van de
economische subjecten is een functie van onder andere de
inflatieverwachtingen, de interestvoeten en de mate van onzekerheid in de economie. Een dating van de inflatie en de
interest kan een stijging van de gewenste kasvoorraden in
ESB 20-5-1981
verhouding tot het nationale inkomen, dus van de door het
publiek gewenste liquiditeitsquote, veroorzaken. Het zou
dan onjuist zijn het beleid te richten op verkrapping van de
liquiditeitenmassa in een poging om, wat Kessler noemt,
de ,,remweg” van monetaire maatregelen te verkorten 55).
Als de liquiditeitenmassa grotendeels vraagbepaald is, zal
zo’n beleid zijn doel ook niet kunnen bereiken, maar eerder
het betalingsbalanssaldo van de niet-monetaire sectoren
beinvloeden.
Slot
Publikaties van DNB zijn niet altijd eenduidig over de
vraag wat zij als effectieve middelen ter bestrijding van inflatie ziet. Soms wordt beheersing van de geld hoe veelheid
(liquiditeitenmassa) als het middel beschouwd waarmee de
inflatie bestreden moet worden 56), andere keren wordt de
handhaving van een sterke positie van de gulden op de internationale valutamarkt naar voren gehaald als methode om
het binnenlandse prijspeil te stabiliseren 57). Nu zal een ruime
liquiditeitscreatie wel een prijsopdrijvende werking hebben
op goederen en diensten in bedrijfstakken die geen of weinig
buitenlandse concurrentie ondervinden. In andere bedrijfstakken is de speelruimte voor prijsverhogingen echter gering.
Kostenverhogingen moeten daar voornameh’jk door rendementsdalingen worden opgevangen.
Met Knoester zou men daarom van mening moeten zijn
dat het monetaire beleid in de eerste plaats van belang is voor
de betalingsbalanspositie: overmatige liquiditeitscreatie leidt
tot vermindering van het totale netto buitenlandse actief.
Dat kan de positie van de gulden in gevaar brengen. Een
depreciatie zou de inflatie aanwakkeren 58). Het ,,grote”
monetaire beleid is dan niet zozeer direct, als wel indirect
van belang voor de inflatiebestrijding.
In feite is zowel het ,,grote” als het ,,kleine” monetaire beleid van DNB gericht op handhaving van de positie van de
gulden. Dat vooral remt, naar het mij voorkomt, de inflatie.
Afgezien van de vraag of een indirect restrictiebeleid wellicht
de voorkeur verdient boven een direct restrictiebeleid, lijkt
het crop dat er in de huidige situatie geen redelijk alternatief
voor het beleid van DNB voorhanden is 59).
H. Visser
51) H. W. J. Bosman, op. cit., a.w. 1980, biz. 360.
52) J. Zijlstra, op. cit., 1979, biz. 14.
53) G. A. Kessler, op. cit., 1981, biz. 61.
54) P. B. de Ridder, op. cit, 1981, biz. 26, 27, 31.
55) G. A. Kessler, op. cit., 1978, biz. 131.
56) Zie bij voorbeeld DNB, op. cit., 1981, biz. 18; J. Zijlstra, op. cit.,
1979, biz. 9.
57) Zie bij voorbeeld DNB, Verslagover het jaar 1979, biz. 69; DNB,
Verslag over het jaar 1980, biz. 70.
58. A. Knoester, op. cit., 1980, biz. 196-197.
59). Ik wijs hier slechts in het voorbijgaan op de voorkeur van Korteweg om het binnenlandse prijsniveau te stabiliseren, in plaats van de
wisselkoers, omdat hij toegeeft dat koppeling van de gulden aan de
D-Mark een praktische manier is om zowel een lage inflatie als
wisselkoersstabiliteit te waarborgen. Zie P. Korteweg, op. cit., 1980,
biz. 1291. De motivering voor zijn voorkeur kan mij niet oyertuigen.
Hij stelt zich voor dat Nederland, in verband met verschuivingen in
de wereldvraag en andere gebeurtenissen in de regie sfeer, goedkoper
moet worden ten opzichte van het buitenland. Bij flexibele wisselkoersen gebeurt dat volgens hem vanzelf (als zijn trendmatige monetaire beleid maar wordt geyolgd), maar bij vaste wisselkoersen zou
een deflatoir monetair beleid nodig zijn, waarbij het gevaar groot is
dat de inflatie zich traag aanpast aan de lagere geldgroei, ten koste
van buitenlandse afzet, produktie en werkgelegenheid. Zie P. Korteweg, Monetair beleid in Nederland (I), ESB, 12 november 1980,
biz. 1260. Afgezien van de vraag of de prijzen niet meer afhankelijk
zijn van de wisselkoers dan van de geldgroei, valt niet in te zien
waarom de economische subjecten bij vaste wisselkoersen een regie
inkomensdaling niet snel zouden accepteren en bij flexibele wisselkoersen wel. Bij depreciatie van de gulden wordt in Kortewegs visie
de stijging van de invoerprijzen kennelijk niet in de lonen gecompenseerd. Lijden zijn economische subjecten aan geldillusie?
479