Discussie
Het einde van het anker!
De economische problemen in Duitsland hebben depositie van de
D-mark als stabiliteitsanker aangetast. Hetgaat er niet om ofdeze
rol door een andere valuta kan warden overgenomen. In de aanloop
naar de EMU wordt de verantwoordelijkheid voorprijsstabiliteit steeds
meer een gemeenschappelijke verantwoordelijkheid van de lidstaten.
In de klassieke periode van het EMS
(1979-1989) fungeerde Duitsland als
stabiliteitsanker voor de rest van de
Gemeenschap. Lidstaten met een
slechte reputatie op het gebied van
de inflatiebestrijding konden door
hun valuta te koppelen aan de Dmark profiteren van de Duitse macroeconomische stabiliteit en de geloofwaardigheid van de Bundesbank.
Door in het belang van de wisselkoersstabiliteit het rentebeleid van
de Bundesbank te volgen, werden
de overige lidstaten immers indirect
gedwongen tot een even stringent
anti-inflatiebeleid. Dit zouden zij op
eigen kracht waarschijnlijk niet hebben kunnen volhouden1.
De overige lidstaten hebben bij deze
strategic duidelijk baat gehad. Zozeer zelfs dat in een groot aantal lidstaten de lange rente die van de Dmark steeds meer benadert. Tevens
ligt voor een zevental lidstaten de inflatie zelfs onder die van Duitsland.
Tegelijkertijd doet zich nu de omstandigheid voor dat als gevolg van
de Duitse eenwording Duitsland tijdelijk van zijn traditionele stabiliteitskoers is afgeweken. Hierdoor komt
het stabiliteitsstreven volledig voor
rekening van de Bundesbank. Het
rentewapen treft echter niet alleen
de Duitse economic maar, gegeven
de economische integratie in de Gemeenschap, ook de overige lidstaten. Door de ankerfunctie van de
D-mark ligt de rente in de overige
lidstaten zelfs boven die in Duitsland, ook al hebben zij een lagere
inflatie en gezondere overheidsfinancie’n. Dit vormt aanleiding om het
functioneren van het anker ter discussie te stellen.
Daarbij kan worden bezien in hoeverre een andere valuta de rol van
de D-mark kan overnemen. Twee
kandidaten dienen zich dan aan, het
pond sterling en de Franse frank.
Het probleem van het pond is dat
het VK een slechte reputatie heeft
op het gebied van wisselkoersstabiliteit en inflatiebestrijding. De bezwaren tegen de frank zijn minder
duidelijk. Sinds 1987 heeft Frankrijk
immers een voorbeeldig beleid gevoerd gebaseerd op een sterke
frank, prijsstabiliteit, gezonde overheidsfinancien en een versterking
van de concurrentiepositie. Op al
deze terreinen zijn grote successen
geboekt. De vraag is evenwel of dit
voor de financiele markten voldoende is om een overstap van D-mark
naar frank te rechtvaardigen. De reputatie van de D-mark is immers gedurende vele decennia opgebouwd.
Bovendien kunnen de kosten van de
eenwording worden gezien als een
tijdelijke aberratie die spoedig tot
het verleden zal behoren. Vanuit die
optiek is het inderdaad voorbarig
om van anker te veranderen .
De kwestie is echter of deze analyse
nog wel relevant is. De vraag is
mijns inziens niet zozeer of een andere valuta de rol van de D-mark
kan overnemen, maar of een individueel stabiliteitsanker in het huidige
EMS niet een anachronisme aan het
worden is. De volledige liberalisatie
van het kapitaalverkeer sinds 1 juli
1990, de naderende voltooiing van
de interne markt en het uitzicht op
de Economische en Monetaire Unie
hebben het karakter van het EMS
veranderd van een traditioneel wisselkoersregime naar een, in de
woorden van DNB-president Duisenberg, monetaire unie avant-la-lettre . Met de EMU wordt dit proces
in 1997, in 1999 of, door de uitslag
van het Deense referendum, nog
wat later voltooid, en zal de prijsen wisselkoersstabiliteit de jure een
gemeenschappelijke aangelegenheid zijn. Naarmate de aanlooppfase de facto steeds meer kenmerken
van de eindfase krijgt, zal de noodzaak van gemeenschappelijk hande-
len zich steeds duidelijker manifesteren.
Het belangrijkste argument voor
behoud van het Duitse anker is de reputatie van de Bundesbank om prijsstabiliteit af te dwingen. In de overgang naar de EMU zal het echter ook
voor de Bundesbank steeds moeilijker worden om een zelfstandig geldhoeveelheidsbeleid te voeren. Door
de toenemende valutasubstitutie zal
de stabiliteit van de Duitse vraag naar
Duitse marken immers steeds meer
worden ondermijnd. Daarentegen
blijft de Europese vraag naar EMSvaluta’s stabiel . Coordinate van het
monetaire beleid, bij voorbeeld door
het formuleren van doelstellingen
voor de groei van de gemeenschappelijke geldhoeveelheid, ligt dan
voor de hand. Dat hier ook aan
wordt gewerkt, moge blijken uit het
in april verschenen jaarverslag van
de presidenten van de centrale banken van de EG.
Daarbij mag niet worden vergeten
dat het monetaire beleid niet meer
dan een bijdrage kan leveren aan
het bereiken van prijsstabiliteit .
Hoe goed de Bundesbank (of de toekomstige ECB) het ook doet, als
deze in de wielen wordt gereden
door hoge financieringstekorten en
loonstijgingen gaat ook de Duitse
prijsstabiliteit verloren. Een anker
kan dus niet uitsluitend gebaseerd
zijn op de taak, wil en onafhankelijkheid van een centrale bank om prijsstabiliteit te bereiken.
Hier aangeland wordt duidelijk waarom van de EMU-begrotingsnormen
een stabiliserende werking kan uitgaan die, in combinatie met monetaire coordinate, de rol van het Dmarkanker kan overnemen. De
begrotingsnormen gelden immers
voor alle lidstaten. Als omgekeerd
alle lidstaten aan de begrotingsnormen proberen te voldoen, zal dit de
macro-economische stabiliteit in de
Gemeenschap zeker ten goede komen. Deze gedachtengang is meer
1. Zie J.A. Frenkel (e.a.), Characteristics
of a successful exchange rate system, IMF
Occasional paper nr. 82, 1991, hoofdstuk
4.
2. Zie F.J. Burink en H. Rozendaal, Het
einde van het anker?, ESB, 24 juni 1992,
biz. 626-629.
3.De Nederlandsche Bank, Jaarverslag
1991, biz. 24.
4. Zie J.J.M. Kremers en T.D. Lane, European Monetary Union raises questions
about policy targets and indicators, IMFSurvey, 27 april 1992, biz. 136-139.
5. De Nederlandsche Bank, op.cit. biz.
22.
dan een vrome wens. In de aanloop
tot de EMU zijn procedures gecreeerd waarbij de coordinate van de
economische politick en het gemeenschappelijke toezicht op de vorderingen van een individuele lidstaat centraal staan. In dat kader hebben de
lidstaten met de meest problematische overheidsfinancien reeds hun
budgettaire plannen voor de middellange termijn ter goedkeuring voorgelegd aan het collectief ten einde
dit ervan te verzekeren dat zij hun
huis tijdig op orde zullen hebben
om aan de EMU deel te kunnen nemen. Voor zover het niet bij woor-
den blijft zullen de begrotingsnormen dus stabiliserend werken, een
werking die dan wordt afgedwongen door de gemeenschappelijke
verantwoordelijkheid voor de voorbereiding van de EMU.
De aanloop naar de EMU vormt derhalve voldoende aanleiding om de
rol van een Frans, Duits of Engels
stabiliteitsanker ter discussie te stellen. Daarbij moet wel een geloofwaardig alternatief worden gepresenteerd. Mijns inziens kan het anker
worden gemist in een situatie waarin
het monetaire beleid steeds meer
wordt gecoordineerd en waarin de
individuele lidstaten onder gemeenschappelijk toezicht ernst maken
met het saneren van hun overheidsfinancien. Het ‘Deense neen’ ten
spijt kan niet voldoende worden
benadrukt dat met het Verdrag van
Maastricht het klassieke EMS plaats
heeft gemaakt voor een monetaire
unie in wording. In deze nieuwe situatie dient te worden onderkend
dat van een oud anker niet per definitie de meeste stabiliteit uitgaat. De
overgang van een individueel naar
een collectief anker is dan ook aan
de orde, en wel ruim voor de laatste
dag van het EMS.
Roland Zwiers
De auteur is werkzaam bij ESB.
ESB 24-6-1992