Het Britse pond in het EMS

Het Britse pond in het EMS
Om het Britse pond met succes te kunnen handhaven in het wisselkoersmechanisme van
het EMS is bestrijding van de hoge inflatie dringend gewenst. Veel zal afhangen van de
mate waarin de de stijging van de lonen in de hand kan worden gehouden. De ervaringen
met het Britse macro-economische beleid in de afgelopen tien jaar geven echter weinig
hoop voor de toekomst. De strikte doelstellingen van het monetaire beleid werden
regelmatig overschreden. Spanningen in het EMS lijken daarom onvermijdelijk. Hierdoor
kan het vertrouwen dat werd gewonnen door deelname aan het wisselkoersmechanisme
weer verloren kunnen gaan.

DRS. W.G.C.M. HAACK – DR. E. DE JONG – L.A.M. MOERS*
Met ingang van maandag 8 oktober 1990 is het pond
sterling opgenomen in het stelsel van vaste wisselkoersen,
het ‘exchange rate mechanism’ (ERM), van het Europees
Monetair Stelsel (EMS). (De Britten waren wel lid van het
EMS, maar namen tot 8 oktober niet deel aan het ERM.)
Men heeft gekozen voor een spilkoers van DM 2,95 en een
fluctuatiemarge van 6%. Door deze toch nog onverwachte
beslissing van de regering-Thatcher komt een einde aan
de speculates over het tijdstip waarop ‘de tijd rijp zou zijn’
voor toetreding. Door velen werd aangenomen dat de tijd
nog niet gekomen was, omdat het inflatieverschil met de
andere EMS-landen nog te groot zou zijn.
In dit artikel wordt nagegaan of het tijdstip waarop en de
voorwaarden waaronder het Britse pond tot het ERM toetreedt realistisch zijn en een succesvolle deelneming mogelijk zullen maken of dat (partij)politieke motieven de
doorslag hebben gegeven bij de beslissing. In dit laatste
geval mag slechts een kortstondig positief effect op de
Britse economie verwacht worden en zal de Britse regering
zich op langere termijn niet aan de ERM-verplichtingen
kunnen houden. Voordat deze vragen worden beantwoord,
zal eerst de huidige betekenis van de belangrijkste argumenten voor en tegen toetreding worden nagegaan.

Criteria voor toetreding
De Britse regering heeft lange tijd deelneming aan het
wisselkoersmechanisme van het EMS afgewezen. Hiervoor zijn in de loop der tijd verschillende argumenten
gehanteerd. Zo werd aanvankelijk vaak gewezen op het
verschil in invloed van olieprijsveranderingen op de waarde
van het pond en van de andere ERM-valuta’s, een redenering die bekend staat als het ‘petro-currency’ argument.
Ook de absolute voorrang die de conservatieve regering
geruime tijd wilde geven aan de ‘medium term financial
strategy’ (MTFS) gericht op inflatiebestrijding achtte men
in strijd met het nastreven van een vaste wisselkoers. De
laatste tijd is sterk de nadruk gelegd op de veel hogere
inflatie in het VK dan in de Europese landen en werd
terugdringing van het inflatiepeil als voorwaarde genoemd
voor toetreding tot het ERM.

988

Volgens de huidige stand van de theorie van het optimale valutagebied is het onmogelijk op basis van een criterium
tot een oordeel over de wenseiijkheid van deelneming aan
een regionaal beperkt gebied met onderling vaste wisselkoersen (of een munt) te komen. Er moet een afweging van
de voor- en nadelen worden gemaakt.
Het voordeel van deelneming aan een gebied met vaste
wisselkoersen is vooral gelegen in de zekerheid die de
wisselkoersstabiliteit geeft voor de goederen- en factortransacties binnen dit gebied. Dit komt tot uiting in een
allocatieverbetering. De grootte van dit voordeel hangt
uiteraard samen met de (potentiele) omvang der economische betrekkingen met de rest van het valutagebied. Terwijl
in 1979 de aandelen van de Europese Gemeenschap in de
Britse export en import respectievelijk 44,7 en 45,8% bedroegen, waren deze in 1989 gestegen tot 51,1 en 53,0%1.
Deze toename betekent dat de voordelen van de vorming
van een valutagebied met de Europese partners groter zijn
geworden.
Het belangrijkste nadeel van het vastleggen van de
nominale wisselkoers is het wegvallen van het wisselkoersinstrument ter correctie van externe onevenwichtigheden. Dit nadeel is groter naarmate externe onevenwichtigheden zich vaker en omvangrijker voordoen. Dit zal het
geval zijn bij het bestaan van een groot verschil in economische structuur met de overige deelnemers aan het valuta-arrangement. Schokken van binnen of buiten het valutagebied zullen dan geheel verschillende gevolgen voor de
betrokken economieen hebben, waardoor betalingsbalansonevenwichtigheden kunnen ontstaan. Het ‘petrocurrency’ argument vormt een toepassing van deze gedachtengang. De olieaandelen in het Britse bruto binnenlands produkt (bbp) en in de export zijn echter na hun top
in 1984 van respectievelijk 6,1 en 21,0%gedaald naar 1,7
en 7,0% in 19892. Tegengestelde wisselkoersbewegingen
uit hoofde van olieprijsverandering zijn dus minder waar* De auteurs zijn verbonden aan de vakgroep Macro-economie
van de Universiteit van Amsterdam.
1. OESO, Economic Surveys 1989/1990, United Kingdom, 1990,
biz. 107.
2. OESO, Economic Surveys 1985/1986 en 1989/1990, United
Kingdom, 1986 en 1990, respectievelijk biz. 5 en biz. 7.

Figuur 1. Inflatie in het VK en het ERM-gebied.

ERM-gebied

Bran IMF, International Financial Statistics, 1986 en juni 1990.

schijnlijk. Externe onevenwichtigheden zullen eveneens
optreden bij het bestaan van een groot verschil in inflatie
met de partners. Figuur 1 toont de ontwikkeling van de
gemiddelde inflatie in de ERM-landen en die in het VK.
Geconstateerd moet worden dat de inflatie in het VK in het
algemeen hoger is geweest dan in het ERM-gebied. Alleen
tussen 1981 en 1986 vond een toenadering naar het ERMgemiddelde plaats. Vanaf 1986 is de inflatie in het VK
echter weer gestegen en is een steeds groter verschil met
de ERM-landen ontstaan.
Op grand van de theorie van het optimale valutagebied
is de hogere inflatie inderdaad de ernstigste bedreiging
voor het succesvol participeren van het Britse pond in het
ERM-arrangement. De terugdringing van het inflatiepeil tot
het Europese gemiddelde kan dan ook worden beschouwd
als een absolute vereiste voor het op langere termijn kunnen handhaven van de ERM-verplichtingen. Daarom zal
allereerst worden nagegaan waarom men er niet in is
geslaagd de inflatie in het VK duurzaam te beteugelen.
Daarna zal worden onderzocht of deelneming aan het ERM
er toe kan bijdragen dit probleem op te lessen.

Het Britse anti-inflatie beleid
De in mei 1979 in functie getreden regering Thatcher
heeft het bestrijden van de inflatie steeds gezien als het
belangrijkste doel van het macro-economisch beleid. Zij
koos daarbij voor een nationaal monetaristisch anti-inflatie
beleid, belichaamd in de MTFS. Daarnaast werd de nadruk
gelegd op verbetering van de aanbodzijde van de economic door middel van belastingverlaging, deregulering, privatisering en beperking van de macht van de vakbonden.
Door in de MTFS cijfermatig doelstellingen voor geldgroei en ‘public sector borrowing requirement’ (PSBR) te
specificeren voor de eerstkomende jaren en deze vooraf
openbaarte maken, hoopte men de geloofwaardigheid van
het anti-inflatie beleid te vergroten, zodat de inflatie snel en
met zo weinig mogelijk kosten bestreden kon worden. De
beheersing van de groei van de geldhoeveelheid speelt in
de MTFS de hoofdrol bij het terugdringen van het
inflatiepercentage. De rol van het begrotingsbeleid ligt in
het voorkomen van verslechterende inflatieverwachtingen.
Een gezonde budgettaire situatie en het afzien van anti-cyclisch begrotingsbeleid worden gezien als noodzakelijk
voor het vergroten van de geloofwaardigheid, maar niet als
van directe invloed op de inflatie.
Met betrekking tot de geldgroeiregel ondervond de Britse regering gedurende de jaren tachtig moeilijkheden bij
het interpreteren van het gedrag van de monetaire aggregaten. Door financiele innovaties en deregulering werd de
relatie tussen monetaire aggregaten aan de ene kant en

ESB 24-10-1990

rentepercentages en nominale bestedingen aan de andere
kant instabiel. Het uiteindelijke resultaat was dat het monetaire aggregaat waarvoor in de MTFS doelstellingen werden gespecificeerd verscheidene malen is veranderd. Bovendien raakten andere economische en financiele indicatoren in gebruik als aanvullende informatiebronnen, met
name het nominaal BBP en de wisselkoers. Het ondubbelzinnig interpreteren van het beleid wordt door dit alles een
stuk moeilijker.
In het begin van de jaren tachtig, was het monetaire
beleid in het VK ondanks overschrijdingen van de geldgroeidoelstellingen duidelijk restrictief. Dit blijkt onder andere uit de sterk stijgende reele rentepercentages. Gepaard aan de eveneens sterk stijgende olieprijzen, als
gevolg van de tweede oliecrisis, juist rond het moment dat
het VK een netto olie-exporteur werd (1980), leverde het
restrictieve beleid in het begin van Thatchers eerste regeerperiode een forse appreciatie van het pond op. Een
diepe recessie was het resultaat. Tussen 1979 en 1981 viel
de totale produktie ruim 4% terug en steeg het
werkloosheidspercentage snel: van net onder 5% in 1979
naar 9,1% in 1981 en vervolgens verder tot ruim 11% in
1983, waar het tot 1987 zou blijven3. Wel slaagde men erin
de belangrijkste doelstelling van het nieuwe macro-economische beleid te realiseren. De inflatie werd teruggedrongen van 18,0% in 1980 tot 4,6% in 1983.
Na de recessie is er een trend te onderkennen naar een
geleidelijk ruimer monetair beleid, met opnieuw overschrijdingen van de doelstellingen voor de geldgroei onder invloed van financiele innovaties en deregulering. Het herstel
van de produktiegroei begon eind 1981 (in het groeicijfer
van de werkgelegenheid gereflecteerd vanaf 1983) en
betekende het begin van een lange en sterke opgaande
fase van de conjunctuur tot 1988. In de periode 1981-’88
bedroeg de economische groei gemiddeld ruim 3% per
jaar. De dominante krachten achter deze groei waren de
binnenlandse bestedingen, met name de particuliere consumptie die gevoed werd door de hoge loongroei, de
opeenvolgende belastingverlagingen en de liberalisatie
van de kredietverlening. De groei van de industriele produktie bleef achter bij de groei van de binnenlandse bestedingen. Voorlopig maskeerden de opbrengsten uit de export van olie echter nog een verslechtering van de lopende
rekening. Deze bleef tot 1986 een overschot vertonen,
maar na de instorting van de olieprijzen in 1986 ontstond
een toenemend tekort. Verder is het inflatiepercentage, na
het aanvankelijke succes op dit gebied, nooit veel meer
gedaald .
In het midden van 1988 werd het Britse beleid weer sterk
restrictief in reactie op de accelererende inflatie en (iets
later) het verzwakkende pond. Er ontstond een keten van
acceleratie van de inflatie, depreciatie van het pond en
verhoging van de rentepercentages. In deze periode werden de rentepercentages tot de historische hoogte van
15% opgestuwd. Het hernieuwde restrictieve beleid heeft
de binnenlandse bestedingen en de economische groei
doen afnemen. Terwijl een recessie dreigt, vertoont de
inflatie echter nog geen tekenen om af te nemen. Overzien
we het gevoerde monetaire beleid dan blijkt de geldgroeinorm regelmatig te zijn overschreden, terwijl hantering van
alleen het rentewapen onvoldoende tot verlaging van de
inflatie heeft geleid.
Voor het beoordelen van de andere component van de
MTFS, het begrotingsbeleid, maken we gebruik van de
OESO-schatting van het aangepast financieel surplus in
procenten van het bbp. Deze maatstaf geeft een indicatie
van het zuiver discretionaire effect van het begrotingsbe-

3. Commission of the European Communities, Country Studies,
The United Kingdom, Economic Papers, nr. 79, 1990, biz. 11-12.

989

Figuur 2. Inflatie in het VK, Frankrijk en Italie.

Italie

79

SO

B1

82

83

S*

85

86

87

88

Bron: IMF, International Financial Statistics, 1986enjuni 1990.

leid. De cijfers wijzen op een restrictief begrotingsbeleid
gedurende vrijwel de hele periods, met name aan het begin
en aan het eind ervan. Duidelijk blijkt dat de regering
Thatcher onder geen beding een anti-cyclisch bestedingsbeleid wilde voeren. Zelfs in 1981, toen de recessie in het
VK al lang onderkend was, werd een restrictief begrotingsbeleid gevoerd. Zoals in het voorgaande is betoogd, zien
de Britse autoriteiten af van het gebruik van begrotingsbeleid als actief instrument om de inflatie te bestrijden. Gegeven de geringe spaarneiging in het VK en het tekort op de
lopende rekening zou een verdergaande restrictie van het
overheidsbudget wellicht een welkome aanvulling hebben
kunnen betekenen in de strijd tegen de oververhitting sinds
1988.
Een derde onderdeel van het beleid gericht op het
terugdringen van de inflatie waren maatregelen op de
arbeidsmarkt. De regering-Thatcher heeft geprobeerd met
hervormingen de in het VK traditioneel grote macht van de
vakbonden te breken en het functioneren van de arbeidsmarkt te verbeteren. Desondanks is de looninflatie tussen
1979 en 1989 hoog gebleven: gemiddeld 9,1%, ondanks
de (zeker in het midden van de jaren tachtig) eveneens
hoge werkloosheid4. Hierdoor overtroffen in de meeste
jaren de reele loonstijgingen de produktiviteitsstijgingen,
hetgeen tot een toeneming van de reele arbeidskosten
leidde. De arbeidsmarkt in het VK blijft dus relatief star en
beleidsmaatregelen om dit te verhelpen blijven nodig. Zonderdeze lijkt afdoende inflatiebestrijding niet mogelijk.
De tot nu toe besproken instrumenten ter bestrijding van
de inflatie hebben gefaald, monetaire politiek en hervorming van de arbeidsmarkt, of zijn ten onrechte niet gebruikt, financiele overheidspolitiek. Daarnaast hebben de
belastingverlagingen en de deregulering van de financiele
markten de vraag gestimuleerd en daarmee de inflatie
verhoogd.

Toetreding tot het ERM______________
Uit het voorafgaande blijkt dat de conservatieve regering
in het VK er niet in isgeslaagd de belangrijkste doelstelling,
namelijk een laag inflatiepercentage duurzaam te realiseren. Een belangrijke vraag is of toetreding tot het wisselkoersmechanisme van het EMS de kans vergroot dat de
inflatie in het VK kan worden verlaagd.
Voor het beantwoorden van deze vraag vergelijken we
de ontwikkelingen in het VK met die in Italie en Frankrijk
gedurende de jaren tachtig. Deze beide landen hadden in
1979 een inflatiepercentage dat net als dat van het VK
hoger was dan tien procent en een werkloosheidspercen-

990

tage dat zelfs nog hoger was dan dat in het VK. Uit figuur
2 blijkt dat in de eerste helft van de jaren tachtig de inflatie
in het VK sneller is gedaald dan in Frankrijk en Italie. In de
laatste twee landen daalde de inflatie geleidelijker en naar
een lager niveau dan in het VK. Tevens blijkt dat hoewel in
al de drie landen de inflatie weer stijgt, deze stijging in het
VK het grootst is. Het beeld dat uit deze cijfers naar voren
komt is dat de regering-Thatcher heeft geprobeerd door
een schoktherapie de inflatieverwachtingen naar beneden
bij te stellen, terwijl de andere twee regeringen gekozen
hebben voor een geleidelijkere vermindering van de inflatie(verwachtingenp. Het door Thatcher gevoerde beleid
had in eerste instantie succes maar gezien de later weer
oplopende inflatie is dit succes slechts tijdelijk geweest.
Een reden hiervoor kan zijn dat het vertrouwen in de
gevoerde politiek is afgenomen. Zoals hiervoor is betoogd
werd in de jaren tachtig geprobeerd de inflatieverwachtingen te verlagen door het vooraf afkondigen van de maximaal toegestane (beoogde) stijging van een bepaalde
geldhoeveelheid. Bij voortduring werd deze doelstelling
overschreden. Zoals mocht worden verwacht hebben deze
overschrijdingen de geloofwaardigheid van deze monetaire politiek ondermijnd. Hierin staat het VK echter niet
alleen. Ook in andere landen is volgens schattingen de
geloofwaardigheid van een monetair beleid gericht op het
binnen bepaalde grenzen houden van een geldhoeveelheid afgenomen6. In de landen die deel uitmaken van het
ERM is daarom de nadruk in de monetaire politiek geleidelijk verschoven naar handhaving van de wisselkoers. Uit
schattingen van de geloofwaardigheid van de monetaire
politiek van Frankrijk, Italie en Duitsland blijkt dat de geloofwaardigheid van het beheersen van de geldhoeveelheid
afneemt, terwijl die van handhaving van de wisselkoers
toeneemt7. Aangezien, wellicht met uitzondering van de
periode februari 1987 tot februari 1988 het monetaire beleid in het VK geen wisselkoersdoelstelling kende, heeft
daar een dergelijke substitutie niet plaats gevonden en is
de geloofwaardigheid van de monetaire politiek alleen
maar gedaald.
Op welke manier kunnen de monetaire autoriteiten in het
VK hun geloofwaardigheid terugwinnen? Door de toetreding van het pond sterling tot het ERM maakt de Britse
regering duidelijk dat ze het vertrouwen probeert terug te
winnen door een deel van het beleid vast te leggen in een
bindend contract8. Een belangrijk kenmerk van de Europese verdragen is namelijk de onomkeerbaarheid, waardoor
het terugdraaien van een eenmaal overeengekomen verplichting moeilijk is. De particuliere sector weet dit en zal
daarom erop vertrouwen dat de autoriteiten zoveel mogelijk zullen proberen de afgesproken verplichting na te komen. Natuurlijk hangt dit vertrouwen ook samen met de
inschatting die de marktpartijen hebben met betrekking tot
de evenwichtskoers. Het lijkt dat de gekozen spilkoers van

4. OESO, Economic Surveys 1988/1989 en 1989/1990, United
Kingdom, 1989 en 1990, respectievelijk biz. 57 en biz. 30.
5. Zie ook P. de Grauwe, The cost of disinflation and the European
Monetary System, Katholieke Universiteit van Leuven, Discussion
Paper, nr. 60, 1989.
6. Zie A.A. Weber, The credibility of monetary target announcements: an empirical evaluation, Center for Economic Research, Discussion Paper nr. 9031, Tilburg, 1990.
7. Zie A.A. Weber, op.cit., biz. 46-56. Voor West-Duitsland geldt
dat de reputatie van bestrijder van de inflatie niet door de verminderde geloofwaardigheid van de geldgroeiregel is afgenomen.
8. Deze mogelijkheid wordt samen met twee andere genoemd in
L.J. Kotlikoff, T. Persson en L.E.O. Svensson, Social contracts as
assets: a possible solution to the time-consistency problem, American Economic Review, jg. 78, nr. 4, 1988, biz. 662-667. De twee

andere mogelijkheden, het volgen van vaste regels en het verwerven van reputatie, zijn vanwege het in de jaren tachtig gevoerde
beleid onbruikbaar geworden.

DM 2,95 redelijk overeenkomt met de in de literatuur vermelde schattingen9.
Het moment van toetreding lijkt daarentegen eerder
afgedwongen door de onbeheersbaarheid van het inflatietempo en de daaruit voortvloeiende politieke spanningen
dan gebaseerd op een weloverwogen keuze van het gunstigste tijdstip. Achteraf bezien zou toetreding in 1986, toen
de inflatie meer overeenkwam met die van de partners, een
betere beslissing zijn geweest.
Toetreding tot het wisselkoersregime impliceert echter
nog niet dat het VK zonder meer dezelfde resultaten mag
verwachten als Frankrijk en Italie in de jaren tachtig. Allereerst zijn de omstandigheden sindsdien sterk veranderd,
waarbij met name moet worden gedacht aan de veel grotere liberalisatie van het internationale kapitaalverkeer en
de gewijzigde externe omstandigheden (olieprijs en lage
dollarkoers). Doorde liberalisaties kan het VK in tegenstelling tot wat de beide andere landen in het verleden gedaan
hebben, geen beperkingen op het kapitaalverkeer invoeren
om de koers van het pond binnen de bandbreedte te
houden. Ook het rentewapen zal veel minder met het oog
op de binnenlandse conjucturele behoeften kunnen worden gehanteerd.
Verder is voor het bestrijden van inflatie toetreding tot het
ERM op zich onvoldoende, zoals uit de ervaringen van Italie
en Frankrijk in de jaren tachtig blijkt. In beide landen zijn de
inflatieverwachtingen pas gedaald nadat aanvullende maatregelen waren genomen. In Italie zijn in het begin van 1985
de inflatieverwachtingen gedaald nadat de regering in 1984
via een decreet de loonindexatie aan een maximum had
gebonden. Hoewel deze maatregel op zich niet veel invloed
had, heeft het anti-inflatie beleid in Italie toen veel vertrouwen
gekregen omdat de regering in staat bleek de oppositie en
de vakbonden in een referendum te verslaan10. In Frankrijk
trad in maart 1983 een duidelijke daling van de inflatieverwachtingen op doordat de regering-Mitterrand besloot de
frank binnen net wisselkoersmechanisme te houden en de
positie van de frank te ondersteunen met aanvullende maatregelen. Deze maatregelen bestonden uit het bevriezen van
de overheidsuitgaven en het verhogen van de belastingtarieven. Verder heeft in deze periode het in Frankrijk gehanteerde systeem van loonvorming tot een doorbreking van de
loon-prijsspiraal geleid. Volgens dit systeem worden de lonen aan het begin van het jaar vastgesteld aan de hand van
door de overheid gegeven doelstellingen voor de toekomstige inflatie. Door de verlaging van deze doelstelling zijn de
lonen beheerst. Belangrijk bij het doorbreken van de loonprijsspiraal in Frankrijk is datde lonen niet werden gebaseerd
op historische prijzen maar op verwachte prijsstijgingen11.
Voor het VK impliceert een en ander dat nog gebruik gemaakt
zal moeten worden van andere instrumenten. Uit het voorgaande blijkt dat naast een op de EMS-partners afgestemde
monetaire politiek en een restrictiever begrotingsbeleid dit
vooral maatregelen zullen moeten zijn die loonstijgingen
beperken.
Voor de korte termijn mag van toetreding tot het ERM een
daling van de rentestand verwacht worden. Naast een tegenwicht tegen de recessieve tendensen in de Britse economie,
waardoor een stijging van de inflatie valt te verwachten, zal
hiervan een gunstig effect op de inflatie uitgaan in verband
met de gewoonte de hypotheekkosten in het prijsindexcijfer
op te nemen. De eerste gevolgen zijn dus wellicht positief en
dragen bij tot de inflatiebestrijding. De kans op een verlaging
van de inflatie wordt nog vergroot door incidentele factoren,
zoals het wegvallen van de invloed van de ‘poll tax’ en de
accijnsverhogingen in de index. Voor een op langere termijn
succesvol lidmaatschap van het ERM is het echter noodzakelijk dat het vertrouwen ontstaat dat de overheid er op grand
van de verplichting tot wisselkoershandhaving in zal slagen
de inflatie verder te beteugelen. Van doorslaggevende betekenis hiervoor zullen het financiele overheidsbeleid en de

ESB 24-10-1990

beperking van de loonstijgingen zijn. Ten aanzien van beide
elementen lijkt twijfel gerechtvaardigd. Zoals eerder betoogd
zou een meer restrictief begrotingsbeleid dan de Britse overheid voor ogen staat op zijn plaats zijn. In plaats hiervan lijkt
het komende jaar de hoge inflatie voor hogere uitgaven te
gaan zorgen. Tevens heeft minister Major al verklaard dat het
verminderen van de inflatie geen hogere prioriteit krijgt dan
de naleving van de toezeggingen, die de regering heeft
gedaan voor sociale uitgaven.
Ook lijkt een beperking van de loonstijgingen niet waarschijnlijk. Een deel van de loonstijging ligt al vast omdat ze
een onderdeel vormt van meerjarige contracten. Zo zullen
als onderdeel van een tweejarige overeenkomst, de lonen
bij Ford en Vauxhall dit najaar met 13 %, respect! eve I ijk
12% stijgen. Dit leidt weer tot vergelijkbare looneisen bij
concurrerende bedrijven. Verder hebben vakbondsleiders
al aangekondigd pas met lagere looneisen te zullen komen
als de prijzen dalen. Zoals hiervoor is aangegeven is voor
een succesvol anti-inflatie beleid juist vereist dat lonen
gebaseerd zijn op de (lagere) verwachte toekomstige inflatie. Tenzij de Britse overheid in navolging van de Franse en
Italiaanse in de jaren tachtig, zou besluiten rechtstreeks in
de loonvorming in te grijpen lijkt een vermindering van de
loonstijging voorafgaand aan een inflatiedaling niet waarschijnlijk. Een dergelijk besluit staat echter haaks op de
vrije-marktideologie van de conservatieve regering en ligt
daarom niet in de lijn der verwachtingen. Indien men er
inderdaad niet in zou slagen de inflatie terug te dringen, zijn
toekomstige wisselkoersaanpassingen onvermijdelijk en
zal het door toetreding tot het ERM gewonnen vertrouwen
weer snel verloren gaan.

Conclusie
In dit artikel hebben we betoogd dat de toetreding van het
pond sterling tot het ERM een juiste stap is in de strijd tegen
de inflatie in Groot-Britannie. Door het opgeven van de
soevereiniteit kan het monetaire beleid aan geloofwaardigheidwinnen. Het tijdstip van toetreding lijkt echter vooral door
politieke factoren bepaald te zijn. In hoeverre de afgesproken
spilkoers gehandhaafd kan worden en toetreding voor het
VK tot een succes zal worden, hangt van de aanvullende
maatregelen af. In tegenstelling tot Italie en Frankrijk in de
jaren tachtig, kan de Britse regering niet over gaan tot de
instelling van beperkingen op het kapitaalverkeer om daarmee de koers te verdedigen. Ze zal daarom nog meer dan
in de genoemde landen gebruik moeten maken van andere
instrumenten; met name van het financiele overheidsbeleid
en van maatregelen die de loonstijging beperken. Gezien de
houding van de regering-Thatcher en van de vakbonden
verwachten we dat deze maatregelen niet of in onvoldoende
mate genomen zullen worden, zodat vroeg of laat spanningen binnen het ERM zullen ontstaan.

Gerard Haack
Eelke de Jong
Luc Moers
9. Zie ook The Economist, 15 September 1990, biz. 44; R. Barrell
en S. Wren-Lewis, Fundamental equilibrium exchange rates for
the G7, CEPR Discussion Papers, nr. 323, 1989; en eigen bere-

keningen.
10. Zie F. Giavazzi en L. Spaventa, Italy: the real effects of inflation
and disinflation, Economic Policy, nr. 8,1989, biz. 133-171, in het
bijzonder biz. 154, 155; D. Gressani, L. Quisle en I. Visco, Disinflation in Italy: an analysis with the econometric model of the Bank
of Italy, Journal of Policy Modelling, jg. 10, nr. 2,1988, biz. 163-203,
in het bijzonder biz. 194 en 195.
11. Zie J. Sachs en C. Wyplosz, The economic consequences of
president Mitterrand, Economic Policy, nr. 2, 1986, biz. 261-323.

991