Financieringstekorten en hun gevolgen
Van kwaad tot erger?
MR. R. J. NELISSEN*
De aanzienlijke mate waarin het financieringstekort de laatste jaren de ramingen heeft overschreden
is voor een deal op rekening van de conjunctuur te schrijven, maar bevat daarnaast ook een
structurele component. De overheid lijkt zich in de praktijk weinig gelegen te laten liggen aan de
regels die aan het begrotingsbeleid ten grondslag liggen. In dit artikel worden de gevaren besproken
die aan een dergelijke handelwijze zijn verbonden. Enerzijds wordt gekeken naar macroeconomische grootheden als de liquiditeitsontwikkeling en het bestedingsevenwicht. Anderzijds
wordt ingegaan op het optreden van de overheid op de geld- en kapitaalmarkten. In zijn conclusie
wijst de auteur met klem op de problemen die ontstaan bij de financiering van het noodzakelijke
investeringsherstel als de verwachte omslag van de betalingsbalans en de verhoopte dating van de
rente de overheid zouden verleiden tot het opslokken van het ruimere aanbod van
f inancieringsmiddelen.
Inleiding
De laatste jaren is het feitelijk financieringstekort van de
overheid een steeds belangrijker plaats gaan innemen in de
discussie rond de economische beleidsvorming. Terecht, want
de financiering van het tekort heeft belangrijke repercussies
voor de diverse doelstellingen van het economisch beleid. In
het algemeen overheerst in kringen van economen en politici
de mening dat de overheidstekorten momenteel onaanvaardbaar groot zijn. Van tijd tot tijd gaan er echter stemmen op die
pleiten voor handhaving of zelfs vergroting van de omvang
van het tekort. Dit gegeven en de harde werkelijkheid dat het
feitelij ke tekort de laatste jaren, ondanks andersluidende doelstellingen, alleen maar is gestegen, rechtvaardigen wellicht
hernieuwde aandacht voor dit onderwerp.
In dit artikel zal ik de invloeden van het huidige tekort op
een aantal beleidsvariabelen via een tweetal lijnen analyseren.
Enerzijds via de macro-economische invalshoek van liquiditeitsontwikkeling en bestedingsevenwicht; anderzijds via een
meer micro-economisch getinte benadering vanuit de consequenties van het omvangrijke beroep op de diverse financiele
mark ten. Vooraf wil ik echter over de feitelijke omvang van
het financieringstekort enkele opmerkingen maken, zulks
tegen de achtergrond van de daarvoor tot voor kort gehanteerde structurele normering 1).
De omvang van het financieringstekort
Het feitelijke tekort
Zoals bekend wordt in de Mtijoenennota 1982 het financieringstekort voorde gehele overheid voor 1982 op 6’/2%vanhet
netto nationaal inkomen geraamd. Ten opzichte van de vermoedelijke uitkomst voor 1981 betekent dit een dating van
ruim 1%. Hierbij zijn echter enige kanttekeningen te plaatsen.
Ten eerste is de vergelijking van het geraamde tekort 1982
met dat van 1981 niet geheel zuiver. Blijkens de Miljoenennota zullen de uitgaven in 1982 worden beperkt door een verdere
verschuiving van de financiering van de sociale woningbouw
naar de kapitaalmarkt en door een beperking van de premie1004
betaling aan het ABP. Deze wijzigingen leveren te zamen f. 1
mrd. op. Beide beslissingen hebben een direct gevolg voor het
beroep dat de overheid op de kapitaalmarkt kan doen. Daar
staat een belangrijke verbetering tegenover van de financiele
positie van de sociale-verzekeringssector, waar van een omslag van een tekort naar een overschot sprake is. Per saldo is
het resultaat derhalve voor de collectieve sector als geheel een
verbetering van ca. 2%, als het tenminste verantwoord is de
begroting 1982 te vergelijken met de thans verwachte uitkomstvoor 1981.
Mijn tweede kanttekening sluit daarop aan. Opmerkelijk
zijn de aanzienlijke afwijkingen welke de realisaties van het
financieringstekort de laatste jaren ten opzichte van de
ramingen hebben vertoond (zie tabel 1).
Tabel 1. Financieringstekort van de gehele overheid, in procenten van het netto nationaal inkomen
1973
1974
1975
1976
1977
1978
1979
1980
1981
-2,2
-2,9
-3,3
-5,3
o ^
-6,0
-7,5
-5,5
-7,7
-5,2
-5,1
-6,5
-5,4
-5,7
-1,5
1982
Beraming in
MUjoenenRealisatie ….
-5,6
Uit tabel 1 blijken opvallend grote verschillen tussen de
raming en de realisatie voor de jaren 1980 en 1981. Een verklaring daarvoor is uiteraard de tegenvallende conjunturele
situatie in die jaren die, evenals in 1975 het geval was, tot
onderschatting van het tekort heeft geleid. Tegenvallende
groei had in die jaren enerzijds tot gevolg lagere (belas-
* Vice-voorzitter van de Raad van Bestuur van de Amro Bank.
1) In dit artikel laat ik de ontwikkeling van het fjnancieringssaldo van
de sociale-verzekeringssector buiten beschouwing, tenzij anders aangegeven.
ting)ontvangsten dan geraamd en anderzijds extra toename
van aan de werkloosheidsontwikkeling gekoppelde uitgaven.
Ombuigingen en meevallende aardgasopbrengsten compenseerden deze ontwikkeling in 1980 en 1981 slechts zeer ten
dele.
De tegenvaller in de belastingontvangsten bedroeg zowel in
1980 als in 1981 (naar raming) f. 6 mrd., of wel 2% van het
netto nationaal inkomen. Ervan uitgaande dat terugdringing
van werkloosheidsgebonden uitgaven een zaak van de lange
adem zal zijn, zou men deze 2% globaal kunnen gelijkstellen
aan de conjuncturele component van het tekort over deze
jaren. Dit komt overeen met het in de sociaal-economische
paragraaf van het nieuwe regeerakkoord gehanteerde percentage. Het vermoedelijke tekort in 1981 (73/4%) bevat vergele-
ken met de oorspronkelijke raming (5’/4%) dan ook blijkbaar
meer dan alleen een conjuncturele tegenvaller. Het voor 1982
verwachte bescheiden conjuncturele herstel kan voor enige
reductie van de conjuncturele component van het tekort
zorgen. Al met al betekent dit dan wel dat de tekortraming
voor 1982 (6’/2%) nauwelijks ruimte laat voor het terugbuigen
van de structurele tegenvaller over 1981.
Moet dit op zich zelf reeds uit beleidsoverwegingen als
teleurstellend worden gekwalificeerd, dit geldt te meer indien
men de algemeen bekende meevallers in de vorm van sterk
stijgende aardgasopbrengsten in de beschouwingen betrekt.
Bedroegen deze ontvangsten in 1979 nog f. 8,5 mrd., in 1981
zijn die gestegen tot f. 18 mrd., met als raming voor 1982 een
verdere stijging met f. 6,5 tot f. 24,5 mrd. Tegen de achtergrond van die gegevens is de kwalificatie ten aanzien van de
ontwikkeling van het feitelijke tekort en ten aanzien van de
raming voor 1982 als ,,teleurstellend” als een duidelijk
..understatement” te beschouwen. Een en ander wijst er
bovendien op dat de overheidsfinancien in toenemende mate
afhankelijk zijn geworden van deze inkomstenbron. Voor
1982 betekent dat tevens een afhankelijkheid van de dollarkoers, een voor een land als het onze wel heel moeilijk
beheersbare grootheid. Een stabilisering van de dollar op ca.
f. 2,50 in plaats van de in de MEV1982 aangehouden f. 2,70
leidt op jaarbasis al snel tot een derving aan inkomsten van —
naar raming — f. 2 mrd.
Bij de ramingen in de Miljoenennota 1982 past nog een
kanttekening. De Miljoenennota, hoewel ingediend door het
tweede kabinet Van Agt, blijft een werkstuk van het eerste
kabinet Van Agt. Analyse van de door het nieuwe kabinet
voor te stellen wijzigingen is nog niet wel mogelijk, aangezien
de regeringsverklaring bij het schrijven vanditartikelnogontbrak. Wel wijst de korte praktijk tot nu toe —uitbreiding van
de kring der gerechtigden voor een eenmalige uitkering in
verband met koopkrachtontwikkeling van de laagste inkomens en beperking van de verhoging van de aardgasprijs voor
particulieren — niet in de richting van een drastische aanpak
ter beperking van het tekort, ondanks de pogingen tot
afgrendeling en beperking in de formatiedossiers. Vooralsnog
moeten we derhalve de ontwikkelingen afwachten.
anderen betreur ik dit ten zeerste. Het feitelijk tekort reageert
immers als een soort thermometer op de conjunctuur en
incidentele gebeurtenissen, waarbij tegenwoordig via de
aardgasopbrengsten ook valutabewegingen voor een vertroebeling van het beeld zorgen. Zicht op de onderliggende
ontwikkeling van de structurele component ontbreekt. Hierdoor dreigt het onmogelijk te worden de ontwikkeling van de
rijksbegroting aansluiting te doen vinden bij het bestedings-
evenwicht in onze economic.
Het vaak gehanteerde argument dat terugkeer naar een
structureel begrotingskader niet mogelijk is zolang het feitelijk tekort niet belangrijk is teruggebracht, kan ik niet
onderschrijven. Hantering van een structureel kader dwingt
veel meer ook de lange-termijnaspecten van het uitgavenbeleid en -patroon in de besluitvorming te betrekken dan een
uitsluitende toetsingaan de korte-termijnfinancieringsmogelijkheden. Dat betekent niet dat die laatste aspecten in de
huidige omstandigheden buiten beschouwing kunnen blijven.
Het betekent wel dat ze als onvoldoende richtinggevend en
dwingend gezien moeten worden om tot een werkelijke
beperking van het tekort tot een toelaatbaar te achten
omvang te komen. Ik wil dan ook bepleiten dat aan de
toetsing van het voorgenomen beleid en de uitkomsten
daarvan aan een structureel kader weer een plaats wordt
gegeven in de Miljoenennota en de daarop aansluitende
uitvoeringsnota’s. Dat moge hinderlijk zijn voor de indieners
van die nota’s — dat is juist goed — want het maakt mijns
inziens duidelijker in welke mate van het structureel gezond te
achten pad wordt afgeweken.
De financiering van het tekort en haar consequenties
De gevaren van het uitblijven van een tekortvermindering
komen tot uitdrukking in het macro-economische vlak en in
het markttechnische vlak. Daarbij manifesteren zij zich
zowel via de monetaire als de kapitaalmarktfinanciering van
het tekort.
Macro-economische en monetairegevolgen
Montaire financiering
De monetaire financiering van de overheid is, nadat in 1973
en 1974 nog geldvernietiging plaatsvond, de laatste jaren
geleidelijk in omvang toegenomen (zie label 2).
Tabel 2. Dekking van het financieringstekort van de overheid. inprocenten van het netto nationaal inkomen
Financieringstekort .
1974
1975
1976
1977
1978
1979
1980
1981
-1,5
-2,9
-5,3
-5,1
-4,0
-4,4
-5,6
-7,5
-7,7
-3,7
Het structureel begrotingsbeleid
1973
-3,9
-5,5
-7,0
+0,9
+0,6
-1,2
-0,6
-1,8
-1,7
-0,7
+0,1
-0,3
Netto kapitaalmarkt
Monetaire
financiering ……..
Accumulate
-1,2
+0,3
Na correctie voor de conjuncturele component ter grootte
van 2% resulteert een financieringstekort van ca. 6%. Dit gaat
aanzienlijk uit boven het niveau van 4% dat in het kader van
het trendmatig begrotingsbeleid de laatste jaren aanvaardbaar werd geacht. Herberekening met behulp van de groeicijfers van de nieuwe middellange-termijnramingen van het
-1.3
Met name in 1979 en 1980 nam de monetaire financiering
een grote omvang aan. Terwijl DNB voor de overheid f. 3
mrd. liquiditeitscreatie schatte, zonder aan dit cijfer overigens
een normatief karakter toe te kennen, beliep de feitelijke
CPB, waarbij het aanvaardbaar tekort waarschijnlijk lager
geldschepping van de overheid in deze jaren bijna het
zal uitkomen, laat nog op zich wachten, ondanks een
hoopvolle aankondiging hiervan in de voorlaatste Miljoenennota.
Het nieuwe kabinet heeft in de formatie-akkoorden geen
plannen ontvouwd om het structureel begrotingskader opnieuw in te voeren. Alles wijst erop dat deze methodiek dan
ook definitief ter ziele is. Het feitelijk tekort is nu het enige
richtsnoer voor het begrotingsbeleid geworden. Met vele
dubbele. Eind 1980 gaf DNB dan ook in een brief aan de
minister van Financien blijk van haar bezorgdheid op dit
punt. Een en ander leidde ertoe dat de overheid, naast het in
ESB 14-10-1981
gang zetten van een ombuigingsoperatie, haar beroep op de
kapitaalmarkt sterk vergrootte, met terzijdestelling van de
daaraan verbonden negatieve effecten, in het bijzonde.r voor
de particuliere sector. De monetaire financiering in 1981 bleef
daardoor binnen de door DNB genoemde f. 3 mrd.
1005
De vraag wordt wel opgeworpen of versoepeling van het
monetaire beleid, bij voorbeeld door middel van ruimere
monetaire financiering door de overheid, onder de huidige
omstandigheden van relatief lage inflatie en zeer lage groei
niet kan worden overwogen. Het is wellicht nuttig daarop
toch nog eens in te gaan. Zulks gebeurt eigenlijk al in de
genoemde brief van DNB. Deze signaleert waartoe overmatige binnenlandse liquiditeitscreatie kan leiden, te weten tot:
• inflatoire verruiming van de liquiditeitsverhoudingen;
• liquiditeitsafvloeiing naar het buitenland langs de weg van
tekorten op de to tale rekening van de betalingsbalans.
out” van de particuliere sector het gevolg is geweest van de
verhoogde activiteit van de overheid of de verminderde
investeringslust van het bedrijfsleven is het duidelijk dat in de
toekomst de overheid haar beslag op de nationale besparingen fors zal moeten beperken. Immers, een beleid in het
verlengde van het WRR-rapport Floats en toekomst van de
Nederlandse Industrie en van Een nieuw industrieel elan van
de commissie-Wagner vereist een ,,crowding in” van de bedrijvensector op de kapitaalmarkt. Een Maatschappij voor
Industriele Projecten (MIP) zoals de commissie Wagner heeft
voorgesteld, zal, bij een overheidsimpuls van f. 1 mrd. de
komende drie jaar naar schatting f. 3 mrd. (1% van het nni)
In de jaren 1978 -1980 was het tweede effect dominant. De
betalingsbalanstekorten werden voor een belangrijk dee!
aan extra kapitaalvraag genereren, nog afgezien van uitstralingsinvesteringen. Wil men het sterk gedaalde niveau van de
gefinancierd door middel van een toename van de buitenland-
investeringen van bedrijven in vaste activa in procenten van
het netto nationaal inkomen weer terugbrengen op het niveau
se schuld (netto buitenlands passief) van het bankwezen.
Hetzelfde bankwezen voorzag in belangrijke mate in de
behoefte aan monetaire financieringsmiddelen van de overheid door de aankoop van schatkistpapier. Indirect financierde de overheid zich dus via een toename van de buitenlandse
schuld van het bankwezen. En situatie die met het oog op de
handhaving van een gezonde positie van de gulden op de
internationale wisselmarkten niet te lang mag voortduren.
van 1979, dan is daartoe een extra investeringsgroei nodig van
ca. f. 8 mrd., of wel 2’/2% van het netto nationaal inkomen.
Het streven naar een ,,nieuw industrieel elan”, zoals ook
door het nieuwe kabinet wordt voorgestaan, zal niet kunnen
slagen wanneer de overheid haar beroep op de kapitaalmarkt
en derhalve haar financieringstekort niet belangrijk terug-
brengt.
In 1981 en 1982 wijzigt deze situatie zich echter drastisch.
Recessie en aardgasprijzen leiden tot een omslag van de
lopende rekening van de betalingsbalans. Dit betekent liquiditeitstoevloeiing uit het buitenland, waarmee het eerstgenoemde effect dominant wordt: inflatoire verruiming van de
Tabel 3. Nationale besparingen in procenten van het netto
nationaal inkomen
liquiditeitsverhoudingen. Toenemende inflate en daarmee
gepaard gaande verslechtering van de concurrentiepositie
1973
1974
1975
1976
1977
1978
1979
1980
1981
1982
kunnen dan het betalingsbalansoverschot weer snel doen
verdwijnen. Een gevaarlijke ontwikkeling, vooral gezien het
21,9
20,5
15,1
15,9
14,8
13,4
12,3
11,4
11,0
13.5
nogal incidentele karakter van het lopende-rekeningoverschot in 1982.
Gegeven de dalende gasexport en aangenomen dat enig
herstel van de zeer ver teruggevallen bestedingen zal optreden, bij voorbeeld door de nagestreefde opleving van de
investeringen, zal een positief betalingsbalanssaldo in de jaren
na 1982 slechts moeizaam te handhaven zijn. Een hernieuwde
verslechtering van onze concurrentiepositie zullen we ons dan
ook zeker niet kunnen permitteren. Inflatoire risico’s die
ontstaan door omvangrijke monetaire financiering door de
overheid, dienen dan ook in de komende jaren te worden
vermeden.
Kapitaalmarktfinanciering
Het overheidsberoep op de kapitaalmarkt ter financiering
van het tekort treedt in concurrentie met de particuliere sector
ter verwerving van voornamelijk door institutionele beleggers
aangeboden middelen. De nationale besparingen, uitgedrukt
Markttechnisch
Monetaire financiering
Monetaire financiering door de overheid vindt in Nederland vrijwel uitsluitend plaats door het opnemen van kortlopende schuld bij het bankwezen in de vorm van schatkistpapier en intering op het saldo van ‘s Rijks schatkist bij DNB.
Het saldo bij DNB is de laatste jaren tot een zo laag niveau
teruggebracht dat daarin niet veel ruimte meer aanwezig is.
Verdere monetaire financiering zal dus de vorm moeten
aannemen van kortlopende schuld bij het bankwezen.
Voor de lagere overheid zijn de mogelijkheden voor het
plaatsen van kortlopende schuldtitels in de toekomst waarschijnlijk gering. De monetaire financiering van provincies en
gemeenten wordt van twee zijden aan beperkingen onderwor-
in procenten van het nationaal inkomen, vertonen echter
pen. Enerzijds door het rijk via verscherping van de kasgeldnorm, anderzijds door DNB via een beperkend beleid ten
sinds het begin van de jaren zeventig een gestaag dalende
tendens: terwijl deze in 1973 nog ca. 22% bedroegen, is in 1981
dit percentage tot ca. 11 gezakt, om in 1982 weer te stijgen tot
aanzien van de groei van de korte kredietverlening van het
bankwezen aan de lagere overheid, welke voor 1981 tot 6%
beperkt dient te blijven.
13,5. Van de geraamde stijging van 2’/2% komt ca. 1% voor
De monetaire financiering van het rijk door middel van
rekening van de sociale-verzekeringssector. De invloed daarvan op het aanbod van kapitaalmarktmiddelen is vooralsnog
schatkistpapier is nog niet aan beperkingen onderhevig. DNB
overweegt echter ingeval van heractivering van de kredietrestrictie in 1982 ook de korte vorderingen op de overheid onder
onzeker. Duidelijk is dat de tot en met 1981 toegenomen
behoefte aan financieringsmiddelen van de overheid haaks
staat op de dalende trend in de nationale besparingen (zie
label 3).
Het beroep dat de overheid op kapitaalmarktmiddelen
het regime van de restrictie te laten vallen. In dat geval zal de
status van schatkistpapier nauwelijks meer verschillen van die
van andere binnenlandse kredieten. Additionele belegging in
overheidspapier zal, om aan de restrictie te voldoen, door de
heeft gedaan — en bij continuering van de tekorten op de
huidige niveaus ook in de toekomst zal moeten doen — is dan
banken met kapitaalmarktmiddelen moeten worden gefinancierd. Dientengevolge zal de rente die het rijk op schatkistpa-
ook drastisch gestegen. De effecten daarvan zijn niet uitgeble-
pier en andere vormen van korte voorschotten moet betalen,
ven: een relatief hoog renteniveau, een toevloed van besparin-
ongetwijfeld omhoog gaan. Gevolg van een en ander is dat
gen uit het buitenland en een forse verschuiving van de
zowel voor de overheid als voor de banken financiering van
aandelen tussen overheid en particuliere sector in het beslag
het tekort door middel van schatkistpapier minder interessant is. De behoefte aan schatkistpapier van de banken in
verband met voorschriften inzake liquiditeit en beleenbaar-
op kapitaalmarktmiddelen. Elders is reeds op een en ander
gewezen. Zelfs als men in het midden laat of de ,,crowding
1006
ESB 14-10-1981
heid is zeker niet onbeperkt en de rol van schatkistpapier in
dit opzicht kan ook door ander — hoger rentend —
overheidspapier worden vervuld.
Mijn conclusie is dan ook dat — vanuit markttechnisch
oogpunt — de mogelijkheden voor korte financiering in de
komende jaren voor de overheid minder aantrekkelijk zullen
blijken. Ik laat hier, omdat het buiten het kader van dit artikel
ders het buitenland en de particuliere beleggers. Bedrijven
spelen geen rol van betekenis.
Tabel 5. Gestorte bedragen van onderhandse transacties
(excl. voorinschrijfrekening van het rijk
valt, maar buiten beschouwing het in mijn ogen pikante feit
1978
dat, indien DNB wederom tot kredietrestrictie overgaat en
daarbij de korte financiering van de overheid onder die
3,0
kredietrestrictie doet vallen, het particuliere bankwezen in
1979
1980
3,3
4,8
139
34,7
(JO
Bedrag per transactie (in mln. gld) . . .
58,3
37,7
1981 (eerste helft)
4,2
28,3
feite moet beslissen over de vraag welk deel van de mogelijke
groei van de kredietverlening aan de overheid en welk deel
Een langdurig voortduren en zeker een nog verder vergro-
aan de particuliere sector wordt toegedeeld.
ten van het huidige overheidsberoep op de kapitaalmarkt,
kan de kennelijke bezwaren tegen dat monopoloi’de karakter
Kapitaalmarktfinanciering
nuttig nog eens een aantal wijzigingen weer te geven die in het
alleen nog maar versterken.
Ook vanuit de micro-economische sfeer en de techniek van
de markt — veel meer dan elf grote staatsleningen per jaar
wordt b.v. toch wel heel moeilijk — worden grenzen gesteld
recente verleden hebben plaatsgevonden. Zo steeg in het
aan de mogelijkheden van de overheid. Ook vanuit die
Op de openbare en de onderhandse kapitaalmarkt is de
overheid verreweg de grootste geldvragende partij. Het is
eerste halfjaar 1981 het overheidsaandeel op de openbare
gezichtshoek is een beperking van het overheidstekort drin-
kapitaalmarkt tot boven de 75% (zie label 4). Deze toename
komt voornamelijk voor rekening van het rijk; de Bank voor
gend geboden.
In het recente verleden — zo ook tijdens de informatie en
Nederlandsche Gemeenten is de laatste jaren slechts een
Het aantal staatsleningen nam toe van 7 in 1978 tot
formatiebesprekingen — zijn gedachten geopperd om de
grenzen die aan de financieringsmogelijkheden van de overheid zijn verbonden, te ontlopen. Helaas moet ik constateren
vermoedelijk 11 in 1981. Vooral echter de bedragen per
dat niet volledig weerstand werd geboden aan de verlokkin-
emissie vertonen de laatste jaren ongekende pieken, met als
absolute uitschieter de f. 2,5 mrd. a 12% van april 1981.
Hoewel ook andere geldvragers, blijkens de overvolle kalender, actief blijven emitteren, zijn ,,crowding out”-verschijnse-
gen die volgens sommigen verbonden zijn aan het rechtstreeks
lenen in het buitenland en aan het uitvaardigen van beleggingsvoorschriften. Ik wil daaroverkort zijn. In deMiljoenen-
kleine partij op de emissiemarkt.
len op de openbare markt onmiskenbaar aanwezig. Niet
nota 1982 wordt nog eens kort en bondig betoogd dat
beleggingsvoorschriften geen verbetering, doch waarschijn-
alleen de gulzigheid van het rijk, maar ook het feit dat rijk en
lijk wel een verslechtering van de financieringsmogelijkheden
BNG ook actief blijven op de onderhandse markt tijdens de
zouden betekenen. Ik sluit mij bij die benadering in de
Miljoenennota gaarne aan. Ook sluit ik mij aan bij de
argumenten van de toenmalige, dat wil zeggen de huidige,
minister van Financien om niet over te gaan tot rechtstreeks
lenen in het buitenland, ook al zou dat (aanvankelijk) in
inschrijving op emissies van de particuliere sector en van
andere overheidspartijen, heeft een onmiskenbaar renteopdrijvend effect en vergroot tegelijkertijd de kans op mislukking voor andere emitterende partijen.
guldens geschieden. Ik hoop dat de minister bij zijn oude
standpunt zal (kunnen) blijven en niet — om in termen van
Tabel 4. Openbare emissies van de overheid
het laatste jaarverslag van De Nederlandsche Bank te spreken
1978
1979
1980
3,7
4,3
7,6
1981 (eerste helft)
— aan degradatie van Nederland in de Internationale competitie zal willen meewerken.
5,9
Procentueel aandeel van het totale
Samenvatting en conclusies
Het financieringstekort van de overheid is de laatste jaren
Ook onderhands is de overheid aan de vraagkant een grote
partij. Meer dan de helft van het middelenaanbod van de
institutionele beleggers komt bij het rijk en de lagere overheid
terecht. Tot in 1976 vond het onderhands beroep van het rijk
uitsluitend plaats via de voorinschrijfrekening van het Algemeen Burgerlijk Pensioenfonds. Sindsdien wordt in navolging van de lagere overheid en de particuliere sector ook
rechtstreeks onderhands bij andere geldgevers geleend.
Onder druk van de steeds grotere financieringsbehoefte van
tot zeer grote hoogte gestegen. De feitelijke ontwikkelingen
hebben de ramingen en de grenzen die de overheid zich zelf
gesteld heeft, aanzienlijk overschreden. De hoogte van het
tekort ondermijnt de mogelijkheden voor herstel van de voor
de werkgelegenheid zo belangrijke particuliere investeringen.
De in de jongste Miljoenennota voor 1982 geraamde daling
van het tekort van 73/4 naar 6’/2% van het netto nationaal
inkomen bevat waarschijnlijk slechts een zeer bescheiden
structurele component. Per saldo tegenvallers tijdens de
het rijk is de laatste jaren het aantal onderhandse transacties
sterk toegenomen. Daarbij zijn de bedragen per transactie
gedaald. Met f. 1 mln. kan men tegenwoordig al bij de Agent
van FinanciSn terecht. Bij dergelijke bedragen en het toenemend aantal transacties begint de onderhandse markt geleidelijk trekken van een markt voor papier met doorlopende
uitvoering van de begroting mogen — zoals de laatste jaren
herhaaldelijk het geval bleek — dan ook niet optreden, wil er
nog iets van een stap in de goede richting overblijven.
afgifte te vertonen, analoog met de pand- en bankbrieven
te scheppen voor het nagestreefde herstel van de investerin-
(zie label 5).
gen. De met investeringsstimulering gemoeide bedragen zijn
belangrijk. Om de investeringen van bedrijven in procenten
Uit het voorgaande zal duidelijk zijn geworden dat de
Nederlandse kapitaalmarkl een enigszins monopolo’ide structuur heeft gekregen. Voornaamste vrager van geld is de
overheid, voornaamste aanbieders zijn de institutionele beleggers en beleggingsmaatschappijen. Daarnaast opereren als
vragers naar middelen de financiele instellingen en als aanbieESB 14-10-1981
Het werkelijk terugdringen van het tekort is dringend
noodzakelijk om het broep van de overheid op de kapitaalmarkt te kunnen beperken en aldus de noodzakelijke ruimte
van het netto nationaal inkomen w.eer op het peil te brengen
van 1979, zou, boven het thans geraamde peil, ca. f. 8 mrd.
meer moeten worden gei’nvesteerd. De ruimte voor een
ontwikkeling in die richting kan alleen beschikbaar komen
door beperking van het overheidstekort. In ieder geval dient
1007
te worden vermeden dat de door de omslag van de lopende
Pogingen om de grenzen die aan het overheidstekort
rekening van de betalingsbalans verruimde beschikbaarheid
worden geteld, te ontlopen door kunstgrepen — zoals
van financieringsmiddelen tegen een relatief lagere rente weer
door de overheid zouden worden opgeslokt.
Ook gezien de structuur en de technische kant van de
financiele markten waarop de overheid opereert, is een
beperking van het tekort van de overheid dringend gewenst.
Als het overheidsaandeel in de totale vraag op de financiele
markten zo groot zou blijven, dan zouden deze steeds meer
beleggingsvoorschriften en rechtstreeks lenen in het buitenland — dienen te worden afgewezen. Zij leiden, zoals de
ervaring elders uitwijst, slechts tot degradatie in de Internationale competitie. Zou dat toch gebeuren, dan zou aan een
een monopoloi’de karakter krijgen, met alle ongunstige
gevolgen van dien.
1008
artikel over financieringstekorten en hun gevolgen terecht de
titel kunnen worden meegegeven die ik nu als ondertitel voor
mijn betoog gebruikte — zij het dan met weglating van het
vraagteken: van kwaad tot erger.
R. J. Nelissen