In het finaniceele dagblad van7 april stond een interessant artikel van Marcel de Boer over de lange rente. Die is op dit moment in Nederland erg laag. Veel mensen koppelen de lage lange rente aan de financiele en eurocrisis. Ze verwachten daarom dat deze op enig moment zal terugkeren naar normalere niveaus. Dat kan best even duren, zoals de ervaringen van Japan leren, waar de rente nu al vele jaren erg laag is. Maar dat wordt ook aan specifiek Japanse omstandigheden toegeschreven.
De Boer stelt vraagtekens bij de “common wisdom” van de terugkeer van de rente naar aanmerkelijk hogere niveaus. De vergrijzing in met name de Westerse wereld zal de lange rente permanent laag houden. Aan de ene kant zal daardoor de spaargeneigdheid afnemen. Gepensioneerden geven immers uit wat ze eerder hebben gespaard en er zijn minder jongeren om nieuwe besparingen te vormen. Dit heeft een renteopdrijvend effect. Daar staat tegenover dat het inversteringsniveau in een vergrijzende samenleving daalt. Er zijn minder werkenden en er is dus minder kantoorruimt, bureaus, machines, computers nodig. De kapitaalbehoefte neemt af en dat heeft een rentedrukkend effect. Er werken dus twee krachten tegen elkaar in. De verwachting is dat het rentedrukkende effect overheerst. We mogen dus verwachten dat de lange rente ook na de financiele crisis erg laag blijft. Slecht nieuws voor spaarders, waaronder pensioenfondsen De houdbaarheid van het pensioenstelsel bijft bij dit toekomstbeeld onder druk.
Toen ik het las, moest ik aan het begin van de jaren negentig denken. Toen was de rente hoog en was de vrees dat deze hoog zou blijven. Ook bij mij. De overgang naar de markteconomie in voormalig communistische landen zou met een hoge investeringsvraag gepaard gaan en ook overheden zouden wereldwijd een groot beroep op de kapitaalmarkt blijven doen. Een plausibel verhaal, maar het is heel anders gelopen. De lange rente is trendmatig gaan dalen.
Het is een illustratie van de onmogelijkheid de economische ontwikkeling te voorspellen over een langere periode. Toegepast op de rente: er zijn veel meer krachten van invloed op de rente dan de vergrijzing alleen. Sommige daarvan kun je bedenken, maar er zijn ook invloeden die simpelweg onbekend zijn.
Wat betreft voorzienbare invloeden, zie ik vooral een aantal opwaartse krachten. Bazel 3 en Solvency 2 maken lange financiering moeilijker. Er heerst in de financiele sector en bij de overheid een grote risico-aversie. Daarvan is lange financiering het eerste slachtoffer. Verder zie ik de noodzaak van grote investeringen de komende decennia om onze economie te verduurzamen. En wat te denken van het inhaalproces van opkomende economieen? Dat vergt nog veel investeringen, terwijl het beleid vaak ook gericht is op minder sparen.
Zo bezien verwacht ik eerder dat zich schaarste aan lang kapitaal zal ontwikkelen dan overvloed. Je zou toch denken dat de Nederlandse economie de komende decennia met ongeveer 1,5% per jaar reeel zou moeten kunnen groeien. Tel daar een inflatie van 2% bij en je komt uit op een nominale groei van 3,5%. Dan is een tienjaarsrente op overheidsschuld van 4,5% een niet zo gekke verwachting. Maar dat is wel ruim 200 basispunten hoger dan vandaag den dag.
Mijn punt is niet dat de Boer fout zit, maar dat objectieve rentevoorspelingen onmogelijk zijn. Voor het beleid van bijvoorbeeld pensioenfondsen is dat een fundamenteel inzicht. Baseer dat beleid niet op specifieke renteverwachtingen. Houd je verre van pogingen de rente te voorspellen. Zie de rente als een risicofactor. Vraag je eerst af hoeveel renterisio je kunt en wilt lopen. Dat is de vraag van al dan niet hedgen. En houd rekening met zowel een onverwachte stijging van de rente als een lang laag blijvende rente. Dat is gezond risicomanagement.
Auteur
Categorieën