Geld- en kapitaalmarkt
Bankverslag in monetair
n
DRS. R. KONING*
Doordat voor f. 3,8 mrd. aan liquiditeiten naar het buitenland afvloeiden
nam de geldhoeveelheid per saldo in
1979 met f. 6,7 mrd. toe. Ook voor l980
richt DNB haar beleid o p het constant
houden van de liquiditeitsquote. Wederom is voor de overheid een bedrag van f. 3
mrd. als rekengrootheid gebruikt, terwijl
het buitenland o p nul is ingeschaald.
Onder invloed van de verwachte lagere
groei van het (nominale) nationale inkomen (de noemer in de liquiditeitsquote) resteert voor het bankwezen een iets
geringere groeiruimte.
Valuta- en geldmarktbeleid
Monetair beleid
In de meeste besprekingen van het
onlangs verschenen jaarverslag van De
Nederlandsche Bank (DNB) over 1979
wordt met name aandacht besteed aan
de implicaties voor de algemene economische ontwikkeling. In aanvulling hierop wordt inonderstaand artikel het accent
gelegd op de informatie die het jaarverslag met betrekking tot meer typisch
monetaire fenomenen bevat.
In het verslag van de president wordt
de monetaire beleidskeuze van DNB
aangeduid als een gematigd monetaristische koers. Binnen de monetaire analyse welke de Bank na de oorlog heeft
gehanteerd neemt de liquiditeitsquote,
de liquiditeitenmassa uitgedrukt als percentage van het nationaal inkomen, een
centrale plaats in. Deze grootheid geeft
een indicatie van een eventueel aanwezige overliquiditeit als potentiële bron
van (bestedings-)inflatie. Met de monetaristische geldtheorie heeft DNB zodoende als centraal beleidsinstrument de
liquiditeitenmassa gemeen. Gematigd
noemt dr. Zijlstra het DNB-monetarisme omdat ,,…. niet ervan wordt uitgegaan dat met dit monetaire beleid alleen
de volkshuishouding o p adequate wijze
kan worden bestuurd”. Binnen het sociaal-economisch beleid ligt de nadruk
op het overheidsbeleid (budgettair, loonen prijsbeleid enz.); het monetaire beleid
van DNB schept daarbij voornamelijk
het klimaat (t.a.v. de liquiditeitsverhoudingen) waarbinnen het economische
instrumentarium optimaal kan functioSinds 1977 hanteert DNB een expliciete middellange-termijndoelstelling voor
de liquiditeitsquote. Deze doelstelling
helst een daling van de quote met 4
centpunten t.o.v. het niveau van
van 37,8%. Ultimo 1979 was de
36,6%, 0,2% lager dan ultimo 1978
e~orrigeerd voor reeksbreuken)
lager t.o.v. het uitgangspunt in
. Voor 1979 was door DNB oorpronkelijk uitgegaan van een gelijkblijen van de liquiditeitsquote, hetgeen
egen de achtergrond van de middellane-termijndoelstelling zeker ,,een niet
restrictieve opzet” was. Van de f. 8,5
. toegestane liquiditeitscreatie, wel-
ke correspondeert met een gelijkblijvende
quote, was f. $5 mrd. toegedeeld aan het
geldscheppende bankwezen. Voor de
overheid was een monetaire financiering
van f. 3 mrd. ingecalculeerd, terwijl de
liquiditeitstoe- of afvloeiing in het verkeer
met het buitenland o p nul was gesteld.
Van de drie genoemde bronnen van
geldschepping: bankwezen, overheid en
buitenland, vallen de laatste twee in
principe buiten het te kinvloeden werkgebied van DNB. De geschatte bedragen
voor deze sectoren hebben zodoende
pertinent niet het karakter van doelstellingen. Met betrekking tot de f. 3 mrd.
monetaire financiering van de overheid,
welke recentelijk in de pers een eigen
leven is gaan leiden, stelt de Bankpresident duidelijk dat dit bedrag ,,..eerder
als een aanvankelijk aangenomen rekengrootheid dan als taakstelling” is te
beschouwen.
De sector buitenland als bron van
liquiditeitscreatie wordt door DNB principieel o p nul gesteld bij de bepaling van
de toelaatbare binnenlandse liquiditeitscreatie. Hiermee beoogt de Bank te
voorkomen dat door binnenlandse compensatie van liquiditeitsafvloeiing naar
het buitenland ,,voorwaarden voor de
continuering van een kennelijk onevenwichtige situatie” worden geschapen De
enige bron van liquiditeitscreatie waar
DNB wel rechtstreeks invloed o p kan
uitoefenen, hiertoe gelegitimeerd via
haar in de Wet toezicht kredietwezen
vastgelegde toezichthoudende taak, is
het geldscheppende bankwezen. In dit
kader wordt binnen het monetaire beleid
van DNB o.a. sinds 1977 de z.g. directe
kredietrestrictie gehanteerd. Via deze
restrictie wordt het geldscheppende,
d.w.z. het met kortlopende middelen
gefinancieerde, deel van de kredietverlening van de geldscheppende instellingen
aan een groeinorm gebonden. De voor
1979 voor het bankwezen vastgestelde
liquiditeitscreatie van f. 5,5 mrd. werd per
ultimo 1979 in lichte mate overschreden.
De geldscheppende activiteit van de
overheid ging daarentegen aanzienlijk
uit boven het geschatte bedrag van f. 3
rnrd.; van het financieringstekort van de
totale overheid werd ruim f. 5mrd. monetair (d.w.z. door geldschepping) gefinancieerd.
Naast het ,,grotew monetaire beleid,
gericht o p beheersing van de liquiditeitsquote, is nog een tweede vorm van
monetair beleid te onderscheiden: het
,,kleinewbeleid gericht o p regulering van
geld- en valutamarkt. Via haar invloed
o p de geldmarktrente kan DNB in de
woorden van dr. Zijlstra ,,eventueel ontluikend wantrouwen tegen de valuta zo
snel mogelijk in de kiem smoren”. Op
deze wijze worden, in het kader van de
verdediging van de nationale valuta,
internationaal rentebewegingen doorgegeven. Met name de rente in de Verenigde Staten speelt hierbij, gezien de rol van
de dollar in het internationale geldverkeer, een belangrijke rol. In de tweede
helft van 1979 liep de rente in de VS
onder invloed van de zwak gestemde
dollar en de oplopende binnenlandse
inflatie, tot grote hoogte op. Ter ondersteuning van hun eigen valuta zagen
andere landen zich genoodzaakt deze
rentestijging in zekere mate te volgen.
Voor Nederland speelde hierbij nog een
rol dat de positie van de guldin binnen
het Europese Monetaire Stelsel, de opvolger van de oude slang, dreigde te
verzwakken onder invloed van minder
gunstige berichten over de Nederlandse
economie (m.n. het betalingsbalanstekort). Hierdoor zag DNB zich genoodzaakt het disconto tot driemaal toe te
verhogen. Bovendien werd de in het
najaar aan de geldmarkt verleende steun
(bedoeld om tegemoet te komen in de
marktverkrapping als gevolg van belastingbetalingen aan de schatkist) drastisch verminderd. Onder invloed hiervan
stegen de geldmarkttarieven tijdelijk tot
boven de 15%. Deze hoge prijs, die
betaald moest worden ter ondersteuning
van de koers van de gulden met als
uiteindelijk doel om de import van de
inflatie tegen te gaan, ontmoette de
laatste tijd tamelijk veel kritiek. De
Bankpresident wapent zich hiertegen
*De auteur is medewerker van het Economisch Bureau van de Amrobank. Het artikel
is geschreven a titre personnel.
door te wijzen o p de trekkracht van de
hoge dollarrente en, wat betreft de kapitaalmarkt, de grote financieringsbehoefte van de overheid als rente-opdrijvende
factoren. ,,Het is derhalve niet het door
de Bank gevoerde monetaire beleid dat
de rente hier te lande opdrijft”, aldus dr.
Zijlstra. ,,Het beleid doet niet anders dan
aantonen hoe het financieel en economisch met Nederland is gesteld”.
Overheidsfinanciën
t
Het financieringstekort van de totale
overheid nam in 1979 (nominaal, o p
kasbasis) met 1,l procentpunt van het
nationale inkomen toe tot 5,5%. Voor de
financiering van dit tekort moest een
aanzienlijk beroep o p de kapitaalmarkt
worden gedaan. Daarnaast moest ook
een deel van het tekort door middel van
geldschepping (monetair) worden gefinancierd. Met name deze monetaire financiering baart de Bank zorgen. Deze
bron van geldcreatie nam ten opzichte
van 1978 (1,s mrd.) aanzienlijk toe.
Zoals hiervoor is aangegeven had DNB
de geldschepping door de overheid o p f. 3
mrd. geschat in het kadervan het ,,grotew
monetaire beleid, zonder hieraan overigens een taakstellend karakter te kunnen
verbinden. Feitelijk gruwt dr. Zijlstra
van de toenemende geldschepping door
de overheid, die hij beschouwt als ,,de
graadmeter van de onmacht om o p het
terrein van de publieke financiën orde o p
zaken te stellen”. Gezien de problemen
waarmee de Nederlandse economie momenteel te kampen heeft – gebrek aan
arbeidsmobiliteit, tekortschietende con-
currentiekracht t.o.v. het buitenland is een stimuleringspolitiek à la Keynes
volgens de Bankpresident ook niet o p z’n
plaats. Het financieringstekort van de
overheid moet dan ook niet verder worden opgerekt, maar veeleer worden teruggebracht tot een niveau waarop dekking van het tekort grotendeels in de
binnenlandse besparingen kan worden
gevonden, ,,dat is zonder monetaire financiering, zonder overspanning van de
kapitaalmarkt en derhalve zonder renteopdrijving”. Hierop aansluitend toont
Zijlstra zich verheugd dat de regering
zich niet wil inlaten met het plaatsen van
leningen in het buitenland zijnde een
versluierde vorm van monetaire financiering via liquiditeitsimport.
Betalingsbalans
De lopende rekening van de betalingsbalans liet (op transactiebasis) in 1979 een
tekort zien van f. 4, I mrd.; een aanzienlijke
verslechtering van f. 1,8 mrd. t.o.v. 1978.
Deze achteruitgang kan voor een groot
deel worden toegerekend aan de vertraagde aanpassing van het uitvoerprijspeil van aardgas aan de prijs van ingevoerde olie; dientengevolge verslechterde de energiebalans met f. 2,l mrd.
Zoals bij de bespreking van het monetaire beleid al is aangegeven laat DNB
dergelijke tekorten o p de lopende rekening in principe doorwerken in de binnenlandse liquiditeitenmassa. Ten aanzien van de kapitaalrekening, waarop het
tekort met ruim f. I mrd. afnam tot f. 0,8
mrd., geldt, aldus dr. Zijlstra, in principe
hetzelfde.
Om echter de spanning op de binnenlandse kapitaalmarkt bij het huidige,
grote beroep van de overheid niet te zeer
te laten oplopen heeft DNB haar beleid
er sinds 1978 o p gericht om althans via
het lange kapitaalverkeer met het buitenland in de particuliere sector een omslag
van de kapitaalrekening naar een situatie
van netto invoer te bewerkstelligen.
Daartoe heeft de Bank haar vergunningenbeleid voor particuliere leningen
in het buitenland boven f. 500.000
(daaronder is geen vergunning nodig)
o.a. wat betreft de looptijdvereisten,
versoepeld. Daarnaast werd dit o p nettokapitaalinvoer gerichte beleid begunstigd
door de sterk toegenomen instroming
van middelen in het beursverkeer; bij dit
laatste hebben de hoogte van de rente en
de positie van de gulden ongetwijfeld een
stimulerende rol gespeeld.
Conclusie
In het voorgaande is in ruwe lijnen een
schets gegeven van met name de monetaire uitgangspunten van het beleid van
DNB. De president heeftzichditmaal nog
meer dan voorheen moeite getroost om
duidelijke antwoorden te verstrekken op
de vele vragen en kritiek die zijn beleid
omgeven. Dat deze verdedigende houding echter niet in een terugtrekkende
houding en het vieren van de teugels zal
overgaan, maakt dr. Zijlstra wel duidelijk: ,,De Bank zal ook in de toekomst
deze verleiding vastbesloten weerstaan”.
R. Koning