Er is de afgelopen twee jaar veel gezegd en geschreven over hoe de Europese schuldencrisis moet worden opgelost. Een heikel onderwerp is daarbij niet of nauwelijks besproken. Kan de Europese Centrale Bank (ECB) de komende jaren verder met de doelstelling van een inflatie van net beneden 2% voor het eurogebied als geheel?
Het lijkt mij niet. De huidige crisis heeft er toe geleid dat niet langer aan de convergentiecriteria voor het voeren van een monetair beleid in het eurogebied is voldaan. Tekorten en schulden zijn te hoog, rentes lopen te veel uit elkaar en de concurrentiepositie van een aantal landen is fors uit het lood geslagen. De komende jaren is een hernieuwd convergentieproces nodig.
Verschil met het convergentieproces van voor de invoering van de euro is dat landen geen nationale, maar een gezamenlijke munt hebben. Het door een of meer landen tijdelijk verlaten van het eurogebied is geen optie. Daarmee wordt de euro als muntunie feitelijk opgeheven en omgezet in een vast maar aanpasbaar wisselkoersarrangement. Dat soort arrangementen is instabiel weten we uit theorie en praktijk. Nog los van de politieke problemen die dit zou opleveren.
Herstel van concurrentievermogen kan deels via maatregelen die geen invloed hebben op het prijspeil. Maar het lijkt onvermijdelijk dat een deel van de aanpassingen in vooral Zuid-Europa ook zullen moeten gaan lopen via een (relatieve) verlaging van het prijspeil.
Op zichzelf bezien zal er daarom vanuit Zuid-Europa tijdens het proces van herstel van concurrentievermogen een drukkend effect op de inflatie in het eurogebied uitgaan. Als de ECB vasthoudt aan zijn doelstelling van een inflatie voor het hele eurogebied van net beneden 2%, zal het effect van het convergentieproces zijn dat de rente door de ECB lager zal worden vastgesteld dan zonder dat proces het geval zou zijn.
Het effect is dat de inflatie in de andere landen, met Duitsland voorop boven de 2% zal uitkomen. Bovendien kan de rente te laag zijn voor die landen, met als gevolg de opbouw van zeepbellen, gevolgd door financiele instabiliteit.
Tot voor kort was dit een sluimerend probleem. Alle landen hadden behoefte aan een zeer ruim monetair beleid, maar dat zal niet zo blijven. Sterker, er zijn al voorzichtige tekenen dat het huidige ECB beleid te ruim wordt voor Duitsland. De huizenprijzen in twintig grote steden waren recent met 5,5% voor Duitse begrippen opvallend hoog.
De oplossing is dat de ECB zijn definitie van prijsstabiliteit aanpast door te corrigeren van het effect van convergentiemaatregelen op het prijspeil. Dat lost het probleem op. Nadeel is dat het monetaire beleid minder transparant kan worden. Dit nadeel kan worden beperkt door de methodologie van het schatten van het effect van de convergentiemaatregelen te publiceren, inclusief de concrete berekeningen.
Auteur
Categorieën