Reactie op: Wonen in je pensioen

ESB Pensioenen

Reactie op: Wonen in je pensioen

B

argument om de toezichtseisen van Basel III als
ovenberg en Kortleve (B&K) hebben
belemmering van de markt op te voeren die pengelijk dat de doorstroming op de woCasper van Ewijk
sioenfondsen kunnen oplossen. Dat toezicht op
ningmarkt stokt, de bouwsector lam
Onderdirecteur bij het Centraal Plan­bureau en
banken is er juist op gericht om de risicogeneigdligt en de hoge hypotheekschuld mehoogleraar aan de Universiteit van Amsterdam
heid van banken binnen de perken te houden. Banig huishouden in problemen brengt. Het is ook
sel III is daarom geen verstoring, maar juist een
juist dat de pensioensector behoefte heeft aan
Marcel Lever
correctie van de verstoring. En om zomaar aan te
meer mogelijkheden om rente- en inflatierisico’s
Programmaleider bij het Centraal Planbureau
nemen dat pensioenfondsen minder last hebben
te beperken. We hebben echter onze twijfels bij
van governanceproblemen, getuigt van een erg opde effectiviteit van de door hen voorgestelde
oplossingen, waarbij pensioenfondsen gaan investeren in woningen, be- timistische kijk op de recente geschiedenis van de fondsen in Nederland.
leggen in hypotheken en in zorg. De vraag is of er niet eenvoudigere en B&K hebben wel gelijk dat pensioenfondsen baat kunnen hebben bij beeffectievere maatregelen zijn om de problemen op te lossen. Een deel van leggingen die bescherming bieden tegen inflatie. Zolang de Nederlandse
overheid de uitgifte van langlopende indexleningen blijft weigeren, ligt
die maatregelen worden al genomen door het nieuwe kabinet.
hier inderdaad een mogelijkheid tot wederzijdse winst. Nog interessanter is de mogelijkheid om een deel van het huizenmarktrisico van banken
Kabinetsmaatregelen voor de huizenmarkt
Het kabinet neemt enkele maatregelen, die de doorstroming van de wo- over te nemen door leningen die geïndexeerd zijn aan de huizenmarktningmarkt weer op gang kunnen helpen. In de eerste plaats wordt dui- prijs. Dit biedt een werkelijke overdracht van macro-economisch risico
delijkheid verschaft over de fiscale behandeling van de eigen woning. De van banken naar pensioenfondsen. Anders dan bij het overnemen van
maatregel uit het Lenteakkoord om de overdrachtsbelasting laag te hou- hypotheken blijft in dit geval het kredietrisico van hypotheken daar waar
den wordt gehandhaafd. Op de huurmarkt zullen de huren de komende het hoort, namelijk bij de banken, maar wordt het macrorisico van de
jaren meer marktconform worden, waardoor het scheefwonen wordt prijsontwikkeling op de huizenmarkt door pensioenfondsen overgenoteruggedrongen. Bij meer marktconforme huren wordt het bovendien men. Dat zou werkelijk bijdragen een grotere weerstand van banken
voor private partijen interessanter om huurwoningen aan te bieden. Dit tegen schokken op de Nederlandse huizenmarkt. Om concentratie van
zijn allemaal maatregelen die de woningmarkt versterken, zonder dat risico te voorkomen zou dat bij voorkeur door buitenlandse geldschieters moeten gebeuren.
pensioenfondsen daar in betrokken worden.
Maatschappelijke taken pensioensector

Meer flexibiliteit pensioenbesparingen

De aanvullende pensioenen in Nederland zijn niet voor niets op afstand
van de overheid gezet. De pensioenfondsen moeten zorgen voor efficiënt
beheer van de pensioengelden voor de leden. Dit doen pensioenfondsen door te investeren in een brede, internationaal gespreide portefeuille
(Bovenberg en Van Ewijk, 2011). Pensioenfondsen hebben geen maatschappelijke taak in het uit de nood helpen van de Nederlandse bankensector of de zorgsector. Concentratie van pensioeninvesteringen in Nederlands vastgoed vergroot het systematisch risico voor de deelnemers
en voor de Nederlandse economie als geheel. Huizenbezitters lopen zo
een driedubbel risico: via de waarde van de eigen woning, via aandelen in
Nederlandse banken en dan ook nog via Nederlandse pensioenfondsen
met in het kielzog de Nederlandse overheid. De ontwikkeling van de huizenmarkt is een van de grote onzekerheden in de Nederlandse economie.
Onduidelijk in het betoog van B&K is of zij pensioenfondsen een actieve
rol als beheerder van onroerend goed, bijvoorbeeld huurhuizen, toedichten of niet. Het lijkt vooral te gaan om financiële transacties, waarbij pensioenfondsen kapitaal verschaffen aan corporaties en banken. Uit oogpunt
van taakverdeling ligt het voor de hand om de operationele en kredietrisico’s van hypotheken en huurwoningen te laten bij de instanties die daarvoor toegerust zijn, namelijk banken en woningcorporaties. Het is dan wel
de vraag wat de kapitaalverstrekking door pensioenfondsen meer is dan het
verschaffen van langlopend vreemd vermogen. Dat kan ook nu al, gewoon
via de openbare markt voor bijvoorbeeld obligaties van banken. Daar komt
bovenop dat het verstrekken van vreemd vermogen deze sectoren maar
beperkt soelaas biedt, aangezien ze vooral behoefte hebben aan risicodragend vermogen en eigen vermogen. Het is in dat kader een twijfelachtig

In het tweede deel over micro-oplossingen pleiten B&K terecht voor grotere flexibiliteit in pensioenbesparingen en wijzen zij op de samenhang
tussen pensioensparen en vermogensopbouw via de eigen woning. Ook
hier is het de vraag of een grotere rol van pensioenfondsen bij het verstrekken van hypotheken voor jongeren en ouderen (reverse mortgages) niet
een onnodig complexe oplossingsrichting is. Ligt het niet meer voor de
hand om de afstemming van pensioensparen en vermogensopbouw via
de eigen woning aan het individu zelf over te laten? Dit is goed mogelijk
onder twee voorwaarden: ten eerste moet er voldoende ruimte zijn voor
een flexibele schil van vrije besparingen (in de tweede of derde pijler) om
recht te doen aan individuele verschillen en wensen. Ten tweede moet
eigenwoningbezit niet leiden tot een overdreven gedwongen vermogensvorming. De hoge loan to value-ratio aan het begin van de levenscyclus
moet inderdaad worden beperkt, maar het is volstrekt onlogisch om te
eisen dat woningbezitters hun hypotheek volledig aflossen. Dat past in
een wereld zonder pensioenregelingen, waarin woningbezit een belangrijk middel is om te sparen voor de oude dag. Maar bij de huidige hoge
pensioenvoorziening leidt dit tot overmatige besparingen. Volledige aflossingsverplichting leidt voor een gemiddeld gezin al gauw tot een feitelijke verdubbeling van het pensioenvermogen. Veel logischer is het om
juist gedurende de hele levenscyclus een deel van de woning via leningen
te financieren. Aflossingsvrije hypotheken, niet noodzakelijk fiscaal gefaciliteerd, passen goed in een omgeving met hoge gedwongen pensioenbesparingen. Wanneer de vermogensopbouw bij eigenwoningbezit beperkt
is, kan afstemming met andere pensioenbesparingen uitstekend door het
individu zelf worden geregeld. Dit kan doordat woningbezitters minder

662

De auteur heeft verklaard dit artikel alleen te publiceren in ESB en niet elders
te publiceren in wat voor medium dan ook. Het is wel toegestaan om het artikel voor eigen gebruik
en voor publicatie op een intranet van de werkgever van de auteur aan te wenden.

Jaargang 97 (4647) 9 november 2012

Pensioenen ESB

vrije besparingen opbouwen dan huurders. Het is ook denkbaar dat pensioenen binnen de tweede pijler voor een deel geflexibiliseerd worden,
bijvoorbeeld door invoering van een actuarieel faire individuele rekening
naast een basispensioen in de tweede pijler.
In feite kiest het nieuwe kabinet voor een dergelijke route. Het zal – via
het fiscale kader – de verplichte besparingen in de tweede pijler verminderen door de verhoging van de pensioenrichtleeftijd en de verlaging van
de maximale jaarlijkse opbouw van rechten. Burgers die dit wensen kunnen de versobering van de tweede pijler compenseren via eigen besparingen in de derde pijler, sparen voor de aankoop van een eigen woning of
extra aflossen op de hypotheekschuld. Een kleinere tweede pijler biedt
de gewenste flexibiliteit voor de aanwending van het pensioenvermogen.
Conclusie

B&K kaarten twee geheel verschillende problemen aan. Het eerste is de
rol van de eigen woning als onderdeel van de individuele pensioenvoorziening. Deze rol zou beperkt moeten zijn en door individuen zelf geregeld kunnen worden binnen de flexibele schil van het pensioenstelsel.
Banken, verzekeraars en pensioenfondsen moeten daarom gezamenlijk

dringend met nieuwe producten komen voor betere afstemming van de
besparingen en risico’s op de individuele situatie en preferenties. De heterogeniteit in levenscycli neemt sterk toe en daar passen flexibele, op
de persoon gerichte financiële producten bij. Pensioenfondsen kunnen
daarbij een belangrijke rol vervullen.
De andere kwestie betreft de rol van pensioenfondsen als kapitaalverstrekkers voor banken, woningcorporaties en zorginstellingen. Ook hier
zien wij een belangrijke rol voor pensioenfondsen, maar vanuit hun eigen
verantwoordelijkheid en niet als stoplap voor de problemen van andere
sectoren. Meer investeren in Nederlandse sectoren kan als dat een goed
rendement tegen lage kosten oplevert. Maar de voordelen van grotere
concentratie in ‘oranje beleggingen’ moeten wel worden afgewogen tegen de nadelen van een grotere afhankelijkheid van de specifiek Nederlandse risico’s. En laat de onroerendgoedsector nu net een van de grootste onzekerheidsfactoren voor de Nederlandse economie zijn.
Literatuur
Bovenberg, L. en C. van Ewijk (2011) Private pensions for Europe. CPB Policy Brief,
2011(07).

Naschrift bij: Wonen in je pensioen

E

minder eigen vermogen nodig en beperken ze zo
venals Van Ewijk en Lever juichen wij
hun herfinancieringrisico’s. Het Europese bankhervormingen van de woningmarkt
Lans Bovenberg
wezen is fragiel, omdat het te afhankelijk is van
toe. Maar anders dan zij suggereren,
Hoogleraar aan de Universiteit van Tilburg
kort geld voor langetermijninvesteringen. Nu
zijn deze hervormingen en de door
overheden de herfinancieringsrisico’s op bankons bepleite maatregelen complementen en geen
Niels Kortleve
balansen terugdringen door zwaardere liquidisubstituten. Zo maken die hervormingen het
Innovatiemanager bij PGGM en senior
teitseisen dreigen langetermijninvesteringen en
aantrekkelijker voor de pensioensector om te inresearch fellow bij Netspar
het groeipotentieel in het gedrang te komen.
vesteren in de woningmarkt. Verder vergroten zij
Effi­iëntere risicodeling binnen het financiële
c
de wenselijkheid van een dynamische toekomstsysteem door meer langetermijninvesteringen van langetermijnbeleggers
voorziening waarin woon- en pensioenvermogen beter uitwisselbaar zijn.
De pensioensector heeft volgens Van Ewijk en Lever geen maatschap- verbetert de afruil tussen financiële stabiliteit en groeivermogen. Juist
pelijke taak bij het helpen van de bankensector. Maar juist door in te Nederland met zijn omvangrijke pensioenbesparingen kan een belangspelen op maatschappelijke noden kan de pensioensector profiteren van rijke rol spelen bij het ontwikkelen van een duurzame financiële sector
goede beleggingsmogelijkheden zodat een win-winsituatie ontstaat. Zo die de reële economie optimaal ondersteunt door een langetermijnoriën­
worden hypotheken bijvoorbeeld een aantrekkelijkere belegging voor tatie.
pensioenfondsen als gevolg van schaarse andere veilige beleggingen en Van Ewijk en Lever ondersteunen onze stelling dat een grotere flexibiliteit van pensioenbesparingen wenselijk is. We delen hun stelling dat
beperkte hypotheekverstrekking door banken.
Van Ewijk en Lever vrezen concentratierisico’s voor pensioenbeleggers. verplichte, volledige aflossing van hypotheken ongewenst is in het kader
Deze risico’s kunnen we beperken door tranchering ervan. Dat vereist van optimale financiële planning. Daarom stellen wij een beleggings­
nieuwe financiële instrumenten die inspelen op de specifieke behoeften hypotheek nieuwe stijl voor. Dit voorkomt afbraak van aanvullende pen­
van de pensioensector, zoals standaardisatie, transparantie, liquiditeit en sioenen om de problemen van de banken op te lossen.
veiligheid. De obligaties en securitisaties die banken nu uitgeven voldoen Van Ewijk en Lever zoeken een grotere flexibiliteit primair in een kleineniet aan de vereisten van de pensioensector. Verder gaat het fondsen om re tweede pijler en een grotere derde pijler. Maar ook de derde pijler kent
het beperken van niet alleen concentratierisico’s maar ook inflatierisico’s. grote uitdagingen op het terreinen van governance en marktordening.
Veel fondsen hebben immers de ambitie om het pensioen gelijke tred te Door pensioenbesparingen te verschuiven naar vrijwillige regelingen lolaten houden met de prijzen en lonen in Nederland. Dat maakt het juist pen huurders het gevaar onvoldoende te sparen voor hun pensioen en
een te groot beroep te moeten doen op inkomensafhankelijke regelingen
aantrekkelijk om in Nederland te beleggen.
Van Ewijk en Lever betwijfelen of pensioenfondsen banken kunnen hel- tijdens de oude dag. Linksom of rechtsom, de pensioensector staat de
pen die kampen met strengere toezichtseisen. Banken zouden namelijk komende jaren voor grote veranderingen om optimaal in te spelen op de
vooral behoefte hebben aan meer risicodragend kapitaal. Als pensioen- maatschappelijke uitdagingen die direct voortvloeien uit de kredietcrisis.
fondsen lang vreemd vermogen verstrekken, dan hebben banken echter
Jaargang 97 (4647) 9 november 2012

De auteur heeft verklaard dit artikel alleen te publiceren in ESB en niet elders
te publiceren in wat voor medium dan ook. Het is wel toegestaan om het artikel voor eigen gebruik
en voor publicatie op een intranet van de werkgever van de auteur aan te wenden.

663