nr. 23, december 1990
F van Lanschot
Bankiersnv
Financieel bericht
Internationale conjunctuur
Uiteenlopende economische ontwikkeling
Het jaar 1990 werd gekenmerkt door internationaal sterk
uiteenlopende economische ontwikkelingen, waarde politiek een grote invloed had. De Golfcrisis, na de inval van
Irak in Koeweit begin augustus, benadrukte de verschillen.
Met name de kwetsbaarheid van de Amerikaanse en Engelse economieen kwam nog sterker op de voorgrond,
terwijl continentaal Europa werd beheerst door het opengaan van de Oosteuropese landen en de Duitse eenwording, hetgeen de groei aldaar op peil houdt. In de meeste
landen was sprake van afnemende groei en werden verwachtingen meermaals naar beneden bijgesteld na het
conjuncturele topjaar 1989.
De dollarkoers toonde een weerspiegeling van de structureel verschillende gang van zaken tussen de VS en
Europa. In Europa groeiden de EMS-valuta’s naar elkaar
toe. Ironisch genoeg was de laatste belangrijke daad van
premier Thatcher het onderbrengen van het pond in het
EMS. De inflatiecijfers liepen in de loop van het jaar in de
meeste landen op, mede als gevolg van aanvankelijk weer
stijgende grondstofprijzen. Als gevolg van de stijging van
de olieprijs zette de inflatoire tendens door, waarbij de
Europese landen gedeeltelijk gecompenseerd werden
door een lagere dollar. Als gevolg van de oplopende inflatie
en kapitaalschaarste, onder meer om de Duitse eenwording te financieren, liep ook de rente wereldwijd op. Tegen
al deze druk waren de aandelenbeurzen niet bestand. Een
verminderde winstontwikkeling bij het bedrijfsleven versterkte de neergaande beweging, zodat de meeste beurzen het jaar dreigen af te sluiten beneden het niveau aan
het begin.
Afnemende groei OESO
Aanvankelijk verwachtte de OESO voor 1990 en 1991
een economische groei van 2,9% voor de gezamelijke
OESO-landen. In november werd deze verwachting bijgesteld tot 2,75% voor het lopende, en 2% voor volgend jaar.
De reeds lang verwachte teruggang van de Amerikaanse
economie kwam gaandeweg ook in de economische indicatoren tot uitdrukking. De groei van de Amerikaanse
economie is in het tweede kwartaal teruggevallen tot 0,4%,
nadat eerder nog was uitgegaan van 1,2%. Naar verwachting komt de gemiddelde groei dit jaar uit op 1 % terwijl deze
in 1989 nog op 2,5% lag. De Amerikaanse overheid kende
de inmiddels traditionele moeilijkheden rond het opstellen
van een begroting. Lang nadat de officiele deadlines waren
overschreden kon overeenstemming worden bereikt over
bezuinigingen en uiteindelijk ook over verhoging van belastingen. De in november overeengekomen plannen moeten ertoe bijdragen dat het begrotingstekort tot $ 254
miljard ‘beperkt’ zal blijven.
Het tekort op de Amerikaanse handelsbalans vertoonde
in het eerste halfjaar een dalende tendens, waarna de
daling stokte vanwege de weer oplopende olierekening.
Over de eerste negen maanden bedraagt het tekort nu
$ 72,5 miljard hetgeen 10% lager is dan verleden jaar
ESB 12-12-1990
dezelfde periode. Toonde de inflatie aanvankelijk een gunstig beeld, als gevolg van de stijgende olieprijzen liep die
vanaf augustus weer op.
In Japan was aanvankelijk sprake van een forsere groei
dan werd verwacht. Na een groei van 4,9% in 1989 bedroeg die in de eerste negen maanden van 1990 maar liefst
6,7% op jaarbasis. Als gevolg van de Golfcrisis zal echter
ook hier de groei afvlakken tot net boven de 5% voor geheel
1990. De binnenlandse spaarquote, die medio zeventiger
jaren nog op 23% lag, daalde voor het eerst in meer dan
20 jaar beneden de 15%. De groei wordt gedragen door de
consumptie, thans 6% hoger, en investeringen die met
12% groeien. De groei van de binnenlandse bestedingen
draagt bij aan de af name van het overschot op de Japanse
handelsbalans, hetgeen zich gestaag voortzet na een korte
onderbreking aan het begin van het jaar. De import werd
duurder onder invloed van de gedaalde koers van de
Japanse yen. In het tweede halfjaar stuwde de stijging van
het prijsniveau van olie de importen omhoog, hetgeen een
nieuwe bijdrage leverde aan de daling van het overschot.
Goede groei in Europa
In Duitsland is de belangrijkste gebeurtenis van het jaar
natuurlijk de hereniging, die ook forse economische consequenties heeft. Daardoor wijkt de situatie aanzienlijk af
van die in de rest van de wereld. In het eerste kwartaal
groeide de Westduitse economie met 4,4%. In plaats van
de export waren nu in toenemende mate de particuliere
bestedingen de drijvende kracht achter de economische
groei. Medio van het jaar gingende consumentenbestedingen scherp omhoog, mede onder invloed van bestedingen
uit Oost-Duitsland. Ook de investeringen namen verder
toe. Voor geheel 1990 wordt de groei in de westelijke
deelstaten nu geschat op 4,5%. Er bestaan echter forse
verschillen in de ontwikkeling in het westelijk en oostelijk
deel. Er wordt rekening gehouden met een daling van de
economie van 15%. Was de inflatie-ontwikkeling in de
eerste helft van het jaar nog gunstig, later liep die, onder
druk van hogere olieprijzen, op tot boven 3%, hetgeen niet
te missen repercussies op de rente-ontwikkeling had.
Engeland neemt in Europa een aparte positie in. De
Engelse economie is in stagflatie beland. In het derde
kwartaal daalde het bnp met 1%, en voor het gehele jaar
wordt nog een beperkte groei voorzien van rond 1%. Ondanks deze slechte groei bereikte de inflatie een hoogtepunt. Deze bedraagt inmiddels tegen 11%. Oktoberwasde
eerste maand waarin zich een stabilisatie aftekende. Gevolg is wel dat ook de loonstijgingen met rond 10% Europees uit de pas lopen. Naast de halsstarrige houding van
Thatcher tegenover de Europese Gemeenschap en de
introductie van de poll-tax droegen de slechte economische omstandigheden zeker ook bij aan haar val. Op de
valreep stond zij dan toch een toetreding toe van het pond
aan het EMS. Daarmee lijkt aan het valutaire front stabilisatie op te treden.
Financieel bericht is ontleend aan de tweewekelijkse publikatie
Beleggen met Van Lanschot van F. van Lanschot Bankiers N.V.
te ‘s-Hertogenbosch.
1197
In Nederland blijft de groei vooralsnog op een gezond
peil, gedragen door zowel consumptie en investeringen als
door de exporten. In het derde kwartaal bedraagt de groei
van de bedrijvigheid nog 3,5%, de consumptie groeit nog
met circa 3% (onder andere als gevolg van de belastingmaatregelen in het kader van Oort), en ook de investeringen vertonen nog steeds een, zij het licht lagere, stijging.
Voor het gehele jaar wordt nu uitgegaan van een groei van
circa 3%. De inflatie wordt op 2,5% ingeschat.
Vooruitzichten voor 1991
In de Verenigde Staten zal de minder florissante ontwikkeling van het vierde kwartaal ook nog in de eerste helft
van 1991 doorzetten, waarna een herstel zal optreden op
basis van lagere rentes als gevolg van een verwachte
geleidelijke verruiming van de Fed, en toenemende exporten die gesteund worden door de lagere dollar. Als gevolg
van de hoge begrotingstekorten en de kosten van de
Golfcrisis hoeft vanuit de overheid geen stimulans voor de
economie verwacht te worden. Voor het jaar zal de economische groei beperkt zijn tot rond 0,5% met een inflatie juist
beneden de 6%.
In Japan wordt vanaf het hoge niveau in 1990 een
beperkter stijging in 1991 voorzien met een groei van
3,75%. De investeringsgroei zal na de forse stijging dit jaar
een afzwakking vertonen, mede door de sterk gestegen
financieringskosten. De inflatie blijft ook volgend jaar rond
3%, zodat er weinig ruimte is voor een dalende rente.
In Duitsland worden de verwachtingen voor 1991 sterk
verschillend ingeschat. De grote vraag is hoe lang de
achteruitgang in de vijf oostelijke deelstaten zal aanhouden
en wanneer het keerpunt ten goede zal plaatsvinden. De
vijf economische onderzoeksinstituten verwachten na minus 15% voor 1990 voor 1991 een daling van 10%, terwijl
men in het westelijke deel van een zich stabiliserende groei
van 3,5-4% uitgaat. Daaruit zou een totale groei resulteren
van circa 3%. De risico’s zitten aan de kosten van de Duitse
eenwording. Een overheidstekort voor 1991 ter hoogte van
DM 140 miljard tekent zich af.
In het Verenigd Koninkrijk zal ook volgend jaar de economie nog niet uit het dal zijn. Wellicht is zelfs de officiele
schatting van 0,5% economische groei nog aan de optimistische kant. Voor de inflatie gaan we uit van een gemiddeld
peil van 7,5% volgend jaar.
Hoewel in Nederland diverse indicatoren wijzen op meer
pessimistische verwachtingen van zowel de consumenten
als de producenten ten aanzien van de economische groei,
is daar in de cijfers over de economie in de eerste drie
kwartalen van dit jaar (nog) niets van te merken geweest.
Voor 1991 wordt nog een groei verwacht van 2,5%, waarbij
de exporten moeten kunnen profiteren van de hoge Duitse
groei, die gepaard gaat met hoge bezettingsgraden aldaar.
De inflatie kandaarbij, mede door weer dalende olieprijzen,
beneden 2,5% blijven, waarmee ons land internationaal
gunstig afsteekt. De budgettaire problemen zijn echter
zorgelijker. Recentelijk heeft minister Kok al aangegeven
dat harde keuzes noodzakelijk zullen zijn.
Valutakoersen
1990
Amerikaanse dollar
Engelse pond
Duilse mark (100)
Zwitserse frank (100)
Japanse yen
1198
1990
hoogste
koers
laagste
koers
1,94
3,42
112,95
138,32
136,29
1,66
3,06
112,41
122,90
117,49
Koers
per
26/11
1,68
3,31
112,75
132,97
130,47
Koers
per
10/12
1,66
3,24
112,80
131,98
125,95
Valuta’s en rente
Dollar verder onder druk
Op de valutamarkten trokken de dollar en het pond de
grootste aandacht, terwijl ook de f luctuaties in de yen heftig
waren. Na de sterke daling aan het einde van vorig jaar
bewoog de Amerikaanse dollar zich aanvankelijk dit jaar
binnen een marge rond / 1,90 om daarna voorzichtig te
verzwakken. In het tweede halfjaar versnelde de koersval
zich waarbij een dieptepunt op / 1,65 werd geregistreerd,
onder meer als gevolg van de renteverlaging. Vanaf eind
november vormde zich een bodem rond dit niveau. De Fed
moest keer op keer prioriteiten stellen ten aanzien van het
gewenste renteniveau. Enerzijds pleitte de inflatie voor een
hogere rente, anderzijds vroeg de zwakke economische
groei om een lagere rente. De overheid koos voor de
laatste prioriteit. Nadat ze een aanzet had gegeven tot het
oplossen van een deel van de begrotingsperikelen zette de
Fed weer een stapje op de weg naar het verruimen van de
geldmarkt. Begin december belandde het rendement op
30-jarig overheidspapier op 8,2%.
De Japanse yen kon zich na de discontoverhoging in
augustus gedeeltelijk herstellen van de verliezen die eerder in het jaar werden geleden. Tegenover de gulden liep
de koers terug van rond / 130 voor 10.000 yen tot een
minimumniveau van / 119. De Bank of Japan verkocht
voor miljarden aan Amerikaanse dollars in een poging om
de val van de Japanse yen te breken. Het ministerie van
financien moest vervolgens op grote schaal obligaties inkopen, ten einde de opwaartse druk op de rente ten gevolge van de valuta-interventies te neutraliseren. Het meningsverschil tussen de centrale bank en het Japanse
ministerie van financien werd uiteindelijk beslist in het
voordeel van de eerste die zich grote zorgen maakte over
de snelle monetaire expansie. Eind maart vond een discontoverhoging plaats met een heel punt tot 5,25%. Daarna
volgde nog een verhoging tot 6%. Ook de kapitaalmarktrente ging dit jaar scherp omhoog van tegen 6% aan het
begin van het jaar tot een hoogste punt van 8,7%.
Versterking EMS
Voor het EMS was het een belangrijk jaar. Aan het begin
van het jaar werd de Italiaanse lire gedevalueerd met 3,7%,
terwijl de bandbreedte waarbinnen de lire zich rond de
spilkoers mag bewegen werd verkleind van 6% tot 2,25%.
De Spaanse peseta was tijdelijk de enige valuta met een
bandbreedte van 6%. In oktober trad het Engelse pond toe
tot het EMS met de ruime bandbreedte van 6%. Voorafgaande aan de feitelijke toetreding was hierop reeds lange
tijd gespeculeerd, hetgeen tot uiting kwam in een relatief
vaste stemming voor het pond, vooral in het tweede kwartaal. De eerste reactie na de toetreding was ook een
koersstijging tot een hoogste niveau van / 3,41, maar
daarna moest uiteindelijk toch terrein prijsgegeven worden.
Dit werd mede veroorzaakt door een verlaging van de base
rate met een vol procent, waarbij handig gebruik werd
gemaakt van de toenmalige kracht van het pond. Daarnaast droeg de politieke onrust bij aan het wispelturig
karakter. Toen Thatcher eenmaal was afgetreden had dit
nauwelijks meer invloed. De oplopende inflatie miste vanzelfsprekend zijn uitwerking op de rente-ontwikkeling niet.
Het krappe monetair beleid moest lang worden volgehouden, zodat de korte tarieven boven 14% bleven. Na de
toetreding konden die pas dalen richting 13%. De lange
rente liep gedurende het jaar nog op tot een hoogste niveau
boven 13%. Inmiddels ligt die in de buurt van 11%, vrijwel
hetzelfde peil als waarop het jaar begonnen werd.
In Duitsland werden de markten zich in toenemende
mate bewust van de enorme inspanning die de Duitse
eenwording zou vergen en de vele valkuilen op het pad
daar naar toe. Als gevolg van de oplopende inflatie hield
de Duitse centrale bank vast aan haar krappe monetaire
beleid, hetgeen de mark bovenaan in het EMS deed belanden. Omdat de lange rente, na een stijging met een procentpunt aan het begin van het jaar, redelijk stabiel bleef
liep het rente-ecart fors terug.
Degenen die in Nederland hadden gerekend op een
daling van de guldensrente in 1990 kwamen bedrogen
uit. Aanvankelijk werd het jaar, in navolging van Duitsland, gekenmerkt door een verdere stijging van de kapitaalmarktrente, waarna een stabilisatie plaats vond juist
boven de 9 procent. Op de geldmarkt werd de Nederlandsche Bank gedwongen de Internationale discontoverhogingen te volgen om de kracht van de gulden op peil te
houden.
Renteverlaging, maar niet in Europa
In 1991 zal van de lagere groei een neerwaartse druk op
de rentes uitgaan in met name die landen waar de economische teruggang het grootst is. Daarnaast kan de afloop
van de Golfcrisis wereldwijd een positieve invloed op de
obligatiemarkten hebben, vanwege de dan dalende olieprijs en de onzekerheid over de inflatie die uit de markt zal
verdwijnen. Anderzijds kan met name in Europa een opwaartse druk op de rentemarkten worden verwacht als
gevolg van de Duitse eenwording. Voor de VS biedt de
hoge rente in Europa en de inflatie slechts beperkte mogelijkheden op een verruiming van het monetaire beleid. De
rentedaling zal echter nog wel doorzetten. In Japan spelen
de gevaren met betrekking tot de loonontwikkeling en de
geldgroei een belangrijke rol, maar ook de positie van de
aandelenbeurs en vooral de yen zijn van belang. Een
verlaging van het disconto lijkt in de eerste helft van 1991
evenwel uitgesloten.
De Duitse rente zou na afloop van de Golfcrisis even
kunnen dalen, maar dit effect zal meer dan gecompenseerd worden door de gevaren voor de inflatie van een
oververhitting van de economie, de ontwikkeling van de
loonkosten en het beroep van de overheid op de kapitaalmarkt. Een verhoging van de officiele tarieven mag niet
worden uitgesloten. De rente-ontwikkeling in Nederland zal
parallel lopen met de Duitse. In de andere EMS-landen,
inclusief het VK, wordt verwacht dat het rente-ecart met
Duitsland geleidelijk kan verminderen. De ontwikkeling van
de wisselkoers is hierbij de beperkende factor.
Internationale beurzen
_________
Slecht derde kwartaal
De wereldwijd scherpe rentestijging vormde een negatieve factor voor de Internationale aandelenmarkten. De
Internationale beurzen konden globaal in twee groepen
worden ingedeeld. Enerzijds de beurzen die de hoogtepunten van het begin van het jaar niet meer overtroffen, zoals
Australie, Belgie, Engeland, Japan en Zuid Korea. Daarnaast is er een groep die in de eerste helft van het jaar een
hoogtepunt vestigde, zoals de Verenigde Staten, Duitsland, Spanje, Zwitserland, Frankrijk, Nederland en beurzen
in het Verre Oosten.
Voor sommige beurzen, onder andere Japan, Engeland
en de VS lagen de hoogtepunten van 1990 dicht bij de
hoogtepunten aller tijden. Het derde kwartaal was internationaal een erg slecht trimester. In Duitsland ging in enkele
maanden 30% van het koersniveau verloren. Het dieptepunt in Japan lag 48% onder het punt waarop het jaar werd
ingezet. Taiwan verloor zelfs 80% van de koerswaarde in
nog geen jaar. In november bereikten de meeste beurzen
hun dieptepunt. De wereldindex lag 26% onder het eerdere
hoogtepunt van het jaar.
ESB 12-12-1990
Beursindices
1990
VS (Dow Jones)
Engeland (FT-1 00)
Duitsland (Dax)
Nederland (CBS)
Japan (Nikkei)
Australie (All Ord)
1990
hoogste
koers
laagste
koers
3000
2365
1990
2464
1969
206
38.713
1714
1335
166
20.122
1291
Koers
per
Koers
per
26/11
7/12
2533
2152
1443
167
23.763
1335
2590
2183
1513
169
23.522
1336
In de Verenigde Staten speelden de oplopende rente en
de slechte bedrijfsberichten de beurs parten, hoewel deze
ontwikkeling in het begin van het jaar nog genegeerd werd.
Er werd zelfs even een historisch hoogtepunt behaald van
de magische 3000 voor de Dow Jones index. Daarna zette
zich echter een daling in. Toen de moeilijkheden in het
Midden Oosten een aanvang namen kwam er een initieel
verlies van 15% bij, waarna Wall Street zich op een licht
hoger niveau stabiliseerde. De mogelijkheden voor een
renteverlaging waren debet aan een gunstige ontwikkeling
in de tweede jaarhelft in relatie tot de overige beurzen.
De beurs van Japan werd geconfronteerd met de procentueel gezien grootste rentestijging in de Westerse wereld. De koersdruk die daardoor ontstond kon niet gecompenseerd worden door de fundamenteel sterke economische ontwikkeling, die aanhield. Het internationaal bezien
hoge koersniveau voor Japanse aandelen is een kwetsbaar punt gebleken. Ten slotte bestond grote vrees voor
de prijsvorming op de vastgoedmarkt. Deze was tot enorme hoogten gestegen, maar door de hoge rente leek deze
kwetsbaar. Een flinke daling zou het gehele Japanse financiele bestel op zijn grondvesten doen schudden. Verruiming van de mogelijkheden van het kopen van aandelen
met geleend geld en steunaankopen droegen bij tot het
breken van de koersval op de beurs van Tokio.
De Duitse aandelenmarkt hield zich de eerste maanden
van het jaar nog uitstekend. Een hoogtepunt werd bereikt
op het niveau van 1969 voor de DAX-index. Hier moest de
beurs in het derde kwartaal scherp terug. In September
werd een dieptepunt bereikt van 1335 toen de hoge kosten
van de eenwording en de Golfcrisis de markten beheersten. In al het geweld hield de Engelse beurs zich relatief
goed staande, mede op grond van speculatie op de verwachte toetreding tot het EMS.
Economisch fundament weerspiegeld
De onzekerheden omtrent de Golf zullen in het begin van
1991 de koersen op de aandelenbeurzen wereldwijd in
aanzienlijke mate doen fluctueren. Voor de VS is aanvankelijk de dalende rente een stimulans. Indien de rente
eenmaal beneden 8% aanlandt zal deze factor verdwijnen.
De Amerikaanse beurs kan dan een tijdlang stabiliseren tot
er meer duidelijkheid is over de economische situatie.
Indien de economie in het tweede deel van het jaar weer
geleidelijk zal aantrekken zal dit in de koersen weerspiegeld worden. Mocht een economische opleving evenwel
uitblijven, dan kan nog een negatieve reactie optreden.
Op de Japanse beurs is het vertrouwen nog niet teruggekeerd. Het inflatiegevaar zal op de markt blijven drukken.
Ook het teruglopen van de economische groei zal een
negatieve factor blijken. Wel moet worden verwacht dat de
Japanse beurs de grootste koerswinst kan laten zien direct
na afloop van de Golfcrisis.
De Duitse beurs zal onder invloed van de blijvend sterke
groei als gevolg van de eenwording een goede performance kunnen laten zien. Wel zal van tijd tot tijd het renteplaatje
de beurs parten spelen.
1199
In het VK zal de recessie dieper zijn dan in de VS. Te
verwachten lagere rentes vormen voor de beurs evenwel
een positieve factor. De aandelenkoersen in het VK kunnen op de eerste factor aanvankelijk een stijging tonen,
maar per saldo zal de Britse beurs het niet beter doen dan
de landen op het Europese vasteland. Voor de overige
beurzen van continentaal Europa zal de lagere groei op de
markt wegen. Met name ook de hogere kosten voor het
bedrijfsleven spelen hierbij een rol.
De Amsterdamse beurs______________
Veel tegenvallers te verwerken
Voor de effectenhandelaren was het jaar 1990 een jaar
dat de nodige tegenspoed bracht. Naast de wereldwijde
rentestijging, waaraan Nederland zich niet kon onttrekken,
werd de beurs keer op keer geconfronteerd met tegenvallende winstberichten.
Philips spande daarbij de kroon. Met name Amerikaanse
beleggers reageerden geschokt toen de winstverwachting,
die in het begin van het jaar uitgesproken werd, reeds enkele
weken later ingetrokken moest worden. Het bedrijf heeft
inmiddels een reorganisatie in gang gezet die zijn derde fase
ingaat. Daarnaast zijn tal van andere ondernemingen met
winstdalingen geconfronteerd, hetgeen in een aantal gevallen lag aan het feit dat vergeleken moest worden met het
conjuncture^ topjaar 1989. Met name bedrijven actief op
internationale markten moesten fors terug.
Bedrijven die gevoelig bleken voor de internationale
ontwikkeling zijn KLM, Nedlloyd, DAF en Pirelli, die alien
dit jaar in de verliezen duiken. Jaren van winststijging bij
Akzo en DSM maakten plaats voor lagere resultaten hetgeen op de beurs zwaar werd afgestraft getuige de koersdalingen.
Beleggers kregen gaandeweg het jaar een steeds duidelijker voorkeur voor de zogenaamde defensieve fondsen, hetgeen vooralsnog bevestigd wordt door de resultaatontwikkeling van die bedrijven. De winst van Ahold
steeg in de eerste negen maanden van 1990 met 34%.
CSM sloot het per 30 September geeindigde boekjaar af
met een 14,7% hogere winst. De opgaande lijn bij Unilever
werd gecontinueerd en de koers van Nutricia bereikte zelfs
nieuwe hoogtepunten.
Fusies en overnames
Daarnaast werd Amsterdam geconfronteerd met verschillende samenwerkingen binnen de financiele sector.
De eerste in de reeks was Amev dat samenging met de
Verenigde Spaarbank. Later werd een fusie met de Belgische AG bekend gemaakt. Verder werd de fusie tussen
ABN en Amro Bank tot stand gebracht. Ook Nationale
Nederlanden en NMB Postbank kondigden een fusie aan,
waarbij de voorgestelde ruilverhouding vooralsnog echter
aandeelhouders Nationale Nederlanden in het verkeerde
keelgat is geschoten.
De traditioneel zo rustige wereld van beleggingsfondsen
werd aanvankelijk nog geconfronteerd met de introductie
van verschillende nieuwe fondsen, maar geleidelijk sloeg
het sentiment om. Rodamco moest zoveel aanbod van
eigen aandelen verwerken dat noodgedwongen besloten
werd niet langer op basis van intrinsieke waarde in te
kopen. Het voorbeeld om het ‘open end’-karakter in te
ruilen voor een ‘closed end’-structuur werd opgevolgd door
verschillende andere vastgoedfondsen. Al met al moest de
Amsterdamse aandelenmarkt de winst die in 1989 was
opgebouwd voor een deel prijsgeven in 1990. Dit kwam tot
uiting in een daling van de CBS-koersindex van circa 204
aan het begin van het jaar tot een niveau rond 169 aan het
begin van december.
1200
Het beleggingsbeleid voor 1991
In het beleggingsbeleid lijkt te moeten worden uitgegaan
van financiele markten die sterk zullen fluctueren op grond
van nieuws uit de Golf. Met name op de aandelenbeurzen
kan dit de komende maanden voor forse uitschieters zorgen, maar een meer fundamentele wijzigingen in het beleggingsklimaat lijkt zich pas daarna te kunnen voltrekken.
De komende maanden lijkt nog vas’t gehouden te moeten worden aan de overweging in obligaties. Bij het huidige
renteniveau kunnen daar in guldens of marken aantrekkelijke rendementen gerealiseerd worden. De kans op koerswinsten op obligaties in deze valuta is daarbij echter klein;
eerder zal nog een kleine rentestijging genomen moeten
worden. De beste mogelijkheden voor obligatiebeleggingen liggen in de continentaal Europese landen
buiten Duitsland en Nederland. De vertragende economieen vragen om een versoepeling van het monetaire
beleid van de centrale banken, waar de afnemende inflatieverschillen en de veelal nog ruime rentemarge met
Duitsland nog enige ruimte toe bieden.
De aandelenbeurzen lijken de bodem te hebben gehad,
maar een fundamenteel herstel zal vermoedelijk nog op
zich laten wachten. Voor de komende maanden zijn de
vooruitzichten het beste voor de Amerikaanse beurs hetgeen echter ook gepaard gaat met grotere risico’s. De
Amerikaanse beurs kan meer dan de andere beurzen
profiteren van de dalende rente. Daarbij kan de beurs
tevens vooruitlopen op een conjunctureel herstel dat door
velen in de loop van volgend jaar wordt verwacht. De
structureel matige situatie van de Amerikaanse economie
zal het herstel echter beperken. Daarbij zal de komende
maanden de dollar het totaalrendement drukken.
Japan zal ook de komende maanden nog worstelen met
het gebrek aan vertrouwen en de aanhoudende onzekerheid over de maatregelen ter beteugeling van de geldgroei
en de inflatie.
Structureel staan de Europese beurzen er het beste
voor. Gegeven de teleurstellende economische ontwikkeling geldt dit niet voor de Britse beurs. Het pond vormt
daarbij echter een onzekere factor.
Voor continentaal Europa geldt dat na een mogelijk
technisch herstel bij meer duidelijkheid rond de Golfcrisis
de beurzen nog te kampen zullen hebben met de aanhoudend hoge rente en een druk op de bedrijfswinsten. Een
meer fundamenteel herstel lijkt pas medio volgend jaar
mogelijk, wanneer de beurs toeleeft naar de resultaten over
het tweede halfjaar waarin de bedrijven zullen profiteren
van een gunstiger vergelijkingsbasis.
De beste mogelijkheden liggen op de beurzen van Duitsland, waar men geleidelijk weer meer oog zal krijgen voor de
mogelijkheden die de eenwording voor het Duitse bedrijfsleven biedt, van Frankrijk dat binnen Europa kan profiteren van
het meer op zichzelf gericht zijn van de Duitse economie, en
van Nederland dat in de eerste plaats de voordelen kan
plukken van de toenemende Duitse importbehoefte.
In de portefeuille zal derhalve de nadruk met name de
komende maanden nog liggen op obligatiebeleggingen.
Binnen de aandelenportefeuille zal ingespeeld kunnen
worden op de mogelijkheden die een tradingmarkt biedt, in
de wetenschap dat de ontwikkelingen in de Golf voor forse
fluctuaties zorgen. Met name de cyclische fondsen zijn
hiervoor de aangewezen fondsen. In de loop van het jaar
zal geleidelijk het aandelenbelang verhoogd kunnen worden, wanneer na afloop van de Golfcrisis de recessievrees
geleidelijk verdwijnt en het bedrijfsleven weer een positieve
draai in de resultaten kan laten zien. Het belang in onroerend goed kan beperkt blijven, al kunnen lange-termijnbeleggers wel profiteren van de aantrekkelijke disagio’s die
veel onroerend-goedfondsen bieden.