men van f. 31,2 mrd. tot f. 29,4 mrd.
De rente in 1985
Tabel. De financieringsbehoefte van het
rijk (in mrd. gld.)
1985
31,2
5,8
29,4
7,4
Financieringsbehoefte
DRS. CHR. BRANDSMA – DRS. TH.H. KAUFFMAN*
1984
Financieringstekort
Aflossingen vaste schuld
37,0
36,8
Bron: Miljoenennota 1985.
Terugblik
Uit conjunctureel oogpunt is het jaar
1984 voor de binnenlandse kapitaalmarktrente een voorspoedig jaar geweest. In het
eerste semester was er weliswaar nog sprake van een stijging van de tarieven van de
drie nieuwste langlopende aflosbare
staatsleningen tot een niveau van bijna
8%%, waarmee het hoogste punt van het
jaar bereikt werd, doch vanaf medio juli
liep de rente fors terug tot een niveau van
ca. 7!/2%. Op de binnenlandse geldmarkt
vond in het jaar 1984 geen substantiate rentewijziging plaats. Het tarief voor driemaands kasgeldleningen aan de lagere
overheid bewoog zich grotendeels rond de
6%.
Figuur 1. De geld- en kapitaalmarkt in
Nederland in 1984 (midweekcijfers)
10,510,09,59,0.
8,58,07.57,06,56.05.55,04,5-
gaande de schuldposities van de ontwikkelingslanden, en de dreigende conflicten in het Midden-Oosten;
• de Duitse Mark die de toppositie van de
gulden in het Europese Monetaire Stelsel overnam;
• de mogelijkheid van een kabinetscrisis
in ons land in verband met de problematiek rond de plaatsing van de kruisraketten.
Hoewel de ontwikkeling van de kapitaalmarktrente sterk onder invloed stond
van de Amerikaanse rente-ontwikkeling,
vond er vanaf medio 1984 in Nederland (en
West-Duitsland) toch een zekere loskoppeling van de Verenigde Staten plaats. Onder
invloed van het conjuncturele herstel verminderde het beroep van de overheid op de
kapitaalmarkt, terwijl het bedrijfsleven als
gevolg van de verbeterde liquiditeitspositie
een gering beroep deed op langlopende financieringsmiddelen. In het bijzonder het
enorme succes van de 8’/2% openbare
staatslening, waarbij voor f. 6.500 mm. tegen een koers van 100,50% in het derde
kwartaal uit de markt werd gehaald (het
nog te financieren begrotingstekort van het
rijk voor het jaar 1984 werd hierdoor praktisch tot nihil gereduceerd), droeg bij tot
een rente-omslag op de kapitaalmarkt.
Ook het teruglopen van de dollarrente en
de ondersteuningsacties van De Nederlandsche Bank om de geldmarktrente te
stabiliseren hadden invloed op de relatief
forse verlaging van het renteniveau.
Ten slotte speelde de voortzetting van
het restrictieve overheidsbeleid voor de komende jaren, zoals gepresenteerd in de
Miljoenennota 1985, een belangrijke rol in
het rentegebeuren.
4,0-
Vooruitzichten
3,5
_____
————
Rendement 3 nieuwste langlopende aflosbare staatsleningen
Tarief driemaands kasgeldleningen aan
de lagere overheid
Het oplopen van de kapitaalmarkttarieven werd in beginsel veroorzaakt door de
grote zuigkracht die van de Amerikaanse
dollarbeleggingen uitging (stijging van het
Amerikaanse rentepeil, waardevermeerdering van de dollar en afschaffing van de
30% bronbelasting op VS-leningen voor
niet-ingezetenen). Daarnaast speelden ook
andere factoren een belangrijke rol in het
opwaarts gerichte rentepatroon:
• de Internationale problematiek aan66
Voor 1985 lijkt het waarschijnlijk dat de
volgende tendensen het meest bepalend
zullen zijn voor het rentegebeuren in ons
land. Over de binnenlandse factoren die
het verloop van de kapitaalmarktrente
bei’nvloeden valt het volgende te melden.
Het economische herstel zal zich voortzetten dank zij de stijging van de uitvoer, de
toename van de bedrijfsinvesteringen in de
op de export gerichte goederenindustrie en
de lichte groei van de consumptieve bestedingen. Vanwege de opgelopen voorraden
en de stagnerende groei van de overheidsbestedingen zal van een fors herstel geen
sprake zijn. Uit de Miljoenennota 1985
blijkt dat dank zij het omvangrijke ombuigingspakket van f. 9,3 mrd. het financieringstekort van het rijk in 1985 zal afne-
Ondanks deze reductie blijft er door de
verzwaring van de aflossingsverplichtingen sprake van een relatief hoge en zich
nauwelijks wijzigende financieringsbehoefte van het rijk, namelijk ca. f. 37 mrd.
Het totale tekort van de overheid zal door
de gunstige financiele ontwikkeling bij de
lagere overheden evenwel lager uitkomen
dan het aanvankelijk geraamde percentage
van 9,7 van het nationale inkomen (1984:
9,5% in plaats van 10,5%).
Door de verwachte toename van de besparingen van bedrijven en gezinnen van
14,0% naar 14,5% van het nationale inkomen mag worden aangenomen dat dit tekort volledig op de kapitaalmarkt zal worden gedekt. Als gevolg van de voortgaande
positieve economische ontwikkeling zal bij
het bedrijfsleven sprake zijn van een (lichte) verhoging van de investeringsactiviteiten. Door de verbetering van de financiele
positie valt er van die zijde evenwel geen
omvangrijke vraag van kapitaalmarktmiddelen te verwachten.
Ondanks het verdwijnen van het relatieve voordeel voor niet-ingezetenen dat er
geen heffing van couponbelasting op Nederlandse schuldtitels plaatsvindt, behoeven er van de zijde van de externe positie
van de gulden geen rente-opdrijvende impulsen verwacht te worden. Dank zij het
grote overschot op de lopende rekening
van de betalingsbalans van f. 17 mrd. en
het in internationaal opzicht vrij lage inflatietempo van 1 !/z a 2%, zal de gulden zijn
sterke valutaire positie in het Europese
Monetaire Stelsel weten te handhaven. Deze ontwikkeling zal De Nederlandsche
Bank bovendien in staat stellen om in perioden van grote geldmarkttekorten of stijging van de buitenlandse rente de geldmarkt te hulp te schieten, waardoor een
opwaartse druk op het rentef ront kan worden vermeden. Het wegvallen van het relatieve voordeel voor de Internationale beleggers impliceert overigens wel een verder
oplopen van het rente-ecart met WestDuitsland.
Op grond van voornoemde binnenlandse factoren kan worden verwacht dat de
kapitaalmarktrente in 1985 onder neerwaartse druk zal blijven staan, versterkt
door een blijvende belangstelling uit het
buitenland voor de gulden. Concretisering
* De auteurs zijn resp. hoofd van de afdeling
Beleggingen en macro-econoom van die afdeling
bij de Stichting Sociaal Fonds Bouwnijverheid te
Amsterdam. Het artikel is op persoonlijke titel
geschreven.
hiervan is tevens een zaak van het renteverloop in West-Duitsland vanwege de deelname van de gulden in het Europese Monetaire Stelsel en het renteverloop in de Verenigde Staten door de sleutelpositie die de
Amerikaanse munt inneemt in het internationale economische en monetaire gebeuren.
Figuur 2. De Internationale kapitaalmarkt (midweekcijfers van de rendementen van langlopende aflosbare staatsleningen)
14,0
13,!13,012,512,011,5-
NX
11,010,510,09.59,08,58,07,57,0
1984 ‘
januari
“1985
januari
Voor de ontwikkeling van de rente in
West-Duitsland en de positie van de Duitse
gente bezuinigingspolitiek van de regeringKohl en de verwachte forse winstafdracht
van de Bundesbank zal het financieringstekort van de federate overheid in 1985
minstens met DM 5 mrd. kunnen worden
teruggebracht tot DM 24 mrd., ofwel tot
ca. 1 1 /2 % van het bruto nationale produkt.
Ondanks het gunstige verloop van het
inflatietempo wenst de Bundesbank geen
monetaire versoepeling tot stand te brengen. Om haar op prijsstabiliteit gerichte
beleid te kunnen voortzetten heeft zij zelfs
haar geldgroeinormen voor -het jaar 1985
teruggebracht van 4 a 6% tot 3 a 5%.
Concluderend kan worden gesteld dat de
binnenlandse ontwikkelingen en de verwachte positieversterking van de Duitse
munt te kennen geven dat in 1985 ruimte
aanwezig is voor een autonome dating van
de rentetarieven. De mate waarin en het
tijdstip waarop dit zal geschieden blijven
echter afhankelijk van de rente-ontwikkeling in de Verenigde Staten.
Ten aanzien van de factoren die invloed
uitoefenen op het verloop van de Amerikaanse rentetarieven en de koersontwikkeling van de dollar zijn de vooruitzichten
dat het economische herstel zich in 1985
daar zal voortzetten, doch minder geprononceerd dan in 1984. Verantwoordelijk
voor deze groeivertraging zijn vooral de
consumptieve bestedingen en de achteruitgang van de uitvoer. Door de verlaging van
het renteniveau, de aanhoudende investeringsneiging en de opbouw van de voorraden zal de opwaartse trend met name in de
eerste twee kwartalen van 1985 kunnen
worden gehandhaafd.
Als gevolg van de groeiafzwakking en de
verbeterde ruilvoet blijven de vooruitzich-
Mark op de Internationale valutamarkten
perkt van omvang zijn. Het is zelfs niet uit-
gesloten dat zich in de eerste helft van 1985
een rentestijging zal voordoen als de economische groei een expansieve stijging te
zien zal geven. Later in 1985 moet echter
weer rekening worden gehouden met een
neerwaarts gericht renteverloop.
Slotconclusie
In 1985 zal de Nederlandse kapitaalmarktrente evenals die in West-Duitsland
een dalend verloop te zien geven. Een tijdelijke correctie in opwaartse richting in de
eerste maandeii van het jaar moet evenwel
niet worden uitgesloten door de rente-ontwikkeling in de Verenigde Staten.
Chr. Brandsma
Th. H. Kauffman
ten voor het inflatietempo vooralsnog
is van belang dat de Westduitse economie
zich in 1985 dank zij de levendige uitvoer
en de toegenomen investeringsneiging naar
verwachting relatief gunstig zal blijven
ontwikkelen. Door het uitblijven van een
breed consumptief herstel in verband met
de gedempte inkomensontwikkeling zal de
reele groei niet ver boven het expansietempo van2’/2% in 1984uitkomen. Deexpansieve groei van de uitvoer en de zwakke
binnenlandse consumptieve bestedingen
zullen in 1985 leiden tot een hoger overschot op de lopende rekening van de betalingsbalans dan het verwachte surplus van
ca. DM 10 mrd. in 1984. Mede hierdoor zal
de Duitse Mark binnen het Europese Monetaire Stelsel een sterke valuta blijven.
Door de mogelijke afzwakking van de
Amerikaanse dollar en de afschaffing van
de ,,Kuponsteuer” op DM-leningen voor
niet-ingezetenen moet een opwaardering
van de Duitse munt niet worden uitgesloten.
Ondanks de hogere importprijzen (dollar-appreciatie!) zal de inflatie door de
gunstige ontwikkeling van de lonen in relatie tot de arbeidsproduktiviteit en een mogelijke revaluatie van de Duitse munt binnen het Europese Monetaire Stelsel geen
versnelling te zien geven. Derhalve zal in
1985 het geldontwaardingstempo, als in
1984, vermoedelijk komen te liggen op
2’/2% of zelfs iets lager.
Door het economische herstel, de strin-
tempo kan de Federal Reserve Board er toe
noodzaken over te gaan tot een meer restrictief monetair beleid. Gelet op de gematigde economische groeivooruitzichten in
1985 zal van een straf beleid evenwel geen
sprake zijn.
Tegen de achtergrond van een meer gematigde economische bedrijvigheid en een
in beginsel gunstig uitziend inflatietempo
lijkt het zeer waarschijnlijk dat het renteverloop in 1985 neerwaarts gericht zal zijn.
Als gevolg van de aanhoudend hoge financieringsbehoefte van de overheid en de
voortgaande kredietbehoefte van de particuliere sector in relatie tot de geringe binnenlandse besparingen en de verdere verslechtering van de lopende rekening van de
betalingsbalans zal de dating echter be-
gunstig. Voor geheel 1985 wordt een gemiddeld inflatiepercentage verwacht van
5’/2 a 6% tegen ca. 4!/2l% in 1984. Toch
moet rekening worden gehouden met het
gevaar van een versnellende geldontwaarding in geval de Amerikaanse munt in
waarde afneemt.
De vooruitzichten voor de lopende rekening van de betalingsbalans blijven onveranderd slecht. Voor geheel 1985 wordt als
ESB 16-1-1985
uitvloeisel van de nog altijd zeer hoge dollarkoers en de relatief sterke groei van de
Amerikaanse economie een tekort geraamd van $ 110 a 120 mrd. tegen een vermoedelijk deficit van $ 100 mrd. in 1984.
Mede gelet op de te verwachten renteontwikkeling in de Verenigde Staten zal de
Amerikaanse dollar in de loop van 1985
hierdoor aan kracht inboeten.
Evenzeer zorgwekkend is het financieringstekort van de federale overheid. Als
gevolg van het minder expansieve conjunctuurverloop zal het tekort in het fiscale
jaar 1985 toenemen tot ca. $ 210 mrd. (fiscaal 1984: $ 175 mrd. of wel bijna 5% van
het bruto nationale produkt), een voor de
Amerikaanse financiele markt te hoog cijfer. Weliswaar kunnen de in de maand januari te presenteren begrotingsplannen en
bezuinigingsmaatregelen het tekort enigszins reduceren, doch feitelijk zullen deze
toch merendeels betrekking hebben op fiscaal 1986, 1987 en 1988.
De verwachte stijging van het inflatie67