De EU betaalt een hogere rente, ondanks AAA-rating

De Europese Unie (EU) zal tot en met 2026 jaarlijks ongeveer 150 miljard euro aan eigen obligaties uitgeven, ter financiering van het Next Generation EU-programma (NGEU). Over deze obligaties betaalt de EU momenteel echter een hogere rente dan overheden met eenzelfde of lagere kredietwaardigheid. Hierdoor is lenen in EU-verband voor bepaalde lidstaten, waaronder Nederland, relatief onaantrekkelijk.

De hogere rente hangt niet samen met zorgen over de kredietwaardigheid van de EU (AAA-rating), maar met het tijdelijke karakter van de grote obligatie-uitgiften. Zo zal na 2026 het uitgiftevolume sterk dalen, omdat alle financiering voor de NGEU dan is binnengehaald. Door deze voorziene daling in het uitgiftevolume zien beleggers de EU-­obligaties niet als staatsobligaties, maar als supranationale, lagere-overheids en agentschapsobligaties. Omdat renterisico’s van dergelijke obligaties volgens marktconventie worden afgedekt met swaps, hangt de rente op EU-obligaties sterk samen met de swaprente.

Vanaf 2022 stijgt de Bund-swapspread door de grotere vraag naar swaps, en de schaarste aan kwalitatief hoogwaardig onderpand zoals Duitse staatsobligaties. Als gevolg stijgt ook de rente op EU-obligaties ten opzichte van de rente op Duitse obligaties (figuur).

Sinds begin 2022 is het renteverschil (spread) tussen de EU- en Duitse obligaties toegenomen tot circa zestig basispunten. Gezien het resterende bedrag dat in het kader van de NGEU kan worden uitgegeven (450 miljard), leidt deze spread-stijging voor de EU potentieel tot jaarlijks 1,8 miljard euro aan extra rentebetalingen.

De EU zet belangrijke stappen om meer op een soevereine emittent te lijken. Zo stijgt de omvang van uitgiftes met verschillende looptijden en neemt de liquiditeit toe door de geplande introductie van een repo-faciliteit en futures op EU-obligaties. Desondanks blijft het tijdelijke karakter van de EU-financieringsprogramma’s het grootste struikelblok voor de EU om het label van ‘soevereine emittent’ te krijgen. Of EU-obligaties  als staatsobligaties worden behandelt door beleggers, hangt immers grotendeels af van de politieke besluitvorming over de nieuwe rondes van gezamenlijke financiering.