Nieuws en de dollar
GJ. Almekinders en M. Rovers11
B
elangrijke veranderingen in de dollarkoers kunnen vaak warden teruggevoerd op
economische enpolitieke ontwikkelingen. Een verband tussen ‘nieuws’ en de
dollarkoers ligt derhalve voor de hand. Toch blijkt dit verband moeilijk aan te
tonen. De beschikbare onderzoeksresultaten duiden er zelfs op dat de invloed van
nieuws op de dollar statistisch niet significant is. Valutahandelaren blijken, zeker
op de korte termijn, meer houvast te hebben aan chartisme.
In 1973 stortte het Bretton Woods systeem van vaste
wisselkoersen ineen. Sindsdien heerst er grote onzekerheid ten aanzien van het koersverloop van de
Amerikaanse dollar. Terwijl de onderlinge nominale
wisselkoersen van de valuta’s die samen het Europese Monetaire Stelsel vormen in de loop van de tijd
aanzienlijk minder fluctuaties zijn gaan vertonen,
lijkt de waarde-ontwikkeling van de dollar als nooit
te voren te zijn overgeleverd aan de grillen van speculanten.
In de populaire financiele pers probeert men dagelijks ‘een verhaal te bedenken’ bij de meest recente
koerssprongen. Dikwijls wordt een waardeverandering van de Amerikaanse dollar in verband gebracht
met het vrijkomen van nieuwe informatie omtrent
economische ontwikkelingen. Daarnaast worden
vaak ook politieke ontwikkelingen van belang geacht ter verklaring van het wisselkoersverloop. In
dit artikel inventariseren we de bevindingen van het
veelvuldige empirisch onderzoek dat de laatste jaren is verricht naar de invloed van nieuws op het
verloop van flexibele wisselkoersen.
Genoemd empirisch onderzoek kan in twee categorieen worden ingedeeld. De eerste categoric van onderzoek onderscheidt zich van de tweede doordat
een exacte definitie van nieuws wordt gehanteerd.
Valutahandelaren beschikken over een kalender
waarop staat aangegeven op welke dagen de realisaties van bepaalde macro-economische variabelen
van officiele zijde worden bekend gemaakt. Nieuws
wordt gedefinieerd als het verschil tussen de gerealiseerde en de vooraf verwachte waarde. Zo kunnen
Valutahandelaren voor een bepaalde maand rekenen op een handelstekort van de Verenigde Staten
van $ 6 miljard. De aankondiging van een feitelijk
tekort dat $ 3 miljard hoger is, wordt beschouwd als
nieuws dat aanleiding geeft tot een bijstelling van
de verwachtingen van Valutahandelaren omtrent het
toekomstig koersverloop van de Amerikaanse dollar. In empirische studies wordt daarbij onderzocht
of er over langere tijd een systematise!! verband bestaat tussen onverwacht hoge (lage) maandelijkse
handelsbalanstekorten en wisselkoersdalingen
(-stijgingen).
Uit figuur 1 valt af te leiden dat het sluiten van het
Plaza-akkoord en het Louvre-akkoord tussen de monetaire autoriteiten van de belangrijkste Westerse industrielanden nieuwsfeiten zonder weerga waren.
De onderzoeken uit de eerste categoric kunnen het
effect van dergelijke eenmalige nieuwsfeiten niet
vaststellen. De tweede categoric onderzoeken, in de
hoofdtekst aangeduid als Reuters-analyse, voorziet
hier wel in.
In het onderstaande staat de vraag centraal hoe het
beste kan worden aangekeken tegen het koersvormingsproces op valutamarkten. Begonnen wordt
met een korte beschouwing van de relevante theo-
Wisselkoerstheorieen
Figuur 1
Nominate
wisselkoers
van de dollar
in Duitse marken (maandgemiddelden)
In de loop van de tijd is een groot aantal zogenaamde structurele wisselkoersmodellen ontwikkeld ter
verklaring van het verloop van flexibele wisselkoersen . Twee hoofdcategorieen van modellen laten
zich hierbij onderscheiden. Ten eerste, de modellen
3.5
3.0
Louvre
2.5
2.0
* GJ. Almekinders is als assistent in opleiding verbonden
aan de Katholieke Universiteit Brabant, vakgroep Algemene economic. M. Rovers schreef een doctoraalscriptie over
1.5
Plaza
de invloed van nieuws op wisselkoersen. Zij danken S. Eijf-
84
finger en F. Verhulst voor commentaar op een eerdere versie van dit artikel.
1. Voor een overzicht hiervan zij verwezen naar H. Visser.
Exchange rate theories, De Economist, 1989, biz. 16-46.
1.0
74
1184
76
78
80
82
86
88
90
92
die worden gerekend tot de stroombenadering van
de wisselkoers. In deze benadering wordt de wisselkoers gezien als de relatieve prijs van binnenlandse
en buitenlandse goederen. Centraal staat de veronderstelling dat de wisselkoers zich steeds zo aanpast
dat de totale betalingsbalans van een land in evenwicht is. De stroommodellen deden met name opgang in de jaren zeventig. Gegeven het feit dat het
veranderen. Als zodanig betreft het een nadere specificering van de bovengenoemde structurele modellen. In eerste instantie wordt gesteld dat twee factoren bepalend zijn voor de hoogte van de wisselkoers op tijdstip t. Ten eerste de op tijdstip t gerealiseerde waarden van fundamentele economische variabelen die zijn begrepen in de verzameling Zt. Ten
tweede, de op tijdstip t verwachte verandering in de
internationale kapitaalverkeer aan allerlei restricties
onderhevig was, meende men op basis van de
wisselkoers voor de periode tussen de tijdstippen t
en t+1 (E t [St+i – Stl). Hierbij is Et de verwachtingen-
stroommodellen te mogen verwachten dat de valuta
van een land met een tekort op de handelsbalans in
waarde zou dalen als gevolg van het aanbodover-
operator. Derhalve ziet de basisvergelijking die ten
grondslag ligt aan de algemene activamarktbenadering er als volgt uit:
schot van deze valuta op de wisselmarkt. Een syste-
matisch positief verband tussen saldi op de handelsbalans en de waarde van valuta’s is echter nooit
St = Zt + b Et [St+i – St 1
gevonden. Korte termijn wisselkoersfluctuaties
De coefficient b geeft de gevoeligheid weer van de
laten zich met deze modellen al helemaal niet
verklaren.
De tweede categoric structurele wisselkoersmodel-
huidige waarde van de wisselkoers voor de verwachte verandering.
len die we onderscheiden wordt vaak aangeduid als
den en opnieuw van de hand doen van vreemde va-
de voorraadbenadering. In deze portefeuillemodellen wordt de wisselkoers gezien als relatieve prijs
van twee financiele activa (in casu valuta’s). Voor-
luta’s zijn relatief laag. Binnen de algemene activamarktbenadering van de wisselkoers wordt dan ook
aangenomen dat speculanten eventuele depreciatieverwachtingen in hun voile omvang zullen uitbuiten
zodat deze neerslaan in de huidige contante wisselkoers. In dit verband is het gebruikelijk om rationele verwachtingen te postuleren. Dit houdt in dat
valutamarktparticipanten handelen alsof zij het onderhavige model kennen en bovendien geen systematische fouten maken bij het voorspellen van de
toekomstige wisselkoers. In dat geval kan (1) na
intertemporele substitutie worden herschreven tot:
raadgrootheden zijn in zoverre van belang dat de
wisselkoers zich zo moet aanpassen dat de economische subjecten bereid zijn de beschikbare voorraad
geld en obligaties aan te houden.
Het monetaire model van de wisselkoers is een populaire variant van de voorraadmodellen. Een vergroting van het geldaanbod in het binnenland leidt
in dit model, onder overigens gelijkblijvende om-
standigheden, tot een proportionele depreciatie van
de binnenlandse valuta. Factoren die leiden tot een
vergroting van de vraag naar de binnenlandse valuta (afhankelijk van de gepostuleerde geldvraagfunctie, een vergroting van de binnenlandse produktie,
een hogere binnenlandse inflatie of een lagere binnenlandse rente) leiden in het monetaire model van
de wisselkoers tot een appreciatie van de binnenlandse valuta. Ten aanzien van de bruikbaarheid
van de voorraadmodellen bij het verklaren van
het feitelijke wisselkoersverloop concluderen MacDonald en Taylor dat:
“…the asset approach models have performed well
for some time periods, such as the interwar period,
and, to some extent, for the first part of the recent
floating experience (that is, 1973-1978); but they
have provided largely inadequate explanations for
(1)
De kosten verbonden aan het verwerven, aanhou-
(2)
k=l
De waarde van k geeft aan hoeveel perioden valutahandelaren in de toekomst vooruitzien. De wisselkoers op tijdstip hangt niet alleen af van huidige
(k=0: Zt), maar ook van de verwachte toekomstige
waarden (k>0: Et[Z t+ iJ) van relevante fundamentele
economische factoren. Eenvoudig is in te zien dat
de laatsten een geringere invloed hebben op de huidige koers naarmate deze verder in de toekomst gerealiseerd worden.
the behavior of the major exchange rates during the
Volgens veel onderzoekers impliceert vergelijking
(2) dat pas recht wordt gedaan aan de eventuele relevantie van structurele wisselkoersmodellen indien
latter part of the float” .
ze geschat worden in de volgende nieuwsvorm:
De vrijwel algemeen heersende opvatting is dat in
de structurele wisselkoersmodellen te veel wordt
voorbijgegaan aan de rol van verwachtingen. Het
meest recente onderzoek is er dan ook op gericht in-
a + Pj(Zj, t+k –
e t+k
(3)
zicht te verkrijgen in de handelwijze van particulie-
In de praktijk van het empirisch onderzoek wordt
voor k steeds de waarde 1 genomen. De tussen tijdstip t en t+1 optredende onverwachte wisselkoers-
re valutamarktparticipanten in het algemeen en de
verandering, zijnde het verschil tussen de feitelijke
wijze waarop zij hun wisselkoersverwachtingen vormen in het bijzonder.
koers op tijdstip t+1 en de op tijdstip t verwachte
koers voor de volgende periode, wordt verklaard uit
een constante (a), de over dezelfde tijdspanne gemeten onverwachte verandering in de waarde van
Structurele modellen in nieuwsvorm
De algemene activa-marktbenadering van de wisselkoers geeft aan waarom en hoe de waarde van
buitenlandse valuta’s uitgedrukt in eenheden binnenlandse valuta (Sj) verandert in het geval de verwachtingen van private valutamarktparticipanten
ESB 9-12-1992
een fundamentele macro-economische factor Zj, en
2. R. MacDonald en M.P. Taylor, Exchange rate economics:
a survey, IMF Staff Papers, nr. 1, 1992, biz. 1-57.
1185
een storingsterm (e t +i). Welke de relevante macroeconomische variabelen zijn en in welke richting
nieuws omtrent deze variabelen de wisselkoers naar
verwachting doet veranderen (het teken van de (3jcoefficienten in (3)) ligt besloten in de keuze van
Event studies
In event studies worden de feitelijke wisselkoersver-
anderingen die optreden gedurende een handelsdag
waarop nieuws bekend wordt gemaakt gerelateerd
aan het verschil tussen de verwachte en gerealiseer-
het onderliggende wisselkoersmodel. De valuta-
de waarde van de nieuwsfactor. De verwachtingen
markt wordt efficient genoemd indien alle beschikbare relevante informatie zonder vertraging in de
wisselkoers wordt verwerkt. In het kader van vergelijking (3) houdt dit in dat moet gelden dat a = 0 en
dat de statistische eigenschappen van de storingsterm aan bepaalde voorwaarden voldoen3.
van valutahandelaren ten aanzien van nieuwsfactoren als het maandelijkse handelstekort van de Verenigde Staten, de geldgroei en de omvang van de
werkloosheid aldaar worden in recente event studies veelal benaderd door de gemiddelde waarde
van de in enquetes van het onderzoeksbureau Mo-
In principe liggen aan de ontwikkeling van elke bila-
ney Market Services Inc. door de respondenten op-
terale wisselkoers nieuwsfeiten uit beide betrokken
landen ten grondslag. In de praktijk van het empirisch onderzoek wordt, op een enkele uitzondering
gegeven voorspellingen. Omdat deze voorspellingen daags voor de officiele bekendmaking van de
feitelijke cijfers in financiele dagbladen als de Wall
Street Journal worden gepubliceerd, mag aangenomen worden dat ‘de marktverwachting’ bij iedereen
na, uitsluitend het effect van Amerikaans nieuws op
bilaterale dollarkoersen onderzocht . Uit recent onderzoek zou opgemaakt kunnen worden dat dit niet
geheel ten onrechte is gebeurd5. Hierin wordt namelijk het leeuwedeel van de variantie van veranderingen in de bilaterale dollarkoersen van de Duitse
mark, de Japanse yen en het Britse pond toegeschreven aan nieuws van Amerikaanse origine.
Empirische resultaten van ‘nieuws’-studies
Structurele modellen in nieuwsvorm
Gegevens omtrent het verloop van verklarende variabelen uit de traditionele stroom- en voorraadmodellen voor de wisselkoers zijn slechts beschikbaar
op kwartaal- of maandbasis. Dit wordt weerspiegeld
in de bekende maar tegelijkertijd ook ‘ouderwetse’
nieuwsstudie van de hand van Hoffman en Schlagenhaur . Zij schatten een zevental gangbare structurele wisselkoersmodellen in nieuwsvorm voor
vier bilaterale dollarkoersen over de periode januari
1973 – december 1981 op basis van maand- en kwartaalcijfers. Als benadering voor de (niet waargenomen) onverwachte wisselkoersverandering kozen
zij het verschil tussen de contante koers en de een
periode vertraagde eenmaands-, respectievelijk
driemaands-termijnkoers. De verwachte waarde
van een verklarende variabele werd met een autoregressief proces bepaald op basis van gerealiseerde waarden van deze variabele in de voorgaande
perioden.
De geschatte coefficienten in de nieuwsmodellen
bleken veelal niet statistisch significant dan wel significant met een teken dat niet viel te rijmen met de
achterliggende theorie. Opvallend was wel dat de
verklaringskracht van met kwartaalcijfers geschatte
verbanden groter was dan die op basis van maandcijfers. Op dit resultaat wordt hieronder nog teruggekomen.
Het grote aantal empirische onderzoeken dat vanaf
het midden van de jaren tachtig is uitgevoerd naar
de invloed van nieuws, concentreert zich op wisselkoersbewegingen van dag tot dag en zelfs binnen
een dag. Structurele wisselkoersmodellen in nieuwsvorm zijn minder geschikt om het koersverloop op
een dergelijk korte termijn te verklaren. Immers,
de handelsdagen waarop geen macro-economisch
nieuws vrijkomt zijn veruit in de meerderheid. We
bespreken de resultaten van twee alternatieve onderzoeksmethoden: ‘event studies’ en Reuters-analyse.
1186
bekend is.
Slechts in enkele gevallen wordt een systematisch
verband gevonden tussen nieuws en wisselkoersveranderingen. Daarbij lijkt het van cruciaal belang te
zijn dat de onverwacht hoge of lage realisatie van
een macro-economische grootheid in de visie van
valutahandelaren naar alle waarschijnlijkheid zal leiden tot een beleidsreactie van de monetaire of budgettaire autoriteiten. Zo ging, tot het einde van de jaren zeventig, een onverwacht hoge geldgroei (Ml)
in de Verenigde Staten gepaard met een depreciatie
van de dollar. Dit veranderde met ingang van okto-
ber 1979. De Amerikaanse centrale bank kondigde
in die maand aan een strikt anti-inflatie beleid te
gaan voeren. Vanaf dat moment ging het bekend
worden van een onverwacht hoge geldgroei in de
Verenigde Staten gepaard met een appreciatie van
de Amerikaanse dollar, vooruitlopend op een geinduceerde monetaire verkrapping .
Een ander voorbeeld betreft het effect van de maandelijkse bekendmaking van de omvang van het tekort op de handelsbalans van de Verenigde Staten.
In de tweede helft van de jaren tachtig groeiden de
interne en externe onevenwichtigheden in de Amerikaanse economic. Het Plaza-akkoord van September 1985 en het Louvre-akkoord van februari 1987
weerspiegelden de toenemende internationale bezorgdheid hierover. Deze akkoorden behelsden afspraken om de koers van de Amerikaanse dollar op
een lager niveau te stabiliseren zodat het handelstekort van de Verenigde Staten kon worden weggewerkt. Daarmee waren de prioriteiten van de beleidsmakers duidelijk omschreven.
3. Hierbij kan verwezen worden naar A.P.D. Gruijters, De
efficientie van valutamarkten, een overzicht, Maandschrift
Economie, 1991, biz. 244-268.
4. T. Ito en V. Roley, News from the US and Japan – which
moves the yen/dollar exchange me’?, Journal of Monetary
Economics, 1987, biz. 255-277.
5. R. Mahieu en P. Schotman, Neglected common factors in
exchange rate volatility, manuscript, Rijksuniversiteit Limburg, juli 1992.
6. D. Hoffman en D. Schlagenhauf, The impact of news
and alternative theories of exchange rate determination,
Journal of Money, Credit and Banking, nr. 1, 1985, biz.
328-346.
7. C. Hakkio en D. Pearce, The reaction of exchange rates
to economic news, Federal Reserve Bank of Kansas City,
Research Working Paper, nr. 85-01, 1985.
Valutahandelaren gingen de ontwikkeling van het
Amerikaanse handelstekort als het ware beoordelen
vanuit het standpunt van de beleidsmakers. Het gevolg was dat een onverwachte toename van het handelstekort gedurende de periode 1985-1990 een significante depreciatie van de dollar teweeg bracht
terwijl dit tijdens de periode 1980-1985 niet het geval was .
Meer recent stond (de reactie van de beleidsmakers
op) de aanhoudende conjucturele flauwte in de Ver-
depend upon not just the data relative to expecta-
tions but whether these bits of data fit into any sort
of important pattern, one that tips the weight of the
evidence in favor of one view or another with regard to actual economic performance or central
bank’s reactions thereto” .
Het geringe effect van nieuws kan onmogelijk los
worden gezien van het eerder gesignaleerde ontbreken van een betrouwbaar model voor de wissel-
enigde Staten in het brandpunt van de belangstelling. Valutahandelaren probeerden hun voordeel te
doen door te anticiperen op de vermeende samenhang tussen de stapsgewijze verlagingen van de officiele geldmarkttarieven in de Verenigde Staten enerzijds en de alsmaar tegenvallende ontwikkeling van
de ‘main economic indicators’ aldaar anderzijds.
wisselkoers wordt aangenomen dat de valutamarktparticipanten een berekening maken van de langetermijnevenwichtswaarde van een wisselkoers.
Voor zover ons bekend is het veronderstelde ver-
Vervolgens wordt er voetstoots van uitgegaan dat
band tussen nieuws omtrent de ontwikkeling van de
conjunctuurindicator en de koersontwikkeling van
Valutahandelaren posities in gaan nemen om het
verschil tussen de op een bepaald moment gelden-
koers. Doordat Valutahandelaren in grote onzekerheid verkeren over het ‘ware’ wisselkoersmodel
weten ze niet hoe ze het nieuws moeten interpreteren. In algemene activamarktmodellen voor de
de Amerikaanse dollar nog niet empirisch onder-
de koers en de op langere termijn verwachte waar-
zocht.
de uit te buiten. De Grauwe laat zien dat de verwachte opbrengst van dergelijke transacties wel
eens niet zou kunnen opwegen tegen het risico dat
eraan verbonden is12. Om die reden kan het ook
riskant blijken te zijn om te handelen op basis van
een zo zorgvuldig mogelijke interpretatie van het
meest recente macro-economische nieuws.
Reuters-analyse
Een groep onderzoekers van de London School of
Economics onder leiding van Goodhart maakt gebruik van een relatief nieuwe bron van gegevens:
de beeldschermpagina’s van het nieuwsagentschap
Reuters. Hierop worden letterlijk continu de meest
recente bied- en laatkoersen weergegeven waartegen de marktparticipanten die zijn geabonneerd op
het systeem bereid zijn valuta’s te kopen respectie-
Alternatieven
Chartisme
velijk te verkopen . Naast het grote aantal wisselkoersnoteringen verzamelen Goodhart e.a. ook het
relevante nieuws dat op de nieuwspagina’s verschijnt. In plaats van vooraf een bepaalde set macroeconomische grootheden af te bakenen, wordt in de
diverse onderzoeken getracht opvallend grote koersveranderingen achteraf te relateren aan berichten
op de nieuwspagina’s.
Koersherzieningen worden zeer frequent doorgevoerd. In Londen, de grootste valutamarkt ter we-
Als alternatief zoeken Valutahandelaren hun toe-
reld, in de Duitse-mark-Amerikaanse-dollarmarkt
van een aantal financiele instellingen dat op de Lon-
zijn het er gemiddeld meer dan 5.000 per werkdag.
Het gros van de koersherzieningen is slechts beperkt van omvang. Voor zover er koerssprongen
worden waargenomen kunnen deze niet of slechts
zelden in verband worden gebracht met een nieuwsschok. Koersherzieningen blijken zowel in grootte
als in aantal meer samen te hangen met het uur van
dense valutamarkt opereert. Bij het vormen van wisselkoersverwachtingen op een termijn korter dan
een week zei ongeveer negentig procent van de on-
vlucht in technische analyse, of, meer specifiek,
chartisme: het voorspellen van wisselkoersbewegingen op basis van koerspatronen in het recente verleden. De financiele pers heeft zich de bijbehorende
vocabulaire van ‘weerstandsniveaus’, ‘steunlijnen’
en ‘technische koerscorrecties’ reeds eigengemaakt.
Alien en Taylor hebben getracht het relatieve belang
van chartisme te bepalen . Zij ondervroegen meer
dan tweehonderd hoofden van valuta-afdelingen
de dag en het aantal feitelijke transacties in de
8. M. Klein, B. Mizrach en R.G. Murphy, Managing the dollar: has the Plaza Agreement mattered?, Journal of Money,
Credit and Banking, 1991, biz. 742-751; K. Hogan, M. Mel-
markt dan met de stroom van nieuws zoals die de
handelaren onder meer via de beeldschermen be-
vin en D. Roberts, Trade balance news and exchange rates:
reikt . Opgemerkt zij dat deze onderzoeksmethode
pas sinds enkele jaren wordt toegepast. Hierdoor
is there a policy signal?, Journal of International Money
and Finance, supplement, 1991, biz. s90-s99.
9. Voor een elementaire uiteenzetting over deze gegevens-
vallen belangrijke nieuwsfeiten als de Plaza- en Louvre-akkoorden buiten de onderzoeksperiode.
Evaluatie van empirische resultaten
De resultaten van het empirisch onderzoek overziend kan gesteld worden dat korte termijn fluctuaties in wisselkoersen zich slechts op beperkte schaal
op systematische wijze laten verklaren uit het vrijko-
men van nieuws. Goodhart en Figliuoli halen een
uitspraak aan van een ervaren valutahandelaar voor
wie deze conclusie niet als een verrassing komt:
“Measurable reactions appear to be rather few, to
ESB 9-12-1992
bron zij verwezen naar C. Goodhart en A. Demos, Beschouwingen over de contante guldenskoers via noteringen op
het Reutersscherm, Bank- en Effectenbedrijf, juni 1992,
biz. 28-31.
10. C. Goodhart, ‘News’ and the foreign exchange market,
London School of Economics Discussion Paper, nr. 71,
1990; C. Goodhart en L. Figliuoli, Every minute counts in financial markets, Journal of International Money and Finance, nr. 10, 1991, biz. 23-52.
11. C. Goodhart en L. Figliuoli, op.cit., 1991, biz. 28.
12. P. de Grauwe, International money, post-war trends
and theories, Clarendon Press, Oxford, 1989, biz. 160-163.
13. H. Alien en M. Taylor, Charts, noise and fundamentals
in the London foreign exchange market, Economic Journal, jg. 100, supplement, 1990, biz. 49-59.
1187
de importeur leidt bij de valutahandelaar tot een
(grotere) open positie in de betreffende valuta. In
de praktijk wordt deze open positie meteen na het
ontstaan door een tegengestelde transactie met een
andere valutahandelaar (‘inside’ order) geheel of
gedeeltelijk gladgestreken. Deze tweede handelaar
gaat vervolgens weer de markt op, enzovoort. De
vervolgorders die het gevolg zijn van de initiele
order van buitenaf, vormen op hun beurt weer
persoonlijke informatie voor de betrokken valutahandelaren. Dergelijke orders kunnen een eerder
vermoeden onder deze handelaren bevestigen dat
sprake is van substantiele veranderingen aan de
vraag- en/of aanbodkant van de markt. Daarnaast
kan steeds de indruk bestaan dat de tegenpartij in
de transactie over (persoonlijke) informatie beschikt
die mogelijk impliceert dat de huidige wisselkoers
niet de ‘juiste’ is. Een herziening van de door de betreffende handelaren op de beeldschermen doorgegeven bied- en laatkoersen – hetgeen weer informatie voor de rest van de markt is – zonder dat sprake
is van het vrijkomen van publiek nieuws, lijkt op
grond hiervan een ree’le mogelijkheid.
Conclusie
dervraagden zich (gedeeltelijk) te baseren op chartisme. Daarbij beoordeelde zestig procent het koopof verkoopsignaal dat wordt afgeleid uit de ‘charts’
als ten minste zo belangrijk als het signaal resulterend uit fundamentele analyse. Bij het verlengen
van de voorspelhorizon nam het belang dat werd
toegekend aan fundamentele analyse successievelijk toe. De wisselkoersverwachting voor over een
jaar werd door dertig procent van de ondervraagden
volledig bepaald op basis van fundamentele analyse. Daarbij zei vijfentachtig procent van de deelne-
In structurele wisselkoersmodellen wordt impliciet
dan wel expliciet verondersteld dat valutamarktparticipanten steeds zo goed mogelijk trachten te bepalen wat de implicaties zijn van recent nieuws voor
de huidige en toekomstige wisselkoers. Het ontbreekt valutahandelaren echter aan een betrouwbaar model voor de wisselkoers dat aangeeft hoe ze
hun verwachtingen moeten bijstellen na het bekend
worden van nieuws omtrent wisselkoersbepalende
macro-economische variabelen. In empirische studies blijkt nieuws dan ook slechts een systematisch
effect op de wisselkoers te hebben indien valutahandelaren een reactiepatroon van beleidsmakers denken te hebben ontdekt.
Speculanten zien op de korte termijn geen brood in
een fundamentele analyse van (nieuws omtrent) de
onderliggende determinanten van de wisselkoers.
In plaats daarvan voorspellen ze wisselkoersbewegingen op basis van koerspatronen uit het recente
verleden (chartisme) en door de reactie van de
markt te voorspellen op vrijkomend nieuws, geruchten en zich verspreidende particuliere informatie.
mers aan de enquete meer gewicht toe te kennen
aan fundamentele analyse dan aan chartisme. Dit
laatste stemt overeen met de eerder besproken be-
Geert Almekinders
vindingen van Hoffman en Schlagenhauf.
Marc Rovers
Persoonlijke informatie
Valutamarktparticipanten ontbreekt het aan een betrouwbaar model voor de wisselkoers waarop zij
kunnen blindvaren bij de interpretatie van vrijkomend nieuws. Als reactie hierop zoeken zij niet
slechts hun heil in chartisme. Speculanten letten
ook sterk op elkaar en het heersende marktsentiment. Met behulp van een voorbeeld geven we aan
hoe op basis van dit gegeven in de literatuur gedacht wordt over de intrinsieke dynamiek van wisselkoersen .
Een importeur kan via een bank een opdracht geven tot aankoop van buitenlandse valuta. Voor de
valutahandelaren die deze transactie moeten doorvoeren vormt deze order van buitenaf persoonlijke
informatie. De levering van buitenlandse valuta aan
1188
14. R. Lyons, Private beliefs and information externalities
in the foreign exchange market, National Bureau of Economic Research, Working Paper Series, nr. 3889, 1991.