..
Coniunctuurherstel verloopt traag
OESOen IMFop één lijn
Evenals onlangs het IMF is nu ook
de OESO met de nieuwste voorspellingen naar buiten gekomen. In de
jongste halfjaarlijkse Economie outlook sluit de OESO aan bij het algemene gevoel dat de economische
groei in de tweede helft van 1992
weer aantrekt, waarna in 1993 een
versnelling optreedt. Voor het gehele OESO-gebied gaat men uit van
1,8% groei dit jaar, oplopend tot 3%
in 1993. Ook de verwachte trend ten
aanzien van de inflatie, 3,5% dit jaar
en 3,2% volgend jaar, wijkt nauwelijks af van die van het IMF. Ten opzichte van de vorige voorspelling
eind 1991 zijn echter de groeicijfers
naar beneden bijgesteld, hetgeen
vooral op het conto komt van de
Amerikaanse economie, waar het
herstel trager verloopt dan eerder
verwacht. Daarnaast zijn er neerwaartse bijstellingen voor Japan, het
VK en Duitsland. Gezien de meest recente berichten is het de vraag of de
OESO er met betrekking tot het laatste land goed aan heeft gedaan de ramingen te verlagen.
Ondanks de lagere groei pleit de
OESO voor een betere beheersing
van de overheidsuitgaven en niet
voor een conjuncturele impuls. Na
enkele jaren van dalende tekorten lopen deze nu weer op. Op grond
daarvan wordt bij voorbeeld de haalbaarheid van de EMU-normen in Europa sterk betwijfeld.
Tegenvallende cijfers in de VS
Dat het conjuncturele herstel in de
Verenigde Staten met horten en stoten verloopt, bleek uit het laatste macro-economische nieuws. Met name
het cijfer van de orderontvangst
voor duurzame consumptiegoederen
viel tegen. In mei werd een daling
van 2,4% genoteerd, terwijl gerekend was op een stijging van 0,6%.
De handelsbalanscijfers over april
toonden een verslechtering tot een
tekort van $ 7 miljard, het hoogste in
bijna anderhalf jaar. De verslechtering was enerzijds te wijten aan een
1,6% hogere import, die niet veroorzaakt werd door een grotere binnenlandse economische activiteit maar
veeleer door hogere olieprijzen. Anderzijds baarde de exportdaling met
1,9% zorg. Dit is namelijk een teken
dat de buitenlandse vraag geen stimulerende factor achter het economische herstel vormt. De situatie bij
de gezinshuishoudingen
daarentegen toont een zonniger beeld. Zo
vertoonde de groei van zowel het
persoonlijk inkomen als de consumptie in mei met respectievelijk
0,3% en 0,5% een versnelling ten opzichte van de voorafgaande maand.
Positief was ook het herstel van het
aantal in aanbouw genomen woningen in mei met 11%. Vooralsnog is
dit echter niet voldoende om de
scherpe terugval in de afgelopen
twee maanden teniet te doen.
Onder invloed van de tegenvallende
cijfers zakte de Amerikaanse dollar
onder het niveau van! 1,75. Naast
het aarzelende economische herstel
speelt ook de internationale renteontwikkeling een rol. De valutamarkten houden hardnekkig vast aan de
verwachting dat de Fed nog eenmaal
de rente zal verlagen. Ook president
Bush drong er bij de Fed op aan om
de rente te verlagen en het economische herstel veilig te stellen. Bush
liet zich tot dit zeer ongebruikelijke
verzoek verleiden, omdat hij met de
verkiezingen in november in het
vooruitzicht als geen ander gebaat is
bij een bloeiende economie. Daar
staat tegenover dat de kans op een
spoedige renteverlaging in Duitsland
na de laatste geldgroeicijfers alleen
maar kleiner is geworden. Dit betekent dat het rente-ecart tussen de
dollar en de Duitse mark, dat op dit
moment op ongeveer 6%-punten ligt
in het voordeel van Duitsland, volgens de valutamarkten op korte termijn eerder groter dan kleiner zal
worden. Vreemd genoeg hebben de
valutamarkten nu een veel kortere
horizon dan in de eerste maanden
van dit jaar. In die periode, waarin
de Fed de Federal Funds Rate nog
verlaagde en de Duitse Bundesbank
zich geconfronteerd zag met hoge
loonakkoorden, wist de dollar juist
aan kracht te winnen.
Bundesbank optimistisch
Het handelsbalansoverschot
van het
voormalige West-Duitsland is in april
scherp teruggevallen tot DM 1,8 miljard tegenover DM 4,4 miljard een
maand eerder. Vorig jaar was overi-
gens sprake van een tekort van DM
1,3 miljard. Toch presteert de Duitse
economie nog steeds goed. Voor het
verenigde Duitsland heeft de Bundesbank de groeiverwachting opgeschroefd van 2 tot 2 Ã 2,5%, met de
kanttekening dat de inflatie van ruim
4% te hoog is. Dit wordt bevestigd
door de inflatiecijfers over juni, die
nog niet onder de 4% uitkomen. In
de tweede helft van het jaar kan de
inflatie echter een daling te zien geven doordat de tijdelijke eenheidsheffing zal komen te vervallen. Ook
ligt de geldgroei met 9010 in mei nog
steeds ruimschoots boven de norm
van de Bundesbank. Verder gaat de
economische groei gepaard met een
overheidstekort dat dit jaar zal uitkomen rond DM 130 miljard.
De bekendmaking van de Duitse
geldgroeicijfers zorgde voor een
schrikreactie op de obligatiemarkten. Gezien de voorwaarden van de
Bundesbank hoeft in deze situatie
op korte termijn immers geen renteverlaging te worden verwacht. Sinds
het begin van het jaar is de rente op
de Duitse obligaties niet meer zo
hoog geweest. De bekendmaking
van de nieuwe inflatiecijfers voor de
maand juni had ook al geen verbetering van het sentiment tot gevolg.
Zolang namelijk of de geldgroei of
de inflatie sterk boven de doelstelling van de Bundesbank blijft liggen,
zal de Bundesbank de rente niet verlagen. De Bundesbank heeft echter
wel aangekondigd de doelzone voor
de geldgroei van 3,5 tot 5,5% te zuIlen herzien, omdat de grote kredietvraag voor de wederopbouw van de
Oostduitse industrie een juiste interpretatie van het geldgroeicijfer bemoeilijkt.
Franse economie oogt sterk
Uit Frankrijk kwamen weer positieve
berichten. Nadat Frankrijk vorig jaar
de inflatie tot onder het Duitse niveau had gedrukt is het nu de handelsbalansprestatie
die respect afdwingt. In mei werd voor de vijfde
maand in successie een overschot geboekt en wel van FF 4,5 miljard. Het
overschot over de eerste vijf maanden van dit jaar is daarmee uitgekomen op FF 17,9 miljard, tegenover
een tekort van FF 19,01 miljard in dezelfde periode vorig jaar. Het overschot is dit jaar te danken aan een
groeiende export en een achterblijvende binnenlandse vraag.
Herstel in het VK blijft uit
In het Verenigd Koninkrijk is het bruto binnenlands produkt in het eerste
kwartaal met 0,5% gedaald. Hoewel
na de verkiezingen in april enig optimisme ontstond over de conjuncturele trend, worden de verwachtingen
inmiddels weer naar beneden bijgesteld. Gezien de detailhandelsverkopen, die in mei slechts 0,3% hoger lagen dan in de voorafgaande maand,
is de verkiezingseuforie bij de consumenten enigszins bekoeld. Ook de
Britse werkgevers zien slechts een
aarzelend herstel, niettegenstaande
de groei van de industriële produktie in april met 0,7%. Eén van de verklaringen achter de produktiegroei
is een mogelijke correctie op de afbouw van voorraden in de voorgaande maanden.
Een lichtpuntje voor de Britse economie vormde de handelsbalans in
mei. De daling van het tekort tot
£ 845 miljard werd veroorzaakt door
een exportrecord. Hoewel de olieexport hierin een groot aandeel had,
lijkt de recente stijging van het
pond, vooruitlopend op de overgang tot de nauwe EMS-band, de
concurrentiepositie
nauwelijks nadelig te beïnvloeden.
Al met al zijn er echter nog weinig
signalen van economisch herstel in
het VK. Ook de OESO heeft inmiddels de voorspellingen aangepast.
Zij verwacht nu 0,4% groei van het
bruto binnenlands produkt, oplopend tot 2,6% in 1993. In de vorige
Outlook lagen deze cijfers nog op
2,2% respectievelijk 3,2%.
Groei in Nederland hoger
De Nederlandse economie lijkt zich
dit jaar iets gunstiger te ontwikkelen
dan het CPB in het voorjaar nog durfde te voorspellen. In plaats van een
toename van het netto nationaal inkomen met 1% voorziet het CPB nu
een groei met 1,25%. De iets hogere
raming van de particuliere consumptie en van de export vormt de achtergrond voor de opwaartse bijstelling
van de groeiverwachting. De ten opzichte van maart 2% hogere industriele produktie ondersteunde het CPB
in zijn prognoses. De inflatie zal
waarschijnlijk iets gunstiger uitkomen dank zij de te verwachten BTWverlaging per 1 oktober a.s. Voor
1993 wordt de inflatie begroot op
3,7% tegenover eerder nog 4,5%. In
dat jaar zal de economische groei
echter niet de eerder verwachte
2,25% halen, zo schat het CPB nu in,
maar 1,9%. Opvallend is dat de
OESO haar groeiverwachting voor
E5B 1-7-1992
dit jaar juist met 0,6%-punt naar beneden heeft bijgesteld tot 1,2%. Ten
opzichte van een jaar geleden lag de
produktie in april zelfs 3% hoger.
Evenals Frankrijk lijkt ook Nederland per saldo te profiteren van het
buitenland. Tot en met april is het
handelssurplus als gevolg van een
sterke export opgelopen totf 5,5
miljard, f 1,3 miljard meer dan in dezelfde periode vorig jaar.
Hoewel de Nederlandse obligatiemarkt bloot stond aan dezelfde invloeden als de Duitse markt, is het
opmerkelijk dat de schade van de
Duitse geldgroei- en inflatiecijfers
hier beperkt bleef en dat de Nederlandse obligatiemarkt de afgelopen
zes maanden een betere performan-
1
A
Fvan Lanschot
Bankiers nv
SINDS 1737
ce heeft laten zien dan de Duitse. In
tegenstelling tot de Duitse rente, ligt
de Nederlandse lange rente nog
ruimschoots onder het niveau van
het begin van het jaar. Blijkbaar
geldt de onzekerheid met betrekking tot het convergentieproces
sinds het Deense referendum niet
voor Nederland. Daarnaast houdt de
markt rekening met een snellere daling van de inflatie in Nederland dan
in Duitsland. Dit komt met name tot
uitdrukking in het rente-ecart, dat
sterk is teruggelopen tot onder de 30
basispunten op dit moment. Ook de
geldmarkttarieven reageerden met
een stijging op de Duitse geIdgroeicijfers. Echter terwijl de lange rente
in Nederland boven de Duitse ligt,
geldt op de geldmarkt juist een omgekeerde relatie, waarbij de Nederlandse tarieven onder die van Duitsland liggen.
als één van de zwakkere lidstaten
van de EG tot nu toe per saldo financieel geprofiteerd heeft van het EGlidmaatschap en opiniepeilingen op
een meerderheid vóór de EMU wezen, hield de markt echter wel rekening met een positieve uitslag. De
uiteindelijke uitslag zorgde dan ook
maar voor een beperkt herstel van
met name de hoogrentende rentemarkten, zoals die van Italië, Spanje
en van de ecu. Vooral voor de Italiaanse rente waren het hectische weken. Ook de politieke onrust en de
dringende aanbevelingen om in Italië intern orde op zaken te stellen,
verontrustten veel beleggers. Om
hiermee gepaard gaande devaluatiegeruchten te ontkrachten moest de
Italiaanse centrale bank zowel de
rente- als de valutamarkt steunen.
Tot het Franse referendum in september zullen internationale beleggers
zich waarschijnlijk terughoudend opstellen ten aanzien van het op grote
schaal investeren in hoogrentende
valuta’s ten einde te profiteren van
de convergerende rentestanden.
Binnen het EMS zijn de spanningen
enigszins afgenomen. Zowel het Britse pond als de Franse frank hebben
zich gestabiliseerd iets onder de niveaus van de maand mei. Behalve
de onzekerheid over de voortgang
van het Europese eenwordingsproces, speelt voor het Verenigd Koninkrijk tevens mee dat het economische
herstel langer op zich laat wachten
dan direct na de verkiezingen in
april was gehoopt. Tot aan het Franse referendum kunnen de Europese
valutamarkten echter nog de nodige
fluctuaties laten zien.
Spanningen in EMSnemen af
Na de verrassende uitslag van het
Deense referendum over de ratificatie van het Verdrag van Maastricht
werd op de Europese obligatiemarkten met een zekere spanning uitgekeken naar het Ierse referendum,
aangezien een Iers ‘no’ de doodsteek zou betekenen voor de EMU in
haar huidige vorm. Doordat Ierland
Deze bijdrage is ontleend aan de tweewekelijkse publikatie Beleggen met Van Lan-
schot.