Een zeepbel van twaalf miljard

re a c t i e

Een zeepbel van twaalf miljard
In ESB nr. 4479 verscheen een artikel van P.J.N. van den
Oetelaar onder de titel ‘Splitsingswet energiesector leidt tot
miljarden schade’. Sweder van Wijnbergen geeft zijn reactie
op dit artikel.
In ESB van 10 februari werden de kosten van de afsplitsing
van de distributienetten in de electriciteitssector door Van den
Oetelaar op twaalf miljard euro geschat. Ook de California crisis
werd erbij gehaald; de splitsing zal volgens Van den Oetelaar
hier ook tot Californische toestanden leiden. Uit zorgvuldiger
analyse volgt echter dat de splitsing en het dereguleringsproces,
waar de splitsing een essentieel onderdeel van is, kosten gaat
besparen in plaats van opleveren. De claim van twaalf miljard
euro is een pure zeepbel. En de Californische ellende had niets
te maken met afgesplitste distributienetten, maar met conflicterende regulering op wholesale en retailniveau. Dat zou in
Nederland met één toezichthouder voor alle marktsegmenten
niet kunnen voorkomen.

De zeepbel van twaalf miljard euro

De twaalf miljard claim heeft drie componenten. Allereerst
de jaarlijkse kosten van 350 miljoen vanwege het wegvallen
van een vergoeding voor in het netwerk aangewend vermogen.
Vervolgens de schatting van Deloitte dat de splitsing 350 à
460 miljoen extra gaat kosten door verdubbeling van ondersteunende departementen zoals personeel en management. Deze
jaarstromen worden verdisconteerd via een niet toegelichte
disconteringsfactor tien , waarmee de 350 en 350 à 460 miljoen
per jaar tot een verdisconteerd bedrag van zeven à 8,1 miljard
opgewerkt worden. En daar komt vijf miljard bij vanwege volgens de auteur te verwachten claims van investeerders in de
Cross Border Leases. Bij elkaar twaalf miljard euro met uitloop
naar 13,1 miljard.

Netwerk kapitaalvergoeding
geen kosten post

De 350 miljoen euro (volgens Van den Oetelaar nu
250 miljoen, maar in anticipatie van toekomstige tariefverhogingen komt er honderd miljoen bij) is een interne transfer van
netwerkbedrijf naar holding. Essent zal na splitsing die vergoeding inderdaad niet meer ontvangen, maar daartegenover staat
een even grote winst van de nieuwe netwerkaandeelhouders.
Voor de consument maakt het niets uit: die betalen redelijke
netwerkkosten zoals bepaald door de DTe en hebben niets te
maken met welke aandeelhouders kapitaalvergoedingen ont­
vangen. Deze 350 miljoen, na verdiscontering 3,5 miljard, kan
dus van de zeepbel af.

Zonder indexatie en met een oneindige horizon impliceert de gebruikte
factor tien een nominale rente van tien procent; met indexatie en een kortere
horizon komen er uiteraard andere impliciete rentes uit.

Reacties op artikelen kunt u sturen naar redactie-esb@economie.nl.

140

ESB  24-3-2006

Personeelskosten omhoog of omlaag?

Van den Oetelaar’s tweede zeepbelcomponent is een
schatting van Deloitte in een rapport over personeelskosten.
Deloitte heeft mechanisch doorgerekend wat er gebeurt als
je twaalf geïntegreerde bedrijven opsplitst in een gescheiden
netwerk en een distributiebedrijf. Deloitte verwacht dubbel
management en dubbele human resource afdelingen, voor jaarlijks 350 à 460 miljoen euro extra, na verdiscontering 3,5 à  
4,6 miljard euro.
De eerste deuk in dit verhaal slaat het ministerie van
Econo­mische Zaken zelf, door middel van een onderzoek
van Roland Berger consultants naar te verwachten consolidatie. Sommige distributiebedrijven zullen door Nederlandse
bedrijven overgenomen worden die hun bestaande structuren
inzetten, waardoor er geen verdubbeling van management en
support komt. Ook komt er consolidatie van afgesplitste netwerken, zoals al voorgesteld door NRE en Intergas. Hiermee
dalen de kosten van ongeveer 400 miljoen naar 250 miljoen
per jaar, oftewel na kapita­lisatie nog eens 1,5 miljard van de
zeepbel af.
Maar we zijn er nog niet. Allereerst de onwaarschijnlijke
aanname dat buitenlandse eigenaren geen opschoning zullen
houden bij de distributiebedrijven. In een op mijn verzoek in
1998 uitgevoerde analyse van de Nederlandse electriciteitssector
concludeerde een Wereldbankexpert dat productie en netwerk
naar internationale maatstaven wel goed waren maar dat distributie dertig procent te duur was wegens overtollig personeel.
Cap Gemini verwacht geen extra personeelskosten, integendeel:
het proces van marktliberalisering, waarvan de splitsing een
essentieel onderdeel is, zal volgens hen leiden tot 7.000 arbeidsplaatsen minder. Vandaar het fanatieke verzet van de ondernemingsraden van de distributiebedrijven. Dat doen ze niet uit
angst voor meer banen…
De uit het banenverlies volgende kostenverlaging zal uiteraard banenscheppend werken in de rest van het Nederlandse
bedrijfsleven. Duidelijk is verder dat de wet zelf geen effecten
heeft op werkgelegenheid. De wet zegt dat de netwerkbedrijven niet met de distributie­bedrijven in een holding mogen.
De feitelijke economische scheiding heeft al plaatsgevonden
in anticipatie van het inwerkingtreden van de bepaling in de
Interventie & implementatie­wet van 2004 over economische
splitsing (het ‘vette netwerk model’). Zo er aan splitsing al
kosten verbonden zijn, hebben we die al gemaakt vanwege de
‘vette netwerk’ richtlijn van de DTe, en dat gaat volgens Cap
Gemini hoogstens over een paar honderd banen. Extra kosten
voor IT en facturering zijn er niet meer: er wordt al gescheiden
gefactureerd en geadministreerd. Het laatste stapje, de eigendomssplitsing van de voorliggende wet, heeft na de al gezette
stap naar een vette netwerkbeheerder, geen werkgelegenheids­
effecten. Kortom, ook die zeepbelcomponent verdwijnt; blijft
alleen nog de vijf miljard claim ten aanzien van de Cross Border
Leases (CBLs.).

reactie

Cross Border Leases

De CBLs arbitreren tussen verschillen in definitie van operationele en financiële leases (huur en huurkoop) in de fiscale
wetgeving van de VS en Nederland. Eerst worden activa, bijvoorbeeld een distributienet, als financiële lease verkocht aan
een Amerikaanse Trust. Deze lease, meestal voor vijftig of honderd jaar, is zowel in de VS als in Nederland een financiële lease,
dus het economische risico en eigendom ligt bij de Amerikaanse
partij, die ook afschrijfrechten verwerft.
Vervolgens worden dezelfde activa weer teruggeleased aan de
Nederlandse partij, met na vijfentwintig jaar een koopoptie voor
die Nederlandse partij. Dit is waar het allemaal gebeurt: onder
Nederlandse wetgeving komt het eigendom en economisch
risico terug naar Nederland (het is weer een financiële lease) en
krijgt de Nederlandse partij weer afschrijfrechten. Maar in de
VS betekent het feit dat de optie wel mag maar niet hoeft uitgeoefend te worden, dat lease twee als operationeel beschouwd
wordt. Hierdoor houden de Amerikanen ook afschrijfrechten;
er wordt nu dus twee keer over dezelfde activa afgeschreven.
Voor Nederland is er niets aan de hand, de activa zijn in
Nederlandse handen, worden in Nederland gebruikt en er wordt
in Nederland over afgeschreven. Maar in de VS wordt ook afgeschreven, onder een juridische constructie die geen verband
toont met de economische realiteit. In 2004 heeft de VS met de
job-creations act van 2004 een eind gemaakt aan dit soort constructies, al hebben de meeste Amerikaanse partijen uitonderhandeld dat bestaande rechten uitgeoefend kunnen blijven.
In een CBL wordt 85 procent van het bedrag onder de
eerste lease van een bank geleend, terwijl de Nederlandse
partij 85 procent van het ontvangen bedrag weer bij dezelfde
bank deponeert als onderpand voor lease twee. Daar gebeurt
netto dus niets. Met de vijftien procent equity wordt aan de
Nederlandse kant deels een discount bond gekocht die in twintig jaar tot de uitoefenprijs van de optie (minus de 85 procent op
deposito) aangroeit. De rest (circa vijf procent) wordt als pure
winst van de transactie uitgedeeld aan de Nederlandse partij.
Aangezien die discount bond nu de waarde van over twintig
jaar nog niet bereikt heeft, is er bij een tussentijdse ‘default’ een
risico voor het verschil. Dit is waar alle gekrakeel over gaat. De
grote vraag is of bij een splitsing een ‘event of default’ plaatsvindt. Van den Oetelaar neemt dat zonder verdere toelichting
aan en komt met een totaalschade van vijf miljard. Maar een
claim indienen is nog geen claim toegewezen krijgen. En de
ervaring tot nu toe geeft aan dat het wel zal meevallen.
Onlangs werd distributiebedrijf NRE gesplitst en verkocht in
delen, precies het scenario van de splitsingswet. Ook NRE had
CBLs, maar de Amerikaanse investeerders deden niets. NRE
speelde het zorgvuldig: het distributiebedrijf werd uit de oude
holding gehaald, het netwerk bleef achter, dus de CBL contractpartij bleef hetzelfde en er verdween geen significant onderpand
uit de onderneming. Deze procedure kan iedereen toepassen,
zolang het grootste deel (minimaal vijftig procent) van het
bedrijf achterblijft. Als dat niet zo is, omdat bijvoorbeeld het
netwerk minder dan de helft van het bedrijf is, komen er misschien kredietwaardigheidsproblemen waardoor aanvullende
garanties gevraagd kunnen worden. Maar ook bij de recente verkoop van electriciteitsproducent UNA door Reliant aan Nuon,

met CBLs over de centrales, ging alles goed, zonder dat Nuon
concern-garanties afgaf.
Kempen, die dit voor het ministerie van Econo­mische Zaken
onderzocht, geeft aan dat alleen bij Essent een probleem speelt
omdat daar zowel over de netwerken als over de centrales CBLs
bestaan. De kans dat de vijftig procentregel overschreden wordt is
dan groot. Maar Kempen maakt ook duidelijk dat de vijf miljard
onzin is. Er zijn alleen bij Essent problemen, en het ergste wat
daar kan gebeuren is dat er over het verschil tussen begin- en
eindwaarde van de discount bond extra garanties gegeven moeten
worden. Het gaat hoogstens om vijf procent van één miljard oftewel vijftig miljoen en daar zeventig basispunten over; dat is maximaal 3,5 miljoen per jaar, verdisconteerd niet meer dan dertig
miljoen euro en dat daalt bovendien naar nul naarmate de optiedatum uit de leasecontracten dichterbij komt omdat er dan steeds
minder ongedekt is. Dus ook van deze zeepbelcomponent blijft
helemaal niets over: we zijn ondertussen op nul euro verwachte
kosten van de Splitsingswet aangeland, geen twaalf miljard euro.
En daarmee is het nog niet afgelopen, er zijn ook voordelen.

Voordelen van de Splitsingswet

De voordelen komen uit efficiencyverbeteringen en winstmargeverlaging vanwege verhoogde competitie. Het CPB gaf
na analyse van landen met vergelijkbaar beleid, vooral Nieuw
Zeeland, aan te verwachten dat electriciteitsprijzen vanwege
margecompressie met maximaal vijf procent zouden dalen,
ongeveer dertig euro per klant. Dat geldt voor de ruim zes miljoen Nederlandse gezinnen. Dan wordt dat 200 miljoen per jaar
besparing. Voeg daarbij de jaarlijkse besparing van ongeveer
vijftig miljoen die KEMA verwacht van netwerkintegratie na
het doorschuiven van netwerkcomponenten boven 50 kV (het
transmissienetwerk) zoals na de Splitsingswet zal gebeuren,
dan krijgen we een jaarlijkse besparing van 250 miljoen.
Daarbovenop komen alle kostenvoordelen door verhoogde
efficiency bij de bedrijven zelf: de 7.000 banen die Cap Gemini
ziet verdwijnen. Slecht nieuws voor de betrokkenen, al leveren
deze kostenbesparingen weer banen op in de rest van de economie. Deze sanering bespaart jaarlijks circa 700 miljoen (neem
aan dat een gemiddeld weggesaneerde werknemer 50.000 euro
per jaar kost en dat totale arbeidskosten dubbel salaris zijn).  
In totaal dus 700 plus 250 is 950 miljoen euro kostendaling per
jaar. Met discontofactor tien wordt dat 9,5 miljard euro winst,
geen twaalf miljard euro negatief! n
Sweder van Wijnbergen

De auteur is hoogleraar Macro-Economie aan de Universiteit van Amsterdam
S.J.G.vanWijnbergen@uva.nl

Referenties
Cap Gemini (2006) Onderzoek naar de werkgelegenheidseffecten van liberalisering, splitsing en privatisering.
Centraal Plan Bureau (2006) Vertical separation of the energy-distribution
industry, CPB Document 84.
DeLoitte Consultancy BV (2005) Reorganisatiekosten splitsing energiebedrijven.
Kema (2004), Transportnetten in Nederland: 50 kV en hoger; rapport aan
TenneT.
Kempen & Co (2006) Gevolgen van splitsing voor kosten van letters of credit
voor Essent en Nuon.
Roland Berger (2005) Reorganisatiekosten splitsing in dynamisch perspectief
Alle rapporten zijn toegankelijk via www.minez.nl, splitsingsdossier.

ESB  24-3-2006

141