Geld- en kapitaalmarkt
&0
7
De kapitaalrekening van
Nederland
DRS. H. KAMPS
Inleiding
deze ,,ontsnapping” minder wenselijk.
Er kan ook een beroep worden gedaan
Er wordt te weinig gespaard, zo stelt de’ op buitenlandse kapitaalmarktmiddelen
Miljoenennota 1982. De spaarquote (het die op de Nederlandse kapitaalmarkt en
totaal aan besparingen in % van het in guldens worden aangeboden. In Zijlnationaal inkomen) is teruggelopen van stra’s ogen betekent dit weliswaar een
degradatie van de eredivisie (waarin het
19,9% in 1970 tot 11% in 1981. Vooral de
spaarquotes van de overheid (door het financieringstekort geheel uit binnenoplopende financieringstekort) en van de landse besparingen wordt gedekt), naar
bedrijven (door de terugyal van de de eerste divisie, maar ook daar wordt
aardig ,,gevoetbald”. Verdere degradatie
ingehouden winsten) zijn gedaald. De
terugloop van besparingen van gezinnen naar een divisie waarin het geld in het
buitenland gehaald moet worden en/
is beperkt gebleven doordat veel ,,geof waarin leningen in een andere, meer
dwongen” wordt gespaard via institutiorespectabele valuta moeten worden uitnele beleggers: de pensioenfondsen en de
geschreven, moet worden voorkomen.
levensverzekeringsmaatschappijen.
Het gevolg is dat steeds minder bin- Het is daarom van belang dat buitennenlands kapitaal op de kapitaalmarkt landse kapitaalverschaffers ,,trek” blijwordt aangeboden, waardoor investe- ven houden in Nederland. De kapitaalringen alleen tegen een hoge rente te rekening van de betalingsbalans kan
financieren zijn. Er zijn echter ontsnap- daarover informatie verschaffen.
pingswegen voorhanden. Zo kan de De kapitaalrekening
overheid haar beroep op de kapitaalmarkt beperken door op monetaire wijze
De kapitaalrekening geeft het saldo
haar uitgaven te dekken. De inflatoire
weer van het kapitaalverkeer van de nietwerking van deze geldschepping maakt
monetaire sectoren met het buitenland.
Vier categorieen kapitaalverkeer worden
onderscheiden: de eenzijdige kapitaaloverdrachten, waaronder de uitgaven
voor ontwikkelingshulp vallen, het lange
en korte kapitaalverkeer van de particuliere sector, en het overheidskapitaalverkeer. Na een lange periode van tekort is
er in 1980 sprake geweest van een
overschot op de kapitaalrekening (f. 1,2
mrd.). Hiermee is niet gezegd dat Nederland dus aantrekkelijk is voor buitenlandse kapitaalverschaffers. Om dit te
kunnen beoordelen is de post ,,lang kapitaalverkeer van de particuliere sector”
van belang. Deze post kan ruwweg onderverdeeld worden in:
— structured kapitaalverkeer. Dit zijn
deelnemingen in het aandelenkapitaal van een onderneming, gedaan
met het oogmerk feitelijk invloed uit
te oefenen op die onderneming (directe investeringen). Ook kredietverleningen van multinationale ondernemingen aan dochters vallen onder
deze post;
— financieel en beleggingsverkeer. Dit is
het beroep van Nederlanders op
buitenlandse kapitaalmarktmiddelen
of van buitenlanders op Nederlandse
kapitaalmarktmiddelen ter financiering van bepaalde activiteiten, zoals
de aankoop van onroerend goed
(financieel verkeer), of uit speculatieve doeleinden (beleggingsverkeer).
De ontwikkeling van de onderscheiden posten is verschillend, zodat een
aparte bespreking noodzakelijk is.
Het structureel kapitaalverkeer
Het structurele kapitaalverkeer vertoont vanaf 1972 een negatief saldo. Dit
betekent dat Nederlanders meer in het
buitenland investeren, dan buitenlanders
in Nederland. Toch nemen de buitenlandse investeringen inmiddels een belangrijke plaats in in onze economic.
20% van de industriele werkgelegenheid
en 25% van het totaal aan industriele
investeringen komen op rekening van de
buitenlanders. Het niveau van de directe
investeringen van buitenlanders in Nederland ad. f. 2,5 mrd. in 1980, is alleen
in 1974 overtroffen. Dit bedrag wordt
echter ruimschoots overtroffen door investeringen van ingezetenen in het buitenland: f 5,3 mrd. Dit roept de vraag op wat
Nederland als vestigingsplaats aantrekkelijk maakt.
Het bureau McKinsey and Company
heeft in 1978 in opdracht van het Ministerie van Economische Zaken een enquete
gehouden onder 200 buitenlandse ondernemers 1). Gevraagd werd naar de aantrekkelijkheid van Nederland binnen
West-Europa als investeringsland. Alleen
in vergelijking met West-Duitsland bleek
Nederland binnen West-Europa als in1) McKinsey and Company, Aantrekkelijkheid
van Nederland voor buitenlandse investeerders
(een opiniepeiling onder buitenlandse ondernemers), oktober 1978.
930
vesteringsland te wensen over te laten.
Door de uitstekende infrastructurele
voorzieningen en de hoge kwaliteit van
de arbeid bleek Nederland vooral aantrekkelijk voor kapitaalintensieve industriele projecten. Als belangrijk nadeel
van Nederland werd veelvuldig de kieine
binnenlandse markt genoemd.
Met financieel en beleggingsverkeer
De verkoop van binnenlandse effecten
aan niet-ingezetenen overtreft de aankoop van buitenlandse effecten door
ingezetenen aanzienlijk. Het overschot
bedraagt in 1980 f. 5,5 mrd., een niveau
dat nog niet eerder bereikt is. De schatting is dat in 1980 ongeveer 30% van het
totaal van de Nederlandse obligaties naar
het buitenland is gegaan. Vooral de
staatsleningen mogen zich in een grote
Opvallend is dat de Nederlandse beleggingsfondsen, uit het oogpunt van risicospreiding, maar weinig in Nederlandse
aandelen beleggen (ABN: 17%, AMROPierson: 12%, Rolinco: 18%, Robeco:
19%).
Er zijn twee factoren te noemen die de
buitenlandse belangstelling voor Nederlandse effecten verklaren:
— om de gulden te ondersteunen heeft
De Nederlandsche Bank de rente aangepast aan het hoge Amerikaanse
niveau. Deze politick bleek succesvol:
de guldenkoers stabiliseerde zich op
een hoog niveau en bovenal waren
de verwachtingen van de beleggers
over het koersverloop gunstig. Het
voor Nederland positieve renteverschil met West-Duitsland loopt overigens langzaam terug (2% in het derde
kwartaalvan 1980,0,9%inhettweede
kwartaal van 1981);
— de koersen van Nederlandse aandelen
zijn, in verhouding tot de intrinsieke
waarden, laag. Dit is deelste verklaren
uit de geringe binnenlandse belangstelling voor risicodragende beleggingen. De toch al teruggelopen besparingen lopen voor een steeds groter
en aflossingen wordt een wissel op de
toekomst gelegd. Het streven om het
financieringstekort van de overheid alleen uit binnenlandse besparingen te
dekken, staat dan ook hoog op de
verlanglijst van De Nederlandsche Bank.
Er zijn diverse wegen waarlangs dit doel
bereikt kan worden.
Allereerst zou de overheid haar eigen
beroep op de kapitaalmarkt beperktdoor
haar uitgaven te verlagen. Zo vermindert
zij het beslag op de binnenlandse besparingen en daarmee de afhankelijkheid
van het buitenlandse kapitaal. Deze discussie wordt volop gevoerd. Het gevaar
dreigt dat te weinig wordt gekeken naar,
wat Stevers noemt, de ,,programma-effecten” van de begrotingsposten. Hieronder
verstaat hij „… de overheidsactiviteit als
voorziening en de daaruit resulterende
gevolgen” 2). Ter verduidelijking: het
programma-effect ziet een school als een
onderwijsvoorziening en niet als een
macro-economische kostenpost. Misschien is de ruimte om te bezuinigen wel
kleiner dan wordt verondersteld.
De overheid kan ook proberen het
binnenlandse aanbod van spaargelden te
verruimen door de spaarquote van de
gezinnen te vergroten. Doordat het reeel
beschikbare inkomen voor de meeste
inkomenstrekkers er in 1982 opnieuw op
achteruit gaat, lijkt deze doelstelling niet
twijfeld aan de effectiviteit van een dergelijke maatregel. Het totaal aan kapitaalmarktmiddelen wordt immers niet ver-
hoogd. Alleen de allocatie overde binnenlandse effecten wordt gewijzigd. De Miljoenennota 1982 spreekt in dit verband
over het gevaar van een, .structurele mis-
allocatie van produktiefactoren door de
uitschakeling van het marktmechanisme”.
Ten slotte zijn maatregelen denkbaar
f. 5,3 mrd.). Ongetwijfeld zullen dergelijke
maatregelen ook gevolgen hebben voor
de toestroom van buitenlands kapitaal.
Zolang de binnenlandse besparingen niet
voldoende groot zijn om het financieringstekort te dekken, zou dus het kind
met het badwater worden weggegooid.
Bovendien heeft Nederland, als lid van
de OECD, zich achter de code betreffen-
de controlemaatregelen van internatio-
lijkt het crop dat buitenlanders de Nederlandse economic rooskleuriger zien dan
nale kapitaalstromen gesteld. Deze code
stelt dat de OECD-leden naar geleidelijke afschaffing van restricties
op kapitaalbewegingen dienen te streven. Een recent OECD-rapport acht
ESB 23-9-1981
laatste prognose in de Macro Economische Verkenning 1982 van een overschot
door de kapitaalmarkt wordt verruimd.
De vergrote opbrengst uit het aardgas, en
de daling van de binnenlandse bestedingen hebben de noodzaak van de invoer
van buitenlands kapitaal verminderd.
Zowel uit hoofde van het structurele
doch de afhankelijkheid van buitenlands
kapitaal heeft ook nadelen. Door overheveling van winsten en dividenden, rente
buitenlands kapitaal (renten, dividen-
den, aflossingen en winsttransfers). De
toestroom van liquiditeiten leiden, waar-
als het financie’le en beleggingsverkeer
Onze betalingsbalans profiteer! hiervan,
Zolang de binnenlandse besparingen
niet groot genoeg zijn om het financieringstekort te dekken, is Nederland afhankelijk van de toestroom van buitenlands kapitaal. De buitenlandse belangstelling voor ons land is dan ook toe te
juichen. Zoals gesteld, zitten er ook negatieve punten aan de afhankelijkheid van
beleggingsvoorschriften die institutione-
ringen van ingezetenen naar het buitenland in te dammen (zoals reeds gezegd, betrof het in 1980 een bedrag van
de Nederlandse ondernemer/belegger.
Een lichtpunt
le beleggers dwingen risicodragend, in
aandelen te beleggen. Er kan worden ge-
die de nun toevertrouwde middelen
Overheidsmaatregelen
worden aangepast. Een tijdelijke restrictie op kapitaalstromen is slechts denkbaar als onderdeel van een pakket maatregelen, en zorgt alleen voor een korte
,,adempauze”.
op de lopende rekening van de betalingsbalans van f. 10 mrd. is dan ook als een
lichtpunt te beschouwen in de volgens
velen zo sombere tijden. Het overschot
van f. 10 mrd. zal immers tot een sterke
om de omvangrijke stroom van investe-
maar liefst 97% van de middelen).
Ook de beleggingsfondsen hebben,
zoals eerder aangehaald, geringe belangstelling voor Nederlandse aandelen: zij beleggen veel in het buitenland.
omlaag, de rentestand omhoog of dient
in het uiterste geval de wisselkoers te
erg realistisch.
Er zijn ook maatregelen denkbaar die
direct het aanbod van kapitaal reguleren.
Zo wordt nog wel eens gedacht aan
deel via de institutionele beleggers,
vooral risicoloos beleggen (in 1979
(which increase over time) and for only
so long as to carry out needed adjustment
policies and/or exchange rate changes”
3). Het ,,zelfregulerend” mechanisme
van het internationale monetaire systeem
mag in geen geval worden verstoord. Als
de binnenlandse besparingen onvoldoende zijn om het financieringstekort te
dekken, moeten de overheidsuitgaven
alleen tijdelijke maatregelen denkbaar
,,in full recognition of their limitations
Misschien kan de rente zelfs licht dalen.
De kapitaalrekening hoeft immers geen
tekort op de lopende rekening te compenseren. De binnenlandse investeringen
en met name de rentegevoelige investeringen zoals die in de bouw, kunnen hiervan profiteren. Niettemin blijft het van
belang dat buitenlandse investeerders
,,trek” houden in Nederland, vanwege
hun aanzienlijke bijdrage tot de totale
investeringen en werkgelegenheid. Het
overschot op de lopende rekening, hoe-
wel deels uit armoede ontstaan (dalende
investeringsvraag), en het (wellicht)
teruglopende financieringstekort, duiden crop dat Nederland in het komende
jaar niet actief kapitaal in het buitenland
hoeft te werven. Daarmee blijven we uit
de degradatiezone. Misschien is in de
toekomst promotie zelfs niet uitgesloten.
H. Kamps
2) Th. A. Stevers, Openbare financier! en
ekonomie, Stenfert Kroese NV, Leiden, 1971.
3) OECD, Controls on international capital
movements, experience with controls on international portfolio operations in shares and
bonds, 1980.
931