De bedrijfsresultaten in de
Een van de meest markante economische ontwikkelingen in de jaren
tachtig is de sterke omslag in de winstpositie van bedrijven geweest. Werd
het begin van dit decennium gekenmerkt door teleurslellende bedrijfsresultaten, vanaf 1983 is sprake geweest
van een forse verbetering. In onderstaande analyse wordt getracht
aan te geven welke factoren hebben
bijgedragen aan deze verbetering van
de winstpositie. Vervolgens wordt ingegaan op de ontwikkeling in 1986 en
1987 waarbij wordt aangegeven of en
in hoeverre er een verslechtering in de
winstpositie te verwachten valt. De
analyse baseert zich op gegevens uit
de voorlopige uitkomsten van de Statistiek financien van ondernemingen
(sfo) 1), en spitst zich toe op de nijverheid.
Analyse 1980-1985
De sfo verschaft gedetailleerde gegevens over een aanzienlijk gedeelte
van de Nederlandse nijverheid. Hoewel de sfo-cijfers soms bei’nvloed worden door incidentele factoren bij grote
ondernemingen maken de gegevens
het mogelijk een vrij nauwkeurige analyse te maken van de ontwikkeling van
de bedrijfsresultaten.
De bedrijfsresultaten zijn vanaf 1983
aanzienlijk verbeterd. Wanneer als
maatstaf voor dit herstel het netto rendement van het eigen vermogen 2)
wordt genomen dan blijkt dat tussen
1980 en 1984 sprake is geweest van
een opmerkelijke stijging (zie tabel 1).
De in 1984 en 1985 bereikte niveaus
zijn zonder meer gunstig te noemen.
Dit wordt nog duidelijker indien men de
omvang van de risicopremie 3) in de
beschouwing betrekt. Deze risicopremie is een maatstaf voor de extra beloning voor risicovolle aanwending van
vermogen in een onderneming ten opzichte van de als risicoloos beschouwde belegging van vermogen in
Nederlandse staatsschuld. Tabel 1
laat zien dat in de nijverheid pas in
1984 sprake was van een duidelijk positieve en qua omvang bevredigende
risicopremie. In de jaren daarvoor
werd risicovolle aanwending van vermogen in een onderneming duidelijk
negatief beloond ten opzichte van risicoloze staatsobligaties.
Aan de rendementsverbetering van
de afgelopen jaren ligt een aantal
factoren ten grondslag. Beginpunt van
de analyse is de ontwikkeling van de
toegevoegde waarde. Deze is gedefinieerd als omzet verminderd met de
398
Tabel 1. Netto rendement van het eigen vermogen en risicopremie
1980
1981
1982
Netto ren5,2
dement
4,8
5,1
-4,7
Risicopremie -5,3 -6,4
1983
1984
1985
9,0
0,8
12,4
4,3
11,5
4,2
Tabel 2. Omzetgroei, bruto marge en
groei toegevoegde waarde
1980
Omzetgroei
Bruto marge
Groei toegevoegde
waarde
1981
1982
1983
1984
1985
13,8
22,5
11,4
20,6
2,7
21,0
0,9
21,2
13,1
19,9
5,9
19,8
3,0
2,2
4,5
1,9
5,9
5,3
kosten van de omzet 4).
Tabel 2 geeft inzicht in het verloop
van omzetgroei, bruto marge en groei
van de toegevoegde waarde. De bruto
marge is berekend door de toegevoegde waarde te relateren aan de omzet.
De omzetgroei vertoont een enigszins grillig karakter. Het verloop sinds
1980 werd bei’nvloed door een dalende
inflatie op binnen- en buitenlandse
markten en een tot en met 1982 dalende volumegroei. Vanaf 1983 is sprake
geweest van een weer toenemende volumegroei, eerst vooral in de exportsector en later ook in sectoren
opererend op de binnenlandse markt.
De bruto marge vertoont vanaf 1980
een geleidelijk dalende tendens. Als
gevolg hiervan nam het effect van de
omzetgroei op de toegevoegde waarde relatief af. Dit effect is duidelijk
zichtbaar in 1984 waar een terugloop
van de bruto marge met 1,3%-punt de
omzetgroei van ruim 13% reduceert tot
een groei van de toegevoegde waarde
van nog geen 6%.
Ten opzichte van de periode
1980-1982 zijn de groeipercentages
van de toegevoegde waarde in de periode 1983-1985 niet sterk gestegen. In
1983 was de stijging van de toegevoegde waarde zelfs zeer gering terwijl
in dat jaar de toename van het netto
rendement van het eigen vermogen
juist zeer sterk was. Creatie van toegevoegde waarde vormt dan ook een onvoldoende
verklaring
voor
de
rendementsverbetering. De volgende
stap in de analyse is daarom gericht op
de verdeling van de toegevoegde
waarde.
In tabel 3 is voor elk jaar de toegevoegde waarde op 100 gesteld en
vervolgens gekeken naar het beslag
op en de toevoeging aan de toegevoegde waarde van de diverse kostenen opbrengstencategorieen, uitgedrukt als percentages van de toegevoegde waarde in het betreffende jaar.
De invloed van loonkostenmatiging
is duidelijk zichtbaar. Werd in 1980 van
elke f. 100 gecreeerde toegevoegde
waarde nog f. 72,60 betaald aan
loonkosten, in 1985 was dit gedaald tot
f. 65,10.
Naast dit dalend beslag van de factor arbeid nam sinds 1981 ook het rentesaldo als percentage van de
toegevoegde waarde af. Deze ontwikkeling werd enerzijds veroorzaakt door
de sinds 1981 optredende daling van
de rente, in combinatie met de, mede
door toegenomen interne financiering,
matige groei van het vreemd vermogen en anderzijds door de toegenomen omvang van de middelen die
rentedragend konden worden uitgezet.
Voorts steeg tot en met 1984 het resultaat uit deelnemingen als percentage van de toegevoegde waarde. Deze
resultaten hebben grotendeels betrekking op buitenlandse dochterondernemingen die tot een ‘Nederlandse’
moedermaatschappij
behoren en
weerspiegelen de goede gang van zaken van deze buitenlandse onderdelen
van internationaal werkzame concerns.
Bovenstaande ontwikkelingen te zamen hadden tot gevolg dat het resultaat voor belastingen dat voortkwam
1) Deze statistiek vormt het verslag van een
jaarlijkse enqu&e door het Centraal Bureau
voor de Statistiek onder een groot aantal nietfinanciele ondernemingen uit de nijverheid,
handel, transport en dienstverlening met een
balanstotaal van f. 10 mln. of meer. Het nijverheidsgedeelte is onderverdeeld in de groepen
metaal, bouw en hout, voeding, chemie en
overig. Onder voeding vallen mede enkele bedrijven uit de landbouw en visserij. De statistiek omvat een groot gedeelte van de
nijverheid in Nederland. De data kunnen daarom afwijken van de Statistiekbeurs NV’s waarin eveneens financiele bedrijfsgegevens
gepubliceerd worden, maar dan uitsluitend
van beursgenoteerde ondernemingen.
2) Het netto rendement van het eigen vermogen is gedefinieerd als het netto resultaat (na
belasting en aandeel derden) in procenten van
het gemiddeld eigen vermogen.
3) De risicopremie is gedefinieerd als het verschil tussen het netto rendement van het eigen
vermogen en het rendement op Nederlandse
staatsobligaties met een resterende looptijd
van 5 tot 8 jaar.
4) Als kosten van de omzet geldt de waarde
van grond- en hulpstoffenverbruik respectievelijk de inkoopwaarde van de omzet.
Tabel 3. Beslag op en toevoeging aan de toegevoegde waarde in procenten van
de toegevoegde waarde a)
1980
Toegevoegde waarde
100
-13,5
-72,6
– 6,2
3,0
1981
1982
100
-14,3
1985
– 1,5
Resultaat voor belastingen
9,2
9,4
9,5
14,6
20,0
19,7
Netto resultaat
5,3
6,0
6,2
10,9
15,5
14,9
Rentesaldo b)
Resultaat deelnemingen
Overige resultaten
100
-14,6
-69,3
– 5,3
5,8
– 2,0
1984
100
-13,8
-72,3
– 6,5
4,2
– 2,1
Afschrijving
Loonkosten
100
-14,1
-72,1
– 6,0
3,9
– 2,2
1983
-65,7
– 5,0
5,7
– 0,8
100
-14,2
-65,1
– 4,3
3,8
– 0,7
a) Door afrondingsverschillen klopl de optelling niet altijd.
b) Het rentesaldo is gedefinieerd als rentebaten minus rentelasten.
Tabel 4. Belastingdruk nijverheid
1980
1981
1982
1983
1984
1985
41,8
35,8
34,7
25,2
21,9
22,9
uit elke f. 100 gecreeerde toegevoegde waarde tussen 1980 en 1984 meer
dan verdubbelde.
Naast deze verbetering van het resultaat voor belastingen trad een sterke daling van de belastingdruk op. De
in tabel 4 gepresenteerde belastingdruk is berekend door de belastingen
naar de winst te delen door het resultaat voor belasting.
Bij deze sterke daling van de belastingdruk spelen de toegenomen
mogelijkheden tot verliescompensatie
waarschijnlijk een belangrijke rol.
Daarnaast is sinds het aantreden van
het kabinet-Lubbers het vennootschapsbelastingtarief in twee stappen
verlaagd van 48% naar 42%. Het licht
oplopen van de belastingdruk in 1985
wordt waarschijnlijk veroorzaakt door
aflopende mogelijkheden tot verliescompensatie.
Aangezien het aandeel van derden
in het resultaat na belasting zeer gering is en nauwelijks veranderde in de
beschouwde jaren, leidde de toename
van het resultaat voor belasting te zamen met de sterk gedaalde belastingdruk tot een forse stijging van het netto
resultaat als percentage van de toegevoegde waarde. Uit tabel 3 is op te maken dat het netto resultaat voortkomend uit f. 100 toegevoegde waarde
tussen 1980 en 1984 bijna verdrievoudigde. In combinatie met de geschetste ontwikkeling van de toegevoegde waarde, heeft een en ander geleid tot hoge stijgingspercentages van
de netto winst in guldens.
Doordat tot en met 1984’de procentuele toename van het eigen vermogen
achterbleef bij de procentuele toename van de netto winst resulteerde hieruit de snelle stijging van het netto
rendement van het eigen vermogen,
welke in tabel 1 gesignaleerd is. Door
een wat teruglopend aandeel van in
het buitenland behaalde resultaten en
een licht oplopen van de belastingdruk
liep in 1985 voor het eerst sinds een
reeks van jaren het aandeel van de netto winst in de toegevoegde waarde
weer enigszins terug. De groei van de
netto winst in absolute bedragen was
positief maar onvoldoende om de groei
van het eigen vermogen in dat jaar te
compenseren zodat het netto rendement van het eigen vermogen enigszins afnam. De omvang van de
risicopremie in dat jaar veranderde
echter vrijwel niet: 4,2%. Dit geeft aan
dat ook in 1985 het bereikte rendementsniveau in de nijverheid als zeer
bevredigend kan worden gekenschetst.
Ontwikkeling in 1986
en 1987_____________
Met behulp van een relatief eenvoudig rekenmodel, gebaseerd op de
kerngegevens uit de analyse 19801985, en met behulp van enkele subjectieve veronderstellingen is voor
1986 en 1987 een tentatief scenario te
schetsen.
In het afgelopen jaar zal de omzet
naar verwachting positief bemvloed
zijn door een volumestijging van zowel
de binnenlandse als de buitenlandse
afzet. Immers, zowel het exportvolume
als het volume van de binnenlandse
bestedingen vertoonde in 1986 een redelijke groei.
Daar staat echter tegenover dat vanuit de prijsbeweging een negatieve invloed op de omzetontwikkeling is
uitgegaan. Tegenover een gematigde
binnenlandse prijsstijging stond een
forse daling van de exportprijzen. Aangezien de afzet van de nijverheid sterk
op export gericht is werkt de daling van
het exportprijspeil zwaar door. De
volume- en prijsbeweging te zamen zal
daarom naar verwachting tot een daling van de nominate omzet geleid hebben. De eerste jaarverslagen over
1986 bevestigen dit beeld.
De ontwikkeling van de toegevoegde waarde wordt zoals eerder is aangegeven bepaald door de omzet en de
bruto-marge-ontwikkeling. Indesectoren uit de nijverheid die niet met prijsconcurrentie als gevolg van de daling
van dollar en pond te maken hadden,
zullen de bruto marges in 1986 naar
verwachting behoorlijk zijn toegenomen. Uit de maandstatistiek van de
prijzen (tot en met oktober 1986) valt af
te leiden dat de prijsdaling van
grondstoffen en halffabrikaten sterker
is geweest dan die van de afzetprijzen.
Waarschijnlijk hebben veel fabrikanten de prijsdalingen niet geheel en met
vertraging doorgegeven aan afnemers. Deze toename van de bruto marge zal naar verwachting de daling van
de omzet voldoende compenseren, zodat per saldo de toegevoegde waarde
in 1986 toch nog enigszins kan zijn toegenomen.
Het beslag op de toegevoegde waarde zal waarschijnlijk weinig afwijken
van 1985. De loonkosten zullen in de
nijverheid wat sneller gestegen zijn
dan de toegevoegde waarde. Het
beslag neemt daardoor enigszins toe.
Door dalende rente neemt het beslag
van het rentesaldo verder af. De toevoeging aan de toegevoegde waarde
van de resultaten van deelnemingen
zal door de lagere dollarkoers mogelijk
nog lets verder afnemen. De belastingdruk zal door afnemende mogelijkheden tot verliescompensatie wederom
licht oplopen.
Aldus kan men taxeren dat in 1986
het netto resultaat per f. 100 toegevoegde waarde ongeveer even groot
zal zijn als in 1985. Te zamen met de
licht positieve groei van de toegevoegde waarde leidt dit tot de verwachting
dat de netto winst in 1986 wederom is
gestegen, zij het minder dan in 1985.
Door winstinhouding en uitbreiding
van kapitaal en agio door emissies is
het eigen vermogen waarschijnlijk
sneller gestegen dan de netto winst.
Daardoor daalt het netto rendement
van het eigen vermogen naar verwachting tot ongeveer 11%. Ten opzichte
van 1985 en 1984 betekent dit een lichte teruggang. Het niveau ligt echter
nog ruim boven dat van 1983. Doordat
de lange rente in 1986 wat sneller is gedaald dan het netto rendement van het
eigen vermogen zal de risicopremie
naar verwachting nog licht kunnen toenemen tot het meer dan bevredigende
niveau van 4,5%.
Voor 1987 zijn de vooruitzichten
somberder, weliswaar niet zozeer wat
betreft de omzet maar wel ten aanzien
van de netto winst, het rendement van
het eigen vermogen en de risicopremie. Ten opzichte van 1986 blijft de volumegroei van de binnenlandse
consumptie en de export op peil maar
neemt de volumegroei van de investeringen af. Tevens wordt de prijsontwikkeling van de binnenlandse consumptie negatief. Daar staat tegenover dat
de daling van de exportprijzen minder
negatief zal zijn dan in 1986. Dit zal de
enigszins lagere volumegroei van de
afzet kunnen compenseren zodat een
ten opzichte van 1986 ongeveer gelijkblijvende omzet zou kunnen worden
verwacht.
Het is niet waarschijnlijk dat in 1987
een verdere toename van de brutomar-
ge optreedt. Door prijsconcurrentie en
een minder scherpe prijsdaling op inkoopmarkten lijkt hooguit een stabilisatie op het niveau van 1986 waarschijnlijk. Bij een onveranderde brutomarge resulteert de gelijkblijvende omzet in een eveneens gelijkblijvende
toegevoegde waarde.
Door de nul-groei van de toegevoegde waarde telt de loonkostenstijging
van naar schatting 2,5% in 1987 flink
door. Het beslag van de loonkosten op
de toegevoegde waarde loopt daardoor met enkele procentpunten op ten
opzichte van 1985. Door een naar verwachting geringere rentedaling dan in
1986 zal het beslag van het rentesaldo
nog slechts licht afnemen. De overige
onderscheiden posten veranderen
waarschijnlijk niet veel.
De belastingdruk zal in 1987 echter
sterker toenemen dan in 1986. Bovenop de autonome stijging uit hoofde van
afnemende mogelijkheden tot verliescompensatie komen immers de
lastenverzwarendekabinetsmaatregelen, zoals afschaffing van de voorraaden de verlaging van de vermogensaftrek. Als gevolg van bovenstaande ontwikkelingen blijft naar verwachting in
1987 per f. 100 gecreeerde toegevoegde waarde minder netto winst over dan
in 1986 en 1985. Omdat in 1987 de toegevoegde waarde waarschijnlijk niet
zal toenemen zal dit in een dating van
de netto winst in guldens resulteren.
Door winstinhouding en (geringe)
emissie-activiteiten neemt het eigen
vermogen toe. Te zamen met de daling
van de netto winst leidt dit tot een verdere daling van het netto rendement
van het eigen vermogen tot rond het niveau van 1983. Deze daling zal naar
verwachting groter zijn dan de daling
van de lange rente zodat de risicopremie zal afnemen tot net boven de 3%.
Het lopende jaar laat daarmee naar
verwachting een wat minder gunstige
financiele ontwikkeling zien. Het niveau van rendement en risicopremie is
echter nog steeds bevredigend.
Conclusie
Het rendementsherstel in de nijverheid is sinds 1983 in niet onaanzienlijke mate veroorzaakt door matiging van
loonkosten, daling van rentelasten en
vermindering van belastingdruk. Tot
1985 leverden ook de opbrengsten van
buitenlandse dochterondernemingen
een flinke bijdrage.
Toename van de omzet droeg eveneens bij maar leidde door daling van de
brutomarge niet tot evenredige stijging
van de toegevoegde waarde.
In 1985 is een einde gekomen aan
de stijging van het netto rendement
van het eigen vermogen. In 1986 zal
naar verwachting, vooral als gevolg
van een toegenomen bruto marge, de
groei van de netto winst nog positief
zijn geweest. Deze groei is waarschijnlijk geringer dan de groei van het eigen
vermogen zodat wel enige daling van
400
MUK
het netto rendement kan worden verwacht. Afgaande op de omvang van de
risicopremie, kan een rendement van
ca. 11% in 1986 gunstig worden genoemd.
Voor 1987 zijn de verwachtingen
voor de netto-winstontwikkeling in de
nijverheid wat minder positief. Bij een
toegevoegde waarde die ongeveer gelijk blijft, zal het beslag erop toenemen.
De geringe daling van het rentelastenbeslag weegt namelijk niet op tegen het flink stijgende beslag van de
loonkosten. Deze factoren en de
lastenverzwarende begrotingsmaatregelen, leiden tot een daling van de netto winst in guldens. Bij een positieve,
maar geringere groei van het eigen
vermogen dan in 1986 zal dit ook enige
daling van het netto rendement van het
eigen vermogen tot gevolg kunnen
hebben. Gerelateerd aan de rendementen op de obligatiemarkt, is een
rendementsniveau van ongeveer 9%
in de nijverheid in 1987 zeker niet
slecht te noemen.
Simulaties met enigszins andere
veronderstellingen wijzigen de negatieve trend voor 1987 niet substantieel.
Aan de omzetkant moet een flinke verbetering ontstaan wil de winstgroei in
guldens positief worden. Anderzijds
leidt een geringe daling van de bruto
marge of stijging van de loonkosten tot
verdere verslechtering.
De conclusie lijkt dan ook gerechtvaardigd dat alhoewel in 1987 de netto
winst in de nijverheid enigszins onder
druk kan komen te staan het rendementsniveau, zowel ten opzichte van
het begin van de jaren tachtig als ten
opzichte van het huidige obligatierendement, behoorlijk blijft.
R. den Besten
De auteur is werkzaam bij het Economisch Bureau van de Amro Bank. Het artikel is op persoonlijke titel geschreven.