Acht
verrassingen
voor1995
Rond de jaarwisseling is het onder
economen gebruik om terug te blikken op het voorbije jaar, en de verwachtingen voor het komende jaar
uit te spreken. Voor beleggers is dat
weinig interessant. Dat geldt voor het
afgelopen jaar, maar tot op zekere
hoogte ook voor veel van de voorspellingen voor het jaar dat komen
gaat. De algemene verwachtingen ‘de consensus’ – zitten immers al lang
in de koersen van aandelen, obligaties en valuta’s verdisconteerd.
Interessanter is het om te proberen
je een voorstelling te maken van de
verrassingen, van de gebeurtenissen
die veel mensen op dit moment nog
niet verwachten, maar die toch niet
helemaal onwaarschijnlijk zijn. Juist
deze verrassingen kunnen op de
beurzen een onvermoede dynamiek
teweeg brengen. Onze acht verrassingen voor 1995 zijn:
1. Amerikaanse economic
raakt oververhit
De meeste waarnemers zien het
groeitempo van de Amerikaanse economic in 1995 vertragen. Hierdoor
kunnen inflatie en rente ongeveer op
het huidige niveau blijven. En daarmee is de ideale ‘zachte landing” die
het vooruitzicht biedt op een aanhoudende groei in 1996, een feit.
Is hier de wens vader van de gedachte? Er is reden om terdege rekening
te houden met een doorschietende
groei in 1995 en een harde landing in
1996. Dit scenario gaat gepaard met
nog hogere grondstoffenprijzen wereldwijd en een inflatie van boven de
4%. De FED zal dan niet aarzelen de
rente nog eens met 2,5 procentpunt
te verhogen, naar 8%. Bij een dergelijk oververhittingsscenario past een
stijging van de lange rente richting
10%, en daarmee is het recept voor
een ‘harde landing’ van de Amerikaanse economic in de vorm van een
recessie in 1996 of 1997 complect.
Volgens berekening aan de hand
van het Oxford Economic Forecasting Model heeft een stijging van de
Amerikaanse rentetarieven met 2,5%
tot gevolg dat ook in Europa en
Japan de groei op een termijn van
twaalf tot achttien maanden zo’n 1
tot 1,5% lager uitkomt. Zowel voor
de aandelen- als obligatiemarkten in
de wereld is dit geen aangenaam
vooruitzicht.
2. VS vroegtijdig in recessie
Vreemd genoeg lijkt ook niemand
serieus rekening te houden met het
tegenovergestelde scenario: namelijk
twee kwartalen van negatieve groei
in 1995. Recessie dus. Toch is dit niet
ondenkbaar getuige de uiterst geringe geldgroei (ongeveer 1,5% bij een
bbp-groei van bijna 4% en een inflatie van 2,5%) en de bijzonder scherpe
rentestijging in 1994. Een andere belangrijke, maar minder bekende,
voorbode van een sterke afzwakking
van de groei is de waardedaling van
de netto activa van gezinnen in 1994.
Zo’n daling werd in het verleden
steevast binnen een jaar door recessie gevolgd. Die waardedaling begon
al vroeg in 1994, en was het gevolg
van de koersdaling van de financiele
Tabel 1. Consensusvoorspellingen voor de economiscbe groei en inflatie
Economische groei
1994
1995
Verenigde Staten
Japan
West-Duitsland
Verenigd Koninkrijk
Frankrijk
Nederland
4,0
0,7
2,3
3,8
2,3
2,2
bron: Consensus Forecasts, december 1994
Inflatie
1994
2,7
3,0
1,8
2,5
0,6
3,0
3,2
3,0
2,8
2,5
1,7
2,8
1995
3,3
0,6
2,3
3,3
2,1
2,6
De rubriek ‘FinanctSk marirten’
verschijnt elke twee weken in ESB,
en woidt verzorgd door medewerkers van de afdeling macro-economie van het Institute for Jtes^cfe,
and Investment Services, een
samenwerkingsverband van Babobank.en Robeco Groep.•;
activa die een steeds belangrijker
deel vormen van de totale gezinsactiva. Dat belooft dus binnenkort een
verrassend scherpe terugval van de
gezinsconsumptie, als begin van een
onverwachte recessie. Een recessie in
de VS in 1995 mag zeker niet bij voorbaat worden uitgesloten, maar zou
wel een grote verrassing zijn. Dit zou
gunstig zijn voor de rente, maar niet
voor de aandelenbeurs waar men momenteel nog rekent op een gemiddelde stijging van de bedrijfswinsten in
1995 van 18%.
3. Teleurstellende
ontwikkelingen in China
China mag zich in een grote belangstelling en een misschien te groot vertrouwen onder beleggers verheugen.
Sinds november jongstleden publiceert daarom het Londense bureau
Consensus Economic Forecasts – het
bureau dat voorspellingen van economen verzamelt, middelt en publiceert
– voor het eerst ook de verwachtingen voor de Chinese economic.
Uit de publikatie van Consensus
Economics blijkt dat de verzamelde
voorspellers de economische groei in
China zien ‘terugvallen’ van 11% in
1994 naar 9% in 1995. Dankzij die lagere groei zal de inflatie afnemen van
22% naar 16%. Dit is een gunstig scenario voor de op China georienteerde
beurs van Hong Kong.
Cruciaal op dit moment is of de
Chinese regering er daadwerkelijk in
slaagt de inflatie te onderdrukken.
De hoge inflatie zal de regering er in
1995 toe kunnen de dwingen de verlieslijdende staatsbedrijven niet langer met kredieten te steunen. De gevolgen daarvan voor de Chinese
economic zijn op dit moment niet te
overzien. Een tijdelijke stagnatie in
de groei, een verder oplopen van de
inflatie of het feit dat partijleider
Deng Xiaoping al in 1994 is overleden, zouden ertoe kunnen leiden dat
de beurs van Hong Kong na de 30%
koersdaling in het afgelopen jaar in
1995 nog verder omlaag zal gaan.
4. Agressieve verkrapping
door de Bundesbank
Algemeen wordt verwacht dat de economische ontwikkeling in Duitsland
in 1995 een voorzichtige voortzetting
zal zijn van 1994. De groei versnelt
van 2,3% naar 2,5%. De inflatie blijft,
als je belastingmaatregelen niet meetelt, ongeveer gelijk. De Bundesbank
zal verkrappen, maar bij dit economische beeld hoeft dat — voor beleggers
gelukkig – niet veel te zijn. Bind 1995
zal de korte rente maximaal 6% bedragen.
Wat een optimisme! Als we kijken
naar het verleden, dan blijkt dat de
Bundesbank juist aan het begin van
een periode van renteverhoging
nooit half werk levert. In 1988 ver-
Tabel 2. Monetaire verkrapping in
bet eerstejaar van economiscb berstel
Eerste
discontoverhoging
Disconto
binnen jaaf van
aprU1969
oktober!972
3 naar 7,5
maart 1979
juliI988
3 naar 7
3 naar 7
2,5 naar 5
hoogde zij de rente met 2,5 procentpunt (zie label 2). Na afloop van de
andere drie naoorlogse recessies in
Duitsland ging het zelfs om vier procentpunt of meer. En waarom zou de
inflatie in Duitsland in 1995 niet stijgen? Inmiddels ligt in de Duitse Industrie de bezettingsgraad tegen de 85%
aan, het normale niveau. Import- en
producentenprijzen nemen sterk toe.
Achteraf hadden we kunnen voorzien dat de rente niet langzaam maar
snel omhoog zou gaan, maar waarschijnlijk wilden we het aan het begin van 1995 liever niet weten.
5. De Franse
presidentsverkiezingen:
oorzaak dating frank
Een verrassing in 1995 zou kunnen
zijn dat de Franse frank niet bestand
is tegen het ongewisse verloop van
de campagnes voor de Franse presidentsverkiezingen. Door de terugtreding van Delors is het evenwicht tussen de verschillende kandidaten
verbroken. Balladur kan zich genoodzaakt zien op te schuiven naar de
anti-Europese standpunten van Chirac, zeker nu Chirac door het wegval-
ESB 4-1-1995
len van Delors niet meer kansloos is.
Bij een verzwakking van de Franse
frank past een forse verhoging van
de rentetarieven in Frankrijk. De
vraag is dan wat er zal gebeuren als
de korte rente in Frankrijk opnieuw
tot zo’n 10 tot 15% stijgt. In dat geval
zijn er twee mogelijkheden. De Duitse regering komt de Franse te hulp
en samen besluiten zij tot een versnelde vorming van een kern-EMU waarvan dan ook de Benelux deel zal uitmaken. Gebeurt dat niet, dan wordt
met een verzwakking van de Franse
frank de kiem gelegd voor het uiteenvallen van het EMS.
president Clinton, vooral nu de Republikeinen de meerderheid in het Congres hebben veroverd. Opvallend
weinig aandacht was er tot dusverre
evenwel voor de Republikeinse belofte om de ‘Whitewater-affaire’ en de
rol van de Clintons daarin aan een nader onderzoek te onderwerpen. De
kans bestaat dat er binnenkort nieuwe, bezwarende feiten aan het licht
zullen komen. In dat geval zou president Clinton wellicht kunnen besluiten om het niet te laten aankomen op
een ‘impeachment-procedure’ maar
de eer aan zichzelf te houden.
Zo’n voortijdig afscheid van Clin-
6. Financiele crises in Italic
en Zweden
voor de financiele markten, al was
het alleen maar omdat daarmee het
gevaar van een belastingverlagingswedloop met de Republikeinen zou
komen te vervallen.
ton zou een prettige verrassing zijn
Naast verre landen (Nieuw-Zeeland
in 1984), vreemde (Zuid-Amerikaanse
landen in de jaren tachtig) of anderszins excentrieke landen (VK in 1975)
zou de grote verrassing kunnen zijn
dat in 1995 een aantal industrielanden zich genoodzaakt zien om IMFsteun aan te vragen. Dat risico bestaat in Italic en Zweden.
De heersende opvatting onder beleggers is nog steeds dat de toestand
in die landen weliswaar alarmerend
is, maar dat van crisis geen sprake zal
zijn. Dit blijkt ook uit het feit dat de
staatsleningen uit deze landen, zij het
tegen een wat hogere rente, nog
steeds aftrek vinden.
Toch is dat niet helemaal zonder risico’s. In Zweden is de ontwikkeling
van de staatsschuld sterk afhankelijk
van de werkloosheid. Wanneer deze
hoog blijft, loopt de staatsschuld in
een hoog tempo op en komt de
Zweedse regering in steeds grotere
betalingsmoeilijkheden. Bijkomend
probleem is dat 45% van de Zweedse
staatsschuld in buitenlandse valuta
luidt. In Italic hangt alles af van de
politieke verwikkelingen – ook niet
iets om gerust op te zijn.
De gevolgen van een financiele crisis in die landen kunnen verstrekkend zijn: een vlucht naar eerste klas
debiteuren als Nederland, Duitsland
en Frankrijk. Landen waarvan ook
maar enigszins getwijfeld kan worden aan de solvabiliteit, zoals Belgie
en Canada, zullen het aanmerkelijk
minder doen.
7. Clinton ruimt het veld
Het lijdt nauwelijks twijfel dat 1995
een moeilijk jaar gaat worden voor
8. Geen verrassingen uit
Rusland
In de voormalige Sovjeunie zijn verrassingen geen verrassingen meer. Alles is mogelijk: een staatsgreep door
het meest machtige deel van het Russische leger, uitbreiding van conflict
in de Kaukasus, het verdwijnen van
de roebel, Rusland wordt dollareconomie, hyperinflatie, verdere ineenstorting van de produktie, milieurampen, Yeltsin treedt af en een trojka
van drie generaals neemt de macht
over. Met alles wordt rekening gehouden. Misschien dat daarom de verassing voor 1995 wel eens zou kunnen
zijn dat er in Rusland geen gekke dingen gebeuren. Dat Yeltsin en parlement in een moeizame onderlinge
relatie het land blijven ‘besturen’
(voorzover mogelijk), dat de roebel
ondanks een verdere waardedaling
een zekere rol blijft vervullen in de
Russische economic, dat de particulie-
re sector blijft groeien ten koste van
staatsbedrijven, geen putsch, geen
generaals in het Witte Huis. Dat zou
de verrassing zijn voor 1995. Het is
mogelijk, want 1994 was ondanks alles en naar Russische maatstaven ook
een betrekkelijk rustig jaar.
Leen Meijaard en Brigitte Slot