De mogelijkheid van een stabiel financieel-economisch bestel

642Jaargang 100 (4721) 5 november 2015
De mogelijkheid van
een stabiel financieel- economisch bestel
MONETAIR
E
erder dit jaar vroeg minister Dijsselbloem
zich af of “we bereid zijn de lessen van de
financiële crisis niet alleen te leren maar ook
toe te passen” (Dijsselbloem, 2015). Naar
aanleiding van het burgerinitiatief Ons Geld
zal de Tweede Kamer binnenkort opnieuw spreken over
het financiële bestel, maar dan in het bijzonder over de
vraag wie het geld moet of mag scheppen, de private ban –
ken of de overheid. Daarnaast heeft het Sustainable Finance
Lab het rapport De Geldkwestie uitgebracht (Sustainable
Finance Lab, 2015), waarin de rol van geldschepping bij
de aanloop naar en het verloop van de financiële crisis van
2008 centraal staat. Waarom mogen banken geld scheppen
en hoe duurzaam is de manier waarop we nu ons geldstelsel
hebben georganiseerd? Met die initiatieven en rapporten
wordt de vraag over de hervorming van het financiële bestel
steeds meer verlegd naar de fundamentele discussie over de
geldschepping. Om de rol van geld in de reële economie beter te be –
grijpen en die van geldschepping in het bijzonder, is er een
systeem-dynamisch Sustainable Finance-model ontwik –
keld. Op basis van dat model kan er licht worden gewor –
pen op twee onderzoeksvragen. Ten eerste, kan de crisis
van 2008 worden begrepen uit de samenloop van de reële
– neoklassiek gemodelleerde – economie en het financiële bestel, waarin ongecoördineerde private geldschepping een
steeds grotere rol is gaan spelen? En ten tweede, kan er op
basis van dat begrip een alternatief voor het huidige finan
–
ciële geldstelsel worden geformuleerd dat meer stabiliteit
oplevert, oftewel minder onderhevig is aan inflatoire boom –
periodes van sterke monetair-economische groei en daar –
op, na crisis, volgende deflatoire bust-periodes van econo –
mische krimp? Voor het begrijpen van de afgelopen crisis
en het voorkómen van de volgende, zijn de antwoorden op
deze vragen relevant, omdat er grote publieke en private be –
langen mee zijn gemoeid.
METHODE
De crisis van 2008 was niet of nauwelijks te voorzien: “no
one saw this coming” (Bezemer, 2009). Dat kan goeddeels
worden verklaard door de secundaire rol die het dyna –
mische tijdgedrag in de economische modellering speelt
maar ook door het niet meenemen van de financiële sec-
tor in de modellen. De econoom Minsky beklaagde zich
er al in 1986 over dat “in de economische modellen geen
rekening wordt gehouden met tijd, geld, onzekerheid en
de financiering van kapitaalgoederen – zoals huizen – en
investeringen”. Bezemer (2009) laat zien dat accounting-
modellen, waarin het financiële bestel, met de belangrijkste
geldstromen, expliciet wordt meegenomen en waarin geen
evenwicht wordt bereikt, beter dan evenwichtsmodellen in
staat zijn om de dynamiek van de economie te begrijpen
en dus tot op zekere hoogte te voorspellen. In diezelfde lijn
bepleit Werner (2012) een nieuw onderzoeksprogramma
naar de rol van banken, kredietverlening en geldschepping
in de economie. In datzelfde jaar 2012 kwamen IMF-onderzoekers
Benes en Kumhof op basis van een dynamisch stochas-
tisch algemeen evenwichtsmodel (DGSE) tot de conclu –
sie dat geldschepping door de overheid, in plaats van door
private banken, aanzienlijke maatschappelijke voordelen
zou opleveren, zoals die al door Fisher waren voorzien in KLAAS
VAN EGMOND
Hoogleraar aan de
Universiteit Utrecht
BERT
DE VRIES
Hoogleraar aan de
Universiteit Utrecht
De crisis van 2007/2008 was het resultaat van een ‘euforische’
economie, waarin leningen, huizenprijzen, inflatie en lonen elkaar
opjoegen, gesteund door een ongecontroleerde geldschepping.
Modelberekeningen laten zien dat gecontroleerde geldschep –
ping door de overheid, gericht op bijvoorbeeld prijsstabiliteit,
de ambitie van een financieel-economisch bestel kan waarmaken.
ESB Monetair

Monetair ESB
643Jaargang 100 (4721) 5 november 2015
Reële ec onom ie
( fy sie k) Fi
nan cie el sy ste em
( m on eta ir )
D ie n ste n se cto r
G oed ere n-
vraag
C onsu m ptie
Y
K api ta al K
M aakse cto r
P ro ductie
Y= f (a,A, K,L, )
Arbe id L
G eag gre ge erd e
v ra ag
B an k(e n )
B ed rijv e n MF
C ons um ent en
k api ta al + a rbe id MLC
C ons um ent en m et s c hul d
MD
L o ne n
C
on su m ptie
B ela sting
L eni nge n
L eni nge n
L eni nge n
Dep osit o-
r e n te
L
en in g-
r e nt e O
ve rh eid
D
iv ide nd
Socia le u it k e rin ge n
C ons um ent en -arbeid ML-M ark t
H
I n ve ste rin g en
het Chicago-plan van 1936. Tegen de achtergrond van de
bovengenoemde kritiek op evenwichtsmodellen werd een
systeem-dynamisch voorraad-stroom-model ontwikkeld,
waarin het accent ligt op het dynamische gedrag in de tijd
en waarin het financiële bestel prominent wordt meege –
nomen (Van Egmond en De Vries, 2015). Dit Sustainable
Finance-model is schematisch weergegeven in figuur 1. Het
beschrijft de wisselwerking tussen de reële economie aan de
linkerkant en het financiële bestel aan de rechterkant.
HET SUSTAINABLE FINANCE MODEL
De reële economie is in figuur 1 gemodelleerd overeenkom –
stig het gangbare neoklassieke groeimodel, dat de wisselwer –
king tussen producenten, consumenten, banken en de over –
heid stimuleert via lonen, prijzen en belastingen. Binnen de
reële economie komt aan de linkerkant, via de confrontatie
van productie en vraag naar goederen en diensten op de
markt (H ), de prijs tot stand. Het financiële bestel aan de
rechterkant wordt weergegeven door een bankbalans. Op
die balans staan links de leningen die worden verstrekt, bij –
voorbeeld voor hypotheken, en rechts de depositorekenin –
gen waarop niet alleen het geld van spaarders – consumen –
ten – staat maar ook dat van bedrijven en de overheid. In
de modelberekeningen wordt de hoeveelheid geld constant
gehouden, tenzij banken leningen verstrekken. In dat geval
wordt het te lenen bedrag bijgeboekt aan zowel de linker
activazijde als de rechter passivazijde van de balans op de
depositorekening van degene die de lening ontvangt. Daar –
door neemt de hoeveelheid geld in het financiële bestel toe.
De bankbalans wordt langer en er is geld geschapen (money-
as-debt). Dat geld wordt pas weer vernietigd wanneer de le –
ning na de looptijd wordt terugbetaald. De kern van het model bestaat uit een tiental gekop –
pelde differentiaalvergelijkingen, die het gedrag van een
aantal sleutelvariabelen in de reële en de financiële econo –
mie in de tijd weergeven. De vergelijkingen zijn gebaseerd
op literatuurstudie, met name van Hallegatte et al. (2012)
en van Godley en Lavoie (2007). Daarbij gaat het om de
mechanismen die bepalend zijn voor de arbeid- en kapitaal –
markten en de bijbehorende dynamiek van loon- en prijs-
vorming. Anders dan in de gangbare evenwichtsmodellen
wordt niet verondersteld dat er evenwicht wordt bereikt,
maar wordt er uitgegaan van bestaande onevenwichtighe –
den tussen de vraag en aanbod van producten, arbeid en
kapitaal.
RESULTATEN
In figuur 2 is de monetaire economische ontwikkeling voor
Nederland over de periode 1950–2010 gereconstrueerd,
door de modelparameters zodanig te schatten dat de trends
in enkele sleutelvariabelen – bbp, arbeidsvolume, consu –
mentenprijsindex en geldhoeveelheid – redelijk worden
gereproduceerd voor de historische periode. Na een min
of meer constante groei tot omstreeks 1990 treedt er een
versnelling op die door de eerder genoemde Minsky als
de ‘euforische fase’ wordt aangeduid. In het optimistische
stemmingsbeeld en vanwege de verwachting van hoge win –
sten verstrekken banken meer leningen en wordt er dus
meer geld geschapen. Daardoor daalt de rente en ontstaat
er inflatie, waardoor zowel de inkomens als de huizenprij -zen stijgen. De stijgende huizenprijzen lokken speculatie
uit, waardoor de prijzen nog harder gaan stijgen en banken
steeds grotere leningen gaan geven. De stijgende inkomens
tellen op tot een sterke monetaire economische groei (pY
in figuur 2), die maar gedeeltelijk te maken heeft met groei
van de reële, fysieke economie (Y
in figuur 3).
Zodra echter de dalende rentestand het nulniveau na –
dert, valt de stimulering , die van dalende rente uitgaat, weg
en stagneert de daarmee geïnduceerde economische groei.
Een kleine terug val in de stijging van het netto-inkomen,
in combinatie met toenemende werkloosheid en internati-
onale schokken, is dan voldoende om de opwaartse spiraal
te doorbreken. Voorafgaand aan dit zogenoemde Minsky-
moment neemt het aandeel van het netto-inkomen dat
huiseigenaren aan rente en aflossing moeten betalen toe,
waardoor een steeds groter deel van hen de lasten niet meer
kan opbrengen. In zo’n situatie is er weinig meer dan een
gerucht nodig om het misplaatste vertrouwen in de alsmaar
stijgende huizenprijzen te doen omslaan in wantrouwen,
met als gevolg een inzakken van de huizenmarkt en onin –
bare schulden voor banken. Vanuit de gedachte dat de ban –
ken too big to fail zijn, moet de overheid te hulp komen met
enorme bedragen (in de orde van honderd miljard euro in
2008). Hierdoor treedt een verdere stagnatie van de econo –
mische groei op. In de daaropvolgende neerwaartse loon-
prijsspiraal dalen de prijzen en is de inflatoire boom-periode
van snelle monetaire economische groei en sterke prijs-
stijging overgegaan in de deflatoire bust-periode met een
zowel monetair als fysiek krimpende economie (figuren 2
en 3), afnemende werkgelegenheid en dalende prijzen. Dit
leidt dan, gegeven het EU-schuldplafond voor overheden
van maximaal zestig procent van het bbp, tot verminderde
overheidsbestedingen en hogere belastingen, wat de econo –
mische neergang verder versterkt.
Bron: Van Egmond en De Vries, 2015
Sustainable finance-modelFIGUUR 1

644Jaargang 100 (4721) 5 november 2015
0
20
0
4
00
6
0 0
8
0 0
1
0 00
1
20 0
19 50 19 75 2000 2025 2050
Groei via gecoördineerde
geldschepping Gr
oei v ia h uid ig b este l
Groei via gecoördineerde
geldscheppingGr oei v ia h uid ig b este l
Bbp in miljard euro
Bbp in miljard euro
0
20
4
0
6
0
8
0
1
0 0
1
20
1
4 0
19 50 19 75 2000 2025 2050
0
20
0
4
00
6
0 0
8
0 0
1
0 00
1
20 0
19 50 19 75 2000 2025 2050
Groei via gecoördineerde
geldscheppingGr oei v ia h uid ig b este l
Groei via gecoördineerde
geldschepping Gr
oei v ia h uid ig b este l
Bbp in miljard euro
Bbp in miljard euro
0
20
4
0
6
0
8
0
1
0 0
1
20
1
4 0
19 50 19 75 2000 2025 2050
GEBREK AAN COÖRDINATIE
Het model bevestigt Minsky’s standpunt dat het huidige fi-
nanciële bestel een systeem-eigen instabiliteit heeft. De oor –
zaak hiervan is ongecontroleerde kredietverlening en daar –
mee ongecontroleerde geldschepping die hier in het huidige
bestel mee gepaard gaat. Doordat in de euforische periode
vele individuele banken het optimistische besluit nemen om
veel krediet te verschaffen – aan consumenten die daar ook
om vragen – wordt er meer geld gecreëerd dan de groei van
de reële economie op dat moment kan rechtvaardigen. De
geldschepping is daarmee dus ongecontroleerd en ongeco –
o rdineerd. Het idee dat een centrale bank in dat proces te
allen tijde via het renteniveau kan sturen, is een misvatting
gebleken. Uit onderzoek blijkt het verband tussen rente en
economische groei veel zwakker te zijn dan eerder werd aan –
genomen en het is onduidelijk of de economie de rente volgt
of de rente de economie (Werner, 2012). Zowel het rente –
niveau als de monetaire economische groei wordt doorslag –
gevend bepaald door de mate van geldschepping en de ma -nier waarop dat geschapen geld in circulatie wordt gebracht.
Omdat de geldschepping in het huidige bestel is overgelaten
aan het al dan niet euforische stemmingsbeeld van vele de
–
centrale actoren, is keynesiaanse stabilisering van de econo –
mie niet mogelijk gebleken. Dit in scherpe tegenstelling tot
de verwachtingen die de afgelopen vijftig jaar door de eco –
nomische wetenschap zijn gewekt.
EEN STABIEL FINANCIEEL-ECONOMISCH BESTEL
Om het financieel-economische bestel stabieler te maken,
zal de geldschepping dus niet afhankelijk moeten zijn van
het stemmingsbeeld bij banken, maar van meer objectieve
grootheden en trends in de reële economie, met name de
productiviteitsgroei in de reële, fysieke economie. Op
grond van die kennis zou vanuit een centraal punt de juiste
hoeveelheid schuldvrij geld gecreëerd kunnen worden en
op een zodanige manier in omloop worden gebracht, dat
daarmee een economische stimulering wordt bereikt die
uitzicht biedt op maatschappelijke doelen zoals werkgele –
genheid, prijsstabiliteit en infrastructuur. Zo zou de over –
heid met dat nieuw gecreëerde geld bijvoorbeeld de om –
schakeling naar een duurzaam energie- en transportsysteem
kunnen betalen.
Om deze bewering te toetsen is een modelexercitie
uitgevoerd, met prijsstabiliteit als doelstelling. De cen –
trale bank volgt de prijsontwikkeling , en geld wordt in
deze modelexercitie gecreëerd zodra de consumentenprijs
gaat dalen (deflatie). De geldcreatie stopt zodra het oude
prijsniveau weer is bereikt. Natuurlijk kan er overwogen
worden om te sturen op een zekere mate van inflatie van
bijvoorbeeld twee procent, met het daarbij behorende ho –
gere niveau van geldcreatie, maar dat is dan een politieke
keuze. Hoeveel geld moet of kan worden gecreëerd, wordt
dus uitsluitend bepaald door een vooraf afgesproken ‘geld –
groei-regel’, die eventueel wettelijk kan worden vastgelegd
om de angst voor politiek misbruik weg te nemen, zoals bij –
voorbeeld wordt gesuggereerd door Jackson en Dyson met
hun voorstel voor een Money Creation Committee. We –
zenlijk is dat dit ‘uit het niets’ door de overheid gecreëerde
geld geen terugbetaling vereist: het is schuldvrij geld dat
kan worden ingezet voor de economische ontwikkeling ,
in het bijzonder via consumptieve vraagstimulering. In de
Bron: Van Egmond en De Vries, 2015
Reële economische groeiFIGUUR 3
Bron: Van Egmond en De Vries, 2015
Monetaire economische groeiFIGUUR 2
In euforische tijden ontstaat
door optimistische kredietverlening meer geld dan de groei van de reële economie kan rechtvaardigen

Monetair ESB
645Jaargang 100 (4721) 5 november 2015
modelexercitie is de politieke keuze gemaakt om de helft
van het geld te gebruiken voor overheidsbestedingen en de
andere helft voor belasting verlaging. De resultaten zijn weergegeven in de figuren 2 en 3
(CB-geldcreatie), waarbij is verondersteld dat na de crisis
van 2008 wordt omgeschakeld naar dit nieuwe systeem
van een aldus gecoördineerde, op maatschappelijke criteria
gebaseerde geldschepping door de centrale bank. Bij een
geldschepping in de orde van ongeveer 1,5 procent van het
bbp per jaar toont het bbp (pY) een gestage groei, die over –
eenkomt met de groei van de reële economie (Y ) maal het
– door bijsturing constant gehouden – prijsniveau p . Deze
1,5 procent per jaar ligt ver onder de geldschepping van 3 à
10 procent per jaar die private banken in de afgelopen de –
cennia hebben gerealiseerd. In een dergelijk systeem wordt
geld in beperkte mate schaars, gaat de rente sturend werken
en kan de geldmarkt weer goed functioneren. Onder de
in het model gemaakte veronderstellingen blijft volledige
werkgelegenheid behouden, doordat het groeipotentieel
steeds maximaal wordt benut.
TOT BESLUIT
De resultaten van de modelexperimenten zijn in lijn met de
door IMF-economen Benes en Kumhof (2012) op basis van
een (DSGE-)evenwichtsmodel uitgevoerde her berekening
van het zogenoemde Chicago-plan. Beide studies bevesti-
gen de haalbaarheid van dit plan dat na de crisis van 1929 is
opgesteld (Fisher, 1936) en waarin de geldschepping door
de overheid wordt hernomen. Door de Engelse organisatie
Positive Money is het Chicago-plan verder uitgewerkt en
van een praktische uitvoeringsagenda voorzien ( Jackson
en Dyson, 2012). Uit al deze studies komen drie voordelen
van zo’n bestel met exclusieve geldschepping door de over –
heid naar voren. Ten eerste verbetert de economische stabiliteit omdat
de ontwrichtende slingerbewegingen van de economie in
boom- en bust-cycli worden verzwakt of zelfs geëlimineerd. Ten tweede worden financiële crises zoals in
2007/2008 onwaarschijnlijk, omdat het beheer van de
bankrekeningen van burgers en hun financiële transacties
publieke functies zijn en ontkoppeld zijn van risicodragen –
de private activiteiten van burgers en banken. En ten derde is er meer financiële ruimte voor overhe –
den. Geldschepping door de overheid levert jaarlijks een
extra bestedingruimte op na rato van de reële economische
groei – in de modelstudie 1,5 procent van het bbp circa tien
miljard euro per jaar – plus het bedrag dat aan rente moet
worden betaald op de staatsschuld (circa tien miljard euro
per jaar). Deze ruimte van enkele tientallen miljarden euro’s
per jaar kan in elk geval gedeeltelijk naar democratisch in –
zicht worden besteed aan extra overheidsbestedingen en/
of belasting verlaging. Mocht een inflatie van bijvoorbeeld
twee procent politiek wenselijk worden gevonden, dan zal
er aanvullend meer dan tien miljard euro per jaar gecreëerd
en gespendeerd kunnen worden. De overheid kan daarmee
meer richting geven aan de maatschappelijke en economi-
sche ontwikkeling , bijvoorbeeld door het geld te besteden
aan duurzame fysieke of sociale infrastructuur. Daarnaast is er een principieel motief voor het on –
derbrengen van het alleenrecht op geldschepping bij de overheid. Aristoteles (350 v.Chr.) heeft er al op gewezen
dat geld geen handelswaar of delfstof is zoals goud, maar
een sociaal concept, een maatschappelijke afspraak. Het
geld zou daarom door de staat gecreëerd en in omloop ge
–
bracht moeten worden. Veel economen, filosofen en rege –
ringsleiders zijn in de voetsporen van Aristoteles getreden,
waaronder John Locke, Benjamin Franklin, Thomas Pain,
George Berkeley, Charles de Montesquieu, David Ricardo
en de Amerikaanse presidenten Abraham Lincoln, Thomas
Jefferson en Andrew Jackson. Zij allen waren van mening
dat het recht op geldschepping principieel aan de gemeen –
schap, dus aan de staat, toebehoort. De financieel-economische crisis van 2008 kan begre –
pen worden uit de ongecoördineerde en daardoor te om –
vangrijke kredietverlening , en daarmee geldschepping door
private banken. Door kredietverlening aan de private markt
toe te vertrouwen en geldschepping aan de overheid terug
te geven, kan de in de afgelopen decennia gewekte verwach –
ting van een stabiele economie alsnog worden gerealiseerd.
Daarnaast is zo’n bestel rechtvaardiger en efficiënter vanuit
maatschappelijk perspectief, omdat jaarlijks enkele tiental –
len miljarden euro’s kunnen worden bespaard, waarmee de
samenleving op democratische manier richting kan geven
aan de maatschappelijke ontwikkeling.
LITERATUUR
Benes, X. en M. Kumhof (2012) The Chicago Plan revisited. IMF Working Paper, 12(202).
Bezemer, B.J. (2009) ‘No one saw this coming.’ Understanding financial crisis through accoun-
ting models. Artikel op rug.nl.
Dijsselbloem, J.R.V.A. (2015) Banken, stop die lobby, anders komt 2008 terug.. NRC-Handels-
blad, 17 januari.
Egmond, N.D. van, en H.J.M. de Vries (2015) Dynamics of a Sustainable Financial-Economic sys-
tem. Working paper Sustainable Finance Lab op sustainablefinancelab.nl.
Fisher, I. (1936) 100 % Money and the public debt. Economic Forum, 1936 (april-juni), 406–420.
Godley, W. en M. Lavoie (2007) Monetary economics: an integrated approach to credit, money,
income, production and wealth. Basingstoke: Palgrave Macmillan.
Hallegatte, S., M. Ghil, P. Dumas en J.C. Hourcade (2008) Business cycles, bifurcations and
chaos in a neo-classical model with investment dynamics. Journal of Economic Behaviour &
Organisation, 67(1), 55–77.
Jackson, A. en B. Dyson (2012) Modernising money. Artikel op positivemoney.com.
Minsky, H.P. (1986) Stabilizing an unstable economy. Hyman P. Minsky Archive Paper, 144.
Sustainable Finance Lab (2015) De Geldkwestie . Rapport op sustainablefinancelab.nl.
Werner, R.A. (2012) Towards a new research programme on ‘banking and the economy’: im-
plications of the Quantity Theory of Credit for the prevention and resolution of banking and
debt crises. International Review of Financial Analysis, 25(1), 1–17.