Een nieuwe fusiegolf?
In het Verenigd Koninkrijk is voor eerst sinds het
hoogtepunt eind jaren tachtig een toename van de fusie- en overname-activiteit gemeten1. Ook in de Verenigde Staten doen zich de laatste tijd aan de lopende
band grootscheepse overnames en herschikkingen
voor . In de luchtvaart ontstaan door fusies en overnames mega-carriers als United en American Airlines,
met ieder bijna twintig procent van de Amerikaanse
markt. In de software-branche kondigden Digital Research en Novell een fusie aan. Hetzelfde deden
Ahston-Tate en Borland (gezamenlijke beurswaarde
S 440 mln.). Van de tien grootste banken gingen er
vijf fusies aan. De speculaties over een nieuwe fusiegolf komen op gang.
Fusies en overnames kunnen in eerste instantie als
een natuurlijk proces worden beschouwd, waarbij de
verzadiging van de markt uiteindelijk een concentratiebeweging in gang zet. In de tijd bezien vertoont de
fusie- en overname-activiteit echter een opvallende
golfbeweging, die moeilijk te verklaren valt door uitsluitend te letten op de fase van de produktlevenscyclus. De op- en neergang van de golven hangt samen
met een aantal factoren . Ten eerste is er een verband
met de ontwikkeling van de marktconcentratie. Vooral institutionele factoren kunnen de marktconcentratie plotseling sterk doen dalen, zoals bij voorbeeld
het geval is bij het slechten van de handelsbarrieres
binnen de EG. Als in een dergelijke situatie de marktconcentratie afneemt, blijkt de geneigdheid tot fusie
of overname sterk toe te nemen. De verhoging van de
concurrentiedruk zet aan tot rationalisering van de ondernemingsactiviteiten en tot het terugwinnen van
een ogenschijnlijk verzwakte positie in de markt.
Fusies en overnames kunnen dan dienen voor doeleinden als het verstevigen van de positie tegenover leveranciers, het vaster in handen krijgen van distributiekanalen of het internaliseren van een innovatieve
voorsprong van de concurrent. Traditionele argumenten als synergie of schaalvoordelen spelen meestal
een minder belangrijke rol. Ten tweede vertoont de
golfbeweging een verband met de conjunctuur. Als
de vooruitzichten goed zijn is een fusie of overname
een minder riskante stap: kapitaal is gemakkelijker beschikbaar en de (aanloop)kosten van de samenwerking en eventueel de kosten van een mislukking kunnen gedragen worden door de groei van de markt.
In hoeverre wijst de situatie in de VS en het VK nu
op het ontstaan van een nieuwe fusie- of overnamegolf? Aan de omstandigheid van een gunstige conjunctuur wordt op dit moment niet voldaan. De VS
en het VK verkeren in een recessie. Voor de Verenigde Staten echter voorspellen de zogenaamde ‘leading indicators’ dat het dieptepunt alweer gepasseerd
is. Het vertrouwen van particulieren en het bedrijfsleven is aanzienlijk hersteld. Daarnaast heeft zowel
in de VS als in het VK het beleid van monetaire verruiming bijgedragen aan een lage rente, waardoor
de investeringsgeneigdheid toeneemt. Verder lijkt
het crop dat zich in het mededingingsbeleid van de
Amerikaanse autoriteiten een trendbreuk heeft voorgedaan. Voorheen werd vastgehouden aan stringente concurrentieregels, gehandhaafd door anti-trust-
ESB 9-10-1991
wetten die de markt zeer nauw afbakenden. Gezien
de vergaande deregulering van de luchtvaart en het
bankwezen en het achterwege blijven van anti-trustmaatregelen bij grote fusies of overnames kan worden vastgesteld dat de Amerikanen de markt nu
veel ruimer bemeten dan voorheen. De beoordeling
van een fusie berust minder op de situatie op lokaal
niveau en meer op een vergelijking in internationaal
perspectief. Zo bezien daalt de marktconcentratie
en de karakteristieke reactie van fusies of overnames ligt in het verschiet. De deregulering van het
bankwezen bevestigt weliswaar deze ontwikkeling,
maar zou voorlopig een potentiele fusiegolf kunnen
dempen, aangezien de kosten van de reorganisatie
de kredietverleningscapaciteit beperken. Daar staat
tegenover dat de ineengestorte markt voor ‘junk
bonds’ – een van de katalysatoren achter de voorgaande fusiegolf- zich herstelt.
Zal ook op het Europese continent de concentratie
toenemen? In tegenstelling tot de VS en het VK wordt
er een overwegend krap monetair beleid gevoerd met
als gevolg relatief duur kapitaal. Hierin zal voorlopig
waarschijnlijk weinig verandering komen. De conjuncturele uitgangspositie is hier misschien iets minder slecht, de toekomstverwachtingen daarentegen lijken minder hoog gespannen dan in de VS. Verder
heeft het Europese bedrijfsleven zich al eens op grote
schaal gereorganiseerd met het oog op het wegvallen
van de handelsbarrieres binnen de EG. Toch zijn er
structurele factoren aan te wijzen die concentratie opnieuw kunnen bevorderen. In de eerste plaats geldt
ook voor Europa een groeiende concurrentiedruk
van buiten de EG. De Europese Commissie lijkt zich
na het slechten van de interne handelsbarrieres te
gaan richten op de eliminatie van de muren rond het
‘fort Europa’. De auto-, elektronica- en computerindustrie bij voorbeeld worden steeds minder gespaard.
En zo lang de handelsmuren nog bestaan stijgt de
concurrentiedruk door vestiging van vooral Aziatische bedrijven in Europa. In de tweede plaats mag
verwacht worden dat de uiteenlopende juridische en
institutionele structuren van het bedrijfsleven in de diverse lidstaten geleidelijk geharmoniseerd zullen worden, waarmee een drempel voor fusies en overnames
wordt weggenomen.
Wanneer de conjunctuur zal aantrekken, zijn er dus
zowel in de VS als in Europa krachten aanwezig die
aanzetten tot een versterkte concentratietendens. Het
streven naar een vrije markt enerzijds en de internationalisering van markten anderzijds zullen leiden tot
een voortgezette fusie- en overnamegeneigdheid. De
golfbeweging in fusies en overnames zet zich voort,
al is de komende golf waarschijnlijk minder spectaculair dan zijn voorganger.
T.P. van Walderveen
1. Return of the takeover, The Economist, 28 September
1991, biz. 19.
2. The age of consolidation, Business Week, 14 oktober
1991, biz. 40
3. H.W. de Jong, De concentratiebeweging: verklaring en
resultaat, ESB, 9 maart 1988, biz. 248-253.
1001