Geld- en ka~itaalmarkt
leven gericht o p het doen keren van de
verdergaande verslechtering van de vermogensstructuur van de bedrijven. Zo
vertoonde b.v. de vermogensstructuur
– uitgedrukt in het aandeel van het
eigen vermogen in het totale vermogen – bij de industriële ondernemingen
in dertien jaar tijds een achteruitgang
van 46% in 1965 tot 24% in 1978 1). Om
dit sombere tij te keren heeft de regering
een bedrag van f. 110 mln. op de begroting opgevoerd ter bevordering van beleggingen in risicodragend vermogen.
De maatregelen bestaan uit het opnemen
in de inkomstenbelasting van een vrijstelling van f. 500 voor dividend ontvangen van in Nederland gevestigde
ondernemingen en een additionele vrijstelling van f. 1.000 in de inkomstenbelasting voor dividend ontvangen van
d t – in de specifieke maatregelen voorgestelde – nieuw opgerichte particuliere
participatiemaatschappijen. Daarnaast
is een aantal specifieke maatregelen
voorgesteld met als de belangrijkste
de bevordering van particuliere participatiemaatschappijen (deelnemingen van
deze maatschappijen in ondernemingen
worden voor 50% door de staat gegarandeerd) en de versoepeling van het
vergunningenbeleid m.b.t. art. 25 WTK,
waardoor de banken onder bepaalde
Miljoenennota 1981
Enkele kanttekeningen
DRS. R. TH. V. M. POUW*
Inleiding
In de onlangs gepresenteerde Miljoenennota heeft het kabinet gekozen
voor de centrale doelstelling van het
terugdringen van het feitelijke financieringstekort. Via een combinatie van
ombuigingen in de uitgavensfeer en lastenverzwaring is de regering erin geslaagd het geraamde financieringstekort
in 1981 t.o.v. het tekort in 1980 met
terug te brengen tot 5’/,% van het nationale inkomen. Bij de door het kabinet
gepresenteerde ombuiging ad f. 3,6 mrd.
in 198 1 dient te worden opgemerkt dat
hiervan f. 3 mrd. betrekking heeft op
ombuigingen die nog moesten worden
ingevuld; de echte nieuwe ombuigingen
bedragen in 1981 slechts f. 0,6 mrd. In
onderstaand artikel wordt nader ingegaan op de in de Miljoenennota aangekondigde lastenverlichting c.q. lastenverzwaring voor het bedrijfsleven en
wordt tevens de mogelijke invloed van
het financieringstekort o p de kapitaalmarktrente getraceerd.
Lastenverlichtende versus lastenverzwarende maatregelen voor het bedrijfsleven
De lastenverlichting voor het bedrijfsleven is in l98 1 niet meer dan een druppel op een gloeiende plaat. Immers, voor
het grootste gedeelte hebben deze maatregelen betrekking op het structureel maken van eerder genomen tijdelijke maatregelen m.b.t. het wegnemen van door de
inflatie veroorzaakte knelpunten in de
belastingheffing; de echte nieuwe lastenverlichtende impuls voor het bedrijfsleven omvat, zoals tabel 1 laat zien, in
l98 1 ruim f. 900 mln.
Tegenover bovenstaande bescheiden
lastenverlichting staat een aantal aanzienlijke lastenverzwaringen voor datzelfde bedrijfsleven, die zowel direct als
indirect door de overheid worden gelegd. Direct worden door de overheid
de lasten voor de bedrijven in 1981 verzwaard doordat het kabinet besloten
heeft de rijksbijdragen aan de socialeverzekeringsfondsen met f. 1,3 mrd. te
verlagen. Deze vermindering wordt opgevangen door een overeenkomstige
bijdrage van de particuliere sector; i.c.
door een verhoging van de premies
sociale verzekeringen. Voor het bedrijfsleven betekent dit een lastenverzwaring
van ca. f. 0,5 mrd. Daarnaast heeft
de verhoging van de niet-belastingopbrengsten, met name de verhoging van
de gasprijzen, aanzienlijke negatieve
repercussies voor de kostenontwikkeling
van de bedrijven. De meerkosten die
ontstaan door de hogere gasprijs bestaan
immers naast hogere energiekosten ook
uit hogere loonkosten indien de prijscompensatie zou plaatsvinden voor de
Tabel I . Beleid t.a.v. lastenverlichting bedrilfsleven (in mln. gld.) a)
Beleidsmaatregelen
van vóór en in 1980
Beleidsmaatregelen
voor 1981
Nieuwe impuls
voor hei hedrijf*leven
605
1315
710
………
Bijzondere winst- c.q. voorraadaftrek
Siructurele Jerhoging WIR-premie op outillage
met 3%-punt . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
Conjuncturele verhoging WIR-premie opoutillage
met Ir;-punt . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
Totaal
. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .. . . . . . . . . . . .
.
01
810
425
1 740
220
930
a ) Op transactiebasis
energieprijsstijging zoals tot nu toe gebruikelijk is.
Indirect illustreert de stijging van de
arbeidsinkomensquote (aiq) met 2,5 procentpunten tot een recordhoogte van
97,5% een verdere aantasting van de
rendementspositie van het bedrijfsleven.
Hierbij moet nog worden aangetekend
dat de resterende 2,5%, de kapitaalinkomensquote, voor een groot gedeelte
bestaat uit een rentecomponent zodat
op macroniveau nauwelijks winst meer
wordt gemaakt. Het kabinet is er niet
in geslaagd de beleidsintenties t.a.v.
het bedrijfsleven – o.a. een wezenlijk
herstel van de rendementen van de bedrijven en een versterking van het draagvlak van de collectieve sector – zoals
die in Bestek ’81 waren geformuleerd,
te realiseren. Voor een gedeelte lagen
hieraan de externe economische ontwikkelingen ten grondslag. De stijging
van de aiq met 2,5% tot 973% van het
in de bedrijven gegenereerde inkomen
(toegevoegde waarde) betekent een verslechtering van ca. f. 5 mrd. in 1981.
Naast de bovengenoemde lastenverlichtende c.q. -verzwarende maatregelen
is het kabinetsbeleid t.o.v. het bedrijfs-
voorwaarden in staat worden gesteld
ondernemingen tijdelijk te voorzien van
risicodragend vermogen. Gezien de problematiek waarmee het bedrijfsleven
kampt, met name de vermogensstructuur, de rendementsvooruitzichten en
een hoog renteniveau, kunnen de door
het kabinet voorgestelde maatregelen
als marginale verbeteringen worden
beschouwd. Positief is echter dat een
eerste aanzet is gegeven om een lang
bestaande problematiek te doen keren.
Invloed financieringstekort op de kapitaalmarktrente
Een ander aspect van de Miljoenennota is het voor 1981 geraamde financieringstekort en het daaruitvolgend
beroep op de geld- en kapitaalmarkt
door de overheid. Via een combinatie
*) De auteur is medewerker van het Econo-
misch Bureau van d e Amro Bank te Amsterdam. Het artikel is geschreven a titre personnel.
1) Bron: CBS, Slarisriek van balans en resulrarenrekening beurs-N V S.
van ,,ombuigingen1′ en lastenverzwaringen hoopt de regering erin te slagen
het financieringstekort t.o.v. 1980 met
X% terug te brengen tot SI/,% van het
nationale inkomen. Mocht er uit d e onderhandelirigeri rnet de Stichting van
de Arbeid een d o o r het kabinet gewenste
loonsomstijging van 6% voor 198 1 uitkomen i.p.v. de d o o r het C P B geraamde
8%, dan is het kabinet bereid het financieringstekort met ca. f. 1 mrd. te vergroten.
In de Miljoenennota stelt d e regering
dat het tekort zoveel mogelijk o p d e
kapitaalmarkt zal moeten worden gedekt maar dat naar verwachting enige
monetaire financiering onvermijdelijk
zal blijven en loopt vervolgens vooruit
op het komende overleg van het bank-
Tabel 2. Financieringstekort overheid (gebaseerd op 8%-loonsomstijging), op kasbasis, in mrd. gld.
19×0
weren met De Nederlandsche Bank
m.b.t. voortzetting van d e kredietrestrictie met de mededeling dat het zich
laat aanzien dat De Nederlandsche Bank
de kredietbeperkende maatregelen in
19×1
1981 zal voortzetten 2). In tabel 2 wordt
een tentatief beeld gegeven van d e
– 2) .Miljoenenno!a 1981, bl7. 38
overheidsfinanciering in 1980 en l98 1,
gebaseerd op voornamelijk de Miljoenennota en eigen raming.
Het geraamde beeld van de overheidsfinanciën is voor 198 1 minder ongunstig
dan de vermoedelijke uitkomst van 1980.
Het totale financieringstekort van de
overheid daalt in 198 1 ten opzichte van
1980 met f. 1,2 mrd., daarentegen neemt
de aflossingsverplichting met f. 0,6 mrd.
toe, zodat per saldo de totale financieringsbehoefte met f. 0,6 mrd. afneemt.
Grote onzekerheid met betrekking tot de
uitkomst van het financieringstekort
in 1981 is, gezien de opwaartse bijstellingen die in het verleden hebben plaatsgevonden, op zijn plaats. Een en ander
heeft consequenties voor de rentelontwikkelingen o p de kapitaalmarkt. Hoe-
wel de financieringsbehoefte van de
overheid in l98 1 wederom omvangrijk
is, behoeven hieruit nog niet direct
extra impulsen voor rentestijging uit te
gaan. Mocht het financieringstekort
daarentegen toch hoger uitvallen dan
betekent dit voor de overheid een additioneel beroep op de kapitaalmarkt
en daarmee een opwaartse impuls voor
het renteniveau of een additionele liquiditeitscreatie met als consequentie
een inflatoire impuls.
De vraag die het bedrijfsleven naar
kapitaalmarktmiddelen uitoefent mag,
gezien de verwachte daling in de investeringen en het hoge renteniveau, als
beperkt worden ingeschat. Welke impuls
van de vraag naar kapitaalmarktmiddelen door het bankwezen uitgaat op
het renteniveau is afhankelijk van de
ontwikkeling in de kredietverlening en
de al of niet voortzetting van de kredietrestrictie 3). Mocht, zoals in de Miljoenennota wordt aangenomen, het kre3) De kredietrestrictie houdt in dat de groei
van d e binnenlandse kredietverlening verminderd met de lang aangetrokken kapitaalmarktmiddelen ten opzichte van een basisbedrag dient te worden beperkt. De gedachtengang achter dit beleidsinstrument van De
Nederlandsche Bank is dat kredietverlening
gefinancierd met kort aangetrokken middelen
geldscheppend is, en als zodanig aan de restrictie onderhevig. Indien de kredietverlening
wordt gefinancierd met lang aangetrokken
middelen vindt geen geldschepping plaats.
Het aangrijpingspunt van de kredietrestrictie
is dus het 7.g. .,netto geldscheppend bedrijf’
van het bankwezen.
dietrestrictiebeleid van De Nederlandsche Bank in 198 1 worden voortgezet,
dan nog zal de invloed hiervan o p d e
rente-ontwikkeling geheel afhangen van
de modaliteiten van d a t beleid. In de
Miljoenennota wordt kennelijk gedacht
aan de voortzetting van d e huidige
directe kredietrestrictie, maar ook d a n
zal veel afhangen van d e a a n d e banken
toegekende monetaire ruimte in relatie
tot de bruto groei van d e kredietverlening. Zou dere discrepantie groot worden, dan worden de a a n d e restrictie
onderworpen instellingen welhaast genoodzaakt zich meer d a n dit jaar tot d e
kapitaalmarkt te wenden ten einde a a n
de op zich matige kredietgroei te kunnen
voldoen, hetgeen gevaar voor rente-
stijging kan inhouden. Bij het bovenstaande speelt namelijk d a t een groter
wordende monetaire financiering d o o r
d e overheid in principe ten koste gaat
van d e ruimte bestemd voor het bankwezen. Bovenstaande illustreert hoe ook
o p een indirecte wijze het financieringstekort van d e overheid het renteniveau
beïnvloedt.
Per saldo kunnen
afgezien van
valutaire ontwikkelingen – de bovengenoemde binnenlandse vraagcomponenten naar kapitaalmarktmiddelen t.w.
overheid, bedrijfsleven en financiële
instellingen, leiden tot een neutrale
tot licht dalende impuls o p het renteniveau. Aan d e aanbodzijde kan een
aanzienlijke toestroming van middelen
–
uit het buitenland worden verwacht.
waarbij mede van belang is het niet ongunstige beeld van d e Nederlandse economie
vergeleken met andere landen d a t de
buitenlandse beleggers a a n d e hand van
o . a . d e MEV (m.n. het terugdringen
van het financieringstekort van de
overheid, ontwikkeling betalingsbalans.
het lage inflatiecijfer e n d e sterke gulden)
zullen hebben verkregen. Mede gezien
d e rentedaling die voor d e V S en Duitsland in het verschiet liggen, mag voor
Nederland in 1981, bij het uitblijven
van valutaire onrust, met een beperkte
rentedaling rekening worden gehouden.
R. Th. V. M . Pouw