ECONOMIE
inanciele markten
Het vertrek
van Pohl
Het aangekondigde aftreden van
Karl Otto Pohl als president van de
Deutsche Bundesbank heeft op de
internationale financiele markten
niet de commotie veroorzaakt die bij
de eerste geruchten wel werd gevreesd. De rente Hep slechts enkele
basispunten op en de koers van de
DM herstelde zich zelfs enigszins ten
opzichte van de Amerikaanse dollar.
De markten hadden het nieuws al
verwerkt. Volgens sommigen geeft
dit aan hoezeer de scheidende Bundesbankpresident steeds in staat is
geweest de financiele markten aan
te voelen en te bespelen. Zelfs het
nieuws rond zijn vertrek lijkt perfect
georchestreerd. De markten hebben
door de aanzwellende geruchtenstroom ruim de tijd gekregen zich te
bezinnen op de gevolgen van de beslissing. Anderen concluderen dat
het vertrouwen in het beleid van de
Duitse centrale bank toch kennelijk
niet in de eerste plaats gekoppeld is
aan de persoon van Pohl. Zo is het
stabiliteitsbeleid al sinds de oorlog
kenmerkend voor het Duitse monetaire beleid, terwijl de door Pohl zo
benadrukte politieke onafhankelijkheid van de Bundesbank in de Bankwet is vastgelegd.
Waarschijnlijk zijn de laatste argumenten het meest steekhoudend.
Ook na oktober is geen verandering
van het Bundesbankbeleid te verwachten, zeker niet wanneer Schlesinger het roer nog enige tijd in handen zal krijgen voordat hij de
pensioengerechtige leeftijd bereikt.
Deze staat bekend als een havik en
liet recentelijk horen dat de Bundesbank indien nodig niet zal aarzelen
nogmaals de tarieven te verhogen,
om de markten te laten weten dat de
overwinning van de politiek over
een verstandig monetair beleid
slechts een eenmalige escapade is
geweest.
Toch wordt met Pohls vertrek een
markante periode in het Duitse monetaire beleid afgesloten. Vooral het
contrast van zijn beleid met de daaraan voorafgaande jaren is scherp. Tij-
532
dens zijn ambtsperiode bedroeg de
Duitse inflatie maar 2,5% gemiddeld
per jaar (tegenover gemiddeld 5% in
de jaren zeventig), in de tweede
helft van de jaren tachtig zelfs
slechts 1,5%.
Bovendien groeide in de afgelopen
elf jaar de toch al sterke DM uit tot
de Europese sleutelvaluta, het stabiliteitsanker van het Europese Monetaire Stelsel dat in 1979 werd opgericht
door zeven van de toenmalige EGlanden. Afgezien van de Japanse yen
hoefde de DM alleen ten opzichte
van de Amerikaanse dollar aanvankelijk nog fors terrein prijs te geven.
De jaren tachtig vormden zonder enige twijfel het decennium van de DM.
Dat lijkt hoe dan ook ten einde. Op
korte termijn bedreigen loonstijgingen, belastingverhogingen en een
duurdere dollar de prijsstabiliteit, terwijl bij een verdwenen overschot op
de lopende rekening alleen een
hoge rente de DM lijkt te kunnen
steunen. Volgens sommigen zou de
Franse frank nog voor het einde van
dit jaar sterker kunnen zijn dan de
mark bij lagere korte tarieven in
Frankrijk en vooral, voor het eerst
sinds twintig jaar, een lagere inflatie.
Op langere termijn is het beeld nog
vreemdsoortiger: aan het einde van
de jaren negentig bestaat de DM wellicht niet eens meer, maar is opgegaan in een Europese munteenheid.
Met het vertrek van Pohl, zij het niet
vanwege zijn vertrek, lijken de gloriejaren van de DM voorbij.
Krap-geldbeleid
Pohl trad aan in een periode waarin
na de grote problemen van de jaren
zeventig wereldwijd het monetarisme de meer Keynesiaanse beleidsopvattingen verdrong en de beheersing
van de geldhoeveelheid meer nog
dan tevoren een speerpunt werd van
het anti-inflatiebeleid (de Bundesbank hanteerde voor het eerst een
geldgroeidoelstelling in 1974 (8%)).
In eerste instantie werd in de meeste
landen nog met een relatief soepel
monetair beleid gereageerd op de
tweede oliecrisis in 1979- Dat moest
echter bekocht worden met een hoge
inflatie en een in reactie daarop scherpe verkrapping van het monetaire beleid en een internationale recessie.
Pohl leidde, na zijn aantreden in
1980, de omslag naar het krappe beleid in Duitsland, hetgeen hem onmiddellijk in aanvaring bracht met zijn
partijgenoot Bondskanselier Schmidt
over de omvangrijke overheidstekorten. Van toen af aan is het Bundesbankbeleid in feite restrictief geble-
ven, afgezien van de versoepeling
van het beleid in 1982 en die in 1987.
De reele (korte) rente was sindsdien
gemiddeld 4,5 tot 5 % (tegenover 0,5
tot 1% in de jaren zeventig). De doelzone van de geldgroei werd teruggebracht van 6-9% in 1979 (bij een reele
bnp-groei van 3,5%) tot 4-6% in 1990
bnp 4,6%).
Het Duitse rentebeleid werd internationaal nog eens bekrachtigd in de
Plaza- en Louvre-akkoorden (1985
en 1987), waarin eerst werd aangestuurd op een daling van de dollar/DM-koers en vervolgens op stabilisatie. Pohls persoonlijke bijdrage
aan deze onderhandelingen met collega en vriend Paul Volcker is onmiskenbaar geweest. Toch pasten de afspraken ook keurig in het
‘duur-geld-beleid’ van de Deutsche
Bundesbank, dat voor de binnenlandse situatie noodzakelijk werd geacht. De sterke DM had een drukkend effect op het binnenlandse
prijspeil, terwijl de lagere invoerprijzen bovendien het Duitse bedrijfsleven in de gelegenheid stelden de
winstpositie te verbeteren. Exporteurs hadden voldoende ruimte en
bovendien voldoende kwaliteit in
huis om concurrerend te blijven. In
eerste instantie begeleidde de hoge
reele rente bovendien de grote herstructureringsoperaties in het bedrijfsleven. Anderzijds kon de rente
hoog blijven, omdat het bedrijfsleven met de schrik van de jaren zeventig en die van de recessie van
1981/82 nog in de benen de verbeterde winstposities gebruikte voor
versterking van de eigen financiele
middelen.
Prioriteit voor de binnenlandse situatie bracht Pohl overigens al kort na
het Louvre-akkoord in conflict met
de Amerikanen over de verhoging
van de Duitse tarieven bij de eerste
tekenen van een oplopende inflatie.
Het conflict was zoals bekend waarschijnlijk een van de oorzaken van
de beursval in oktober 1987. Op de
DM/dollarkoers had een en ander
overigens maar weinig effect meer,
en pas de recessie in de VS in 1990
en 1991 zou de dollar naar naoorlogse dieptepunten doen dalen.
Duitse eenwording
Een regelrechte bedreiging voor de
DM en de prijsstabiliteit in Duitsland
ontstond begin 1990 toen Bondskanselier Kohl in hoog tempo besloot
tot de totstandkoming van de Duitse
economische en monetaire unie,
zonder daarin de Bundesbank te
kennen. Een dergelijke gang van za-
DE2E WEEK
ken stond haaks op het hele beleid
van de afgelopen tien jaar. Pohl voelde zich niet alleen miskend, hij had
Figuur. Inflatie en rente-ontwikkeling in de Bondsrepubliek Du its land, 19701991
ook zwaarwegende inhoudelijke bezwaren tegen de snelle invoering
van de DM in de DDR. Ook in de discussie in de daaropvolgende maan-
den over de gewenste omwisselkoers van de Oostduitse mark stond
hij lijnrecht tegenover de regering in
Bonn.
Zijn economische bezwaren waren
overigens achteraf slechts ten dele te-
recht. Inderdaad blijven de kosten
van de eenwording oplopen, waar-
den grote omzettingen plaats van
kort naar lang papier waardoor de
den (het Europa van de twee snelheden) als een voorlopig stap een
reele mogelijkheid geworden. Ook
door het Duitse overheidstekort in
1991 boven de 5% gaat uitkomen,
terwijl de Duitse staatsschuld is ge-
geldgroei plotseling heel laag uitkwam. Het kan nog wel een jaar du-
in institutioneel kader is zijn stem
stegen tot ruim boven de DM 1.000
ren voordat de Bundesbank de zaak
van doorslaggevend belang geweest.
miljard. Bondskanselier Kohl heeft
weer volledig onder controle heeft.
zijn verkiezingsbeloften moeten in-
Het kwaad kan dan natuurlijk al ge-
slikken en belastingmaatregelen aangekondigd om verdere groei van het
tekort te beperken. Daarnaast zijn
ook de gevolgen voor de DDR in eer-
schied zijn. Al voor dit jaar wordt de
Het voorlopige statuut van de nieuw
op te richten Europese ‘centrale
bank’ is voor het grootste deel een
gen van de loonkosten per eenheid
ste instantie desastreus geweest. De
vroege invoering van de DM heeft
hieraan ongetwijfeld bijgedragen
produkt met mogelijk zo’n 4% en
een extra inflatoire druk door de belastingmaatregelen van een vol pro-
inflatie zelfs door de grootste optimisten op 3,5% geschat, bij stijgin-
kopie van de Bundesbankgesetz. Ironisch genoeg hebben juist de vorming van de DEMU en het krappe
Duitse monetaire beleid sindsdien
doordat het hervormingsproces vol-
centpunt. Dat zou dan ook volgend
ledig omgekeerd is.
jaar de binnenlandse bestedingen
Anderzijds was Pohls kritiek niet ge-
wel eens fors onder druk kunnen
tot een versnelling geleid van de economische en monetaire convergentie binnen Europa. Zo zijn de verschillen in inflatie tussen bij
voorbeeld Duitsland en Frankrijk
heel terecht. Er was begin 1990 geen
gaan zetten (matige ree’le inkomens-
sterk afgenomen. Terwijl in de mees-
enkel ander goed alternatief voor-
stijgingen en lagere investeringsnei-
handen. De sterke migratie vanuit
Oost-Duitsland zou sowieso tot een
ineenstorting van de economic daar
hebben geleid, terwijl ook in West-
ging bij een matige winstontwikkeling), terwijl de consumptieve
bestedingen vanuit de DDR ook zullen afnemen bij een herstel van de
te Europese landen ruimte is ontstaan voor opeenvolgende renteda-
Duitsland grote problemen zouden
economic daar.
zijn ontstaan. De scherpe produktieuitval in de nieuwe deelstaten is
vooral veroorzaakt doordat de Oost-
menhangt met de Duitse eenwording betreft de samenstelling van de
duitsers een sterke voorkeur aan de
dag hebben gelegd voor westerse
goederen terwijl de lonen te snel stij-
Een ander belangrijk conflict dat sa-
‘Zentralbankrat’. Volgens velen heeft
met name dit conflict sterk aan Pohls
beslissing tot aftreden bijgedragen.
ook een fout gemaakt bij het tot
stand brengen van de DEMU doordat de in verband daarmee doorge-
De scheidende centrale-bankpresident was sterk gekant tegen de uitbreiding van het aantal leden van de
raad die de deelstaten vertegenwoordigen van 11 naar 16. In plaats daarvan wilde hij terug naar acht, verwij-
voerde vergroting van de geldhoe-
zend naar het systeem in de VS,
veelheid per 1 juli 1990 veel te
omvangrijk blijkt te zijn geweest
waar evenmin iedere staat is verte-
gen om de eigen Industrie concurre-
rend te houden dan wel te maken.
Overigens heeft de Bundesbank zelf
genwoordigd.
(naar schatting zo’n 3 tot 5% te
hoog). Kennnelijk heeft men zich in
Frankfurt verkeken op de snelheid
waarmee de Oostduitse produktie
de groei zal overigens nog enige tijd
EMU
Misschien is Pohls persoonlijke verdienste nog het meest merkbaar geweest bij ontwikkelingen die vrij onopgemerkt voortsnellen, namelijk
die in het kader van de totstandkoming van de EMU. Zijn waarschuwin-
een probleem blijven. Zo is er nog
gen tegen een te snel Europees ver-
weinig bekend over de omloopsnel-
enigingsproces zijn uiteindelijk in de
Europese hoofdsteden ter harte genomen en inmiddels is de totstand-
zou instorten. Nu mikt men op een
geldgroei onderin de doelzone van 4
tot 6%. De precieze vaststelling van
heid van het geld in de vijf nieuwe
deelstaten. En de geldgroei zelf
maakt vreemde schommelingen
door. In januari bij voorbeeld von-
ESB 22-5-1991
lingen, dreigen in Duitsland zowel
korte als lange rente eerder nog te
stijgen. De ironic is ook voor Pohl
waarschijnlijk een bittere pil.
Met een zwakkere DM, een stijgende
inflatie en groeiende overheidstekorten ontvallen de Bundesbank natuurlijk de argumenten die zij in vroeger
jaren met verve gebruikte tegen de
‘Euro-euforisten’ en tegen de minder
op stabiliteit gerichte Europese landen, waaronder met name Italic. Het
tijdperk van de DM lijkt inderdaad
voorbij. Maar de conclusie dat Pohl
dus kennelijk een zinkend schip zou
hebben willen verlaten doet zowel
zijn persoon als het Duitse beleid tekort. Ongetwijfeld groeit de Duitse
economic over enkele jaren opnieuw uit tot de sterkste van Europa,
met of zonder de Duitse mark. In
beide gevallen is Pohls bijdrage onmiskenbaar geweest.
Eric Buckens
De auteur is medewerker van het Economisch Bureau Buitenland van de ABN
AMRO bank. Het artikel is op persoonlijke titel geschreven.
koming van een monetaire unie van
slechts vijf van de huidige EMS-lan-
533