markten
Symboolpolitiek en topinkomens
Bij het vaststellen van topinkomens speelt de discretionaire
machtspositie van betrokken partijen een grote rol. Maatregelen
als verplichte openbaarmaking, hogere belastingen en het
versterken van de rol van werknemers hebben averechtse
effecten en lijken vooral ingegeven door symboolpolitiek.
aarlijks bloeit de discussie over topinkomens
weer op. Ook dit jaar zijn er weer kamervragen gesteld en staan de kranten er vol mee.
Maatregelen uit het verleden als de wettelijke
verplichtstelling om topinkomens openbaar te maken
hebben de discussie niet beslecht. Ook de dit jaar
geopperde maatregelen om het hoogste belastingtarief te verhogen en om werknemers een sterkere
positie te geven zullen niet werken. De vraag is dan
ook waarom ingrijpen door de overheid de discussie
rond topinkomens niet kan beslechten.
J
als Duitsland, Frankrijk, Zwitserland en het Verenigd
Koninkrijk. In de Scandinavische landen liggen de
niveaus wel lager en bestaan de totale beloningen
gemiddeld voor zo’n twintig procent uit bonussen. De
beloningen in deze landen zijn daarmee in principe
minder gekoppeld aan de prestaties van de onderneming. (Zie ook Abowd en Bognanno, 1995).
Niet alleen zijn er verschillen tussen landen maar
ook binnen landen lopen de beloningen sterk uiteen.
Ook wanneer er gecorrigeerd wordt voor kenmerken,
zoals de omvang van de onderneming en bestuurderskenmerken als leeftijd en ervaring, blijven de
grote verschillen overeind (Conyon en Murphy,
2000; Otten, 2007). Vergelijkbare bestuurders,
werkzaam bij vergelijkbare ondernemingen, hebben
grote verschillen in hun beloning. Met andere woorden, als er al een markt voor bestuurders bestaat,
dan werkt deze zeer inefficiënt.
Topinkomens als uitkomsten
Internationale vergelijkingen
JORDAN OTTEN
Universitair docent RSM
Erasmus University
372
ESB
Door corporate governance te beschouwen als de
In de economische literatuur is de dominante
interactie tussen sociale actoren, processen en
gedachte dat de beloning een middel is om de
mechanismen die tezamen bepalen wie er controle
ondernemingsprestaties te verbeteren. Door de
heeft over de onderneming, wordt duidelijk dat er
beloning aan bestuurders afhankelijk te maken van
vele verschillende overwegingen een rol spelen. Zo
ondernemingsprestaties zouden bestuurders geneigd
spelen institutionele factoren als politieke voorkeuren
zijn om beslissingen te nemen die zowel hun eigen
(Roe, 2003), rechtssystemen (La Porta et al., 1999;
inkomen verhogen als de ondernemingsprestaties
La Porta et al., 2000) en sociale factoren (Aguilera
verbeteren. Gebaseerd op het idee dat de markt voor
en Jackson, 2003; Tosi en Greckhammer, 2004) een
bestuurders haar werk zal doen, zullen bestuurders
grote rol in de vormgeving van corporate governance.
een efficiënte beloning krijgen voor het risico dat zij
Wanneer de beloning van bestuurders gezien wordt
lopen voor het aanbieden van hun diensten (Jensen
als een uitkomst van corporate governancesystemen
en Meckling, 1976; Jensen en Murphy, 1990).
wordt duidelijk dat ook bij het vaststellen van de
Er zijn echter grote problemen met deze benadering.
beloning deze factoren van invloed zijn.
Onderzoek toont keer op keer aan dat de relatie
Niet alleen spelen landspecifieke factoren, zoals de
tussen ondernemingsprestaties en het inkomen niet
wettelijke bescherming van werknemers en aansterk is (Tosi et al., 2000). Prestatiebeloning is dus
deelhouders een rol. Ook op ondernemingsniveau
op zijn zachtst gezegd een zeer beperkt instrument
zijn specifieke corporate governanceprocessen van
om het gedrag van bestuurders te sturen.
belang. Ondernemingen verschillen bijvoorbeeld in
Het idee van marktwerking geeft een ander prode samenstelling en grootte van de raad van combleem aan. Er bestaan namelijk grote verschillen
missarissen. In Duitsland bestaat de wettelijke
tussen de topinkomens van vergelijkbare bestuurverplichting dat vertegenwoordigers van werknemers
ders. Tabel 1, gebaseerd op data
van beursgenoteerde ondernemingen
afkomstig uit Otten (2007), laat de
zitting hebben in raden van commisVergelijkbare
gemiddelde inkomens van voorzitters
sarissen. Deze verplichting bestaat
van raden van bestuur (CEO’s) van
niet in vele andere landen. Daarnaast
bestuurders,
beursgenoteerde ondernemingen zien
zijn er bijvoorbeeld in Frankrijk en
werkzaam bij
uit verschillende landen. Weergegeven
Zweden sommige ondernemingen die
zijn de gemiddelde totale beloning in
wel dergelijke vertegenwoordigers
vergelijkbare
contanten (salaris, bonus, en de som
hebben en andere ondernemingen
ondernemingen, hebben deze niet. De interactie tussen
van beide, de totale contante beloning)
en het percentage dat de contante
institutionele factoren en factoren die
hebben grote
bonus uitmaakt van de totale beloning.
een rol spelen op ondernemingsniveau
verschillen in hun bieden dan ook een meer sluitende
Het niveau van topinkomens in
Nederland is lager dan het niveau in de
verklaring voor de grote verschillen in
beloning
Verenigde Staten en Europese landen
topinkomens (Otten, 2007).
15 juni 2007
tabel 1
Beloningniveaus en samenstelling CEO’s 2003 a, b, c
Land
Denemarken
Duitsland
Finland
Frankrijk
Italië
Nederland
Spanje
Verenigd Koninkrijk
Verenigde Staten
Zweden
Zwitserland
a
b
c
Totale beloning
Salaris
Bonus
Bonus/ Totale beloning
650.712
2.267.376
658.390
1.832.493
1.369.791
1.109.904
992.191
1.981.526
4.764.400
846.845
1.638.072
584.112
815.668
562.540
991.100
970.578
700.285
553.930
1.053.113
1.216.925
611.984
1.409.954
93.327
1.587.663
137.185
950.396
857.586
409.618
1.231.900
960.428
3.547.476
247.908
618.269
14%
57%
20%
46%
43%
30%
50%
41%
63%
25%
20%
Het aantal observaties kan verschillen voor de verschillende beloningscomponenten. Hierdoor kunnen de bedragen niet precies optellen tot de weergegeven totale beloning en het weergegeven percentage kan anders zijn dan de deling van de bedragen zoals ze weergegeven zijn.
Bedragen zijn in dollars, ppp-adjusted (2000 Amerikaanse dollars).
Data afkomstig uit Otten (2007).
Een belangrijk punt hierbij is het feit dat bestuurBij slechte prestaties worden veelal minder presterende ondernemingen in de
ders grote invloed kunnen uitoefenen op het proces
benchmark meegenomen (Garvey en Milbourn, 2006).
dat hun eigen beloning bepaalt (Bebchuk en Fried,
De institutioneel geconstrueerde positie van raden van commissarissen en hun
2004; Otten, 2007). Bestuurders hebben nauwe
positie binnen de onderneming geven vorm aan het proces dat de beloning
contacten met de leden van de raad van commisbepaalt. De uitkomst van dit proces, in de vorm van een getroffen beloningsregesarissen (vaak zelf (oud)bestuurders), waarmee zij
ling, wordt dan ook sterk beïnvloed door subjectieve afwegingen en de discretioin onderhandeling zijn. Raden van commissarissen
naire machtsposities van de betrokken partijen (Otten, 2007).
maken daarbij vaak gebruik van een beloningsconSymboolpolitieke maatregelen
sultant om beloningsregelingen te objectiveren en
De roep van aandeelhouders om meer grip te krijgen op het besturen van onkracht bij te zetten. Een bijkomend probleem is echdernemingen heeft in 2002 in Nederland geleid tot de wettelijke verplichting
ter dat bestuurders ook in de positie zijn om richting
dat beloningen openbaar gemaakt moeten worden. Aandeelhouders hebben
te geven aan het advies van de gebruikte consultant.
ook de mogelijkheid gekregen om tijdens aandeelhoudersvergaderingen hun
Onderzoek toont bijvoorbeeld aan dat de consultant
stem te laten gelden. Ondanks dat aandeelhouders de mogelijkheid hebben om
geprikkeld wordt om hogere beloningen te adviseren.
beloningsregelingen te blokkeren, gebeurt dit zelden. Het toeschrijven van meer
Vervolgopdrachten, met name voor andere adviesinvloed aan aandeelhouders heeft niet geleid tot minder ophef. Ogenschijnlijk
diensten, hangen samen met een hoger beloningsadvies (Conyon et al., 2006). Daarnaast wordt veelal eerder tot meer. Verder leidt de openbaarmaking en negatieve mediapubliciteit
op advies van de raad van commissarissen een lijstje rond beloningen niet tot aanpassingen van beloningen (Core et al., 2005).
Ook de maatregelen geopperd in de huidige discussie zullen geen uitkomst
van ondernemingen gegeven waarmee de consultant
bieden. Zo zal het verhogen van het hoogste belastingtarief juist kunnen leiden
een vergelijking maakt. Deze benchmark bestaat
tot hogere beloningen. Aangezien bestuurders in de positie zijn om hun eigen
meestal uit een zeer beperkt aantal ondernemingen.
beloning mede te bepalen, kunnen belastingverhogingen ertoe leiden dat anHet probleem is dat de beloning van bestuurders
dere, mogelijk minder belaste, componenten van de beloning
enorm uiteenlopen. Het berekende
verhoogd worden. Ook kunnen buitenlandse bestuurders in
gemiddelde, of de veelal gehanAangezien
Nederlandse dienst bij de belastingdienst een beroep doen op
teerde mediaan, waarop het advies
regelingen om slechts gedeeltes van hun inkomen in Nederland
gebaseerd is, hangt dan ook erg af
bestuurders in de
te belasten. Otten (2007) toont aan dat de hoogte van de
van het aantal ondernemingen in de
positie zijn om hun inkomensbelasting geen nivellerend effect heeft. De hoogte van
benchmark. De samenstelling van
het lijstje beïnvloedt daardoor sterk
eigen beloning mede het belastingtarief heeft derhalve nauwelijks een relatie met
de hoogte van inkomens. En waar de relatie wel bestaat, geeft
het gegeven advies. Ook blijkt dat
te bepalen, kunnen deze eerder aan dat hogere tarieven gerelateerd zijn aan hogere
de beloning hoger uitvalt wanneer
het advies gegeven wordt door een
belastingverhogingen bestuurdersbeloningen (Otten, 2007).
De tweede geopperde maatregel om meer invloed aan werknegroter consultantbureau met meerertoe leiden dat
mers te geven, zal eenzelfde effect hebben. Belangrijke lesdere cliënten (Conyon et al., 2006).
sen kunnen van onze Oosterburen worden geleerd. Het Duitse
Grotere bureaus beschikken over
andere, mogelijk
governancemodel, waarin werknemers een prominente wettelijk
meer inkomensgegevens en kunnen
minder belaste,
beschermde positie hebben, staat heden ten dagen onder druk.
daardoor, eventueel in samenspraak
met de commissarissen, de benchcomponenten van de Een van de redenen van de druk op dit systeem is de zeer
nauwe relatie die ontstaat tussen bestuurders en werknemers
mark naar boven bijstellen. Voorts
beloning verhoogd
wanneer deze laatste groep een grote rol heeft in het governanblijkt dat de gekozen benchmark
ceproces van de onderneming. Het structurele probleem is dat
nogal afhankelijk is van de presworden
de toekomst van werknemers meer afhankelijk is van beslissintaties van de eigen onderneming.
ESB
15 juni 2007
373
gen van bestuurders dan andersom. De hiërarchisch hogere posities van bestuurders en de sterke relatie tussen werknemers en bestuurders zorgen ervoor dat
werknemers de neiging hebben om mee te gaan met de wensen van bestuurders
(Pagano en Volpin, 2005). Zo ook met betrekking tot beslissingen over topinkomens. Een sterke mate van wettelijke bescherming van werknemers, zoals
bescherming tegen ontslag, heeft het effect dat de beloningen van bestuurders
inderdaad lager uitvallen (Otten, 2007). Ook de prominente rol van werknemers in raden van commissarissen heeft opzichzelfstaand lagere beloningen tot
gevolg. Echter, een sterke wettelijke bescherming van werknemers in combinatie
met een prominente rol in het besturen van de onderneming leidt tot hogere
beloningen (Otten, 2007). Een grotere rol voor werknemers in combinatie met
meer wettelijke bescherming lijkt te duiden op een één-tweetje tussen bestuurders en werknemers. Ondanks dat de trend is dat de stijging van de beloning van
werknemers achterblijft bij de stijging van bestuurdersbeloningen, zouden hogere
bestuurdersinkomens door invloedrijke werknemers aangegrepen kunnen worden
om ook hun beloning te verhogen (zie Murphy, 1999; Abowd en Kaplan, 1999).
Een grotere rol voor werknemers bij het besturen van de onderneming, in combinatie met de in vergelijking met andere landen al sterke wettelijke bescherming,
zullen naar alle waarschijnlijkheid de topinkomens in Nederland niet kunnen
beperken.
Bestuurders hebben discretionaire macht in de vormgeving van corporate governancesystemen en hebben grote invloed op de uitkomsten. Het geven van meer
macht aan werknemers, maar ook aan aandeelhouders zoals het gevolg is geweest van de code Tabaksblat en zoals de recente discussie rond private equity
en hedgefondsen aangeeft, hebben als resultaat dat ook deze partijen meer discretionaire macht krijgen. Het probleem is echter dat de geopperde maatregelen
om topinkomens aan te pakken niet het beoogde effect van loonmatiging zullen
hebben. Geen enkel corporate governancesysteem kan de discretionaire macht
van bestuurders, werknemers, aandeelhouders en commissarissen volledig aan
banden leggen (Otten, 2007). De betrokken partijen zullen altijd een zekere
beslissingsvrijheid hebben om hun discretionaire macht uit te kunnen oefenen
en bepaalde subjectieve overwegingen te maken (Otten, 2007). Het geven van
meer macht aan werknemers kan de machtspositie van bestuurders mogelijk
wel doen afzwakken, maar zal niet als gevolg hebben dat de topinkomens naar
beneden bijgesteld zullen worden. De geopperde maatregelingen om iets te doen
aan topinkomens zullen niet de gewenste effecten hebben en lijken daarmee al
snel een politieksymbolisch karakter te krijgen.
LITERATUUR
Abowd, J. M. en M.L Bognanno (1995) International differences
in executive and managerial compensation. In: Freeman R.
B. en L. F. Katz Differences and changes in wage structures, 67–103.
Chicago: University of Chicago Press.
Abowd, J. M. en D.S. Kaplan (1999) Executive compensation:
six questions that need answering. The Journal of Economic
Perspectives, 13(4), 145–168.
Aguilera, R. V. en G. Jackson (2003) The cross-national diversity
of corporate governance: dimensions and determinants. The
Academy of Management Review, 28(3), 447–465.
Bebchuk, L. A. en J.M. Fried (2004) Pay without performance: the
unfulfilled promise of executive compensation. Cambridge: Harvard
University Press.
Conyon, M. J. en K.J. Murphy (2000) The prince and the pauper?
CEO pay in the United States and United Kingdom. The
Economic Journal, 110(467), F640–F671.
Conyon, M.J., S.I. Peck en G.V. Sadler (2006) Compensation
consultants and executive pay. Ongepubliceerd manuscript, The
Wharton School.
Core, J. E., W.R. Guay en D.F. Larcker (2005) The power of the pen
and executive compensation. Ongepubliceerd manuscript, The
Wharton School.
Garvey, G. T. en T.T. Milbourn (2006) Asymmetric benchmarking in compensation: executives are rewarded for good luck
but not penalized for bad. Journal of Financial Economics, 82(1),
197–225.
Conclusie
Jensen, M. C. en W. H. Meckling (1976) The theory of the firm:
De maatregelen om de inkomensbelasting te verhogen en om de rol van werknemers te versterken zal de discussies rond topinkomens niet kunnen beslechten.
Deze geopperde maatregelen zullen niet leiden tot het naar beneden bijstellen
van de topinkomens en krijgen daardoor al snel het karakter van symboolpolitiek.
Marktwerking speelt een zeer beperkte rol bij het vaststellen van de beloning
van bestuurders. De beloning van bestuurders is een uitkomst van de interacties
tussen institutioneel geconstrueerde corporate governancesystemen en factoren
die van belang zijn op ondernemingsniveau. In het beslissingsproces dat de
inkomens bepaalt, zijn de discretionaire machtsposities en subjectieve overwegingen van vele partijen van grote invloed. Politiek ingegeven maatregelen zullen
deze posities en overwegingen niet volledig kunnen sturen. De partijen zullen
altijd een zekere mate van beslissingsvrijheid hebben om hun eigen subjectieve
overwegingen mee te laten wegen bij het vaststellen van de beloning.
managerial behavior, agency costs and ownership structure.
Journal of Financial Economics, 3(4), 305–360.
Jensen, M. C. en K.J. Murphy (1990) CEO incentives: it’s not how
much you pay, but how. Journal of Applied Corporate Finance, 3(3),
36–49.
La Porta, R., F. Lopez-de-Silanes, en A. Shleifer (1999) Corporate
ownership around the world. Journal of Finance, 65(2), 471–517.
La Porta R., F. Lopez-de Silanes, A. Shleifer en R. Vishny (2000)
Investor protection and corporate governance. Journal of
Financial Economics, 58(1), 3–27.
Murphy, K. J. (1999) Executive compensation. In: Ashenfelter
O. en D. Card Handbook of Labor Economics, Elsevier Science 5(3),
2485–2563.
Otten, J.A. (2007) Origins of executive pay and corporate governance
reform codes. Essays on an institutional approach to corporate governance. Proefschrift, Utrecht School of Economics, Universiteit
Utrecht.
Pagano, M. en P.F. Volpin (2005) Managers, workers, and corporate control. The Journal of Finance, 60(2), 841–868.
Roe, M. J. (2003) Political determinants of corporate governance: political context, corporate impact. Oxford: Oxford University Press.
Tosi, H. L. en T. Greckhamer (2004) Culture and CEO compensation. Organization Science, 15(6), 657–670.
Tosi, H. L., S. Werner, J.P. Katz en L.R. Gomez-Mejia (2000) How
much does performance matter? A meta-analysis of CEO pay
studies. Journal of Management, 26(2), 301–339.
374
ESB
15 juni 2007