brengst van de vennootschapsbelasting en de winstuitkeringen aan gezinnen veranderen dus niet.
Budgettaire effecten van
de rentestijging
In de Macro Economische Verkenning 1990 (biz. 25) werd het niveau van
de kapitaalmarktrente voor dit jaar nog
geraamd op krap 7%. Thans ligt de kapitaalmarktrente, na een scherpe stijging van de rente in het najaar van 1989
en in het begin van dit jaar, in de buurt
van de 9%1. Aangezien het Rijk dit jaar
ongeveer / 40 miljard moet lenen (financieringstekort plus herfinanciering)
leidt de rentestijging tot extra lasten van
/ 0,8 miljard in 1991. Dit is het directe
budgettaire effect. Indirecte doorwerkingen compliceren het beeld echter
aanmerkelijk. De hogere rente betekent
extra inkomen voor obligatiehouders en
kan leiden tot een terugval in bepaalde
bestedingscomponenten, zoals de investeringen in woningbouw. Hierdoor
ontstaan langs indirecte weg positieve
en negatieve belasting- en uitgavenmutaties. Hoewel in dit artikel gedragsreacties buiten beschouwing blijven, wordt
toch geprobeerd een aantal van zulke
indirecte doorwerkingen te analyseren.
Eerst gaan wij in op de gevolgen van de
rentestijging voor pensioenfondsen en
levensverzekeraars, banken, bedrijven
en gezinnen. Vervolgens komen de gevolgen voor de rijksfinancien aan bod.
De analyse wordt vereenvoudigd
door uitsluitend te letten op de effecten
op lange termijn en uit te gaan van een
rentestijging met een procentpunt. Wij
nemen aan dat de hogere rente is doorgewerkt in de hele voorraad staatsschuld, die een gemiddelde resterende
looptijd heeft van ongeveer zeven jaar.
Verder gaan wij ervan uit dat het ecart
tussen lange en korte rente constant
blijft (geen versteiling of afvlakking van
de yieldcurve). Daarom wordt geen onderscheid gemaakt tussen korte en lange rente.
Pensioenfondsen en levensverzekeringsmaatschappijen
Pensioenen worden in Nederland gefinancierd door het kapitaaldekkingsstelsel. Dit betekent dat voor de financiering van pensioenen een vermogen
wordt opgebouwd. Dit vermogen groeit
enerzijds doordat premies worden betaald en anderzijds door beleggingsinkomsten. Deze worden in de Nationale
Rekeningen aangeduid als (aan gezinnen) toegerekende premies. Door pensioenuitkeringen neemt het belegde
vermogen af. Per saldo moet het belegde vermogen in Nederland momenteel
ESB 29-8-1990
Banken
Banken behalen hun winst vooral
door de marge tussen de rente die zij
moeten vergoeden op hun passiva en
de rente die zij ontvangen op hun uitstaande activa, de zogeheten rentemarge. Omdat wij aannemen dat de banken
in het algemeen werken met vrij vaste
marges tussen betaalde en ontvangen
rente, zal de winst van deze ondernemingen per saldo weinig of geen invloed
van een hoger renteniveau ondergaan.
groeien om aan de stijgende toekomstige pensioenverplichtingen te kunnen
voldoen. Die vermogenstoeneming
heeft zich de laatste jaren gestabiliseerd op ruim / 30 miljard per jaar. Het
totale belegde vermogen van pensioenfondsen en levensverzekeraars ligt mo- Gezinnen
menteel rond de / 500 miljard. Hiervan
De waarde van de rentedragende acbehoort / 150 miljard tot het vermogen tiva van gezinnen (ongerekend hun
van het ABP; de rest (/ 350 miljard) is pensioenaanspraken) is in totaal ongein handen van de overige pensioen- veer 40% groter dan die van de passiva
fondsen en levensverzekeraars2.
waaroverde gezinnen rente moeten beOmdat het vermogen van het ABP talen5. Dat betekent dat een rente-stijvoor 90% is belegd in vastrentende ging, bij een gelijkblijvend verschil tuswaarden, nemen door een rentestijging sen debet- en creditrente, per saldo
met een punt, de toegerekende premies voordelig voor de gezinnen uitpakt. Volvan het ABP met / 1,35 miljard toe. De gens berekeningen van de Nederlandtoegerekende premies van de overige sche Bank bedraagt het voordeel / 0,5
pensioenfondsen en levensverzeke- miljard6. De in veel gevallen fiscaal afringsmaatschappijen, die hun vermo- trekbare debetrente zal ongetwijfeld begen (/ 350 miljard) voor 75% vastren- ter bij de fiscus worden opgegeven dan
tend hebben belegd, stijgen door zo’n de creditrente. De onlangs verruimde
rentestijging met / 2,65 miljard .
fiscale rentevrijstelling zorgt er bovenAangenomen dat het vermogen van dien voor dat rente-inkomsten slechts
de pensioenfondsen en levensverzeke- voor een beperkt deel zijn belast. Daarraars in de uitgangssituatie op peil is, om is aangenomen dat de gestegen
kunnen de pensioenpremies met een rente slechts voor/ 0,1 miljard zal doorzelfde bedrag worden verlaagd. De ex- werken in de belastingafdrachten van
tra inkomsten bij het ABP komen voor de gezinnen (netto voordeel / 0,4 milongeveer twee derde (/ 0,9 miljard) ten jard).
Door de daling van de pensioenpregoede aan het Rijk – dat zijn werkgeversbijdragen met een overeenkomstig mie stijgt het belastbare inkomen met
bedrag kan verlagen-en leiden voor de / 1 miljard (0,45 (ABP) + 0,55 (overirest (/ 0,45 miljard) tot lagere premies ge)), waardoor de gezinnen ongeveer
voor de ambtenaren. Door die lagere / 0,5 miljard extra inkomstenbelasting
premies stijgt de grondslag van de loon- betalen. Zij dragen in totaal dus / 0,6
en inkomstenbelasting met een zelfde miljard extra af. Van hun bruto voordeel
bedrag.
van / 1,5 miljard blijft dan netto / 0,9
Het voordeel bij de overige instellin- miljard over. Voor zover die toeneming
gen valt voor / 2,1 miljard toe aan de in het besteedbare inkomen zou leiden
werkgevers, die ongeveer 80% van de tot extra bestedingen, stijgt de oppremies voor hun rekening nemen. De brengst van de indirecte belastingen.
resterende extra beleggingsinkomsten Dit effect is hier buiten beschouwing
(/ 0,55 miljard) maken het mogelijk de gelaten.
werknemerspremies te verlagen, wat
leidt tot een overeenkomstig bredere
heffingsgrondslag voor de loon- en inkomstenbelasting.
Bedrijven
In 1987 stond tegenover een bedrag
van / 310 miljard aan rentedragende
passiva, een bedrag van / 85 miljard
aan rentedragende activa . Dat impliceert dat een rentestijging met een punt
de bedrijven ongeveer / 2 miljard kost4.
Gevoegd bij de daling van de pensioenpremies – die de bedrijven een voordeel
oplevert van ruim / 2 miljard – blijft de
bedrijfswinst per saldo gelijk. De op-
1. Centraal Planbureau, Halfjaarlijkse tussenrapportage over de Nederlandse economie, Den Haag, juni 1990.
2. De Nederlandsche Bank, Jaarverslag
1989, statistische bijlage, label 2.1, Amsterdam, 1990, biz. 12.
3. De Nederlandsche Bank, Monetaire Monografieen, nr. 10, 1989, label A.9, biz. 98.
4. Ondanks de benedenwaartse afronding is
dit bedrag misschien nog aan de hoge kanl,
omdal sinds 1987 de financiele posilie van
hel bedrijfsleven aanzienlijk is verbelerd.
5. De Nederlandsche Bank, 1989, biz. 45.
6. De Nederlandsche Bank, 1989, biz. 47.
797
Het Rijk
Gegeven het bovenstaande kan nu
de balans voor het Rijk worden opgemaakt. Bij een staatsschuld van ruim
/ 300 miljard kost een punt rentestijging
/ 3 miljard. Daar staan echter extra
belastingontvangsten en lagere pensioenpremies tegenover. Zoals bleek betalen gezinnen per saldo / 0,6 miljard
meer aan loon- en inkomstenbelasting.
Het voordeel van de lagere pensioenpremies bedraagt / 0,9 miljard. De totale gei’nduceerde baten kornen daarmee
op grofweg / 1,5 miljard. Dat betekent
dat de extra uitgaven door een rente-
stijging onder de huidige verhoudingen
voor de helft automatisch worden gecompenseerd.
De meest cruciale vooronderstellingen zijn dat de hogere rente volledig
doorwerkt in de voorraad staatsschuld
en dat de pensioenfondsen en levensverzekeraars het vermogensoverschot
dat door de hogere rente ontstaat volledig aan hun clienten doorgeven in de
vorm van premieverlaging. Dit impliceert dat het om een ree’le rentestijging
moet gaan. Als de lonen mee stijgen,
kunnen de pensioenpremies niet worden verlaagd.
Aangezien de (negatieve) bestedingseffecten van de rentestijging buiten beschouwing zijn gelaten, is de gegeven uitkomst aan de optimistische
kant.
B.B. Bakker
C.G.M. Sterks
De auteurs zijn verbonden aan de vakgroep
Algemene Economie, Rijksuniversiteit Groningen. Met dank aan J. de Haan, L. Hoogduin, C.A. de Kam en E. Sterken voor commentaar op een eerdere versie.