Zijn de budgettaire normen
van Maastricht onzin?
In de Volkskrant van 23 februari jl. wordt verslag uitgebracht van een opmerkelijke lezing aan de Rijksuniversiteit te Groningen door W.H. Buiter, hoogleraar aan de Yale-universiteit1. Buiter trekt van leer
tegen de budgettaire EMU-normen die in december
jl. in het verdrag van Maastricht werden vastgelegd
en bestempelt deze als wetenschappelijke nonsens.
Buiter heeft blijkbaar het Verdrag van Maastricht
doorgenomen, al sluimerend tijdens zijn vlucht over
de Atlantische Oceaan, want hij heeft het over het
bindende karakter van de 60-procentnorm voor de
verhouding van de overheidsschuld tot het bnp, als
voorwaarde voor toetreding tot de tweede fase van
de EMU begin 1997. In het bewuste verdrag wordt
gesteld dat landen met een schuld/bnp-verhouding
hoger dan 60% (Belgie’, lerland, Italic, Nederland,
Griekenland en Portugal), dienen te streven naar
een duurzame afbouw van nun schuldratio. Het
spreekt vanzelf dat dit een lange-termijndoel is dat
zich ver voorbij de horizon van ‘1996’ situeert. Simulaties tonen bij voorbeeld voor Belgie aan dat zelfs
indien een strak budgetttair beleid wordt gevolgd
onder gemiddelde voorwaarden van economische
groei en inflatie, een schuldratio van 70% slechts
haalbaar is tegen het jaar 2010. Op dit punt slaat Buiter de plank flink mis.
De centrale stelling die door Buiter wordt aangehangen is dat de financiele markten budgettair lakse
overheden in de EMU foutloos en op het gepaste
moment zullen afstraffen door hogere risicopremies
te eisen op de nieuwe schuldemissies en door eventueel over te gaan tot het opschorten van elke vorm
van kredietverlening. Deze dreiging zou een afdoende rem vormen voor elke budgettaire ontsporing.
Dat de financiele markten in het kader van een EMU
een grote mate van rationaliteit vertonen in de beoordeling van de solvabiliteit van overheden, blijkt
uit de interestverschillen op vergelijkbaar overheidspapier die in federale landen zoals Canada en de VS
worden waargenomen. De omvang van deze premies blijft echter bescheiden, rekening houdend
met het risico op een eventuele staking van het betalen van de ‘dienst’ op de uitstaande schuld. Zo werd
aan de staat New York voor het uitbreken van de financiele crisis een risicopremie van slechts 0,4% berekend. Mogelijkerwijs rekenden de crediteuren op
een hulpactie vanwege de federale overheid of vanwege de ‘federal reserve’.
Buiter stapt in zijn kritiek op de EMU-normen echter
lichtvoetig heen over de z.g. externaliteiten die een
budgettair lakse partner veroorzaakt. Het gaat hier
om effecten die doorsijpelen van de lidstaat met buitensporige tekorten naar de EMU-gemeenschap.
Een eerste doorsijpelingseffect heeft betrekking op
de mogelijke rentestijging in de EMU als gevolg van
buitensporige tekorten in een lidstaat. Hierdoor
zuigt het tekortland door de emissie van leningen
de beschikbare besparingen in de EMU op. De om-
ESB 18-3-1992
vang van dit rente-effect hangt uiteraard af van het aandeel van het
tekort van de lakse partner in het
totale tekort van de EMU. Indien
men er rekening mee houdt dat het
aandeel van de overheidsschuld
van Italic nagenoeg 8% van het Europese binnenlandse produkt vertegenwoordigt en dat van Belgie
3,8%, dan loopt de vergelijking die
Buiter maakt met Amerikaanse deelstaten zoals Connecticut enigszins
mank.
Een tweede soort doorsijpelingseffecten is veel ernstiger en verwijst
naar de verstoring van de financiele markten indien een lid van de
EMU in een financiele crisis verzeild raakt. De waar- P. van Kontpuy
dedaling van de uitstaande schuld van een falende
partner plant zich voort in het financiele systeem
van de EMU, waar het overheidspapier van dit land
als een hete aardappel van hand tot hand gaat. De
kettingreacties die een dergelijke situtatie op gang
brengt zijn des te omvangrijker naarmate het betrokken overheidspapier meer in handen is van institutionele beleggers zoals banken en verzekeringsmaatschappijen. Voor Belgie wordt het overheidspapier
in handen van deze beleggers op 70% van de binnenlandse schuld geraamd. In dergelijke omstandigheden zal de druk op de Europese Centrale Bank
toenemen om de betrokken financiele instellingen
te hulp te snellen, hetgeen de inflatie in de EMU
zou aanwakkeren.
Een derde bron van doorsijpelingseffecten vindt
haar oorsprong in de solidariteit tussen de leden
van de EMU onderling, die geneigd zouden kunnen
zijn om een partner in financiele moeilijkheden uit
de penarie te helpen.
Doorsijpelingseffecten dienen te worden geinternaliseerd, dat wil zeggen toegerekend te worden aan de
lakse overheid. Dit kan op een cooperatieve wijze
gebeuren door expliciete spelregels overeen te komen en door de geloofwaardigheid van deze spelregels door de praktijk van de EMU te vestigen. Budgettaire normen zijn een wellicht onvolmaakte vorm
van spelregels ter voorkoming van de bovengenoemde doorsijpelingseffecten.
Ongetwijfeld dienen deze spelregels in de nabije
toekomst te worden aangevuld met een Europese regulering van het financiele systeem, waardoor dit
beter bestand zou worden tegen de schokgolven
die een budgettair lakse en falende lidstaat kan veroorzaken.
1. Het betoog van Buiter vindt u verderop in dit nummer
van ESB.