Ingezonden
Rendementen en risico’s
van beleggingen
in premiehuurwoningen
C. P. A. BARKER*
In £5fivan24juni 1981 hebben L. H.
P, L. H. Habets, A. A. J. Kluytmans, J. L.
A. Kruizinga, G. H. P. Kurvers en F. J.
A. Las — hierna kortheidshalve aangeduid als de studenten — betoogd, dat
beleggers ten onrechte van mening zijn
dat het rendement van huurwoningen te
laag is. Risico-overwegingen zouden de
belangrijkste oorzaak zijn van de terughoudendheid van de beleggers.
In de eerste plaats wil ik opmerken,
dat ik mij weliswaar kan vinden in een
methode waarbij achtereenvolgens rendements- en risico-aspecten worden behandeld, doch voor de praktijk is slechts
het totaal maatgevend. Zo wordt b.v.
aan het begin van het betoog voor de berekeningen aangenomen, dat er geen verschil is tussen de door de overheid bepaalde vraaghuur en de op de markt
realiseerbare huur. Op dit moment kan
dat verschil inderdaad worden verwaarloosd, doch zal dat ook op lange termijn
zo blijven? Het antwoord hangt vooral af
van de vraag of het volkshuisvestingsbeleid in de toekomst zo zal zijn dat de
woningnood een permanente zaak blijft,
dan wel dat er ooit een toestand ontstaat,
waarbij de kandidaathuurders keuzemogelijkheden hebben. De premiehuurwoning ondervindt in beginsel concurrentie van de woningwetwoning waarvan de huur in het verleden met kunstgrepen werd gedrukt door verschrijvingen in de grondkosten, koppelverkoop
van de bouw van woningen uit verschillende sectoren en nog wat minder belangrijke punten. Als gevolg hiervan ligt het
huurniveau van de woningwetwoning
in de praktijk een stuk lager dan bij de
premiehuurwoning. Zodra een kandidaathuurder de vrije keuze heeft tussen
een woningwetwoning en een premiehuurwoning zal hij niet meer bereid zijn
het agio van de premiehuurwoning (of
het disagio van de woningwetwoning)
te betalen.
Terecht merken de studenten op dat
de variabele-kostennorm van 1,2% van
de stichtingskosten te laag is. Hun grootste bezwaren gelden echter het feit dat
op de stichtingskosten met inbegrip van
de grond wordt afgeschreven en dat geen
rekening wordt gehouden met restwaarden van huis en grond. Afschrijven op
grond is volgens hen bedrijfseconomisch
onaanvaardbaar. In zijn algemeenheid
gaat deze uitspraak te ver. Ook de bedrijfseconomie kent een aantal omstandigheden die afschrijving op de grond
rechtvaardigen. Daarbij doel ik niet zozeer op het voor de hand liggende geval
dat de betekenis van de grond vermindert. Zo komt het in de woningbouw
voor dat een weg langs woningen wordt
verbreed ten behoeve van intensief verkeer, waarna zodanige overlast voor de
woningen optreedt dat vervanging te
zijner tijd uitgesloten is en de grond alleen nog betekenis heeft als groenstrook
met een beduidend lagere waarde dan als
bouwgrond. Van nog meer belang is dat
de post ,,grond” in de praktijk een bedrag aangeeft, waarbij de verkrijgingsprijs van de grond maar een ondergeschikte rol speelt. Men krijgt grond aangeboden voor een bedrag waarin de kostprijs van allerlei voorzieningen is opgenomen (zoals riolering en groenvoorzieningen) waarbij de grond slechts als
sleutel dient om de gedane uitgaven door
te berekenen. In vele gemeenten zit in de
grondprijs het resultaat van een verkeerd
aankoopbeleid met grote renteverliezen,
die de waarde van de grond in vergelijking tot alternatieve mogelijkheden (gemeenten waarin men die fouten niet
heeft gemaakt) niet verhogen. Ten slotte
moet men nog bedenken, dat men in
theorie de grond weer vrij krijgt als de
opstallen versleten zijn, doch in de praktijk belangrijke kosten moet maken om
de grond opnieuw bouwrijp te maken.
De bouwvallen hebben dan in feite een
negatieve waarde die in mindering komt
van de opbrengst van de grond. Afschrijving op de grond waarop woningen worden gebouwd, is daarom niet in strijd
met de bedrijfseconomie. Vroeger gold
voor woningwetwoningen dat de opstallen in 50 jaar werden afgeschreven en
de grond in 75 jaar. Daaraan kan worden toegevoegd dat het zeker bij een lage
rentevoet niet zo veel verschil maakt of
men deze methode volgt dan wel alles
in 50 jaar afschrijft.
Op het eerste gezicht lijkt het verwaarlozen van de restwaarden van huis en
grond een flinke fout. Bij een rentevoet
van 4% is de contante waarde van f. 1
over 50 jaar slechts 14 cent. Het gaat
* De auteur is registeraccountant te Zeist.
735
echter om een deel van die contante
waarde. Als dat deel ‘/4 deel is, dan praat
men over 3,5 cent t.o.v. f. 1. Vergeleken
bij de nadere onzekerheden die in de berekeningen schuilen, is het verantwoord
dit punt te vewaarlozen.
Wanneer de studenten stellen, dat het
rekening houden met een restwaarde van
een project bij een te beschouwen looptijd van SOjaar zonder meer verantwoord
is gezien de veel langere levensduur, dan
valt mij die uitspraak een beetje tegen.
Met levensduur kan hier niets anders bedoeld zijn dan de technische levensduur
waarvoor zij elders in hun beschouwing
78 jaar noemen. Als men calculeert is
alleen de economische levensduur relevant. De praktijk wijst uit dat de variabele kosten van een woning niet slechts
stijgen indien de bouwkosten stijgen (al
dan niet meer dan het algemeen prijspeil),
doch ook naarmate de levensduur verstrijkt. Vooral wanneer een huis enkele
tientallen jaren oud is, komen grote
kwalen aan het licht. Er komen klachten
mate de levensduur verstrijkt bij het bereiken van de leeftijd van 50 jaar van
een woning, een toestand ontstaan
waarin de contante waarde van de toekomstige huren, verminderd met de contante waarde van de toekomstige lasten
(waaronder onderhoud) een positief
saldo oplevert dat zo klein is, dat men
de restwaarde wel aanmerkelijk lager
moet stellen dan de studenten hebben
gedaan. Het is niet voor niets dat
vele pensioenfondsen en levensverzekeringmaatschappijen in het midden van
de jaren zeventig nog al wat onroerend
goed dat gebouwd is in het begin van
de jaren vijftig, hebben afgestoten. Zij
begonnen het grote onderhoud te voelen
zonder het vooruitzicht van een stijgend
huurniveau dat deze uitgaven mogelijk
zou maken.
Uit de berekeningen van de studenten
blijkt, dat een kortere verhuurperiode
dan 50 jaar het resultaat verbetert. Zij
voegen daaraan toe: ,,Daarbij moet er
natuurlijk van worden uitgegaan, dat
van de infrastructuur te verwachten hoeft
om deze reden niet op grond te worden
afgeschreven. In zoverre rioleringen e.d.
op het perceel uitgevoerd zijn vormen
deze onderdeel van de bouwkosten, en
niet van de grondkosten.
3. De geringe invloed van het opnemen van een restwaarde. Uit onze berekeningen blijkt het tegendeel. Zo is in
case K2 (ESB, 24 juni 1981) de netto contante waarde van de restwaarde na 50
jaar f. 17.100 bij een investering van
f. 100.000 (17,1 cent per gulden). Deze
invloed wordt ook duidelijk in de gemiddelde verhoging van het rendement
van 1,39 procentpunt die optreedtbij het
opnemen van een restwaarde.
4. Economische en technische levensduur en de daarmee samenhangende verkoopopbrengst. De heer Bakker meent
dat de door ons gecalculeerde restwaarde
bij verkoop niet haalbaar zal zijn, omdat de koper zijn bod zal baseren op
basis van de te verwachten opbrengsten
en kosten. Indien de belegger zou be-
over de riolering, de elektrische bedra-
de woning kan worden afgestoten en dat
sluiten het huis te verkopen aan een
ding, het dak, de goten en op allerlei
plaatsen ontstaat rot in houten delen.
Zou men daartegen niets doen, dan
vervalt het huis tot een bouwval al v66r
het SOjaar oud is. Het is echter niet verstandig om aldus te handelen. In de praktijk krijgt het huis dan ook onder deze
omstandigheden een grote beurt of verscheidene grote beurten waarbij men van
de gelegenheid gebruik maakt om ook wat
dit sociaal aanvaardbaar is”. Hierbij zou
ik willen opmerken, dat de verbetering
van het rendement door het toepassen
van de optimale huurperiode in de
meeste gevallen niet opgaat indien men
veronderstelt dat ook de tegenpartij kan
andere exploitant van huurhuizen mag
te vernieuwen: iets wat thans ,,renovatie”
pleegt te worden genoemd. Niet zelden
ziet men nu dat daarvoor bedragen per
rekenen. Indien namelijk vaststaat dat
de te verwachten periode een minder
goed resultaat zal geven, is het normaal
te veronderstellen dat de ‘koper daarmede bij zijn bod rekening zal houden.
Bovendien zal de koper de overdrachts-
van grootte van de helft van de vervangingskosten van de gehele woning liggen.
Men doet dat uiteraard, omdat zulks de
economische levensduur van de woning
verlengt. Het is helaas niet te voorzien
hoe veel een dergelijke ingreep in het
kosten op de verkoper afwentelen. Dit is
nog een reden waarom de restwaarde
in de praktijk lager zal uitvallen dan de
studenten hebben aangenomen.
De belegger in premiehuurwoningen
loopt een risico dat aanzienlijk groter is
dan het risico van belegging in staatsleningen. In de bestaande regeling van
algemeen kost, en hoe groot de levens-
de dynamische-kostprijshuur wordt dat
duurverlenging is die daarvan uitgaat.
Om die reden moet deze factor noodgedwongen buiten de berekening blijven.
Voor de praktijk is dit feit echter van veel
groter belang dan de theoretische restwaarde van de woning na 50 jaar.
grotere risico onvoldoende gehonoreerd.
woning worden besteed die in de orde
Het is dan ook alleszins begrijpelijk dat
de beleggers afzijdig zullen blijven zolang die toestand voortduurt.
C. P. A. Bakker
De studenten geven huns inziens
conservatieve schattingen van de
restwaarde door aan te nemen dat de
waarde van de opstallen (exclusief afschrijvingen) gelijk stijgt met de bouwkosten, de waarde van de grond gelijk
stijgt met de inflatie en de waarde van
de opstallen 60% van de waarde bij vrije
oplevering (uit de toegepaste formules
blijkt dat men die 60% ook op de grond
toepast) bedraagt. Na de hierboven gemaakte opmerkingen over de restwaarde
van de grond zal het duidelijk zijn dat ik
het oordeel van de studenten niet kan
onderschrijven. Dat komt mede omdat
Naschrift
De reactie van de heer Bakker zullen
wij puntsgewijs bespreken.
hand van de feitelijke levensduur (78
jaar) geeft deze het minimum van technische en economische levensduur aan,
wat de voor economische berekeningen
gebruikelijke levensduur is.
5. Groot onderhoud is niet ingecalculeerd. In onze calculaties hebben wij de
variabele kosten, waartoe ook de onderhoudskosten behoren, verhoogd van 1,2
procentpunt naar 1,7 procentpunt: een
stijging van ruim 40%. Dit cijfer is gebaseerd op gegevens van het Algemeen
Burgerlijk Pensioenfonds, de grootste
particuliere woningexploitant, waarbij
het verschil met name verklaard wordt
uit de hogere onderhoudskosten. Het is
ons inziens dan ook niet correct om
naast deze verhoging nogmaals extra
onderhoud in de calculaties op te nemen.
1. De haalbaarheid van de vraaghuur.
6. De houding van de beleggers. De
heer Bakker meent zijn risico/ opbrengstafweging bevestigd te zien in het gedrag
van de beleggers die zich afzijdig zullen
blijven houden zolang deze toestand
voortduurt. Hierbij willen wij opmerken
dat het vertrouwen van de beleggers in
het rendement toch wel wat groter is dan
de heer Bakker vermoedt, gezien het
hoge aantal afgegeven beschikkingen
voor beleggerswoningen in 1981:20.000.
Een zeker zo belangrijk aspect is de over-
huurperiode wordt gelimiteerd tot 50
jaart.a.v. het ,,groot onderhoud” slechts
het onvermijdelijke deel zal worden uitgevoerd. Zelfs als men van voortgezette
meer bepaald wordt door de infrastruc-
verhuur uitgaat, zal door het verschijnsel van het toenemend onderhoud naar-
tuur. Aangezien er echter in zijn algemeenheid geen reden is een verslechtering
736
worden afgebroken. Aangezien de technische levensduur bepaald wordt aan de
De haalbaarheid van de vraaghuur is
niet alleen, zoals de heer Bakker suggereert, afhankelijk van de woningnood,
heidspolitiek met betrekking tot de
huren. De wensen bij veel politieke partijen om tot huurharmonisatie en een
aanpassing van de woonlasten te komen
sterken ons in de opvatting dat de vraaghuur haalbaar zal blijven.
2. Afschrijven op grond. De heer
Bakker stelt voor af te schrijven op de
grond omdat de waarde ervan onder
vanwege de veronderstelling dat de ver-
inderdaad niet op een hoge opbrengst
gerekend worden. De belegger heeft
echter ook andere mogelijkheden, b.v.
verkoop aan de bewoner of, na het leegkomen, verkopen aan de nieuwe eigenaarbewoner. Bovendien is de grond op
verscheidene manieren aanwendbaar.
Indien de economische levensduur b.v.
slechts 50 jaar zou zijn, zouden de huizen
niet ouder worden dan 50 jaar en dan
L. H. P. L. H. Habets
A. A. J. Kluytmans
J. L. A. Kruizinga
G. H. P. Kurvers
F. J. A. Las