Het Verenigd
Koninkriik:
‘back to
boom-bust?’
grond is. De economische situatie verschilt op een paar cruciale punten
met die in de jaren tachtig, en bovendien zijn de Britse regering en de
Bank of England waakzamer ten aanzien van de inflatie dan in het verleden. Alleen, getuige het feit dat de
lange rente in het VK sinds begin van
dit jaar veel harder is gestegen dan in
andere Europese landen, willen de financiële markten dat nog steeds niet
geloven.
De laatste ‘boom-bust’
De oorzaak van de diepe en lange recessie van begin jaren negentig moet
worden gezocht in 1987. In dat jaar
en in 1988 verlaagde de toenmalige
“… promise to avoid boom-bust”. Zo
minister van financiën Lawson fors
trachtte de Britse minister van Finande belastingen, terwijl de Britse ecociën Clarke enige maanden geleden
nomie met respectievelijk 4,7 en 4,9%
in de Mansion-speech de bankiers,
groeide. De consumentenbestedinbeleggers en analisten uit de Londengen kregen hierdoor een enorme imse City gerust te stellen. De markten
puls. Daarnaast werd ook het eigen
vrezen dat de Britse economie aan de
huizenbezit sterk gestimuleerd. De
vooravond staat van een periode van
huizenprijzen verdubbelden, waarsterke groei en hoge inflatie, met als
door de Britse consument zich nog
gevolg dat de Bank of England bineens extra rijk voelde. De bloeiende
nenkort de rente zeer fors moet verhuizenmarkt bracht onder andere
hogen. Hier en daar leeft zelfs het
een toenemende vraag naar duurzaschrikbeeld dat de Bank of England
me consumptiegoederen
met zich
al te laat is. Het VK zou dan vervallen
mee. De detailhandelsverkopen
stein het aloude ‘boom-bust’-scenario,
gen met ruim 6% per jaar. Om dit allewaarbij de economie eerst door een
maal te kunnen financieren daalde
sterke stimulering oververhit raakt
de spaarquote tot 5,2%, een dertigwaarna hard op de rem moet worden
jaars dieptepunt, en bouwde de congetrapt. Het VK heeft op dit gebied
sument enorme schulden op.
niet bepaald een goede reputatie. De
Het stimulerende beleid had zeer
oververhitting van de late jaren tachnegatieve gevolgen. Door de toenetig ligt niet alleen nog vers in het gemende binnenlandse vraag liep de inheugen van beleggers; de gevolgen
flatie op tot ruim 10%. Daarnaast verhiervan zijn tot op dit moment in het
dubbelde het tekort op de lopende
land zichtbaar.
rekening door een forse groei van de
In het navolgende zal betoogd worimport. Lawson probeerde de overbeden dat de angst voor een nieuwe
steding af te remmen door de rente
‘boom-bust’-periode
in het VK ongetot maar liefst 15% te verhogen. Eind
1989 ging
het mis. De
Figuur 1. Bbp in de VS en het VK, 2e kwartaal 1990 = 100
huizenmarkt klapte in elkaar
en de Britse
consument
kwam met
schulden te
zitten die
hoger waren dan zijn
onderpand.
HetVK
kwam in
een diepe
recessie.
I
EMS versterkt de recessie
Door de hoge economische groei en
de hoge rente steeg het Britse pond
van DM 2,77 in 1987 tot een hoogtepunt van DM 3,29 in 1989. Het vervolg is bekend: in oktober 1990
bracht het VK het Britse pond op een
veel te hoog niveau in het EMS. De
spilkoers van DM 2,95 lag volgens
koopkrachtpariteit ongeveer 7% te
hoog. Tot overmaat van ramp verhoogde – als reactie op de Duitse
eenwording – de Bundesbank de rente, terwijl het VK grote behoefte had
aan lagere rentes. De hoge rentes
sneden diep in de Britse economie.
Dat werd nog eens versterkt doordat
de hypotheeklasten in het VK rechtstreeks zijn gekoppeld aan het niveau van de korte rente.
Pas na de opschorting van het EMSlidmaatschap in september 1992 konden de Britse monetaire autoriteiten
een begin maken met het verruimen
van het monetaire beleid. In vier
maanden tijd werd de base-rate verlaagd van 10% tot 6%. Hierdoor kon
tevens de hypotheekrente dalen. De
eerste tekenen van economische
groei waren dan ook op de huizenmarkt te vinden. Inmiddels beginnen
ook de overige bestedingscategorieën hun steentje bij te dragen aan
de Britse groei.
Nu de economie in een steeds hoger groei tempo terechtkomt, beginnen de financiële markten zich zorgen te maken over een mogelijke
oververhitting. In het tweede kwartaal van 1994 bedroeg de bbp-groei
3,7% per jaar, en bovendien heeft het
VK tot op heden niet bewezen een
gematigd conjunctuurverloop te kunnen bewerkstelligen.
Oververhitting?
De kans op oververhitting van de Britse economie zou wel eens kleiner
kunnen zijn dan de markten vrezen.
In vergelijking met de VS was het herstel in het VK gematigd en zelfs in de
VS was het herstel niet snel. Beide
landen kregen in het tweede kwar-
taal van 1990 te mà ken met een recessie, in beide landen kwam het herstel
moeizaam op gang, en in beide landen was het de consument die de
economie uit het dal leidde. De Verenigde Staten verlieten de recessie
één jaar eerder dan het VK. Inmiddels ligt het Amerikaanse bbp ruim
8% boven het niveau van vóór de
recessie, terwijl de Britse economie
pas 2% hoger ligt.
Bovendien staat de Britse economie er, mede door het feit dat de afgelopen jaren fors budgettair gestimuleerd is, nu heel anders voor dan in
de jaren tachtig. De overheid heeft te
maken met een fors tekort op de begroting; in 1993 7,7% van het bbp.
De regering is echter vastbesloten dit
terug te dringen tot 3,8% in 1997/98.
Voor het huidige begrotingsjaar, dat
loopt tot april 1995, is al een pakket
maatregelen ingevoerd met een omvang van 1,8% van het bbp. Ook
voor het volgende jaar zijn al maatregelen genomen. De lastenverzwaringen treffen vooral de consument.
Inmiddels zijn de eerste tekenen
van een vertraging in de consumentenbestedingen zichtbaar. In 1992
was het de huizenmarkt die als eerste
tekenen van herstel liet zien, nu is
het die zelfde huizenmarkt die als eerste vertraagt. Dat komt niet alleen
door lastenverzwaringen; sinds kort
worden er in het VK ook hypotheken
tegen een vaste rente afgesloten. Zowel de stijging van de lange rente als
de angst voor oplopende korte-rentetarieven hebben bijgedragen aan het
afremmen van het herstel op de huizenmarkt.
Vooralsnog leggen de forse belastingverhogingen een zware druk op
de economie. Van een boom-bustscenario is dus geen sprake.
Geloofwaardigheid monetaire
autoriteiten
Ook de inflatie, die destijds voor grote problemen zorgde, laat nu een
heel ander beeld zien. De onderliggende inflatie daalt nog steeds en ligt
nu op een 27-jaars dieptepunt van
2,2%. Desondanks kunnen de obligatiemarkten niet geloven dat de Britse
inflatie de komende maanden laag
zal blijven. Zij zijn naarstig op zoek
naar aanwijzingen dat de inflatie binnenkort omhoog zal gaan.
Overtuigend bewijs dat de inflatie
de komende maanden uit de hand
dreigt te lopen of dat de Britse mone-
E5B 7-9-1994
taire autoriteiten een
Tabel 1. Ontwikkeling van vier factoren die de inflatie beïnvloeden, mutaties per jaar in procenten
oplevende inflatie
niet tijdig in de kiem
zullen smoren, is eigenlijk niet te vinden.
De Bank of England
streeft officieel een inflatie van één tot vier
procent na. De regering wil zelfs vóór het
einde van deze regeringsperiode (19961
1997) een inflatie van
onder de twee procent bereiken.
wachtingen zoals die tot uitdrukking
De markten moeten nog zien dat
komen in de lange rente. Niemand
deze doelstellingen bereikt zullen
worden. Het verleden geeft weinig
kan ontkennen dat deze factoren zich
aanleiding tot vertrouwen. Meestal
sinds mei alle vier gunstig hebben
ontwikkeld (zie tabel 1). Zowel de
waren de Britse monetaire autoriteigeldgroei MO als M4 liep terug, de
ten te laat met verkrappen en te
loonstijging bleef gelijk en de 10vroeg met verruimen. Bovendien is
de Bank of England één van de weijaars rente zakte veertig basispunten.
nige niet-onafhankelijke centrale banDaar komt nog bij dat het Britse bedrijfsleven, net als bedrijven elders in
ken van Europa. Een centrale bank
wordt geacht onafhankelijk van de
Europa, kampt met zware internationale concurrentie. Ruimte om de prijpolitiek te opereren, iets wat in het
zen te verhogen is er nauwelijks. Dit
VK niet het geval is.
Toch is er sinds het EMS-debacle
laatste blijkt ook uit het jongste rapport van de Britse werkgeversorganihet één en ander veranderd. De misatie CBI. Zeven van de tien bedrijnister van Financiën Clarke en de
ven zijn niet van plan in de komende
gouverneur van de centrale bank
George plegen sinds februari jJ. iedevier maanden de prijzen te verhogen.
re eerste woensdag van de maand
overleg. Uiteindelijk bepaalt de minisConclusie
ter van Financiën de omvang van de
Voor de komende maanden ziet het
renteverandering en de Bank of Engbeeld er als volgt uit. De Britse econoland het tijdstip ervan. Zes weken na
mie bevindt zich op een stabiel groeidit overleg wordt een verslag gepubliceerd. Deze ‘minutes of the meeting’
pad en de inflatie blijft laag. Van de
aloude ‘boom bust’ -situatie is op dit
geven de standpunten van beiden
moment geen sprake. Alles wijst er
weer ten aanzien van de monetaire
op dat Clarke zijn belofte zal kunnen
ontwikkelingen. De achterliggende
houden. Voor de financiële markten
gedachte is dat op deze manier de
Bank of England haar standpunt kenis dit een gunstige uitgangspositie.
Toch valt er aan het einde van dit
baar kan maken, ook wanneer zij het
niet eens is met de regering. Doel is
jaar of aan het begin van volgend jaar
de geloofwaardigheid van het moneeen eerste renteverhoging te verwachtaire beleid te vergroten.
ten. Niet zozeer omdat de inflatie
dreigt op te lopen, maar omdat de
Britse regering zich genoodzaakt ziet
‘The minutes of the meeting’
de inflatieangst op de obligatiemarkt
Vooralsnog zal de Bank of England
te temperen. Dit is ongeveer het scede rente niet verhogen, zo blijkt uit
het laatste verslag van het beraad met
nario dat het afgelopen jaar in de VS
de minister, maar dat betekent niet
te zien was. Bovendien kunnen de
dat men zal schromen dit te doen
Britse monetaire autoriteiten op deze
wijze tonen dat zij groei en inflatie
mocht de inflatie opleven. Zowel
niet weer uit de hand laten lopen.
George als Clarke gaan ervan uit dat
de inflatie zich de komende maanden
Marja van der Giessen
gunstig zal ontwikkelen. Wel noemt
George vier factoren die een opwaartse druk op de inflatie kunnen betekenen: de geldgroei MO, de geldgroei
M4, de loonstijging en de inflatiever-