De rente in 1983
DRS. CHR. BRANDSMA – DRS. TH. H. KAUFFMAN*
Terugblik
De in het najaar van 1981 ingezette daling van de rentetarieven op de binnenlandse geld- en kapitaalmarkt heeft zich in
1982 vrijwel onafgebroken kunnen handhaven. In de eerste vier maanden van 1982
daalden de rentetarieven voor wat betreft
de aflosbare staatsleningen met bijna anderhalf procentpunten tot een niveau van
even onder de 10%. In de maanden mei en
juni begonnen de tarieven weer aan te trekken tot een niveau van 10W/o. Nadien was
de trend weer neerwaarts gericht. In de
maand december belandde de rente op een
niveau van omstreeks 71/2%. De grootste
daling vertoonden evenwel de geldmarkttarieven die met bijna 5V2 procentpunten
terugliepen tot een niveau van 5%% voor
wat betreft de driemaands kasgeldleningen
aan de lagere overheid. Tekenend voor de
sterke daling van de korte rentetarieven
was het feit dat De Nederlandsche Bank in
1982 maar liefst achtmaal haar officiele tarieven wijzigde. De beweging van de korte
en de lange rente wordt in figuur 1 weergegeven.
Figuur 1. Geld- en kapitaalmarkttarieven
in Nederland (midweekcijfers)
Procent
relatief lage inflatiegraad ten onzent. De
rentedaling werd versterkt door de speculaties tegen de Franse frank, welke omvangrijke geldmarktverruimende valuta-interventies door De Nederlandsche Bank tot gevolg hadden. Ten slotte speelde ook het gebeuren in de Verenigde Staten een belangrijke rol. In de zomermaanden vond aldaar een kentering plaats in het gevoerde
monetaire beleid om een economische opleving te bewerkstelligen en de financiele
markten de noodzakelijk geachte armslag
te bieden. Vanaf medio juli werd het Amerikaanse disconto in zeven etappes verlaagd van 12% naar 8V2%.
Op de binnenlandse kapitaalmarkt was
eveneens sprake van een forse daling der
rentenoteringen. Hoewel de daling van de
geldmarkttarieven voor een belangrijk deel
invloed uitoefende op deze ontwikkeling
was de renteverlaging op de Amerikaanse
geld- en kapitaalmarkt toch de dominerende factor achter de algehele renteverlaging
op de lange binnenlandse markt. Immers,
door het afnemende rente-ecart en de aanhoudende vaste positie van de gulden op de
valutamarkten nam de belangstelling van
niet-ingezetenen voor Nederlandse schuldtitels weer toe, hetgeen een renteverlagende impuls impliceerde. Ook was het gunstige verloop van de binnenlandse kabinetsformatie van invloed op de neerwaartse richting van de binnenlandse rentetarieven. Het feit dat het financieringstekort
van de overheid in 1982 een zeer forse stijging te zien gaf, kon aan deze ontwikkeling
geen halt toeroepen.
Vooruitzichten
1982
De forse daling van de korte rente werd
in belangrijke mate veroorzaakt door de
sterke positie van de gulden in het Europese Monetaire Stelsel als uitvloeisel van het
positieve verloop van de lopende rekening
van de Nederlandse betalingsbalans en de
62
Voor 1983 lijkt het waarschijnlijk dat de
volgende tendensen het meest bepalend
zullen zijn voor het rentegebeuren in ons
land.
Gelet op de binnenlandse factoren zal
het rentebeeld opnieuw gunstig worden
beinvloed door de positief blijvende ontwikkeling van de lopende rekening van de
betalingsbalans. De sterke verbetering van
de Nederlandse concurrentiepositie, de
voortgaande daling van de binnenlandse
particuliere bestedingen (waaronder kapitaalgoederen!) en de verbeterde dienstenbalans lijken een verdere vergroting van
het overschot op de lopende rekening in
1983 te garanderen. Volgens de meest recente ramingen van het Centraal Planbureau is een surplus van f. 14 a 15 mrd. in
1983 haalbaar tegen een waarschijnlijk
overschot van f. 12 mrd. in 1982. Hierbij
dient te worden aangetekend dat een lagere
olieprijs zou kunnen zorgen voor een minder positieve bijdrage van de export van
aardgas. Door het oplopen van het betalingsbalansoverschot blijven de vooruitzichten voor een geleidelijke rentedaling
op de geldmarkt en in het verlengde daarvan ook op de kapitaalmarkt aanwezig.
Immers, als gevolg van de lagere geldmarkttarieven zal een deel van het surplus
zich richten op de kapitaalmarkt, hetgeen
een impuls tot rentedaling met zich meebrengt.
Van de kant van het inflatieverloop zijn
de vooruitzichten op een voortzetting van
het dalende renteniveau eveneens gunstig
te noemen. Mede als gevolg van het inkomensmatigingsbeleid, de geringere invoerprijsstijging en de zwak blijvende economische bedrijvigheid zal het inflatietempo in
1983 met ruim 3 procentpunten kunnen
teruglopen tot een gemiddeld niveau van
circa 3%.
Voorts is de positie van de gulden op de
Internationale valutamarkt van invloed op
een verlaging van het renteniveau. Dank
zij het overschot op de lopende rekening
van de betalingsbalans en het in internationaal opzicht vrij lage (en nog dalende) inflatietempo in ons land zal de gulden een
sterke positie binnen het Europese Monetaire Stelsel blijven innemen. Inherent aan
deze ontwikkeling volgt een voortgaande
buitenlandse belangstelling voor Nederlandse schuldtitels, die wellicht kan worden getemperd door de fmancieringsproblemen van het rijk.
Wat de monetaire politick van De Nederlandsche Bank betreft zij vermeld dat de
Bank haar accommoderend d.w.z. renteverlagend beleid zal voortzetten zolang de
externe positie van de gulden dit toelaat.
Positief voor het rentegebeuren op de
binnenlandse kapitaalmarkt is ook de stijging van de nationale spaarquote van 12%
naar 13’/2% van het nationaal inkomen,
die de resultante is van voornamelijk een
toename van de collectieve en vrije besparingen van de particuliere sector. Aan de
vraagzijde van de kapitaalmarkt zal het
beeld wederom grotendeels worden bepaald door de situatie van ‘s rijks financie’n. Immers, de investeringsneiging van
het bedrijfsleven zal als gevolg van de verdere teruggang van de nationale bestedingen en de verminderde groeivooruitzichten
van de wereldhandel in mineur blijven.
Wel kan de vraag naar woningfinanciering
door de sterk gedaalde rente een lichte toename te zien geven.
Wat het beeld van de overheidsfinancien
betreft, is in 1983 opnieuw sprake van een
weinig florissante situatie. Uit de Miljoenennota 1983 en de budgettaire uitwerking
van het regeerakkoord blijkt dat voorlopig
sprake blijft van een voortgaande stijging
van de financieringsbehoefte van het rijk
* Hoofd afdeling Beleggingen resp. macro-econoom van die afdeling bij de Stiehting Sociaal
Fonds Bouwnijverheid te Amsterdam. Het artikel is geschreven a litre personnel, naar de stand
van zaken ultimo 1982.
en de lagere overheid. Beliep het financieringstekort in 1982 circa 10V4% van het nationaal inkomen (in de Miljoenennota van
1982 werd nog uitgegaan van een financieringstekort van 6V2%), in 1983 zal het tekort — ondanks de tekortbeperkende maatregelen voor dit jaar van in totaal zo’n f. 13
mrd. — verder oplopen tot een niveau van
omstreeks 10%% van het nationaal inkomen. Wanneer bij dit tekort ook nog rekening wordt gehouden met de aflossingen
van de staatsschuld en de gedebudgetteerde
uitgaven ten behoeve van de woningbouw,
dan zal de totale fmancieringsbehoefte in
1983 neerkomen op zo’n 13% (in 1982 circa 12’/4%).
De stijging van het financieringstekort is
voor een deel het gevolg van de teleurstellende economische ontwikkeling, waardoor de werkloosheidsuitkeringen sterk
zullen toenemen en de belastingontvangsten, evenals in 1981 en 1982, achter zullen blijven bij de groei van het nationale
inkomen. Ook de f. 8,5 mrd. lager geraamde opbrengsten uit aardgas voor 1983 en de
oplopende rentelasten zijn debet aan de
voortgaande stijging van de collectievelastendruk. Hoewel de overheid door het
vooralsnog uitblijven van een conjunctureel herstel de enige belangrijke vrager op
de kapitaalmarkt zal blijven, betekent een
verder oplopen van haar financieringsbehoefte dat de ruimte voor een autonome
dating van de rente op de binnenlandse kapitaalmarkt in belangrijke mate wordt
geelimineerd.
Overdenking van het voorafgaande leidt
tot de conclusie dat het aanbodaccres van
binnen- en buitenlandse fmanciele middelen voldoende tegenwicht zal bieden tegen
het extra kapitaalmarktberoep van de
overheid. Op grond van de stevige valutaire positie van de gulden en het positieve
betalingsbalanssaldo behoren de rentetarieven op de binnenlandse kapitaalmarkt
zich dan ook neerwaarts te bewegen. In
hoeverre hier sprake van zal zijn, hangt tevens in sterke mate af van het internationale renteverloop.
Figuur 2 laat zien dat de binnenlandse
kapitaalmarktrente in belangrijke mate de
rente-ontwikkeling in West-Duitsland en
in de Verenigde Staten volgt. Deze samenhang spruit niet alleen voort uit het participeren van de gulden in het Europese Monetaire Stelsel en de sleutelpositie die de
dollar in het internationale monetaire stelsel inneemt, maar houdt ook verband met
de grote mate van economische en monetaire openheid van Nederland.
Ten aanzien van het renteverloop in
West-Duitsland kan het volgende worden
opgemerkt. Uit de meest recente officiele
prognoses blijkt dat de Westduitse economic in 1983 nauwelijks of geen ree’el herstel
te zien zal geven. Deze tegenvallende ontwikkeling is voor een belangrijk deel het
gevolg van de zeer zwak blijvende, respectievelijk stagnerende, groei van de wereldhandel, waardoor de orderontvangsten uit
het buitenland — ondanks de verbetering
in de concurrentiepositie — een verdere terugval zullen vertonen. Het uitblijven van
een economische opleving houdt ook verband met de geringe investeringsplannen
ESB 19-1-1983
Figuur 2. Internationale kapitaalmarkttarieven (weekultimocijfers van de rendementen van langlopende aflosbare staatsleningen)
Procent
14,5
Verenigde Staten
14,0
13,5
13,0
12,5
12,0
11,5
11,0
10,5
10,0
9,5
9,0
8,5
8,0
7,5
I
I I
I
I I
Jan. feb. mn apr. mei juni juli aug. sep. okt. nov. dec.
1982
van het bedrijfsleven bij een bezettingsgraad van minder dan 75% en de verdere
daling van de consumptieve bestedingen
door de gematigde inkomensontwikkeling.
De lopende rekening van de betalingsbalans zal in 1983 als gevolg van een combinatie van een laag blijvende importvraag,
een overigens bescheiden groei van de export en een verbetering van de ruilvoet een
niet onbelangrijk overschot te zien geven.
Inherent aan deze ontwikkeling is een geleidelijke versterking van de Duitse mark
op de internationale valutamarkten.
Een gunstige factor voor de bestendiging
van de sterke externe positie van de Duitse
mark is het verloop van het inflatietempo.
Mede als gevolg van de geringe volumeconjunctuur, de reeds genoemde verbetering
van de ruilvoet en het op matiging gerichte
inkomensbeleid zal het percentage van de
geldontwaarding in 1983 een afname te
zien geven tot een niveau van gemiddeld
3V2% tegen gemiddeld 5% in 1982.
Door deze gunstige inflatie-ontwikkeling
en de verwachte waardevermeerdering van
de Duitse mark lijkt het mogelijk dat de
Bundesbank geleidelijk een minder krap
geldbeleid zal gaan voeren om het economisch herstel op gang te helpen. In concrete zal dit neerkomen op het laten toenemen van de ,,Zentralbankgeldmenge” naar
de bovenste helft van de bandbreedte van 4
tot 7%.
De tegenvallende economische ontwikkeling zal leiden tot een verslechtering van
de overheidsfinancien, waardoor niet meer
voldaan kan worden aan de doelstelling
van een beperking van het begrotingstekort. Zoals het er thans naar uitziet zal het
financieringstekort van de gezamenlijke
overheden in 1983, ondanks de aangebrachte bezuinigingen van DM 5,6 mrd.,
boven het tekort van 1982 (te weten DM
76 mrd.) uitstijgen. Dit komt neer op een
tekort van 4Va a 5% van het bruto nationaal produkt. De relatief hoog blijvende financieringsbehoefte impliceert dat de Bun-
desbank van die zijde wordt begrensd in
haar beleid van renteverlaging.
Afweging van het bovenstaande geeft te
kennen dat de kans op een verdere daling
van de rente in West-Duitsland in 1983
aanwezig blijft. Gelet op de stijgende kapitaalvraag van de overheid zal deze daling
vooralsnog niet fors zijn, tenzij sprake zal
zijn van een zich doorzettende trend van
renteverlaging in de Verenigde Staten en/of
een waardevermindering van de Amerikaanse dollar.
Ten aanzien van de factoren die invloed
uitoefenen op het verloop van de rentetarieven in de Verenigde Staten en de koersontwikkeling van de dollar mag het volgende worden verwacht. De Amerikaanse economic zal in 1983 na een periode van langdurige economische teruggang een licht
herstel te zien geven. Dit herstel zal grotendeels tot stand worden gebracht door een
toename van de consumptieve bestedingen
als uitvloeisel van de belastingverlagingen
en de lagere rente. Deze laatste factor zal
ook leiden tot een weer aantrekken van de
activiteiten in de woningbouw.
De lopende rekening van de betalingsbalans zal als gevolg van het economisch herstel en de gestegen waarde van de Amerikaanse dollar in een aanmerkelijke tekortpositie terechtkomen. Bij een gedaalde rentestand betekent dit dat de huidige sterke
positie van de dollar op de internationale
valutamarkten niet onverkort kan worden
gehandhaafd.
Het inflatietempo zal naar alle waarschijnlijkheid in 1983 geen essentiele verandering te zien geven. Het gevaar van een
opnieuw oplevende inflatie is weliswaar
groter geworden door de iets positievere
economische groeivooruitzichten, de verwachte waardevermindering van de dollar
en de ruimere geldpolitiek van de Federal
Reserve Board. Als gevolg van de afnemende loonkostenstijging, de invloed van de lagere rente en de dalende ontwikkeling van
het wereldolieprijspeil meet de kans hierop
evenwel gering worden geacht.
Het beleid van de monetaire autoriteiten
zal zolang er nog geen sprake is van een
zich krachtig doorzettend economisch herstel en/of ongunstige inflatie-ontwikkelingen geent blijVen op de ,,ruimere” groeimaatstaven van de geldhoeveelheid. De
voortzetting van een minder krap geldbeleid moet overigens ook gezien worden tegen de achtergrond van het voorkomen van
een (inter)nationaal financieel debacle, nu
vele landen met name in Zuid- en MiddenAmerika te kennen hebben gegeven in grote financieringsproblemen te verkeren als
gevolg van onder meer de hoge rentelasten
in de afgelopen jaren en de mindere opbrengsten uit ruwe-olieverkopen.
Door het vertraagde en minder sterke
economische herstel zal het tekort op de federate begroting voor fiscaal 1983 beduidend hoger uitkomen dan de officiele raming van circa $ 110 mrd. Niet-officiele
ramingen liggen in de orde van grootte van
$ 180 a $ 190 mrd., hetgeen neerkomt op
circa 5% van het bruto nationaal produkt.
Bij een afnemende invoer van kapitaal en
geen noemenswaardige groei der besparingen zal de forse toename van het begrotings63
tekort leiden tot een opwaartse druk op het
in opwaartse richting kan bewegen. Ech-
nale renteverloop kunnen de tarieven op
renteniveau. Om zowel economische als
politieke redenen Hjkt het dan ook waar-
ter, de beperkte mate van economisch herstel en de gunstig uitziende inflatiever-
schijnlijk dat de regering-Reagan in de
wachting sluiten een forse rentestijging uit.
De perspectieven voor de rente op korte
de Nederlandse kapitaalmarkt nun huidige
neerwaartse trend in 1983 deels handhaven. Gelet op de forse renteverlaging in het
afgelopen jaar zal de daling evenwel niet
termijn blijven evenwel neerwaarts ge-
groot zijn. Tegen het midden van het jaar
loop van 1983 niet zal kunnen ontkomen
aan nieuwe tekortbeperkende maatregelen.
Kortom, het lijkt aannemelijk er van uit
te gaan dat de kapitaalmarktrente in de
Verenigde Staten als gevolg van het voorzichtig aantrekken van de economische be-
richt, zolang er nog geen sprake is van een
lijkt het niet uitgesloten dat de te verwach-
zich doorzettend economisch herstel.
ten rente-ontwikkeling in de Verenigde
Staten een einde maakt aan een periode
van rentedaling.
Slotconclusie
drijvigheid en de grote financieringsbehoefte van de overheid voor eind 1983 zich
Mede onder invloed van het internatio-
Chr. Brandsma
Th. H. Kauffman