De zeven voorzitters
Fed watching
DM. Jones, The politics of money. The Fed under Alan Greenspan,
New York Institute of Finance, 1991, 273 biz.
Als gevolg van de enorme begrotingstekorten en de Budget Enforcement Act van oktober 1990 om die
tekorten geleidelijk terug te dringen,
is het voor de Amerikaanse overheid
bijna onmogelijk geworden om stimulerende maatregelen te nemen.
Het economische beleid moet zich
ter bestrijding van de recessie beperken tot een smeekbede aan de Federal Reserve Board om de rente te verlagen. Het optreden van deze
‘onafhankelijke instelling binnen de
overheid’ wordt door de financiele
wereld dan ook met meer dan gewone belangstelling gevolgd.
The politics of money van David Jones sluit direct bij deze grote interesse aan. De auteur volgt dagelijks intensief het doen en laten van de Fed
(‘Fed watching’) in dienst van A.G.
Lanston & Co., een effectenmakelaar
in New York. Hij is vaak te zien op
CNN-televisie en wordt regelmatig
aangehaald in de kolommen van de
Wall Street Journal. Jones is als econoom werkzaam geweest bij Irving
Trust en bij de Federal Reserve Bank
of New York.
Herder schreef David Jones Fed watching and interest rate projections ,
een praktische gids voor beleggers
in obligaties en aandelen, die meer
willen weten van het beleid van de
Federal Reserve en de factoren die
daarop van invloed zijn. In dat boek
worden vooral de monetaire doelstellingen belicht en de technieken
van de Fed uitgelegd. Bovendien
wordt enige aandacht geschonken
aan persoonlijkheden en achtergronden gedurende de periode 1979-’87,
de jaren waarin Paul Volcker voorzitter van de Federal Reserve Board
was. The politics of money pretendeert eveneens inzicht te bieden in
het beleid van de Fed, sinds 1987 onder voorzitterschap van Alan Greenspan, zodat de belegger c.q. de lezer
beter op rentewijzigingen kan anticiperen.
Toch zijn het twee heel verschillende boeken geworden. Fed watching
weet op heldere wijze in twee hon-
derd pagina’s, inclusief inleiding, noten en appendices, de lezer vertrouwd te maken met begrippen uit
de Amerikaanse monetaire politick
als ‘discount window borrowing’,
‘nonborrowed reserves’ en de verschillende procedures om de reserves te controleren. De lezer krijgt
een ‘gereedschapskist’ aangereikt
om de Fed in zijn dagelijkse operaties te kunnen volgen. Actuele gebeurtenissen worden aangehaald om
de technische concepten toe te lichten.
Ook in The politics of money is de
schrijfstijl helder, maar hier gaat de
auteur minder diep in op de moeilijke zaken. Monetaire begrippen als
‘excess reserves’ en ‘free reserves’
worden bij voorbeeld helemaal niet
behandeld. In deel 1 (Policy process
and indicator), de 67 pagina’s waarin Fed watching als het ware wordt
samengevat, wordt ook een ‘how to
do it list’ gepresenteerd, maar het is
niet waarschijnlijk dat de belegger
hier veel mee begint.
In deel 2 (Fed leaders, power, politics) komen de Fed-voorzitters aan
de orde. Daarbij gaat het om de vragen hoe hun persoonlijkheden van
invloed zijn geweest op de vormgeving van het monetaire beleid en in
welke mate zij de onafhankelijkheid van de Fed hebben kunnen
handhaven. Verschillende redenen
zijn volgens Jones aan te geven
waarom het maken van monetair
beleid meer een kunst is dan een
wetenschap, onder andere omdat
het theoretisch kader voor het monetaire beleid zich nog steeds ontwikkelt en de monetaire verbanden
met de reele economic soms zeer
onzeker zijn. Dientengevolge ontwikkelt elke Fed-beleidsmaker zijn
eigen kader; het beste waarop je
kan hopen is dat hij of zij binnen
het eigen kader consistent optreedt. Daarom moeten beleggers
zoveel mogelijk aan de weet zien te
komen over het kader dat de Fedvoorzitter hanteert en zijn persoonlijke eigenschappen.
In een beoordeling van de zeven
voorzitters sinds 1934 scoort Alan
Greenspan niet zeer hoog. Hij is intelligent, hij kan goed luisteren en
tracht – in tegenstelling tot Paul Volcker — eerder te overreden dan te domineren en zijn bekwaamheid als
‘numbers cruncher’ (supercijferaar)
wordt geprezen. Maar tegelijk wordt
hem verweten alle economische variabelen tegelijk in de gaten te willen houden waardoor de Fed besluiteloos wordt, omdat de signalen
tegenstrijdig zijn, zoals in de eerste
helft van 1990 het geval was. In een
lijstje dat Jones op biz. 89 geeft,
maar waarvan de criteria voor de
puntentoekenning niet worden vermeld, krijgen drie voorzitters een ‘A
grade’: Mariner Eccles (1934-’48),
William McChesney Martin (195170) en Paul Volcker (1979-’87). Een
‘B’ is er voor Greenspan, terwijl Arthur Burns (1970-78) een ‘C’ krijgt.
Thomas McCabe (1948-’51) en G.
William Miller (1978-79) krijgen
slechts een ‘D’. Blijkbaar kunnen de
financiele markten zich ook wel
eens vergissen, want eerder (biz. 52)
beweert Jones: “Modern Fed chairmen are chosen, in effect, by the financial markets. The political process is secondary. Typically, the
White House leaks to the press a list
of potential nominees for the top job
at the US central bank and leaves the
choice largely to the collective
judgment of the financial markets”
(‘market Darwinism’).
In de rest van het boek wordt in vogelvlucht een aantal onderwerpen
behandeld die in meer of mindere
mate het beleid van de Federal Reserve be’invloeden. In deel drie (Confidence in the financial system) komen aan de orde: de spaarbankcrisis, de problemen van de commerciele banken, de run op de First Republic Bank in maart 1988 en de problematiek van de leveraged buy
outs. Tevens behandelt David Jones
de “credit squeeze’: de terughoudendheid van de banken in hun kredietverlening, ook aan kredietwaardige debiteuren. Hij ziet dat als de
hoofdoorzaak van de recessie in de
Verenigde Staten. Erg overtuigend is
hij hierbij niet. Zo gaat hij eerder
(biz. 40 e.v.) in op de zeer hoge
vlucht die de niet-bancaire financiering van het bedrijfsleven heeft geno-
1. D.M. Jones, Fed watching and interest
rate projections, New York Institute of Finance, 1976 en 1986.
men (effectisering), maar in hoever-
re de conjunctuur dan toch afhankelijk is van de beschikbaarheid van
bankkrediet wordt niet duidelijk.
In deel 4 komen twee internationale
onderwerpen aan de orde: de koppeling en ontkoppeling van de rente in
de VS en het buitenland en de oprichting van de Europese Centrale
Bank. De machtsbalans die in het Federal Reserve System is gevonden
tussen de (centrale macht van de) Federal Reserve Board en de twaalf Federal Reserve districtsbanken kan als
voorbeeld dienen voor de verhouding tussen de ECB en de twaalf EGlidstaten2. Met name gaat om het ontwikkelingsproces dat heeft geleid tot
de geleidelijke centralisatie van
macht bij de Board in Washington.
Zoals de New York Reserve Bank
door zijn specialisatie in internationale aangelegenheden op dit gebied
langzamerhand de overhand kreeg,
zo zouden bij voorbeeld de Duitse
monetaire autoriteiten, onder leiding
van de Eurofed, het open-marktbeleid in de EMU moeten uitvoeren, de
Engelsen zouden de valuta-interventies moeten doen en de Fransen zou-
den het toezicht op het bankwezen
moeten uitvoeren. Voor de centrale
banken van de kleinere lidstaten
kon Jones blijkbaar niet zo gauw taken bedenken.
Conclusie: The politics of money
geeft een aardige, maar oppervlakkige indruk van de economische problematiek in Amerika en de rol van
de Fed daarin. Echter, de belegger
die denkt met het boek in de hand
voorspellingen over de rente-ontwikkeling te kunnen doen, komt bedro-
gen uit. Daarvoor kan hij beter terecht bij het eerdere boek van Jones.
Franke Burink
De auteur is een ‘Fed watcher op grote afstand’ op de Economische Afdeling van
de ABN AMRO Bank.
2. Zie ook de boekbespreking van
M.M.G. Fase in ESB van 30 oktober 1992
over C.H. Moore, The Federal Reserve System: a history of the first 75 years.
ESB 5-2-1992