Toekomstmuziek
De ‘wederopstanding’ van de aandelenmarkten heeft
de laatste drie maanden wereldwijd krachtig doorgezet.
Begin 1988 kwam het koersherstel na de ‘krach’ van 19
oktober 1987 hortend en stotend op gang, maar zo langzamerhand is de oktober-ellende overal bijna volledig
verwerkt. Voor aandelenbeleggingen is blijkbaar toch
een grote bron liquide middelen beschikbaar. Vele institutionele beleggers hebben even de adem ingehouden,
maar de oplopende kaspercentages warden hen toch
al weer snel te gortig waardoor men de aandelenmarkt
weer opzocht. Goede economische vooruitzichten geven daaraan steun. En, gegeven deze onverwachte
economische voorspoed, waarom zouden de beurskoersen dan niet de bull-markt van de goede jaren voor
de krach kunnen voortzetten?
Op de Europese beurzen heeft het wenkend perspectief van ‘Europa 1992’ in aanzienlijke mate aan de
revival bijgedragen. Er is nieuw zelfvertrouwen, verhalen van enkele jaren geleden over ‘Eurosclerosis’ worden herschreven. De dynamiek van de interne markt
moet voor een nieuw elan zorgen. In dit klimaat heeft
Arthur Andersen in 1988 een onderzoek gedaan naar
de bij participanten en deskundigen levende verwachtingen voor de toekomst van de Europese kapitaalmarkten voor de komende vijf jaar. Met het eind januari uitgekomen rapport1 kan men verscheidene kanten op.
Europeanen zijn overwegend van mening dat de Europese kapitaalmarkten er goed voor staan en dat de relatieve positie ten opzichte van Japan en de VS zal verbeteren. Uitgaande van de marktkapitalisaties in 1987
(VS en Canada 37%, Japan en Pacific Basin 42% en
Europa 21% van de wereldmarktkapitalisatie) verwacht
men in Europa een toename van de relatieve marktkapitalisatie tot 24%. Factoren die hierbij een positieve invloed uitoefenen zijn de toename van de besparingen,
afnemende fragmentatie van de nationale kapitaalmarkten, harmonisering van regelgeving en fiscale
aspecten en gelijkschakeling van de afhandelings- en
leveringsprocedures.
Opvallend is dat de Japanse geenqueteerden veel
minder perspectief zien voorde Europese kapitaalmarkten. Zij zien de bestaande barrieres voor investeringen
in Europa, zoals fragmentatie van de markten, te geringe liquiditeit en te weinig research naar individuele ondernemingen, niet of onvoldoende verdwijnen. Resultaat zal zijn dat de Japanners hun voor buitenlandse beleggingen beschikbare middelen Never richting Amerika
blijven sturen. Voor Europa is dit een verontrustende
ontwikkeling, gegeven het feit dat vooral Japanse liquiditeiten voorbestemd zijn om de komende vijf jaar een
dominerende rol te blijven spelen op de Internationale
kapitaalmarkten. In de VS is men positiever gestemd
over Europa. Fragmentatie van de markten acht men
daar op korte termijn zelfs een voordeel, omdat dit bevorderlijk is voorde risicospreiding. De komende vijf jaar
voorzien de Amerikanen een gelijke relatieve toename
van de Europese marktkapitalisatie als de Europeanen
zelf.
Het uiteenlopen van de verwachtingen van Japanners enerzijds en Europeanen en Amerikanen anderzijds is niet verwonderlijk. In de VS heeft men globaal
gesproken Europa of Japan als alternatief voor buitenlandse aandelenbeleggingen. De kennis van zaken
over Europa is voorlopig nog groter en men blijft bovendien Japan een onbegrijpelijk land vinden waar koers-
T?CD 1 o 1 oon
winstverhoudingen en onroerend-goedprijzen al jarenlang buiten iedere proportie zijn. Een relatieve voorkeur
voor het ‘goedkope’ Europa is dan begrijpelijk. Voor een
Japanner is de keuze VS of Europa. De grotere doorzichtigheid en liquiditeit van de markt en de nauwere relaties met de VS leiden tot een voorkeur voor de Amerikaanse markt. De conclusie van het rapport gaat echter bijna volledig voorbij aan de Japanse visie op Europa. Men blijft steken in een zo langzamerhand wat obligaat aandoend geclausuleerd optimisme, dat meer gebaseerd is op hoop dan op de ervaringen uit het recente verleden. Zo doet de boodschap in de conclusie dat
dit onderzoek grote mogelijkheden aantoont voor Europa en dat we nog maar aan het begin staan van de enerverende uitdaging om deze kansen te benutten, wat
overdreven aan. Een van de bedreigingen vormt bij
voorbeeld de handel buiten de beurs om, de z.g. ‘over
the counter’ (OTC-)handel. Vooral in Londen is deze
OTC-handel sterk gegroeid. Grote marktpartijen kunnen er gemakkelijker uit de voeten dan op de officiele
beurzen. Vanwege de steeds groter wordende rol van
institutionele beleggers zal deze OTC-handel verder
kunnen groeien en zullen decontinentale beurzen moeite hebben dit verlies aan handel te compenseren.
De beschrijving van de vooruitzichten voor de Nederlandse kapitaalmarkt is weinig verrassend. Voor de obligatiemarkt verwacht men weinig veranderingen: de
staat zal de markt de komende jaren liquide houden.
Voor de aandelenmarkt (en de optiebeurs) is men niet
erg optimistisch; men verwacht een lagere groei dan op
andere Europese beurzen2. De markt is te klein om voldoende omzet te genereren waardoor samenwerking
met andere continentale beurzen een urgente kwestie
wordt. Voor het behoud van de relatieve positie van Amsterdam zou een beursvriendelijker overheidsbeleid
geen kwaad kunnen. Dit sluit aan op de door de beurslobby verkondigde stalling dat de overheid zich meer
moet inspannen voor de particuliere belegger en dat
voorkomen moet worden dat Nederlandse fondsen om
fiscale redenen vooral in Londen verhandeld gaan worden.
Grootschaligheid is in de f inanciele sector sterk in opmars. De hoge investeringen om technologisch gezien
bij de tijd te blijven in een bedrijfstak waar het bij uitstek
om informatietransmissie gaat, werken concentrate in
de hand. Voor veel marktpartijen betekent dit fuseren,
overnemen of overgenomen worden. Voor de Amsterdamse beurs geldt waarschijnlijk hetzelfde. Voor het behoud van het Internationale karakter van de beurs is
voortgaande integratie met andere beurzen geboden.
Het zal een lastige taak zijn om tegelijkertijd in samenwerking met de overheid aantrekkelijke voorwaarden te
kunnen bieden om concurrerend te blijven ten opzichte
van Londen.
A.J. Wolters
1. European capital markets, a strategic forecast, The Economist Publications/Arthur Andersen, Londen, 1989.
2. Tot een enigszins andere conclusie komt de Stichting Economisch Onderzoek (SEO) van de Universiteit van Amsterdam
in een onlangs verschenen rapport waarin wordt gesteld dat
de toenemende concurrence niet een directe bedreiging vormt
voor de Internationale positie van de Amsterdamse beurs. Het
Financieele Dagblad, 10 februari 1989, biz. 2.