internationaal
Gemeenschappelijke munt
Golfstaten geen gelopen koers
Omdat een aantal Golfstaten hun dollarkoppeling heroverwegen, is de introductie van een gemeenschappelijke
munt uiterst onzeker. Toch is ondubbelzinnige steun aan
de invoering van de Golf dinar de beste strategie om meer
flexibiliteit te introduceren.
n 1981 richtten Bahrein, Koeweit, Oman,
Qatar, Saoedi Arabië en de Verenigde Arabische
Emiraten (VAE) de Gulf Cooperation Council
(GCC) op. Twee jaar later leidde dit tot een
vrijhandelsverdrag en in 2003 kwam een tolunie tot
stand. Met een gezamenlijk bbp van zevenhonderd
miljard dollar zijn de Golfstaten iets groter dan de
Nederlandse economie. Hoewel de lidstaten slechts
kleine spelers in de wereldeconomie zijn, genieten
zij toch aanzienlijke economische macht vanwege
hun grote energievoorraden. Geïnspireerd door de
Europese eenwording werken de landen momenteel
aan een gemeenschappelijke markt en de uitwerking
van de economische overeenkomst die de lancering van een gemeenschappelijke munt in 2010
voorstaat.
Afgelopen december liep het integratieproces vast,
omdat Oman besloot af te zien van deelname aan de
gemeenschappelijke munt. Deze beslissing deed veel
stof opwaaien, want het sultanaat wordt vanwege zijn
omvang en ontwikkelingsniveau gezien als de belangrijkste begunstigde van een eventuele monetaire
eenwording. In plaats van zich te concentreren op
de integratie van de Golfstaten, bleek Oman vooral
naar nationale belangen te handelen: in navolging
van Bahrein, sloot ook Oman een bilateraal handelsverdrag met de Verenigde Staten. Het is echter
geen toeval dat juist deze twee landen gefrustreerd
raken over het tempo waarin de GCC hervormingen
doorvoert. Hun olie- en gasreserves zullen binnen
een paar decennia opraken, terwijl de meeste andere
lidstaten nog een eeuw of langer vooruit kunnen.
Dit betekent dat zij hun economische diversificatie
dringend vorm willen geven. Om jonge bedrijfs- en
dienstensectoren zoals het toerisme te stimuleren,
prefereren deze landen een zwakke munt en een
koppeling aan een zwakke dollar schikt hun dan ook
prima. Dit staat in schril contrast met de voorkeur
van landen als Koeweit, Qatar en de VAE, die liever
een sterkere munt zien. Zij kampen namelijk met
een oplopende inflatie vanwege dure Europese importen en zijn geneigd hun huidige dollarkoppelingen
aan te passen. Deze tegenstelde belangen maken de
introductie van de Golf dinar uiterst onzeker.
I
ROBIN DE MILLIANO
Economisch onderzoeker,
Rabobank Nederland
494
ESB
24 augustus 2007
Vaste wisselkoers bracht stabiliteit
Om te bezien of een groep landen goed zou kunnen functioneren als muntunie, is het raadzaam om
de voor- en nadelen van een gemeenschappelijke
munt, monetair beleid en deviezenvoorraad eens
op een rijtje te zetten. De voordelen van één munt
bestaan in eerste instantie uit het wegnemen van
onzekerheid over de onderlinge wisselkoersen, want
die worden onherroepelijk vastgesteld. Dit leidt tot
lagere transactiekosten vanwege schaalvoordelen
en een lagere risicopremie vanwege een minder
belangrijke voorkeur het thuisland, de zogenoemde
home bias. Het nadeel van een onherroepelijk vaste
wisselkoers is dat lidstaten met het opgeven van
wisselkoersflexibiliteit ook afzien van een mogelijke
schokdemper. In geval van een ongunstige economische schok kunnen deelnemers aan de muntunie
namelijk niet langer hun munt laten depreciëren om
de klap op te vangen. Maar als het monetaire beleid
van de unie de economische omstandigheden van
een lidstaat goed schikt, zal dit instrument niet zo
zeer worden gemist. Voor een gemeenschappelijk
beleid dat gunstig uitwerkt voor alle lidstaten is het
dus van belang dat de economische cycli van de
lidstaten min of meer in fase lopen. In dat geval
vragen ze om een vergelijkbaar monetair beleid.
Als de conjunctuur vooral exportgeleid is en sterk
beïnvloed wordt door ontwikkelingen in de ruilvoet,
geldt dit ook voor het wisselkoersbeleid. Een schatting van de productieverschillen ten opzichte van
een voortschrijdend gemiddelde met behulp van een
standaard Hodrick-Prescott filter toont aan dat de
conjunctuurgolven van de Golfstaten sterk overeenkomen (figuur 1). Alleen Koeweit kreeg tijdens de
figuur 1
Conjuctuurgolven landen uit de GCC1
0.4
Afwijking van voortschrijdend
gemiddelde in stdev
0.4
0.2
0.2
0.0
0.0
-0.2
-0.2
-0.4
-0.4
-0.6
-0.6
-0.8
1980
Bahrein
-0.8
1985
Koeweit
1990
Oman
1995
Qatar
2000
2005
Saoedi Arabië
VAE
1
Gemeten als afwijking in aantallen standaarddeviaties ten opzichte
van een schatting van het voortschrijdend gemiddelde van het bbp
door een standaard HP-filter.
Bron: Bewerking gegevens van Economist Intelligence Unit
Golfoorlog in 1991 te maken met een
bewogen. Dit verhoogt de kosten van een vast wisselkoersbeleid
Het is niet
landspecifieke schok.
in termen van een hogere binnenlandse inflatie om twee redenen.
Daarnaast zijn de economieën van de
verstandig om op Ten eerste betekent een zwakkere dollar dat de Arabische centrale
Golfstaten vrijwel volledig afhankelijk
banken meer buitenlandse valuta moet opkopen om de koppeling
eigen houtje te
van olieopbrengsten. Het is dus geen
in stand te houden. Deze valuta-interventie verhoogt de binnenverrassing dat hun conjunctuurgolven
landse geldhoeveelheid en stimuleert inflatieverwachtingen. Als, ten
gaan tornen
bewegen met de olieprijs. Men kan dus
tweede, ook de olieprijs oploopt krijgen de Golfstaten te maken met
aan de dollarvaststellen dat de GCC een verzameeen hoge kapitaalinstroom. Dit betekent nog meer opwaartse druk
ling kleine, open economieën betreft
op de reële wisselkoers.
koppelingen
die te maken heeft met overeenkomDoorgaans lukt het de Golfstaten wel om de binnenlandse econostige schokken in de ruilvoet. Daarom
mie te beschermen door oliedollars te gebruiken voor importen,
zijn de lidstaten geschikt voor een
de aanschaf van buitenlands waardepapier of door deze te stallen
gemeenschappelijk monetair beleid en zullen zij
op bankrekeningen in het buitenland. Maar onder de huidige omstandigheden
sterk profiteren van onderlinge wisselkoersstabiliteit.
komt er toch veel oliegeld op binnenlandse markten terecht, want vanwege de
Feitelijk voeren de centrale banken in de regio ook
historisch lage reële rente op internationale kapitaalmarkten zijn binnenlandse
al vaste wisselkoersen, omdat zij sinds de oliecrises
investeringen veel aantrekkelijker geworden. Deze belangstelling heeft de binnenvan de jaren zeventig hun munten aan de dollar
landse vraag gestimuleerd en voor verdere opwaartse druk op de reële wisselhebben gekoppeld. Het nadeel van het missen van
koers gezorgd. Afhankelijk van de nationale omstandigheden lopen de effecten
een schokdemper is dus al geruime tijd aanwezig en
op groei en inflatie van de Golfstaten echter nogal uiteen.
zou de landen er niet van moeten weerhouden een
Flexibiliteit is wenselijk, niet noodzakelijk
gemeenschappelijke munt in te voeren. Sterker nog,
In mei verraste Koeweit de financiële markten door zonder overleg met de
het verbranden van de achterblijvende schepen zou
andere Golfstaten de koppeling aan de dollar op te geven in ruil voor een valutade risicopremie van de lidstaten op kapitaalmarkten
mandje. De reden was dat de zwakke dollar Europese importen te duur maakte.
juist ten goede komen.
Deze beslissing doet er toe, omdat de Golfstaten het eens moeten worden over
Naast het onherroepelijk vaststellen van wisseléén wisselkoersbeleid voordat een gemeenschappelijke munt kan worden geïntrokoersen zijn er andere belangrijke voordelen van
duceerd. Daarnaast duidt de stap op een grotere bereidheid tot het wijzigen van
monetaire eenwording. Afgezien van het voeren van
het wisselkoersbeleid ten faveure van inflatiedoelstellingen. Op zichzelf is meer
monetair en wisselkoersbeleid, fabriceren centrale
wisselkoersflexibiliteit in de Golf zeker wenselijk. De dollarkoppelingen ontmoebanken ook een product waarop zij winst maken,
digen importen en verplichten de monetaire autoriteiten tot interventie ten koste
namelijk geld. Bij monetaire eenwording ontstaan
van binnenlandse inflatie. Daarnaast zullen de meeste Golfstaten gezien het verer schaalvoordelen bij het in omloop brengen van
schil in inkomensniveau met industrielanden nog een inhaalslag moeten maken.
geld en het aanhouden van deviezenvoorraden. Deze
Een hogere productiviteitsgroei zal dan de komende jaren voor een structurele
kunnen behoorlijk oplopen, zeker als de gemeenopwaartse druk op de reële wisselkoers zorgen.
schappelijke munt zou uitgroeien tot een geacToch is het onverstandig om de dollarkoppeling zomaar aan de kant te schuiven.
cepteerd vehikel op financiële markten. Het is niet
De Golfstaten missen momenteel nog de institutionele capaciteit om een flexibel
ondenkbaar dat een eventuele Golf dinar gezien de
wisselkoersbeleid te ondersteunen. Een premature stap naar zwevende munten
zwakke dollar en het geopolitieke krachtenveld een
zou dan vooral tot onzekerheid en schommelingen leiden. De beste strategie om
belangrijke rol in de afwikkeling van transacties op
meer flexibiliteit te introduceren is daarom een geloofwaardige verbintenis aan
energiemarkten zou komen te spelen. Bovendien
duidelijke afspraken ter invoering van een gemeenschappelijke munt. Zo werkt
biedt het landen met grote deviezenvoorraden zoals
men toe naar verzilvering van de voordelen van een monetaire unie en opent men
China een interessante mogelijkheid voor diversificade weg naar een toekomst van meer wisselkoersflexibiliteit ten opzichte van de
tie. Nog belangrijker dan deze geldelijke voordelen
echter: vergaande (financiële) marktintegratie en een dollar en andere munten. Ondertussen is er voldoende tijd om geloofwaardige
instituties, zoals een gemeenschappelijke centrale bank, te creëren, zodat de
verbeterde reputatie van de centrale bank zetten de
stabiliteit die de dollarkoppelingen hebben gebracht niet in de waagschaal wordt
lidstaten op een structureel hoger groeipad.
gesteld. Het is niet verstandig om op eigen houtje te gaan tornen aan de dollarStabiliteit kent een prijs
koppelingen. Hierdoor dreigt de Golf dinar achter de horizon te verdwijnen.
Ondanks de geschetste voordelen van monetaire eenConclusie
wording boekt het integratieproces toch maar mondDe GCC heeft een ambitieus plan om in 2010 een gemeenschappelijke munt
jesmaat voortgang. Naast de gebruikelijke politieke
in te voeren. Of die er ook werkelijk gaat komen is meer vraag dan weet, want
obstakels komt dit doordat de Golfstaten niet meer
dit jaar is het integratieproces vastgelopen. Hoewel meer wisselkoersflexibizo eenduidig tegenover hun vaste wisselkoersbeleid
liteit de afweging tussen groei en inflatie ten goede zou komen, betekent dit
staan. Decennialang heeft een koppeling aan de
niet dat de huidige dollarkoppelingen op de schop moeten. Noch betekent dit
dollar de Golfstaten veel deugd gedaan. De koppeling
dat de Golf dinar onwenselijk is. De voordelen zijn duidelijk. De beste manier
stabiliseert namelijk de exportopbrengsten, want olie
om deze te verzilveren is een volledige en onomkeerbare verbintenis aan een
is geprijsd in dollars. Toch heroverweegt een aantal
ondubbelzinnig plan voor monetaire eenwording. Dit opent de mogelijkheid van
Golfstaten inmiddels hun koppeling aan de dollar,
meer wisselkoersflexibiliteit in de toekomst, zonder de stabiliteit die jaren van
omdat dit wisselkoersbeleid andere beleidsdoelen,
zoals prijsstabiliteit en economische groei bemoeilijkt. dollarkoppelingen hebben gebracht op het spel te zetten. Om dit te bereiken
zullen Arabische leiders vergaande concessies moeten doen ten aanzien van hun
Dit komt doordat de olieprijs en de waarde van de
nationale soevereiniteit.
dollar zich sinds een paar jaar sterk uit elkaar hebben
ESB
24 augustus 2007
495