De onschatbare waarde van
het Rijk
C. Cools, H.A.A. Verbon en M.J.M. Verhoeven*
E
en staatsbalans die inzicht verschaft in de waarde van het totale rijksbezit is een
onbereikbaar ideaal. Een vergelijking met de waardebepaling van ondernemingen leert dat er bij de overheid naar verhouding veel meer uitgaven zijn
waar de markt geen waarde aan toekent en waarvan de opbrengsten moeilijk zijn
te bepalen. De staatsbalans vormt daarom geen bruikbaar instrument voor de
beoordeling van het begrotingsbeleid. Als alternatief wordt voorgesteld die
activiteiten buiten de begrotingsnormering te houden, waarvoor de markt bereid is
risicodragend kapitaal te verschaffen.
De staatsbalans mag zich in de afgelopen jaren verheugen in een sterk toenemende belangstelling van
zowel economen als politici . Voorstanders zien in
de staatsbalans een uitstekend middel om de in de
politieke besluitvorming verloren gegane aandacht
voor het rijksbezit weer nieuw leven in te blazen.
Zij beargumenteren dat door de huidige begrotingsnormering de politici eenzijdig gefixeerd zijn geraakt door het jaarlijkse (of, op zijn best, het vierjaarlijkse) financieringstekort. Hierdoor is, zo luidt de
redenering, langzamerhand het rijksbezit uitgehold.
Gaten in de begroting door tegenvallende onderwijsof WIR-uitgaven zijn gedekt met de verkoop van
rijksbezit. Dit is gebeurd met rijksaandelen in DSM
en de Postbank. Bovendien is het staatsbezit in omvang afgenomen doordat de rijksinvesteringen in
procenten van het nationaal inkomen in de loop der
tijd zijn gedaald. Ook hiervoor wordt het op de korte termijn gerichte begrotingsbeleid verantwoordelijk gehouden. Als niet gekeken wordt naar het effect van uitgaven op langere termijn zijn
investeringen met hun meerjarig nutskarakter immers in het nadeel bij uitgaven waarvan het nut op
korte termijn wordt gerealiseerd.
Ondanks de hernieuwde aandacht voor de staatsbalans bestaat er geen duidelijkheid over wat deze nu
voorstelt en op welke wijze er informatie aan zou
kunnen worden ontleend voor het te voeren begrotingsbeleid. In dit artikel willen wij hier nader op ingaan. Aangezien de balans een aan de bedrijfseconomie ontleend instrument is gaan we hierbij uit van de
functie die de balans bij bedrijven vervult en de problemen die daar spelen bij de balansopstelling. Onze
conclusie luidt dat een staatsbalans die inzicht verschaft in de waarde(mutaties) van het totale rijksbezit
een onbereikbaar ideaal is. Als alternatief stellen wij
voor te kijken naar dat deel van de rijksbezittingen
waarvoor de markt bereid is risicodragend kapitaal te
verschaffen. Dat deel zou buiten de afweging rond de
rijksbegroting kunnen worden gehouden.
ESB 20-3-1991
De ondernemingsbalans
Ondernemingen streven in het algemeen naar een
zo hoog mogelijke winst op lange termijn2. De jaarrekening, in het bijzonder de resultatenrekening,
geeft aan in hoeverre dat doel in de betreffende periode is bereikt. Daarnaast bestaat een jaarrekening
uit de balans, de toelichtingen op resultatenrekening en balans en soms een staat van herkomst en
besteding van middelen.
De balans van een onderneming wordt bepaald op
een moment en geeft een inzicht in de bezittingen
(debet) en de samenstelling van het vermogen (credit) waarmee de bezittingen zijn gefinancierd. Het
balanstotaal geeft aan wat de bruto (boek)waarde
van de onderneming is. Na aftrek van het vreemd
vermogen resteert het eigen vermogen, wat men
* De auteurs zijn achtereenvolgens registeraccountant en
verbonden aan de sectie Ondernemingsfinanciering, hoogleraar bij de sectie Openbare Financien en Sociale Zekerheidseconomie en assistent in opleiding bij de sectie Openbare Financien van de Katholieke Universiteit Brabant.
Onze dank gaat uit naar J. de Haan, H.A. Keuzenkamp,
P.W. Moerland, F. van der Ploeg, J.C.H.A.M Ramaekers en
de leden van de sectie Openbare Financien die commentaar leverden op een eerdere versie.
1. Zie bij voorbeeld J. de Haan, De staatsbalans: wikken en
wegen, Openbare uitgaven, 1989, nr. 1, biz. 31-36, C.A. de
Kam, J. de Haan en C. Sterks, De kerfstok van Nederland,
Amsterdam, 1990 en H.A. Keuzenkamp en F. van der
Ploeg, Het grote onvermogen: een kritiek op de gangbare
analyse van de overheidsfinancien, ESB, 4 juli 1990, biz.
608-612. In de politick speelt met name de discussie over
de sterk aan de staatsbalans verwante kapitaaldienst, zie
de vraagpuntennotitie van de Commissie voor de Rijksuitgaven (Kamerstuk 21 6l6) en de Miljoenennota 1991, biz.
38-39.
2. Zie bij voorbeeld P.W. Moerland, De overnemingsmarkt:
theorie, empirie en regelgeving, Vuga, Den Haag, 1989 en
C. Cools, Financiele topmanagers over hun vermogensstructuur, Maandblad voor Accountancy en Bedrijfseconomie, jg. 65, nr. 3, maart, 1991.
1979
;
1989
J
Activa
Kas-, bank en girosaldi
Vorderingen
Deelnemingen
(On)roerende goederen
Rest
994
127.405
75.766
131.500
78
211.704
Totaal
3195
89.437
37.045
81.950
77
335.743
127.131
343.973
Passiva
Schulden en verplichtingen
Reserve waardeveranderingen
54.040
96.765
Saldo
30.533
-104.995
Totaal
211.704
335.743
Tabel 1. De
staatsbalans
fin mln. gld,,
per ultimo)
zou kunnen noemen de netto (boek)waarde van de
onderneming; de waarde die volgens de boeken toekomt aan de aandeelhouders. De mutatie in het eigen vermogen van twee opeenvolgende balansen is
gelijk aan het winstsaldo over de betrokken periode. De resultatenrekening geeft aan hoe de verandering in het eigen vermogen tot stand is gekomen.
Voor onze discussie is het van belang dat uitsluitend
die bezittingen worden geactiveerd (als bezit op de
balans gezet) die ook in de toekomst nog een bijdrage zullen leveren aan de realisatie van het ondernemingsdoel, winstmaximalisatie. Het gaat dus om die
bezittingen die in de toekomst nog opbrengsten met
zich meebrengen. De activering van de bezittingen
vindt deels plaats op basis van conventies en deels
op basis van subjectieve oordelen van het management. De conventies betreffen allereerst de keuze
van de waarderingsgrondslagen. Vaak waardeert
men de activa op basis van historische kosten. Idealiter echter dienen hiervoor de huidige marktprijzen
van de activa te worden genomen. Dit is gebaseerd
op het idee dat het marktmechanisme ervoor zorgdraagt dat deze prijzen een weerspiegeling zijn van
de waarde van de activa voor een onderneming, i.e.
van de ermee verbonden toekomstige opbrengsten.
Daarnaast gaat het bij de conventies om het voorzichtigheidsbeginsel (verlies nemen zodra het verschijnt en winst nemen pas op het moment van realisatie) en regels betreffende het al dan niet activeren
van bezittingen. Human capital wordt bij voorbeeld
nooit geactiveerd en uitgaven aan onderzoek en ontwikkeling kunnen worden geactiveerd, maar worden meestal ten voile als kosten van de betreffende
periode beschouwd. Subjectieve oordelen van het
management spelen met name een rol bij de toepassing van de gekozen boekhoudconventies, zoals de
waardebepaling van immateriele activa en de inschatting van de levensduur van gebouwen en machines.
De boekwaarde zoals die tot uitdrukking komt in de
balans, beoogt de werkelijke – dat is economische waarde van de onderneming zo dicht mogelijk te benaderen3. De economische waarde of de marktwaarde (het produkt van de koers en het aantal aandelen) kan immers worden beschouwd als de netto
contante waarde van de verwachte kasstromen die
toekomen aan de aandeelhouders (dus na aftrek
van rente en belastingen). Voor het gros van de
Nederlandse ondernemingen is echter geen marktwaarde bekend, zij moeten het stellen met hun
boekwaarde. Met name voor de niet-beursondernemingen is het dus van belang dat de boekhoudconventies ervoor zorg dragen dat de boekwaarde de
economische waarde (marktwaarde) zo dicht mogelijk benadert.
Toch bestaan er vaak discrepanties tussen de markten boekwaarde van een onderneming. Daarvoor
zijn in hoofdzaak twee oorzaken aan te wijzen . Op
de eerste plaats beschikken ondernemingen over allerlei activa waarvan de economische waarde hoger
is dan de boekwaarde, of die helemaal niet op de
balans voorkomen, zoals in het geval van een oliebron die slechts voor de opsporingskosten op de balans staat of machines die zijn afgeschreven maar
nog steeds functioneren. Een ander voorbeeld zijn
immateriele activa, zoals uitgaverechten die, omdat
eenduidige en betrouwbare waarderingsgrondslagen ontbreken, over het algemeen niet worden geactiveerd, maar die wel een grote waarde kunnen vertegenwoordigen. Dat dit in de papieren kan lopen
blijkt uit het voorbeeld van Elsevier. Terwijl de
marktwaarde van het eigen vermogen van deze onderneming ultimo 1989 meer dan vijf miljard gulden
bedroeg, stond het eigen vermogen op dat moment
voor slechts vijfhonderd miljoen in de boeken.
Een tweede oorzaak voor het verschil tussen markten boekwaarde is het bestaan van monopoliewinsten door toetredingsbelemmeringen. Bij voorbeeld de belemmeringen om zelf over de capaciteiten van Karel Appel te beschikken zijn voor vrijwel
iedereen eindeloos groot. Dit heeft als gevolg dat de
optelsom van de actuele waarde van de verftubes,
penselen, dock (dat is de boekwaarde; ervan uitgaande dat zijn opleiding van 1940 tot 1943 aan de
Rijksacademie te Amsterdam al is afgeschreven) van
een schilderij van Karel Appel veel lager is dan de
marktwaarde van een ‘Appel’. De marktprijs van
olieverf komt immers niet tot stand op een markt
van schilders als Karel Appel, maar op een markt
waar amateurs een grote rol spelen.
De staatsbalans
De staatsbalans wordt jaarlijks als bijlage bij de Miljoenennota opgenomen. Een verkorte versie daarvan is weergegeven in label 1. Op de huidige staats-
3. Uit recent interview-onderzoek onder leden van de raden van bestuur van vijftig beursfondsen, waaronder de
dertig grootste (zie C. Cools, op.cit.), blijkt dat inderdaad
slechts 10% de boekwaarde een relevantere maatstaf vindt
voor de waarde van de onderneming dan de marktwaarde.
Bovendien blijken vooral de ondernemingen wiens boekwaarde de marktwaarde het dichtst benadert het meest aan
hun boekwaarde te hechten.
4. De soms grote discrepanties tussen boekwaarde en
marktwaarde beginnen nu zelfs bij de traditioneel behoudende Nederlandse accountants en boekhouders tot een
gevoel van onbehagen te leiden, getuige recente publikaties zoals Het naderende bankroet van het boekhouden; activering van merken stelt accountants voor groot probleem, Account, januari 1991, biz. 21-29; Afboeken goodwill flatteert cijfers; enige juiste methode: activeren en afschrijven, FEM, nr. 26, 15 december 1990, biz. 86-90; en F.
Krens, Financiele bodybuilding en financial accountingtheorie, in Maanblad voor Accountancy en Bedrijfseconomie, jg. 64, nr. 11, november 1990, biz. 491-495.
r
balans worden alleen kapitaaluitgaven geactiveerd:
investeringen, deelnemingen en kredieten. Als waarderingsgrondslag wordt voor de meeste activa de
vervangingswaarde gebruikt. De twee belangrijkste
activa-posten zijn de roerende en onroerende goederen en de deelnemingen. Tegenover de staatsbezittingen staat als grootste post aan de passiefzijde
de uitstaande schuld op lange termijn. De post reserve waardeverandering en het balanssaldo vormen
samen het eigen vermogen van de Nederlandse
staat (dit wordt ook wel het netto vermogen genoemd). Deze reserve waardeverandering geeft de
omvang weer van de geaccumuleerde ‘winst’ door
het jaarlijks herwaarderen van de activa. De mutatie
van het saldo van twee opeenvolgende balansen
geeft aan in hoeverre tegenover de toename van de
activa geen stijging van schulden of herwaarderingswinsten staan .
In de vorige paragraaf hebben we gezien dat activa
voor een bedrijf waarde vertegenwoordigen als
daarmee in de toekomst opbrengsten gegenereerd
kunnen worden. Analoog daaraan heeft staatsbezit
(economische) waarde als dit in de toekomst de bereidheid oproept bij burgers en bedrijfsleven om ervoor te betalen. Dit kan direct, via de markt ofwel
toepassing van het profijtbeginsel (direct renderende uitgaven), of indirect, via vergroting van de belastingbasis of de bereidheid om een hoger belastingtarief te accepteren (indirect renderende
respectievelijk duurzaam-nutsuitgaven). De waarde
van het rijksbezit is derhalve gelijk aan de contante
waarde van de inkomsten die het naar verwachting
in de toekomst zal genereren.
Wanneer we de staatsbalans in de huidige opzet
bezien dan blijken daarop (net zoals bij ondernemingen) niet alle waardevolle bezittingen uit indirect renderende en duurzaam-nutsuitgaven voor
te komen. De ontbrekende activa zijn voornamelijk immateriele activa, zoals de investeringen in
human capital via het onderwijs. Bovendien kunnen wat betreft de wel geboekte activa vraagtekens worden gezet bij de huidige waarderingsgrondslag, te weten de vervangingswaarde . Voor
staatsbezittingen die op dezelfde wijze tot inkomsten leiden als bedrijfsbezittingen, zoals deelnemingen, kan met deze waarderingsgrondslag de
werkelijke waarde goed worden benaderd. Maar
voor activa uit indirect renderende en duurzaamnutsuitgaven ligt het niet in de rede dat de contante waarde van de verwachte belastingopbrengsten
op een eenduidige manier zal samenhangen met
de vervangingswaarde van deze goederen. Deze
waarde weerspiegelt immers, zoals we gezien hebben, de toekomstige opbrengsten die ermee op
de markt verkregen kunnen worden en niet de
waarde die deze activa voor het Rijk vertegenwoordigt. De waardering van deze rijksbezittingen is te meer twijfelachtig omdat niet bekend is
op welke wijze deze activa de (belasting)inkomsten van de staat be’invloeden. Zo kan ook achteraf niet worden vastgesteld welk deel van de rijksinkomsten toe te schrijven is aan bij voorbeeld de
uitgaven voor onderwijs uit het verleden. Zodoende biedt de staatsbalans in de huidige opzet onvoldoende houvast bij de bepaling van de totale
economische waarde en het eigen vermogen van
de Nederlandse staat.
ESB 20-3-1991
De staatsbalans en staatsschuld
In de huidige discussie wordt de staatsbalans met
name gezien als een hulpmiddel bij de vraag in hoeverre uitgaven met schuld mogen worden gefinancierd . De conclusie luidt dan dat schuldfinanciering in principe alleen mag worden aangewend
voor de v’erwerving van geactiveerd c.q. activeerbaar staatsbezit, met andere woorden dat het eigen
vermogen van het Rijk niet mag dalen. Dit staat van
oudsher bekend als de gulden financieringsregel.
Als de rijksbezittingen worden gewaardeerd op de
contante waarde van de inkomensstromen die ermee kunnen worden verworven, geeft de omvang
van het eigen vermogen van de staat aan in hoever-
re de contante waarde van de verwachte inkomensstromen uit bezit de kosten van de uitstaande staatsschuld overtreft. Een daling van het eigen vermogen
betekent dat de mogelijkheden voor de staat om in
de toekomst opbrengsten te genereren voor het nakomen van de de schuldverplichtingen is afgenomen. Daardoor is ook de beleidsruimte voor het
Rijk gekrompen; vroeg of laat zal het pad van de
rijksuitgaven naar beneden moeten worden omgebo-
gen en/of de rijksmiddelen moeten worden verhoogd ten opzichte van de centrale projectie om
een staatsfaillissement te vermijden.
De uit de balans af te leiden sterke daling van het
eigen vermogen in het afgelopen decennium (zie
tabel 1) zou dus gezien kunnen worden als een
bewijs voor het tekortschieten van het begrotingsbeleid in deze periode. Echter, in de huidige opstelling
van de staatsbalans kan de daling van het eigen vermogen puur het gevolg zijn van de onnauwkeurige
waardering van de geregistreerde bezittingen, terwijl er bovendien een waardestijging van de niet-geregistreerde activa tegenover zou kunnen staan. Kortom, omdat de staatsbalans in de huidige vorm
onbruikbaar is voor de bepaling van de waarde van
het Rijk kan deze ook niet als instrument dienen
voor de bepaling van de omvang van de gewenste
schuld.
Verbetering van de staatsbalans mogelijk?
Er zijn twee optics voor verbetering van de staatsbalans. Een groot probleem is, zoals we hebben gezien, dat voor vrijwel alle staatsactiva, wellicht met
uitzondering van de deelnemingen, de markt geen
indicatie verschaft over de waarde ervan voor het
Rijk. Voor deze activa zou de waardebepaling kunnen geschieden door een rechtstreekse inschatting
te maken van de toekomstige opbrengsten die aan
dat staatsbezit verbonden zijn. Hierbij zullen subjectieve inschattingen per definitie een bepalende rol
spelen. Dit impliceert dat de waardebepaling van
5. Voor een uitgebreidere beschrijving van de verschillende onderdelen van de balans, waarderingsgrondslagen en
afschrijvingstermijnen, zie de meest recente toelichting op
de staatsbalans (Kamerstuk 21 300, nr. 2) en J. de Haan,
op.cit., 1989.
6. De staatsschuld is in de huidige staatsbalans op nominale waarde gewaardeerd. Deze zou echter op marktwaarde
gewaardeerd moeten worden. Dat is immers de economische waarde van de staatsschuld; de staat kan voor die
prijs zijn schuld terugkopen.
7. Zie bij voorbeeld C.A. de Kam, J. de Haan en C.G.M.
Sterks, op.cit, 1990; J. de Haan, op.cit., 1989; en H.A. Keuzenkamp en F. van der Ploeg, op.cit., 1990.
dat staatsbezit zoals die in het politieke proces tot
stand zou komen in beginsel oncontroleerbaar is. Er
is, met andere woorden, een agency-probleem. De
kiezers (huidige of toekomstige) kunnen niet precies nagaan in welke mate hun belangen door het
beleid van de politici worden behartigd. Het inschakelen van onafhankelijke deskundigen als accountants of de Rekenkamer lost het agency-probleem
bij de waardering van deze staatsbezittingen niet op
omdat deze zich, bij gebrek aan een marktwaarde,
evenals de politici zullen moeten baseren op subjec-
bruik onzeker is. Een maximaal ‘rendement’ op de
uitgaven van de staat biedt dit voorzichtigheidsbeginsel dus niet.
Implicaties voor het begrotingsbeleid
inkomsten. Dit geeft de politick in deze optie een
grote manoeuvreerruimte die tot een ongewenste intertemporele afweging zou kunnen leiden. Het ligt
immers voor de hand dat er een neiging bij politici
zal ontstaan toekomstige inkomstenstromen, die verbonden zijn aan specifieke uitgaven, te hoog in te
schatten zodat evenredig meer kan worden geleend
Onze behandeling van de staatsactiva verschilt niet
fundamenteel van de positie van de bedrijfsactiva.
Ook daar wordt activering van bezit waarvan de
marktwaarde niet waarneembaar is vermeden, hetgeen bij voorbeeld verklaart waarom immateriele activa in het algemeen niet worden geactiveerd. Het
verschil is dat de staat relatief veel meer van dit
soort niet verhandelbare activa bezit dan bij vele bedrijven het geval is. Voor sommige bedrijven geeft
de markt een indicatie van de waarde van het bedrijf in de vorm van aandelenkoersen op de effectenbeurzen. De staat ontbeert een dergelijke indicatie ten ene male. Bovendien kan de wijze waarop
inkomsten samenhangen met specifieke activa zo-
en uitgegeven. Deze optie waarborgt derhalve niet
wel vooraf als achteraf meestal niet worden vastge-
dat de staatsschuld en het staatsvermogen zich parallel ontwikkelen.
steld bij de overheid. Dat maakt dat het onderscheid
De tweede optie is ingegeven door het feit dat de
niet te maken is. Het aanbrengen van een dergelijke
prijs waarvoor een aantal rijksactiva verkocht kunnen worden op de markt waarneembaar is. De private sector is, met andere woorden, bereid deze activa
bij de produktie van goederen voor de markt in te
zetten. Voor de betreffende bezittingen zou deze
marktprijs als waarderingsgrondslag kunnen worden genomen. In deze optie mag in beginsel geleend worden voor activa waarvan de marktwaarde
de waarde voor de overheid weerspiegelt, zoals bij
deelnemingen, en voor overige activa tot aan de verkoopwaarde zo deze bestaat. Hieraan ligt een voorzichtigheidsbeginsel ten grondslag: omdat deze activa in ieder geval tegen de boekwaarde kunnen
worden verkocht, mag er een even grote schuld tegenover staan. Een voordeel van een dergelijke
schuldpolitiek is dat de vermogenspositie van het
Rijk nooit wordt aangetast en dat derhalve de solvabiliteit van de staat te alien tijde gegarandeerd is. Bovendien zal een groot aantal trues waarbij toekomstige inkomsten naar voren worden gehaald om de
scheiding door middel van een balans maakt de afweging van overheidsvoorzieningen ten opzichte
van elkaar onzuiver en is derhalve niet gewenst.
Om dezelfde reden geeft een balans al evenmin
enig inzicht in de verantwoorde omvang van schuldfinanciering.
Als we de huidige begrotingsindeling handhaven,
resteert nog het in de inleiding vermelde bezwaar,
namelijk dat het leidt tot de uitverkoop van staatsbezit. Dit kan gedeeltelijk verholpen worden door op
een andere •wijze met debudgetteringen om te gaan.
Wij stellen voor om, in plaats van de huidige systematiek, alle middelen die de staat gebruikt voor de financiering van activiteiten •waarvoor ook de markt
risicodragend kapitaal (aandelen) verschaft te debudgetteren en buiten de genormeerde begrotingsruimte
te laten. In de praktijk zullen vrijwel alle deelnemingen op deze wijze kunnen worden gedebudgetteerd,
alsmede een deel van de kredietverlening. Ook een
aantal activiteiten die door de staat in eigen beheer
worden verricht, zouden wellicht gedebudgetteerd
kunnen worden indien het voor de markt mogelijk
wordt gemaakt om risicodragend kapitaal te verschaffen. Deze zal daartoe natuurlijk alleen bereid zijn als
er sprake is van geoormerkte inkomsten, zoals bij
kredieten (studieleningen) en sommige infrastructurele werken. Het vertrouwen dat de markt uitspreekt
in deze staatsactiviteiten blijkend uit de bereidheid
om een deel van het risico op zich te nemen is de
best mogelijke waarborg dat deze ook daadwerkelijk
rendabel zullen blijken te zijn. Bovendien is het dan
in principe onmogelijk de omvang van het te debudgetteren bedrag te manipuleren. Kortom, op deze wijze kan op een verantwoorde wijze een einde worden gemaakt aan een groot aantal trues die in de
huidige begrotingspraktijk worden toegepast. De vervroegde aflossing van studieleningen en de verkoop
van aandelen hebben onder deze debudgetteringsregel immers geen effect op het genormeerde niveau
van de staatsschuld en het rijkstekort.
tieve inschattingen van toekomstige overheids-
uitgavenruimte in het lopende jaar wat op te rekken
niet meer effectief zijn. Zo dient het vervroegd innen van toekomstige dividendontvangsten en koerswinsten door de verkoop van staatsdeelnemingen
dan gepaard te gaan met een even grote verkleining
van het toegestane leenbedrag.
Een bezwaar van deze waarderingsgrondslag is dat
deze in het algemeen niet zal overeenstemmen met
de economische waarde voor de staat in de vorm
van verdisconteerde inkomensstromen. De marktprijs geeft weer wat een onderneming met het betreffende activum kan doen, en niet zozeer wat de
waarde ervan is voor het Rijk. Bovendien zijn bij
een dergelijke marktwaardebalans de activa waarvan de waarde alleen met subjectieve methoden te
bepalen is, altijd in het nadeel in de afweging ten
opzichte van de overige activa. Voor deze ‘subjectieve-waarde-activa’ mag immers niet geleend worden,
terwijl de activa waarvan een boekwaarde te bepalen is wel buiten de afweging van de begrotingsruimte vallen. Hierdoor geeft het Rijk een voorrangsbehandeling aan activa die weliswaar een zeker
rendement kennen in geval van verkoop, maar waarvan het rendement voor de staat bij normaal ge-
tussen investerings- en lopende uitgaven bij het Rijk
Kees Cools
Harrie Verbon
Marijn Verhoeven