Europa
De escudo
in het EMS
Portugal heeft de periode waarin het
land het voorzitterschap van de Europese Gemeenschap bekleedt (de eerste helft van 1992), benut om de escudo op te nemen in het wisselkoersmechanisme van het EMS.
Daarbij zal een bandbreedte van 6%
worden gehanteerd. Hoewel over
een toetreding al werd gespeculeerd, kwam het moment toch eerder dan in het algemeen werd verwacht. Vooral de afname van de
prijsstijging was voor Portugal de
aanzet om de escudo in het wisselkoerssysteem onder te brengen. Het
Portugese initiatief moet worden gezien als een duidelijke politieke wilsverklaring om zo snel mogelijk aan
de voorwaarden voor toetreding tot
de EMU te voldoen. Het land wil
zich in de derde fase bij de kopgroep voegen.
De toetreding van de escudo tot het
EMS per 6 april werd voorafgegaan
door een periode van anderhalf jaar
waarin de munt zich de facto reeds
binnen de huidige bandbreedte bevond (zie figuur 1). Door zich nu
ook officieel aan dit beleid te committeren is het wisselkoersrisico verder afgenomen, waardoor het renteniveau kan dalen.
Economic
De Portugese economic vertoonde
bij de toetreding tot de EG in 1986 in
veel sterkere mate dan Spanje een
achterstand ten opzichte van de rest
van de EG. Behalve een sterk achtergebleven industriele basis was er in
Portugal een grote mate van regionale ongelijkheid met een overwegend
arm en agrarisch zuiden en een
meer gei’ndustrialiseerd en in het algemeen welvarender noorden. Een
lange periode van isolement tot de
jaren zestig, na de anjerrevolutie van
1974 gevolgd door een periode van
politieke instabiliteit waren hier de
voornaamste oorzaken van. De sterke mate van overheidsinvloed via de
in 1974 genationaliseerde banken en
bedrijven zorgde bovendien voor
een aanzienlijke misallocatie van
middelen.
Sinds 1986 hebben zich echter in
snel tempo veranderingen voltrokken. De belangrijkste economische
hervormingen waren het vereenvoudigen van het belastingstelsel, de privatisering, het liberaliseren van het
kapitaalverkeer, het verbeteren van
de infrastructuur en het moderniseren van de industrie. De toetreding
van Portugal tot de EG ging bovendien gepaard met een herstel van de
politieke stabiliteit onder de rechts
van het midden staande sociaal-democratische partij van premier Cavaco Silva. Cavaco Silva was de eerste
premier, na de omverwerping van
de dictatuur in 1974, die zijn gehele
ambtsperiode uitzat en deze bovendien bij de algemene verkiezingen
in 1991 opnieuw wist te verlengen.
Dit alles zorgde voor een toegenomen vertrouwen in de economie en
daarmee gepaard gaand een sterke
groei van zowel de particuliere consumptie als de bedrijfsinvesteringen,
bij een zich eveneens krachtig ontwikkelende export. De groei van de
economie bedroeg tussen 1986 en
1990 gemiddeld 4,5% per jaar, in vergelijking met een gemiddelde groei
in de EG van 3,1%.
Figuur 1. Portugese escudo inftctteve 6%-band
Afwijking van spilkoers in %
Koers in gld.
6
1,35
2
0
1,30
-2
1,25
-4
Koers escudo
6%-band
okt.’90
jan.’91
apr.’91
-6
okt.’91
Jan. ’92
De hiervoor genoemde structurele
hervormingen, te zamen met de EGbijdragen en een gematigd expansief
budgettair beleid, zorgden voor een
snelle vermindering van de achterstand ten opzichte van de EG. De
invoering van de btw in 1986 en de
belastinghervorming van 1989 versterkten bovendien de inkomstenbasis van de overheid. Daarnaast
maakte de privatiseringswet van
1990 volledige privatisering van
overheidsbedrijven, waaronder ook
het bank- en verzekeringswezen,
mogelijk.
Een niet onaanzienlijke bijdrage aan
het snelle moderniseringsproces dat
zich sinds 1986 heeft voltrokken,
werd geleverd door subsidies van de
EG. De netto-transfer van EG-middelen bedraagt circa 2,5% van het bbp.
Het merendeel hiervan was bestemd
voor investeringen op infrastructureel gebied en voor speciale programma’s ter stimulering van de
landbouw en de industrie. Het industrieprogramma richt zich daarbij
vooral op de sterk verouderde textiel- en kledingsector. Deze sector is
goed voor circa 38% van de totale export.
De economische structuur van Portugal is sinds 1986 aanmerkelijk verbeterd. Niettemin blijft het land als kleine open economie gevoelig voor
externe schokken. De olieprijsstijging van eind 1990, te zamen met
een krachtig blijvende binnenlandse
vraag en toegenomen spanningen
op de arbeidsmarkt, had dan ook
een sterk prijsopdrijvend effect. Pas
in 1991 zorgde de voortzetting van
het strakke monetaire beleid voor
een afname van de bbp-groei tot 2%,
en nam de inflatie af van 13,1% in
1990 tot 11,4%. Inmiddels is de inflatie in februari 1992 ten opzichte van
een jaar eerder tot 7,7% gedaald. Het
tekort op de lopende rekening steeg
echter van 0,4% in 1990 tot 2% in
1991. Dit werd evenwel ook in 1991
meer dan gecompenseerd door een
aanzienlijke instroom van kapitaal
(zie figuur 2). De Portugese monetaire autoriteiten zagen zich daarmee
voor hetzelfde beleidsdilemma geplaatst als hun collega’s in Spanje.
De hoge rente, nodig om de binnenlandse vraag in te dammen en bovendien via een sterke munt de importprijzen te drukken, had een zodanige aantrekkingskracht op buitenlandse beleggers dat de toestroom
van buitenlands kapitaal de doelstellingen van het beleid in gevaar
bracht.
Wisselkoersbeleid
Het depreciatietempo van de escudo
liep in de tweede helft van de jaren
tachtig geleidelijk terug. Gedurende
1989 en 1990 leidde kapitaalinvoer
soms zelfs tot opwaartse druk op de
escudo. De centrale bank was veelvuldig genoodzaakt te intervenieren
om de koers te drukken. Tevens werden beperkingen opgelegd aan binnenlandse instituten die in het buitenland geld leenden, ten einde de
kapitaalimport af te remmen.
Vanaf oktober 1990 werd het wisselkoersbeleid van Portugal gericht op
het binnen een band houden van de
escudo ten opzichte van een valutamand met slechts vijf munten. Deze
valutamand was als volgt opgebouwd: Duitse mark (met een aandeel van 35%), Spaanse peseta
(20%), Franse frank (19%), Britse
pond (15%) en Italiaanse lire (11%).
De koers van de escudo zou daarbij
ten opzichte van de ecu iets moeten
deprecieren, een doelstelling die
men de laatste tijd overigens niet
kon realiseren. De wijziging van het
wisselkoersbeleid betekende echter
al een belangrijke stap in de richting
van een verdere integratie met de Europese Gemeenschap. Het toegenomen vertrouwen in de Portugese economic en het restrictieve monetaire
beleid met de daarmee gepaard
gaande hoge rente zorgden voor extra interesse van de kant van beleggers. In 1991 en begin 1992 leidde
dit opnieuw tot een toevloed van
buitenlands kapitaal en tot een opwaartse druk op de escudo.
Op 3 april 1992 kwam vervolgens de
beslissing om het wisselkoersbeleid
een nieuwe inhoud te geven. De escudo zal, evenals momenteel het
Britse pond en de Spaanse peseta,
binnen het wisselkoersmechanisme
van het EMS participeren met een
bandbreedte van 6%. De escudo
treedt toe tegen een spilkoers van
Ecu 178,735. Tegenover de gulden
betekent dit:
Bovengrens:
/ 1,376
Spilkoers:
/ 1,296
Ondergrens:
/ 1,221
Een belangrijke doelstelling van de
Portugese autoriteiten is het onder
controle brengen van de inflatie. Met
de toetreding van de escudo tot het
wisselkoersmechanisme van het
EMS wordt duidelijk aangegeven dat
het Portugese monetaire beleid gericht blijft op het terugdringen van
de inflatie. Een grotere geloofwaardigheid van het wisselkoersbeleid,
gekoppeld aan een dan noodzake-
ESB 15-4-1992
Figuur 2. Soldo lopende rekenlng en netto kapitaalverkeer, miljarden escudo
(1991 is voorspelling)
1000
Netto kapitaalstroom
Saldo lopende rekening
800
600
400
200
0
-200
-400
1985
1986
1987
lijk geworden krapper budgettair en
loonbeleid, moet er voor zorgen dat
de stijging van het consumptieprijspeil daadwerkelijk meer in de pas
zal lopen met die van de overige
EMS-lidstaten.
Het risico dat de escudo binnen afzienbare tijd zal devalueren achten
wij gering. De inflatie blijft in vergelijking met andere EMS-deelnemers
weliswaar aan de hoge kant, maar
zit evenals in Spanje vooral in de
dienstensector. Dit maakt te zamen
met de relatief lage loonkosten dat
de concurrentiepositie naar verwachting niet zal verslechteren. Het verwachte toenemende tekort op de
lopende rekening is dan ook niet zozeer het resultaat van een verslechterende concurrentiepositie, als wel
van de nog altijd vrij sterke groei
van de binnenlandse vraag. Een devaluatie biedt hier geen oplossing
voor en doorkruist ook het streven
om het inflatietempo te verlagen.
1988
1989
1990
1991
Desalniettemin blijft Portugal een
van de armste landen binnen de Gemeenschap. Het bruto binnenlands
produkt per hoofd is te zamen met
dat van Griekenland het laagste binnen de EG en ligt ongeveer op een
derde van het niveau van Nederland.
De sterkere integratie binnen Europa moet er uiteindelijk toe leiden dat
Portugal aan het begin van de derde
fase van de EMU aan de convergentiecriteria voldoet. Op dit moment
voldoet het land aan geen enkel criterium. De inflatie (in 1991: 11,4%
en in februari jl. 7,7% jaar op jaar)
ligt nog ruim boven de huidige referentiewaarde. Ook het criterium van
de kapitaalmarktrente (de lange rente moet binnen een marge van 2%
liggen van het gemiddelde van de
landen met de laagste inflatie) wordt
niet vervuld. Het vorderingentekort
van de Portugese overheid bedroeg
in 1991 5,3% van het bbp, eveneens
boven het gestelde maximum van
3%. De overheidsschuld in procen-
Deelname aan de EMU
ten van het bbp (1991: 65%) komt
De laatste jaren heeft de integratie
van Portugal met de rest van Europa
zich in hoog tempo voltrokken. Zo
was het aandeel van de EG-handel
in de totale buitenlandse handel in
1990 al ruim 70%, tegenover nog circa 52% in 1985. Ook in procenten
van het bbp is het aandeel van de intra-EG-handel vanaf het begin van
wel dicht bij de in het EMU akkoord
gestelde bovengrens van 60%. Ten
slotte voldoet Portugal niet aan de
eis dat de nationale munt zich met
een nauwe bandbreedte (2,25%) in
de jaren tachtig snel toegenomen.
Slechts drie landen hebben wat de
intra-EG-handel betreft een meer
open economic (Belgie, lerland en
Nederland). Ook op het gebied van
de directe investeringen en de totale
netto kapitaalstroom is sinds het EGlidmaatschap een duidelijke kentering waarneembaar. De directe investeringen zijn sinds 1985 verachtvoudigd en de instroom van netto
kapitaal is eveneens trendmatig toegenomen. Beide ontwikkelingen duiden op een stijging van het vertrouwen in de Portugese economic.
het EMS bevindt. Op alle gebieden
moet dus nog een inspanning worden geleverd. Met de toetreding tot
het wisselkoersmechanisme is echter
een nieuwe stap in de goede richting gezet. Of het lukt om in 1996
aan de criteria te voldoen is twijfelachtig, maar in 1999 zal Portugal bij
voortzetting van het huidige beleid,
zich zeker kunnen kwalificeren.
Henk Rozendaal
Marijke Zewuster
De auteurs zijn verbonden aan het Economisch Bureau Buitenland van de ABN
AMRO Bank.