Waarom blijft het zo moeilijk om te bepalen of Spanje en Italië slechts een liquiditeitsprobleem hebben (ze hebben problemen om aan hun korte termijn verplichtingen te voldoen) of een solvabiliteitsprobleem (ze hebben onvoldoende groeipotentieel om hun schulden op termijn af te lossen)?
Het probleem is dat verwachtingen een belangrijke rol spelen en “self fulfilling” kunnen zijn. Reinhart en Rogoff laten in hun recente boek bijvoorbeeld zien dat veel landen (bijvoorbeeld Argentinië) kiezen voor een default terwijl hun schuld lager is dan 60% van het BBP. Het gaat er dus niet om of landen aan hun verplichtingen kunnen voldoen maar of ze er aan willen voldoen. Dit kan tot verschillende evenwichten leiden. Als veel marktpartijen geloven dat Spanje niet aan haar verplichtingen kan of wil voldoen moet Spanje een hogere rente betalen. Als die rente voldoende hoog is dan kan het ook daadwerkelijk niet aan zijn verplichtingen voldoen en worden de verwachtingen van de markt bevestigd. Maar als de markt optimistisch is en verwacht dat Spanje wel aan haar lange termijn verplichtingen kan voldoen zal de risico-opslag laag zijn en wordt het ook makkelijker voor Spanje om aan haar verplichtingen voldoen. Het tweede evenwicht is wenselijker en het is daarom van belang om de verwachtingen van de markten zodanig te beïnvloeden dat het eerste evenwicht niet bestaat. Dit kan niet alleen door talking de talks (wat nu te vaak gebeurt) maar wel door door walking the walks . Het gaat erom dat Spanje met hulp van andere landen zich committeert aan het aflossen van haar schulden. Spanje en Italië willen het liefst dat de ECB zich bereid verklaart om onconditioneel Spaanse obligaties op te kopen maar dat is weer onwenselijk omdat het zonder hervormingen en groei onvermijdelijk tot enorme inflatieverwachtingen en daardoor tot daadwerkelijke inflatie leidt. De andere manier is om bijvoorbeeld door Eurobonds de Spaanse rente te verlagen maar zoals Tirole in een uitstekend stuk opmerkt is het lastig om een brandverzekering te kopen als je huis in brand staat. In dit stuk staat ook een heldere discussie over de voor en nadelen van de verschillende voorstellen. Landen die nu een rente van minder dan een procent betalen op hun schuld zullen alleen mee willen helpen als ze ook weten dat er goed toezicht is op de banken (bankunie) en voldoende begrotingsdiscipline (fiscale unie).
De nieuwe voorstellen zijn een stapje in de goede richting omdat de banken nu niet door Spanje hoeven te worden gered (wat het geloof zou versterken versterken van een solvabiliteitsprobleem en de Spaanse rente zou opdrijven). Tot slot. Hopelijk gaat het redden van de banken op de Zweedse manier die er voor zorgt dat aandeel- en obligatiehouders ook flink nat gaan en dat de redders niet alleen neerwaarts risico lopen maar ook mee profiteren bij positieve toekomstige uitkomst..
Auteur
Categorieën