ABC
De wet van Gresham
De Wet van Gresham, bad money drives out good money, is ten onrechte naar Sir Thomas Gresham genoemd en gaat niet algemeen op. Toch
kan ze, met wat goede wil, op een breder terrein dan alleen dat van de
munten ofzelfs van bet geld van toepassing geacht warden.
De verdrijving van volwaardige
munten door minderwaardige komt
overigens al voor in Aristophanes’ toneelstuk De kikvorsen uit 405 v. Chr.,
waarin hij zijn mening over het soort
mensen dat in de Atheense politick
was komen bovendrijven toelicht
door een vergelijking te maken met
de verdwijning van volwaardige zilveren en gouden munten uit de circulatie ten gunste van onvolwaardig kopergeld .
Beperkte geldigheid
McLeod, Sir Thomas Gresham
en de Wet van Gresham
Het verschijnsel dat “the bad coin invariably and necessarily drives out
good coin from circulation” is door
H.D. MacLeod in 1858 betiteld als de
Wet van Gresham . Deze MacLeod, aldus Raymond de Roover, “was endowed with a marvelous ability for reading into a text what is not there”2.
Sir Thomas Gresham (1519-1579)
heeft Edward VI, Mary Stuart en Elizabeth I gediend als koninklijk agent in
Antwerpen. Zijn taak was het afsluiten van nieuwe leningen en het verlengen van oude leningen voor de
Britse vorst bij de bankiers op de Antwerpse beurs, de aankoop van oorlogsmaterieel en de financiering van
legercommandanten op het continent3. McLeod baseerde zijn ontdekking op een brief van Gresham uit
1558 aan koningin Elizabeth betreffende de val van de wisselkoers. In
deze brief stelt Gresham dat de verzwakking van de Britse munt door
Henry VIII tot de val van de koers
van het pond sterling heeft geleid en
de export van al het goud van het koninkrijk heeft veroorzaakt. De samenhang tussen de muntverzwakking en
de export van goud wordt niet toegelicht, maar meteen in de tweede alinea stelt Gresham vast dat Hare Majesteit grote schulden heeft gemaakt
in Vlaanderen en dat die schulden
slechts afgelost konden worden door
goud te exporteren .
Zijn memorandum is een theoretisch zwak pleidooi voor maatregelen
om de uitvoer van Engelse munt tegen te gaan en de koers van het
pond hoog te houden (dat laatste om
het aflossen van de buitenlandse
schulden te vergemakkelijken). Het
verband tussen de muntverzwakking
en de koers is niets anders dan een
toepassing van de koopkrachtpariteitstheorie: gaat in een land de hoe-
veelheid goud of zilver in de munt
omlaag, dan zijn meer munten nodig
om een bepaalde hoeveelheid van
een goed te kopen en de koers van
die verzwakte munt daalt.
De Roover ten slotte heeft duidelijk
laten zien dat Gresham niet de Wet
van Gresham aanhing. In het door
De Roover gepubliceerde Memorandum for the understanding of the exchange constateert Gresham, tot zijn
verbazing, dat de inferieure testons
(zilveren munten) die sinds de muntverzwakking van 1546 circuleerden
niet alle evenveel zilver bevatten,
maar toch alle voor sixpence geaccepteerd werden . Het is dus in Greshams ervaring niet zo dat ‘bad money
always drives out good money’.
Het is niet onwaarschijnlijk dat
Gresham bij de export van goud gedacht heeft aan het verdwijnen van
volwaardige munten uit de circulatie.
Die gedachte was niet nieuw, en is
zeker niet door Gresham ontwikkeld.
Bij Copernicus is ze aan te treffen ,
evenals in een aantal Engelse tractaten uit de vijftiende eeuw7 en in een
proclamatie van koningin Elizabeth
van 27 September 1560, waarin ze de
redenen voor de muntherziening uito
eenzet . Ruwweg twee eeuwen eerder had Nicolaus Oresmius, of Nicole
Oresme (1325-1382), hoogleraar theologie aan de Sorbonne en later bisschop van Lisieux, in zijn felle aanklacht tegen muntontwaarding De
mutatione monetarum: tractatus al
de Wet van Gresham beschreven. Het
kernthema van zijn betoog is dat
muntverzwakking gewelddadige
plundering (“violenta praedatio’) en
bedriegelijke afpersing (‘exactio fraudulenta”) is . Het is meer een morele
stellingname dan economische analyse, maar hij schijft ook dat het goud
en het zilver bij muntontwaarding
naar het buitenland verdwijnen omdat ze daar meer opbrengen en dat
ze omgesmolten worden °.
De Wet van Gresham heeft vooral
dienst gedaan als verklaring voor de
narigheden van het bimetallisme en
van versleten en besnoeide standaardmunten. Als in een bimetalliek stelsel
1. H.D. MacLeod, Elements of political economy, 1858.
2. R. de Roover, Gresham on foreign exchange, Harvard University Press, Cambridge, Mass., 1949, biz. 91.
3. H. Buckley, Sir Thomas Gresham and
the foreign exchange, Economic Journal,
jg. 34, nr. 136, 1924, biz. 594; De Roover,
op.cit., biz. 21. Zie over Gresham ook F.R.
Salter, Sir Thomas Gresham (1518-1579),
Leonard Parsons, Londen, 1915.
4. Gresham to Queen Elizabeth on the fall
of the exchanges, 1558, in: R.H. Tawney
en E. Power (red.), Tudor economic documents, dl. 2, Longmans, Green and Co.,
Londen, 1924, biz. 147.
5. De Roover, op.cit., 1949, biz. 92-3.
6. In een advies van 1526, getiteld Monete
cudende ratio, aan de koning van Polen,
die met monetaire chaos te maken had.
Copernicus schrijft dat bij de introductie
van verzwakte munten de goudsmeden
de oude goede munten gaan omsmelten,
zie A.E. Monroe, Monetary theory before
Adam Smith, A.M. Kelley, New York,
1966, biz. 65 (oorspr. verschenen 1923).
7. De Roover, op.cit., 1949, biz. 92.
8. Aldus F.W. Fetter, Some neglected
aspects of Gresham’s Law, Quarterly Journal of Economics, nr. 3, 1932, biz. 483-4.
Het proces van verdrijving wordt echter
niet beschreven, afgezien van de vermelding van de toestroming van vervalste
munten uit het buitenland, waartegenover
goud, zilver en koopwaar naar het butenland verdwijnen. Zie ‘Proclamation announcing a reform of the coinage by
Queen Elizabeth, 27 sept. 1560′, in R.H.
Tawney en E. Power (red.), op.cit., biz.
196.
9. Nicolaus Oresme, Traktat uber Geldabwertungen, Latijnse tekst met Duitse vertaling en inleiding door E. Schorer, G. Fischer, Jena, 1937, biz. 62.
10. Oresme, op.cit., biz. 69.
11. Aristophanes, The wasps, the poet and
the women, the frogs, vertaald en ingeleid
door D. Barrett, Penguin, Harmondsworth, 1964, biz. 47-48.
de officiele prijsverhouding van zilver
en goud, zoals die in de waardeverhouding van de standaardmunten
ge’impliceerd is, afwijkt van de prijsverhouding op de metaalmarkt, zal
het relatief overgewaardeerde metaal
het relatief ondergewaardeerde metaal van de markt verdrijven. Evenzo
zullen, als versleten en besnoeide
munten voor de voile nominale waarde in het verkeer aanvaard worden,
volwaardige munten verdwijnen.
Het verenigde Noord- en Zuid-Nederland van na de Napoleontische
tijd bood voorbeelden van beide verschijnselen. Voor de in Belgie circule-
rende franken gold een officiele prijsverhouding tussen goud en zilver van
15,5:1, vrijwel gelijk aan de prijsverhouding op de edelmetaalmarkt.
Voor de (Noord-)Nederlandse gulden
gold echter een prijsverhouding van
15,87:1. Het goud was overgewaardeerd. Daarnaast waren de besnoeide en versleten zilveren munten overgewaardeerd. Pierson geeft als commentaar: “De Wet van Gresham laat
zulke fouten nooit ongestraft begaan”. Het gevolg was dat de gave zilveren munten verdwenen uit de circulatie. Die bestond uit overgewaardeerde gouden vijf- en tienguldenstukken en besnoeide en versleten zilveren munten12.
Als er geen sprake is van een officieel vastgelegde prijsverhouding
treedt de Wet van Gresham niet op.
Wanneer zilveren munten en gouden
munten naast elkaar circuleren zonder dat er een vaste officiele prijsverhouding tussen goud en zilver be-
staat, zal de waardeverhouding
tussen beide munten wijzigen met de
veranderingen in de prijsverhouding
tussen de muntmetalen op de metaalmarkt. Zo’n parallelle standaard, met
zilveren en koperen munten in plaats
van zilveren en gouden munten,
len uitholling, verkeert de Wet van
Gresham zelfs in haar tegendeel en
geldt dat ‘good money drives out the
bad’15. Dit verschijnsel zien we tegenwoordig in de ‘dollarisatie’ van economiee’n die geplaagd worden door
hoge en fluctuerende inflatie .
De Wet van Gresham is echter ook
bij een vaste officiele prijsverhouding
niet algemeen geldig. Men denke aan
het in het verleden weinig uitzonderlijke geval dat onvolwaardig geld (tekenmunten en pasmunten en ook
bankbiljetten) naast standaardmunten
circuleert. Vergelijk tevens het door
Gresham waargenomen geval van de
testons. Zolang de omwisseling a pari
tegen standaardmunten is gewaarborgd, drijft het flduciaire geld het
volwaardige geld niet van de markt.
Een klein decennium geleden hebben Rolnick en Weber hier op voortgeborduurd. Hun verhaal komt er op
neer dat, wanneer er bij een vaste officiele waardeverhouding zoveel van
het inferieure geld in omloop komt
dat de omwisseling a pari niet gewaarborgd is, het relatief ondergewaardeerde geld toch niet door het
relatief overgewaardeerde geld uit de
circulatie verdreven hoeft te worden17. ‘Bad money will drive good
money out of circulation’ alleen wanneer het gebruik van het goede geld
tegen de marktwaarde te duur, dat
wil zeggen te lastig, is. Ondergewaardeerde munten die een gering bedrag
voorstellen verdwijnen, maar (officieel) ondergewaardeerde munten die
een groot bedrag voorstellen zullen
een agio doen. Het is immers makkelijker om 5% agio op een dollar te betalen dan 5% agio op een dime. Voorbeelden uit de Amerikaanse monetaire geschiedenis van de negentiende
eeuw steunen nun visie. Rolnick en
Weber ontkennen dat de vaste
officiele koers gehandhaafd kan worden (dan zou er immers geen agio
kunnen gelden). De markt omzeilt
die, als de kosten de moeite lonen.
massaal omzetten in de andere, maar
dat blijkt niet altijd te kunnen. Dan
wordt de inwisselbaarheid opgehe-
ven. Dat was het geval met de inwisselbaarheid voor ingezetenen van de
Verenigde Staten van dollars in goud
in 1933, met de inwisselbaarheid van
dollars in handen van niet-centrale
banken in goud in 1968, en met de inwisselbaarheid van dollars in goud
ook voor centrale banken in 1971. Bij
zulke crises, evenals bij vreemde-valutacrises, zien we volgens Kindleberger de Wet van Gresham in werking:
men wil het goede geld (dat is het
plotseling ondergewaardeerd geachte
geld) oppotten.
Het verhaal is in Kindlebergers
ogen uit te breiden buiten de mone1Q
taire sfeer . Het gaat op wanneer er
geld, andere financiele activa en
reele activa bestaan die, bij wijzigende prijsverhoudingen, als substituten
voor elkaar kunnen functioneren. Weliswaar is er niet steeds sprake van
een officiele prijsverhouding waar de
marktprijsverhouding van gaat afwij-
ken, maar er is bij een crisis wel iets
wat daar op lijkt, namelijk een plotselinge wijziging in de verwachtingen
waardoor de oude marktprijsverhoudingen niet meer voldoen en houders
van het opeens overgewaardeerd geachte actief hun bezit willen afstoten.
Kindleberger ziet daarom ook achter
valutacrises bij fluctuerende wisselkoersen de werking van de Wet van
Gresham.
12. N.G. Pierson, Leerboek der staathuishoudkunde, deel I, 3e dr., Erven Bohn,
Haarlem 1912, biz. 478-9.
13. Chen Chau-nan, Flexible bimetallic exchange rates in China, 1650-1850, Journal
of Money, Credit, and Banking, nr. 3, 1975.
14. F.A. Hayek, Denationalisation of money, Institute of Economic Affairs, Lon-
tiende eeuw tot het midden van de
negentiende eeuw in China bestaan .
Hayek heeft crop gehamerd dat de
Wet van Gresham ook als er alleen fiduciair geld bestaat slechts geldig is
bij een vaste prijsverhouding, een vaste wisselkoers. Zijn pleidooi voor vrijheid van geldcreatie is gebaseerd op
de idee dat bij concurrence tussen
geldaanbieders het geld dat een stabiele koopkracht heeft zal apprecieren ten opzichte van geld dat aan in-
Boven is reeds gewezen op het naast
elkaar bestaan van volwaardige munten en fiduciair geld. In de internationale sfeer dienden evenzo onder het
stelsel van Bretton Woods goud en
dollars naast elkaar als geld. Echter,
van tijd tot tijd treden crises op waar-
flatie onderhevig is1 . Als het ‘slechte’
bij de verschillende geldsoorten niet
geld onderhevig is aan omvangrijke
en moeilijk naar omvang te voorspel-
langer als gelijkwaardig aanvaard
den, 1978, biz. 37-9; F.A. Hayek, The future monetary unit of value, in: B.N. Siegel
(red.), Money in crisis, Ballinger, Cambridge, Mass., 1984, biz. 326.
15. C. Bresciani-Turroni, The economics of
inflation, A.M. Kelley, New York, 1968,
biz. 174.
16. Zie voor enkele voorbeelden H. Visser,
A guide to international monetary economics, E. Elgar, Aldershot, 1995, biz. 32
17. A.J. Rolnick en W.E. Weber, Gresham’s
law or Gresham’s fallacy?, Journal of Political Economy, nr. 1, 1986. Overigens had
Fetter dat in 1932 al opgemerkt, Fetter,
op.cit., biz. 493.
18. C.P. Kindleberger, Gresham’s law, in
C.P. Kindleberger, Economic laws and economic history, Cambridge University
worden. Men wil de ene geldsoort
Press, Cambridge, 1989.
heeft van het midden van de zeven-
ESB 15-3-1995
Kindleberger
Meerdere geldsoorteri functioneren
naast elkaar als gevolg van het feit
dat er niet een geldsoort is die in alle
omstandigheden de geldfuncties het
best vervult. Pogingen om slechts een
geldsoort toe te laten zullen, aldus
Kindleberger, vroeger of later door de
markt ontkracht worden. Crises zijn
dan ook niet altijd te vermijden. Kindlebergers aandacht is gericht op crises
en instabiliteit. De Wet van Gresham
luidt in zijn herformulering dat “two
monies are unstable over time since
the weak one drives the stronger into
hoarding” en Kindleberger zou Kindleberger niet zijn als hij niet stelde
dat, om de gevolgen van crises binnen de perken te houden zonder de
prijsverhoudingen volledig vrij te laten, een ‘lender of last resort’ nodig is
(vergelijk het optreden van de Amerikaanse regering bij de recente crisis
van de Mexicaanse peso) .
In Kindlebergers benadering is de
aandacht verschoven van de circulatie van verschillende geldsoorten naar
de portefeuillesamenstelling van de
economische subjecten. Daarmee
wordt de Wet van Gresham een nuttig
analytisch model voor de economisch
historicus .
Conclusie
We hebben gezien dat de Wet van
Gresham voor Greshams tijd al bekend was, maar bij Gresham zelf niet
expliciet voorkomt. Ook blijkt de wet
niet algemeen geldig te zijn. Kindleberger heeft anderzijds laten zien dat
de Wet van Gresham veralgemeniseerd kan worden, in die zin dat altijd
het gevaar bestaat dat de markt de bestaande prijsverhoudingen tussen activa opeens niet meer accepteert en
massaal uit het ene actief in het andere vlucht. Het ondergewaardeerd geachte actief wordt opgepot, dat is, bij
voorkeur als vermogensobject aangehouden. Zo biedt de Wet van Gresham een bruikbare invalshoek voor
de bestudering van een breed scala
van verschijnselen van instabiliteit in
het economische leven.
H. Visser
De auteur is hoogleraar algemene economic aan de Vrije Universiteit te Amsterdam.
19. Kindleberger, op.cit., biz. 58; Zie bij
voorbeeld C.P. Kindleberger, Manias, panics, and crashes; a history of financial
crises, Macmillan, Londen, 1978.
20. Kindleberger, op.cit., biz. 44.